☆行业分析☆ ◇港澳资讯600880 更新日期：2008-05-17◇ 灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：媒体
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600831｜广电网络｜ 2.08｜ 1.46｜ 27.28｜ 4｜ 1.98｜ 5｜812.97｜ 1｜
｜000917｜电广传媒｜ 3.39｜ 2.64｜ 73.05｜ 1｜ 7.75｜ 1｜152.41｜ 2｜
｜600076｜ ST华光 ｜ 3.66｜ 3.38｜ 2.95｜11｜ 0.02｜11｜ 91.78｜ 3｜
｜600880｜博瑞传播｜ 2.04｜ 1.29｜ 12.85｜ 8｜ 1.86｜ 7｜ 70.92｜ 4｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600825｜新华传媒｜ 3.87｜ 1.57｜ 29.73｜ 3｜ 5.22｜ 3｜ 57.90｜ 5｜
｜601999｜出版传媒｜ 5.51｜ 1.40｜ 19.36｜ 5｜ 2.86｜ 4｜ 14.27｜ 6｜
｜000793｜华闻传媒｜ 13.60｜ 11.69｜ 35.66｜ 2｜ 5.27｜ 2｜ 1.52｜ 7｜
｜600088｜中视传媒｜ 2.37｜ 1.01｜ 15.35｜ 7｜ 1.96｜ 6｜ ｜ 8｜
｜000504｜赛迪传媒｜ 3.12｜ 1.72｜ 6.60｜ 9｜ 0.65｜ 9｜ ｜ 9｜
｜002181｜ 粤传媒 ｜ 2.69｜ 0.48｜ 16.05｜ 6｜ 0.91｜ 8｜ ｜10｜
｜600749｜西藏旅游｜ 1.10｜ 0.59｜ 5.55｜10｜ 0.11｜10｜ ｜11｜
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｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 博瑞传播 ｜ 2.04｜ 1.29｜ 12.85｜ 8｜ 1.86｜ 7｜ 70.92｜ 4｜
｜ 行业平均 ｜ 3.95｜ 2.48｜ 22.22｜ ｜ 2.60｜ ｜ 47.92｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-48.31｜-47.75｜-42.16｜ ｜ -28.55｜ ｜ 47.99｜ ｜
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【截至日期】：2007-12-31
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｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000917｜电广传媒｜ 3.39｜ 2.64｜ 67.19｜ 1｜ 26.50｜ 1｜1104.8｜ 1｜
｜600825｜新华传媒｜ 2.63｜ 1.57｜ 28.48｜ 4｜ 16.78｜ 3｜263.94｜ 2｜
｜600880｜博瑞传播｜ 2.02｜ 1.27｜ 13.82｜ 8｜ 7.08｜ 6｜149.22｜ 3｜
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｜600831｜广电网络｜ 2.08｜ 0.78｜ 30.12｜ 3｜ 5.45｜ 7｜108.75｜ 4｜
｜600088｜中视传媒｜ 2.37｜ 1.01｜ 14.75｜ 7｜ 7.96｜ 5｜ 18.53｜ 5｜
｜601999｜出版传媒｜ 5.51｜ 1.12｜ 18.66｜ 5｜ 10.23｜ 4｜ 15.31｜ 6｜
｜002181｜ 粤传媒 ｜ 2.69｜ 0.44｜ 16.87｜ 6｜ 3.96｜ 8｜ 6.46｜ 7｜
｜600749｜西藏旅游｜ 1.10｜ 0.47｜ 5.82｜11｜ 1.42｜10｜ ｜ 8｜
｜000793｜华闻传媒｜ 13.60｜ 11.69｜ 34.72｜ 2｜ 20.39｜ 2｜ ｜ 9｜
｜000504｜赛迪传媒｜ 3.12｜ 1.13｜ 6.81｜10｜ 3.19｜ 9｜ ｜10｜
｜600076｜ ST华光 ｜ 3.66｜ 3.38｜ 7.51｜ 9｜ 0.16｜11｜ ｜11｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 博瑞传播 ｜ 2.02｜ 1.27｜ 13.82｜ 8｜ 7.08｜ 6｜149.22｜ 3｜
｜ 行业平均 ｜ 3.83｜ 2.32｜ 22.25｜ ｜ 9.38｜ ｜-158.3｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-47.28｜-45.07｜-37.87｜ ｜ -24.51｜ ｜-194.2｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 7｜ ｜
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【二级市场表现】截至日期：2008-05-17
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
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｜1周 ｜-7.40 ｜11.64 ｜0.29 ｜-1.94 ｜
｜1个月 ｜8.66 ｜25.98 ｜12.46 ｜14.95 ｜
｜3个月 ｜-12.38 ｜35.70 ｜-19.41 ｜-7.19 ｜
｜6个月 ｜4.20 ｜49.15 ｜-31.83 ｜10.26 ｜
｜年初至今｜-16.58 ｜39.35 ｜-31.12 ｜-11.61 ｜
｜1年 ｜25.68 ｜70.31 ｜-10.47 ｜33.28 ｜
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【2.行业研究】
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｜ 主 题 ｜ 高盛:奥运将刺激广告业井喷 ｜文章日期｜2008-04-28｜
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｜ 内 容 ｜ 高盛最新发布的投资者报告称，北京奥运会将为中国带来五倍的｜
｜ ｜广告支出增长，高于此前预期的三到四倍。 ｜
｜ ｜ 高盛预计，2006年德国世界杯给中国网络品牌广告市场带来了13｜
｜ ｜00万美元(约合人民币1亿元)的额外增长。以此为参照，北京奥运会 ｜
｜ ｜将带来五倍的广告支出增长，主要集中于第三季度，高于此前预期的｜
｜ ｜三到四倍。与此同时，那些自身产品与奥运会相关度不高的公司也在｜
｜ ｜制定计划，将于奥运会结束之后的第四季度增加广告支出。基于这一｜
｜ ｜原因，高盛预计中国网络品牌广告行业并不会在奥运会之后或整个20｜
｜ ｜09年出现大幅下滑。得益于广告预算继续转向网络广告，以及新广告｜
｜ ｜客户的增长，高盛预计中国网络品牌广告行业将于2009年至少增长30｜
｜ ｜%。 ｜
｜ ｜ 高盛指出，预计新浪2008年广告业务将增长40%以上，继续巩固 ｜
｜ ｜市场领先地位，这主要得益于出色的内容和新产品、定价战略。而搜｜
｜ ｜狐将利用奥运会赞助商资格加大竞争力度，从而使2008年广告业务增｜
｜ ｜长速度接近于新浪。但是，这一趋势难以延续至2009年。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
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｜ 主 题 ｜电信行业:看好2008年电信业整体性投资机 ｜文章日期｜2008-01-14｜
｜ ｜ 会 ｜ ｜ ｜
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｜ 内 容 ｜ ■重组传闻带来股价异动： ｜
｜ ｜ 受电信业重组传闻影响，截至今天收盘，内地、香港两地除中国｜
｜ ｜移动外电信类其他股票都有不同程度的涨幅。 ｜
｜ ｜ 香港市场，中国联通H股收盘涨幅7.22%，盘中最高涨幅12.00%；｜
｜ ｜中国电信收盘涨幅6.06%，盘中最高涨幅6.82%；中国网通收盘涨幅3.｜
｜ ｜30%，盘中最高涨幅4.74%。 ｜
｜ ｜ 内地市场，中国联通A股收盘涨幅7.10%，盘中最高涨幅7.60%； ｜
｜ ｜中兴通讯A股收盘涨幅6.19%，盘中最高涨幅6.68%；中国联通A股和中｜
｜ ｜兴通讯A股收盘价都创出历史新高。 ｜
｜ ｜ ■我们坚定看好2008年电信业整体性投资机会： ｜
｜ ｜ 自2007年12月以来，我们就在多个场合反复强调，2008年运营商｜
｜ ｜重组是必然事件，电信业的整体竞争力在并购后的协同效应中将会增｜
｜ ｜强，弱势移动运营商和固网运营商将受益于此次重组；3G建设在08年｜
｜ ｜将加速，这些都将有利于促进整个电信业的发展。 ｜
｜ ｜ ■联通和电信是重组的最大受益者根据我们的分析，由于电信业｜
｜ ｜发展所存在的突出的结构性矛盾，运营商分业经营与技术进步的趋势｜
｜ ｜已不相符，电信业进一步做大做强的需要，都要求运营商全业务经营｜
｜ ｜，可以说重组是必然。 ｜
｜ ｜ 我们的分析研究表明：本次重组中国电信获得联通分拆的C网的 ｜
｜ ｜概率较大，中国联通保留G网与网通合并后经营。联通和电信将是本 ｜
｜ ｜次重组的最大受益者。 ｜
｜ ｜ ■中兴通讯是国内电信业重组和3G建设最大的受益厂商： ｜
｜ ｜ 维持2007年9月份出具的公司深度报告《中兴通讯：通信制造业 ｜
｜ ｜崛起的中国力量》中的观点，电信业重组后，新一轮投资建设将会掀｜
｜ ｜起，而中兴通讯的设备将会参与到新一轮网络建设中。 ｜
｜ ｜ 尤其是3G牌照的发放，对在3G三种制式上都有准备的中兴通讯，｜
｜ ｜更会促进业绩的增长加快。 ｜
｜ ｜ ■买移动不如买电信，买电信不如买联通，买联通不如买中兴：｜
｜ ｜ 电信运营商中股票买入中国联通（H）、中国电信（H），增持中｜
｜ ｜国联通（A）、中国移动（H）和中国网通（H）。设备制造商股票中 ｜
｜ ｜，买入中兴通讯（H）、中兴通讯（A）。 ｜
｜ ｜ 运营商重组势在必行 ｜
｜ ｜ 我们认为，运营商重组是必然，主要是基于以下几个因素：国内｜
｜ ｜电信市场竞争结构严重失衡，中国移动"一家独大"，不利于电信行业｜
｜ ｜的和谐平衡发展；在全球电信业都在业务创新和融合的大背景下，业｜
｜ ｜务分营已严重阻碍了技术进步；电信运营业虽大，但有进一步做强的｜
｜ ｜需要，通过重组有望增强公司的综合竞争力。 ｜
｜ ｜ 国内电信业市场结构失衡 ｜
｜ ｜ 信息产业部的数据表明，2002年以后固定电话增长相对变缓，主｜
｜ ｜要是移动替代固话（FMS）的效应，尤其是2007年四季度，固话（含 ｜
｜ ｜小灵通）用户绝对值出现了负增长。截至到2007年底，预计全年固话｜
｜ ｜用户数达3.68亿。 ｜
｜ ｜ 相比固定电话，移动电话的增速较快，2003年有近30%的增长， ｜
｜ ｜最近三年增长率逐步回落，但也保持了17%-19%的增速。主要原因是 ｜
｜ ｜近些年人民生活水平不断改善，手机价格的持续下降，以及移动资费｜
｜ ｜下调等。截至2007年底，预计全年移动用户数接近5.47亿。 ｜
｜ ｜ 如果再比较全国移动用户数在中国移动和中国联通的组成比例，｜
｜ ｜可以发现近些年中国移动的市场份额在稳步提高，而中国联通无论是｜
｜ ｜GSM网还是CDMA网络其市场份额占比都在持续下降，根本无法与中国 ｜
｜ ｜移动形成有效竞争。 ｜
｜ ｜ 从2007上半年的数据统计，中国移动一家就占据了四大运营商收｜
｜ ｜入总和的48.5%。 ｜
｜ ｜ 相比收入的组成结构，在净利润的占有比例方面，中国移动更是｜
｜ ｜一家独大，占据了63%的份额，而联通由于遭受到两网经营的困境， ｜
｜ ｜净利润只有中国移动近10%左右。 ｜
｜ ｜ 电信网络和业务融合是发展方向 ｜
｜ ｜ 电信业的困境还表现在未来业务的融合方面。从行业发展角度看｜
｜ ｜，这也是电信企业为了自身的生存和发展，顺应信息技术、业务、网｜
｜ ｜络融合发展的大趋势，对外部技术和市场环境变化的主动适应。 ｜
｜ ｜ 对电信转型的认识，是一个渐进的过程。最初的转型是比较狭义｜
｜ ｜的，主要指业务转型，产业内的融合。这些年由于移动的竞争和分流｜
｜ ｜，两家固网运营公司发展比较艰难，因而提出要进行业务转型。随着｜
｜ ｜技术发展，下一代的网络内容将异常丰富，共同发展的不仅是基于IP｜
｜ ｜化的固定与移动的融合，也包括电信和互联网的融合。更广义的融合｜
｜ ｜是产业间的融合，其中包括电信与媒体、电子、IT等的全方位的融合｜
｜ ｜，使电信、计算机和广播电视之间的产业界限越来越模糊，形成全方｜
｜ ｜位的信息化解决方案。 ｜
｜ ｜ 电信业仍需做大做强 ｜
｜ ｜ 经过近几年的发展，中国可以称为电信大国，但是大而不强，有｜
｜ ｜空心化的危险。 ｜
｜ ｜ 运营商面临的不仅仅是与其他运营商的竞争。iPhone在全球广受｜
｜ ｜关注引起了传统运营商的警觉。诺基亚此前也表示将会全面向信息内｜
｜ ｜容进军，移动运营商的生存空间将很可能受到挤压。中国移动董事长｜
｜ ｜王建宙日前发出警告，称移动运营商必须进行变革，以应对手机制造｜
｜ ｜商和互联网公司新型无线服务模式带来的挑战。"我们必须进行创新 ｜
｜ ｜，我们必须改善价值链"。 ｜
｜ ｜ 今后，随着外资的逐渐进入将加剧国内电信市场的竞争。国家专｜
｜ ｜利局的数据显示，截至2007年10月底，国外运营商在中国注册的专利｜
｜ ｜数达到1820件，而国内运营商在本国申请的专利仅有470件。大量核 ｜
｜ ｜心业务的专利被国外运营企业占有。如果强大的运营商没有足够的竞｜
｜ ｜争压力对创新进行大的投入，最终将很可能走向"空心化"。 ｜
｜ ｜ 从福布斯2000强公布的全球电信业的上榜来看，拥有全球最多的｜
｜ ｜移动用户数的中国移动也仅排名第七，主要是因为中国移动的净利润｜
｜ ｜和市值远高于其他上榜公司而对总评分所做的贡献，而中国移动的净｜
｜ ｜利率如此之高也是在国内电信业垄断，更是其一家独大的结果。如果｜
｜ ｜论销售额和总资产，中国移动与其他上榜电信运营商还有不小的差距｜
｜ ｜，其他三个运营商就更有追赶的空间。 ｜
｜ ｜ 我们认为，联通G、C两网需拆分，解决管理困境是共识；3G共有｜
｜ ｜三种制式，三个运营商经营比较合理；根据"前三家竞争有效定律"，｜
｜ ｜电信业重组后不可能重新回到两家垄断的局面。 ｜
｜ ｜ 根据以上判断，基本可以排除版本3和版本4的可能性。 ｜
｜ ｜ 那从概率上而言，究竟是版本1还是版本2的可能性更大，答案显｜
｜ ｜然是版本1。 ｜
｜ ｜ 因为此次重组要兼顾到各方的利益，用户资源比网络本身更有价｜
｜ ｜值。中国联通经营G网多年，目前已经有近1.2亿用户，而联通C网仅4｜
｜ ｜000多万用户，从用户资源角度，联通当然愿意保留G网。从联通近三｜
｜ ｜年的资本开支也可以看到，C网连续三年几乎没有投资了。从中国电 ｜
｜ ｜信来说，拿到移动牌照是其最迫切的要求，只要获得产业链相对更为｜
｜ ｜成熟的C网或者G网，未来升级到相应的3G制式，都是可以接受的。 ｜
｜ ｜ 通过我们对业内部分专家的调研，大多是被访的人士认为这也是｜
｜ ｜相对最合理的一种方案。 ｜
｜ ｜ 总而言之，这种方案符合了TD-SCDMA必须由目前实力最强大的中｜
｜ ｜国移动来承建的原则，有利于TD-SCDMA产业链更好的发展；也符合" ｜
｜ ｜前三家竞争有效原则"；业内各方均比较接受。因此，我们认为这是 ｜
｜ ｜一种"大概率"的方案。 ｜
｜ ｜ 版本1是大概率事件： ｜
｜ ｜ 1）用户的价值比网络更重要，联通自身愿意保留G网，升级到WC｜
｜ ｜DMA ｜
｜ ｜ 2）联通分营的准备从07年初开始 ｜
｜ ｜ 3）TD-SCDMA的经营由最有实力的运营商完成 ｜
｜ ｜ 4）中国电信内心接受C网的方案 ｜
｜ ｜ 5）业内比较认同 ｜
｜ ｜ 版本2概率非常小： ｜
｜ ｜ 1）中国联通坚决反对，联通再度作为牺牲品的概率很小； ｜
｜ ｜ 2）实施的后果，最终是两家垄断的局面，新联通再度边缘化。 ｜
｜ ｜ 版本1场景下的运营商受益程度分析简单假设： ｜
｜ ｜ １）由于受重组的影响，未来中国移动（3G后经营TD-SCDMA））｜
｜ ｜获得新增移动用户数的份额将少于现在的情况，但还是拥有从2007年｜
｜ ｜底到2010年新增2.5亿用户的50%，考虑到中国电信的经营竞争力等因｜
｜ ｜素，新电信（3G后经营CDMA2000）与新联通（WCDMA）都拥有新增用 ｜
｜ ｜户的25%。 ｜
｜ ｜ ２）中国移动的ＡＲＰＵ值比目前的90元略降到85元，新电信从｜
｜ ｜目前联通Ｃ网的ＡＲＰＵ值60元略升至65元，新联通则从目前联通Ｇ｜
｜ ｜网的ＡＲＰＵ值50元略增至55元。 ｜
｜ ｜ ３）考虑综合竞争力，假设移动、电信和联通的利润依次递减，｜
｜ ｜每张移动网的经营净利率分别为20%、15％和12％。 ｜
｜ ｜ ４）电信固网较为公认的价值是3000-4000亿，取其上限，网通 ｜
｜ ｜固网按照1500亿取值。 ｜
｜ ｜ 5）我们对于移动做了较为乐观的估计，新电信做了中性的估计 ｜
｜ ｜，新联通做了较为保守的估计。 ｜
｜ ｜ 结论： ｜
｜ ｜ 通过我们的简单模型测算，即便是电信无偿获得联通Ｃ网后，我｜
｜ ｜们也不去考虑换股、合并等因素，联通在两网分拆后经营的移动网络｜
｜ ｜市值也能得到较大提升。 ｜
｜ ｜ 电信由于获得移动牌照业绩发展有望加速，而中国移动的市场垄｜
｜ ｜断地位将会被削弱。 ｜
｜ ｜ 中兴通讯受益于重组后的新一轮投资建设，尤其是3G牌照发放后｜
｜ ｜网络建设投资高潮，对在3G三种制式上都有准备的中兴通讯，会有更｜
｜ ｜大的业绩提升。加上公司在海外收入连年40%以上增长产生的规模效 ｜
｜ ｜应，我们维持2007年9月份出具的公司深度报告《中兴通讯：通信制 ｜
｜ ｜造业崛起的中国力量》中的观点，2007年以后的几年业绩增长有相当｜
｜ ｜的可预测性，复合增长未来三年在40%以上。从这个意义上而言，中 ｜
｜ ｜兴通讯比起电信运营商更值得投资。 ｜
｜ ｜ 风险评估 ｜
｜ ｜ 电信业重组的时间和进度无法确切把握。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 通讯设备:电信重组方案市场传闻的评论 ｜文章日期｜2008-01-14｜
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｜ 内 容 ｜ 事件: ｜
｜ ｜ 市场传闻电信重组方案已经上报并获得批准：传闻铁通将并入移｜
｜ ｜动、网通并入联通；其中还涉及部分人事变动。该传闻带动电信设备｜
｜ ｜板块股票有一定的涨幅。 ｜
｜ ｜ 评论 ｜
｜ ｜ 我们分析认为，重组方案应尚未被正式批下来，但具体方案可能｜
｜ ｜已逐步形成。新浪科技曾经报道过两套"四合三方案"（即电信合并联｜
｜ ｜通或网通与联通合并）、"五合三方案"（即电信收CDMA网、网通与联｜
｜ ｜通合并、铁通并入中移动）等。根据我们的分析，为了以最小的成本｜
｜ ｜进行重组、平衡行业格局、并使每一个运营商均能提供全业务服务，｜
｜ ｜推出"六合三方案"可能性在逐步加大： ｜
｜ ｜ 1、中国电信+中国卫通，并从中国联通购买CDMA网：拥有固网及｜
｜ ｜移动网，并最终形成一张天地一体的网络，有利于以后提供手机电视｜
｜ ｜等业务；2、中国联通G网+中国网通（将CDMA出售给电信）：拥有固 ｜
｜ ｜网及移动网，提供全业务服务；3、中国移动+中国铁通：取得一张固｜
｜ ｜网，使未来可以提供全业务服务。 ｜
｜ ｜ 我们强调，无论采用何种电信运营商重组方案均对设备厂商有利｜
｜ ｜。在重组之后，无论何种方案，电信投资都将有恢复性增长，对电信｜
｜ ｜设备厂商都是有利的。对设备厂商来讲更重要的是重组的时点，即越｜
｜ ｜早越好。从时点上我们认为重组进程是在加快，但具体时间尚不明确｜
｜ ｜，存在3月以前出台的可能性。 ｜
｜ ｜ 如果能在3月前完成重组，则网络建设将可能于第3季度启动，从｜
｜ ｜而将对设备厂商08年的业绩有所支撑。 ｜
｜ ｜ 而如果3月前不能完成，则电信重组将于9月以后完成，则网络建｜
｜ ｜设启动将可能推迟至08年底，即对厂商业绩影响将体现在08年第4季 ｜
｜ ｜度或09年。 ｜
｜ ｜ 投资建议 ｜
｜ ｜ 重申"推荐"中兴通讯A股和H股： ｜
｜ ｜ 公司07年业绩较为确定，2~3年内业绩增长明确，我们维持对中 ｜
｜ ｜兴2007年~2009年每股收益为人民币1.26元、1.85元和2.62元的盈利 ｜
｜ ｜预测，剔除激励成本为人民币1.57元、2.16元和2.83元。根据中金宏｜
｜ ｜观组给出的港币兑人民币汇率07年~09年分别为0.94、0.84和0.79的 ｜
｜ ｜预测，对应港股每股收益分别为港币1.34元、2.2元和3.32元，剔除 ｜
｜ ｜激励成本为港币1.67元、2.58元和3.58元： ｜
｜ ｜ 目前A股市盈率为52.5倍、35.7倍和25.2倍，剔除激励成本后市 ｜
｜ ｜盈率为42倍、30.5倍和23.3倍； ｜
｜ ｜ 目前H股市盈率为31倍、18.8倍和12.5倍，剔除激励成本后市盈 ｜
｜ ｜率仅为24.8倍、16.1倍和11.6倍。 ｜
｜ ｜ 因此，从估值来说，中兴通讯估值十分具有吸引力，尤其是港股｜
｜ ｜。如果给予09年A股30倍及港股20倍目标市盈率，对应目标价为A股人｜
｜ ｜民币78.6~84.9元，H股港币66.4~71.6元，分别具有19%~28%和60%~73｜
｜ ｜%的上涨空间。 ｜
｜ ｜ 维持"推荐"亨通光电：按照我们2007年、2008年及2009年每股收｜
｜ ｜益分别为0.521元、0.765元及0.886元的盈利预期，该股2008年及200｜
｜ ｜9年的市盈率分别33.1倍和28.5倍，估值基本到位。但考虑到电信投 ｜
｜ ｜资放大及运营商"光进铜退"计划的快速推进有可能使光纤缆行业出现｜
｜ ｜供不应求的状态，提升企业利润率，亨通光电作为上市的光纤缆行业｜
｜ ｜中的领先企业，业绩增长有望超预期；并且集团公司电缆业务注入项｜
｜ ｜目也在逐步推进中，可能的资产注入对未来业绩将带来显著增厚，因｜
｜ ｜此维持对其"推荐"的投资评级。 ｜
｜ ｜ 维持"审慎推荐"中通服：根据我们对于中通服2007~2009年19省 ｜
｜ ｜合并每股收益人民币0.203元、0.232元和0.270元的盈利预测，目前 ｜
｜ ｜市盈率为37.0倍、28.9倍和23.4倍；考虑3G增厚，预计每股收益分别｜
｜ ｜达到0.203元、0.271元和0.313元，市盈率分别为37.0倍、24.8倍和2｜
｜ ｜0.2倍，估值相对较高。但考虑到公司在运营商服务市场的垄断地位 ｜
｜ ｜以及可能的海外业务和收并购带来的业绩增厚，股价仍可能有一定上｜
｜ ｜行空间，维持"审慎推荐"的投资评级。 ｜
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｜ 主 题 ｜电信服务:年底重组预期热浪后的返璞归真 ｜文章日期｜2008-01-10｜
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｜ 内 容 ｜ 我们认为，2007年底（主要在11月）中国网通的领先表现及中国｜
｜ ｜移动的落后表现将在2008年第一季发生逆转。这和去年的情况相似。｜
｜ ｜年底，政府相关人士的讲话以及政府研究机构的'所谓'重组建议，令｜
｜ ｜行业重组预期加强，而基本面相对真空。市场简单地认为即将到来的｜
｜ ｜重组将对最弱势运营商最有利，而最强的运营商将损失惨重，却忽略｜
｜ ｜了仔细分析重组的具体时间和方式。迈入2008年，有关重组的分析将｜
｜ ｜更为理性，而且很快将进入财报季，市场将"返璞归真"。 ｜
｜ ｜ 虽然重组有其紧迫性和必要性，但未必会在未来两季内发生，新｜
｜ ｜的领导班子尚未就职，而且重组方案可能还需要修改。另一方面，进｜
｜ ｜入财报季，市场通常在1月底会把注意力投向企业业绩。 ｜
｜ ｜ 重组未必一定有利于中国网通，也不应会使中国移动受到明显损｜
｜ ｜失。我们认为短期内网通与联通GSM业务合并的可能性下降，因为弱 ｜
｜ ｜弱联合不会带来显著的协同效应，而且整合风险较大。网通也不大可｜
｜ ｜能直接并入中国移动。同时，我们预计重组不会给中国移动带来显著｜
｜ ｜的冲击，因为总体话费水平已经下调到较低水平，其竞争对手的能力｜
｜ ｜/容量仍有限，而且重组后各方将采取理性的竞争策略。我们同时认 ｜
｜ ｜为，非对称性监管应该不会很快出台。 ｜
｜ ｜ 我们认为网通回归A股市场的可能性小，最有可能带头回归的仍 ｜
｜ ｜是中国移动。在目前A股估值比H股高80%多的情况下，网通在A股市场｜
｜ ｜上市将会是一个（对任何收购尝试而言的）"毒丸"。然而，中国移动｜
｜ ｜的回归并不会使行业重组变得更加复杂，并可能会在法律对于红筹回｜
｜ ｜归的限制放松后发生。 ｜
｜ ｜ 我们认为中国移动的估值仍具吸引力（目标股价162港元，相对 ｜
｜ ｜目前股价有19%的上涨空间），但网通并非如此（目标股价22港元， ｜
｜ ｜相对目前股价有8%的下跌可能）。我们认为在2008年第一季，中国移｜
｜ ｜动是投资者的最佳选择，主要原因是重组在近期内不会发生，公司业｜
｜ ｜绩仍有超预期的可能性，并或将于2008年回归A股市场；而且QDII的 ｜
｜ ｜流入和港股直通车的或将开启对流动性有一定的提升，最有利于中国｜
｜ ｜移动。对网通而言，考虑到中国电信更好的利润/资产质量，我们认 ｜
｜ ｜为其对电信有大约15%的折价并不吸引人。 ｜
｜ ｜ 中国电信仍是我们的长期首选(对于目前业务的目标价7港元，业｜
｜ ｜务融合后可能还会有30%的上升空间)；中国联通最大的机会仍来自重｜
｜ ｜组（基于重组的目标价21港元，如果联通的GSM网也并入中国电信的 ｜
｜ ｜话，仍可能有20%的上升空间；尤其值得在16元左右的估值底部增持 ｜
｜ ｜）。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 明年信息产业计划增值1.86万亿 ｜文章日期｜2006-12-30｜
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｜ 内 容 ｜ 本报讯 信息产业部全国信息产业会议提出了2007年工作目标实 ｜
｜ ｜现增加值1.86万亿元，其中电子信息产业1.33万亿、通信业5300亿。｜
｜ ｜通信业务总量1.87万亿元，增长23%，电子信息业5.8万亿，增长22% ｜
｜ ｜。 2007年的规划将比2006年规划有0.52万亿的增长,比2006年实际完｜
｜ ｜成增加值超出0.34万亿元。(许 岩) ｜
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★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：媒体
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600831｜广电网络｜ 2.08｜ 1.46｜ 27.28｜ 4｜ 1.98｜ 5｜812.97｜ 1｜
｜000917｜电广传媒｜ 3.39｜ 2.64｜ 73.05｜ 1｜ 7.75｜ 1｜152.41｜ 2｜
｜600076｜ ST华光 ｜ 3.66｜ 3.38｜ 2.95｜11｜ 0.02｜11｜ 91.78｜ 3｜
｜600880｜博瑞传播｜ 2.04｜ 1.29｜ 12.85｜ 8｜ 1.86｜ 7｜ 70.92｜ 4｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600825｜新华传媒｜ 3.87｜ 1.57｜ 29.73｜ 3｜ 5.22｜ 3｜ 57.90｜ 5｜
｜601999｜出版传媒｜ 5.51｜ 1.40｜ 19.36｜ 5｜ 2.86｜ 4｜ 14.27｜ 6｜
｜000793｜华闻传媒｜ 13.60｜ 11.69｜ 35.66｜ 2｜ 5.27｜ 2｜ 1.52｜ 7｜
｜600088｜中视传媒｜ 2.37｜ 1.01｜ 15.35｜ 7｜ 1.96｜ 6｜ ｜ 8｜
｜000504｜赛迪传媒｜ 3.12｜ 1.72｜ 6.60｜ 9｜ 0.65｜ 9｜ ｜ 9｜
｜002181｜ 粤传媒 ｜ 2.69｜ 0.48｜ 16.05｜ 6｜ 0.91｜ 8｜ ｜10｜
｜600749｜西藏旅游｜ 1.10｜ 0.59｜ 5.55｜10｜ 0.11｜10｜ ｜11｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 博瑞传播 ｜ 2.04｜ 1.29｜ 12.85｜ 8｜ 1.86｜ 7｜ 70.92｜ 4｜
｜ 行业平均 ｜ 3.95｜ 2.48｜ 22.22｜ ｜ 2.60｜ ｜ 47.92｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-48.31｜-47.75｜-42.16｜ ｜ -28.55｜ ｜ 47.99｜ ｜
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【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000917｜电广传媒｜ 3.39｜ 2.64｜ 67.19｜ 1｜ 26.50｜ 1｜1104.8｜ 1｜
｜600825｜新华传媒｜ 2.63｜ 1.57｜ 28.48｜ 4｜ 16.78｜ 3｜263.94｜ 2｜
｜600880｜博瑞传播｜ 2.02｜ 1.27｜ 13.82｜ 8｜ 7.08｜ 6｜149.22｜ 3｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600831｜广电网络｜ 2.08｜ 0.78｜ 30.12｜ 3｜ 5.45｜ 7｜108.75｜ 4｜
｜600088｜中视传媒｜ 2.37｜ 1.01｜ 14.75｜ 7｜ 7.96｜ 5｜ 18.53｜ 5｜
｜601999｜出版传媒｜ 5.51｜ 1.12｜ 18.66｜ 5｜ 10.23｜ 4｜ 15.31｜ 6｜
｜002181｜ 粤传媒 ｜ 2.69｜ 0.44｜ 16.87｜ 6｜ 3.96｜ 8｜ 6.46｜ 7｜
｜600749｜西藏旅游｜ 1.10｜ 0.47｜ 5.82｜11｜ 1.42｜10｜ ｜ 8｜
｜000793｜华闻传媒｜ 13.60｜ 11.69｜ 34.72｜ 2｜ 20.39｜ 2｜ ｜ 9｜
｜000504｜赛迪传媒｜ 3.12｜ 1.13｜ 6.81｜10｜ 3.19｜ 9｜ ｜10｜
｜600076｜ ST华光 ｜ 3.66｜ 3.38｜ 7.51｜ 9｜ 0.16｜11｜ ｜11｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 博瑞传播 ｜ 2.02｜ 1.27｜ 13.82｜ 8｜ 7.08｜ 6｜149.22｜ 3｜
｜ 行业平均 ｜ 3.83｜ 2.32｜ 22.25｜ ｜ 9.38｜ ｜-158.3｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-47.28｜-45.07｜-37.87｜ ｜ -24.51｜ ｜-194.2｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 7｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【二级市场表现】截至日期：2008-05-17
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
├────┼────┼────┼─────┼─────────┤
｜1周 ｜-7.40 ｜11.64 ｜0.29 ｜-1.94 ｜
｜1个月 ｜8.66 ｜25.98 ｜12.46 ｜14.95 ｜
｜3个月 ｜-12.38 ｜35.70 ｜-19.41 ｜-7.19 ｜
｜6个月 ｜4.20 ｜49.15 ｜-31.83 ｜10.26 ｜
｜年初至今｜-16.58 ｜39.35 ｜-31.12 ｜-11.61 ｜
｜1年 ｜25.68 ｜70.31 ｜-10.47 ｜33.28 ｜
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【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 高盛:奥运将刺激广告业井喷 ｜文章日期｜2008-04-28｜
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｜ 内 容 ｜ 高盛最新发布的投资者报告称，北京奥运会将为中国带来五倍的｜
｜ ｜广告支出增长，高于此前预期的三到四倍。 ｜
｜ ｜ 高盛预计，2006年德国世界杯给中国网络品牌广告市场带来了13｜
｜ ｜00万美元(约合人民币1亿元)的额外增长。以此为参照，北京奥运会 ｜
｜ ｜将带来五倍的广告支出增长，主要集中于第三季度，高于此前预期的｜
｜ ｜三到四倍。与此同时，那些自身产品与奥运会相关度不高的公司也在｜
｜ ｜制定计划，将于奥运会结束之后的第四季度增加广告支出。基于这一｜
｜ ｜原因，高盛预计中国网络品牌广告行业并不会在奥运会之后或整个20｜
｜ ｜09年出现大幅下滑。得益于广告预算继续转向网络广告，以及新广告｜
｜ ｜客户的增长，高盛预计中国网络品牌广告行业将于2009年至少增长30｜
｜ ｜%。 ｜
｜ ｜ 高盛指出，预计新浪2008年广告业务将增长40%以上，继续巩固 ｜
｜ ｜市场领先地位，这主要得益于出色的内容和新产品、定价战略。而搜｜
｜ ｜狐将利用奥运会赞助商资格加大竞争力度，从而使2008年广告业务增｜
｜ ｜长速度接近于新浪。但是，这一趋势难以延续至2009年。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜电信行业:看好2008年电信业整体性投资机 ｜文章日期｜2008-01-14｜
｜ ｜ 会 ｜ ｜ ｜
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｜ 内 容 ｜ ■重组传闻带来股价异动： ｜
｜ ｜ 受电信业重组传闻影响，截至今天收盘，内地、香港两地除中国｜
｜ ｜移动外电信类其他股票都有不同程度的涨幅。 ｜
｜ ｜ 香港市场，中国联通H股收盘涨幅7.22%，盘中最高涨幅12.00%；｜
｜ ｜中国电信收盘涨幅6.06%，盘中最高涨幅6.82%；中国网通收盘涨幅3.｜
｜ ｜30%，盘中最高涨幅4.74%。 ｜
｜ ｜ 内地市场，中国联通A股收盘涨幅7.10%，盘中最高涨幅7.60%； ｜
｜ ｜中兴通讯A股收盘涨幅6.19%，盘中最高涨幅6.68%；中国联通A股和中｜
｜ ｜兴通讯A股收盘价都创出历史新高。 ｜
｜ ｜ ■我们坚定看好2008年电信业整体性投资机会： ｜
｜ ｜ 自2007年12月以来，我们就在多个场合反复强调，2008年运营商｜
｜ ｜重组是必然事件，电信业的整体竞争力在并购后的协同效应中将会增｜
｜ ｜强，弱势移动运营商和固网运营商将受益于此次重组；3G建设在08年｜
｜ ｜将加速，这些都将有利于促进整个电信业的发展。 ｜
｜ ｜ ■联通和电信是重组的最大受益者根据我们的分析，由于电信业｜
｜ ｜发展所存在的突出的结构性矛盾，运营商分业经营与技术进步的趋势｜
｜ ｜已不相符，电信业进一步做大做强的需要，都要求运营商全业务经营｜
｜ ｜，可以说重组是必然。 ｜
｜ ｜ 我们的分析研究表明：本次重组中国电信获得联通分拆的C网的 ｜
｜ ｜概率较大，中国联通保留G网与网通合并后经营。联通和电信将是本 ｜
｜ ｜次重组的最大受益者。 ｜
｜ ｜ ■中兴通讯是国内电信业重组和3G建设最大的受益厂商： ｜
｜ ｜ 维持2007年9月份出具的公司深度报告《中兴通讯：通信制造业 ｜
｜ ｜崛起的中国力量》中的观点，电信业重组后，新一轮投资建设将会掀｜
｜ ｜起，而中兴通讯的设备将会参与到新一轮网络建设中。 ｜
｜ ｜ 尤其是3G牌照的发放，对在3G三种制式上都有准备的中兴通讯，｜
｜ ｜更会促进业绩的增长加快。 ｜
｜ ｜ ■买移动不如买电信，买电信不如买联通，买联通不如买中兴：｜
｜ ｜ 电信运营商中股票买入中国联通（H）、中国电信（H），增持中｜
｜ ｜国联通（A）、中国移动（H）和中国网通（H）。设备制造商股票中 ｜
｜ ｜，买入中兴通讯（H）、中兴通讯（A）。 ｜
｜ ｜ 运营商重组势在必行 ｜
｜ ｜ 我们认为，运营商重组是必然，主要是基于以下几个因素：国内｜
｜ ｜电信市场竞争结构严重失衡，中国移动"一家独大"，不利于电信行业｜
｜ ｜的和谐平衡发展；在全球电信业都在业务创新和融合的大背景下，业｜
｜ ｜务分营已严重阻碍了技术进步；电信运营业虽大，但有进一步做强的｜
｜ ｜需要，通过重组有望增强公司的综合竞争力。 ｜
｜ ｜ 国内电信业市场结构失衡 ｜
｜ ｜ 信息产业部的数据表明，2002年以后固定电话增长相对变缓，主｜
｜ ｜要是移动替代固话（FMS）的效应，尤其是2007年四季度，固话（含 ｜
｜ ｜小灵通）用户绝对值出现了负增长。截至到2007年底，预计全年固话｜
｜ ｜用户数达3.68亿。 ｜
｜ ｜ 相比固定电话，移动电话的增速较快，2003年有近30%的增长， ｜
｜ ｜最近三年增长率逐步回落，但也保持了17%-19%的增速。主要原因是 ｜
｜ ｜近些年人民生活水平不断改善，手机价格的持续下降，以及移动资费｜
｜ ｜下调等。截至2007年底，预计全年移动用户数接近5.47亿。 ｜
｜ ｜ 如果再比较全国移动用户数在中国移动和中国联通的组成比例，｜
｜ ｜可以发现近些年中国移动的市场份额在稳步提高，而中国联通无论是｜
｜ ｜GSM网还是CDMA网络其市场份额占比都在持续下降，根本无法与中国 ｜
｜ ｜移动形成有效竞争。 ｜
｜ ｜ 从2007上半年的数据统计，中国移动一家就占据了四大运营商收｜
｜ ｜入总和的48.5%。 ｜
｜ ｜ 相比收入的组成结构，在净利润的占有比例方面，中国移动更是｜
｜ ｜一家独大，占据了63%的份额，而联通由于遭受到两网经营的困境， ｜
｜ ｜净利润只有中国移动近10%左右。 ｜
｜ ｜ 电信网络和业务融合是发展方向 ｜
｜ ｜ 电信业的困境还表现在未来业务的融合方面。从行业发展角度看｜
｜ ｜，这也是电信企业为了自身的生存和发展，顺应信息技术、业务、网｜
｜ ｜络融合发展的大趋势，对外部技术和市场环境变化的主动适应。 ｜
｜ ｜ 对电信转型的认识，是一个渐进的过程。最初的转型是比较狭义｜
｜ ｜的，主要指业务转型，产业内的融合。这些年由于移动的竞争和分流｜
｜ ｜，两家固网运营公司发展比较艰难，因而提出要进行业务转型。随着｜
｜ ｜技术发展，下一代的网络内容将异常丰富，共同发展的不仅是基于IP｜
｜ ｜化的固定与移动的融合，也包括电信和互联网的融合。更广义的融合｜
｜ ｜是产业间的融合，其中包括电信与媒体、电子、IT等的全方位的融合｜
｜ ｜，使电信、计算机和广播电视之间的产业界限越来越模糊，形成全方｜
｜ ｜位的信息化解决方案。 ｜
｜ ｜ 电信业仍需做大做强 ｜
｜ ｜ 经过近几年的发展，中国可以称为电信大国，但是大而不强，有｜
｜ ｜空心化的危险。 ｜
｜ ｜ 运营商面临的不仅仅是与其他运营商的竞争。iPhone在全球广受｜
｜ ｜关注引起了传统运营商的警觉。诺基亚此前也表示将会全面向信息内｜
｜ ｜容进军，移动运营商的生存空间将很可能受到挤压。中国移动董事长｜
｜ ｜王建宙日前发出警告，称移动运营商必须进行变革，以应对手机制造｜
｜ ｜商和互联网公司新型无线服务模式带来的挑战。"我们必须进行创新 ｜
｜ ｜，我们必须改善价值链"。 ｜
｜ ｜ 今后，随着外资的逐渐进入将加剧国内电信市场的竞争。国家专｜
｜ ｜利局的数据显示，截至2007年10月底，国外运营商在中国注册的专利｜
｜ ｜数达到1820件，而国内运营商在本国申请的专利仅有470件。大量核 ｜
｜ ｜心业务的专利被国外运营企业占有。如果强大的运营商没有足够的竞｜
｜ ｜争压力对创新进行大的投入，最终将很可能走向"空心化"。 ｜
｜ ｜ 从福布斯2000强公布的全球电信业的上榜来看，拥有全球最多的｜
｜ ｜移动用户数的中国移动也仅排名第七，主要是因为中国移动的净利润｜
｜ ｜和市值远高于其他上榜公司而对总评分所做的贡献，而中国移动的净｜
｜ ｜利率如此之高也是在国内电信业垄断，更是其一家独大的结果。如果｜
｜ ｜论销售额和总资产，中国移动与其他上榜电信运营商还有不小的差距｜
｜ ｜，其他三个运营商就更有追赶的空间。 ｜
｜ ｜ 我们认为，联通G、C两网需拆分，解决管理困境是共识；3G共有｜
｜ ｜三种制式，三个运营商经营比较合理；根据"前三家竞争有效定律"，｜
｜ ｜电信业重组后不可能重新回到两家垄断的局面。 ｜
｜ ｜ 根据以上判断，基本可以排除版本3和版本4的可能性。 ｜
｜ ｜ 那从概率上而言，究竟是版本1还是版本2的可能性更大，答案显｜
｜ ｜然是版本1。 ｜
｜ ｜ 因为此次重组要兼顾到各方的利益，用户资源比网络本身更有价｜
｜ ｜值。中国联通经营G网多年，目前已经有近1.2亿用户，而联通C网仅4｜
｜ ｜000多万用户，从用户资源角度，联通当然愿意保留G网。从联通近三｜
｜ ｜年的资本开支也可以看到，C网连续三年几乎没有投资了。从中国电 ｜
｜ ｜信来说，拿到移动牌照是其最迫切的要求，只要获得产业链相对更为｜
｜ ｜成熟的C网或者G网，未来升级到相应的3G制式，都是可以接受的。 ｜
｜ ｜ 通过我们对业内部分专家的调研，大多是被访的人士认为这也是｜
｜ ｜相对最合理的一种方案。 ｜
｜ ｜ 总而言之，这种方案符合了TD-SCDMA必须由目前实力最强大的中｜
｜ ｜国移动来承建的原则，有利于TD-SCDMA产业链更好的发展；也符合" ｜
｜ ｜前三家竞争有效原则"；业内各方均比较接受。因此，我们认为这是 ｜
｜ ｜一种"大概率"的方案。 ｜
｜ ｜ 版本1是大概率事件： ｜
｜ ｜ 1）用户的价值比网络更重要，联通自身愿意保留G网，升级到WC｜
｜ ｜DMA ｜
｜ ｜ 2）联通分营的准备从07年初开始 ｜
｜ ｜ 3）TD-SCDMA的经营由最有实力的运营商完成 ｜
｜ ｜ 4）中国电信内心接受C网的方案 ｜
｜ ｜ 5）业内比较认同 ｜
｜ ｜ 版本2概率非常小： ｜
｜ ｜ 1）中国联通坚决反对，联通再度作为牺牲品的概率很小； ｜
｜ ｜ 2）实施的后果，最终是两家垄断的局面，新联通再度边缘化。 ｜
｜ ｜ 版本1场景下的运营商受益程度分析简单假设： ｜
｜ ｜ １）由于受重组的影响，未来中国移动（3G后经营TD-SCDMA））｜
｜ ｜获得新增移动用户数的份额将少于现在的情况，但还是拥有从2007年｜
｜ ｜底到2010年新增2.5亿用户的50%，考虑到中国电信的经营竞争力等因｜
｜ ｜素，新电信（3G后经营CDMA2000）与新联通（WCDMA）都拥有新增用 ｜
｜ ｜户的25%。 ｜
｜ ｜ ２）中国移动的ＡＲＰＵ值比目前的90元略降到85元，新电信从｜
｜ ｜目前联通Ｃ网的ＡＲＰＵ值60元略升至65元，新联通则从目前联通Ｇ｜
｜ ｜网的ＡＲＰＵ值50元略增至55元。 ｜
｜ ｜ ３）考虑综合竞争力，假设移动、电信和联通的利润依次递减，｜
｜ ｜每张移动网的经营净利率分别为20%、15％和12％。 ｜
｜ ｜ ４）电信固网较为公认的价值是3000-4000亿，取其上限，网通 ｜
｜ ｜固网按照1500亿取值。 ｜
｜ ｜ 5）我们对于移动做了较为乐观的估计，新电信做了中性的估计 ｜
｜ ｜，新联通做了较为保守的估计。 ｜
｜ ｜ 结论： ｜
｜ ｜ 通过我们的简单模型测算，即便是电信无偿获得联通Ｃ网后，我｜
｜ ｜们也不去考虑换股、合并等因素，联通在两网分拆后经营的移动网络｜
｜ ｜市值也能得到较大提升。 ｜
｜ ｜ 电信由于获得移动牌照业绩发展有望加速，而中国移动的市场垄｜
｜ ｜断地位将会被削弱。 ｜
｜ ｜ 中兴通讯受益于重组后的新一轮投资建设，尤其是3G牌照发放后｜
｜ ｜网络建设投资高潮，对在3G三种制式上都有准备的中兴通讯，会有更｜
｜ ｜大的业绩提升。加上公司在海外收入连年40%以上增长产生的规模效 ｜
｜ ｜应，我们维持2007年9月份出具的公司深度报告《中兴通讯：通信制 ｜
｜ ｜造业崛起的中国力量》中的观点，2007年以后的几年业绩增长有相当｜
｜ ｜的可预测性，复合增长未来三年在40%以上。从这个意义上而言，中 ｜
｜ ｜兴通讯比起电信运营商更值得投资。 ｜
｜ ｜ 风险评估 ｜
｜ ｜ 电信业重组的时间和进度无法确切把握。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 通讯设备:电信重组方案市场传闻的评论 ｜文章日期｜2008-01-14｜
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｜ 内 容 ｜ 事件: ｜
｜ ｜ 市场传闻电信重组方案已经上报并获得批准：传闻铁通将并入移｜
｜ ｜动、网通并入联通；其中还涉及部分人事变动。该传闻带动电信设备｜
｜ ｜板块股票有一定的涨幅。 ｜
｜ ｜ 评论 ｜
｜ ｜ 我们分析认为，重组方案应尚未被正式批下来，但具体方案可能｜
｜ ｜已逐步形成。新浪科技曾经报道过两套"四合三方案"（即电信合并联｜
｜ ｜通或网通与联通合并）、"五合三方案"（即电信收CDMA网、网通与联｜
｜ ｜通合并、铁通并入中移动）等。根据我们的分析，为了以最小的成本｜
｜ ｜进行重组、平衡行业格局、并使每一个运营商均能提供全业务服务，｜
｜ ｜推出"六合三方案"可能性在逐步加大： ｜
｜ ｜ 1、中国电信+中国卫通，并从中国联通购买CDMA网：拥有固网及｜
｜ ｜移动网，并最终形成一张天地一体的网络，有利于以后提供手机电视｜
｜ ｜等业务；2、中国联通G网+中国网通（将CDMA出售给电信）：拥有固 ｜
｜ ｜网及移动网，提供全业务服务；3、中国移动+中国铁通：取得一张固｜
｜ ｜网，使未来可以提供全业务服务。 ｜
｜ ｜ 我们强调，无论采用何种电信运营商重组方案均对设备厂商有利｜
｜ ｜。在重组之后，无论何种方案，电信投资都将有恢复性增长，对电信｜
｜ ｜设备厂商都是有利的。对设备厂商来讲更重要的是重组的时点，即越｜
｜ ｜早越好。从时点上我们认为重组进程是在加快，但具体时间尚不明确｜
｜ ｜，存在3月以前出台的可能性。 ｜
｜ ｜ 如果能在3月前完成重组，则网络建设将可能于第3季度启动，从｜
｜ ｜而将对设备厂商08年的业绩有所支撑。 ｜
｜ ｜ 而如果3月前不能完成，则电信重组将于9月以后完成，则网络建｜
｜ ｜设启动将可能推迟至08年底，即对厂商业绩影响将体现在08年第4季 ｜
｜ ｜度或09年。 ｜
｜ ｜ 投资建议 ｜
｜ ｜ 重申"推荐"中兴通讯A股和H股： ｜
｜ ｜ 公司07年业绩较为确定，2~3年内业绩增长明确，我们维持对中 ｜
｜ ｜兴2007年~2009年每股收益为人民币1.26元、1.85元和2.62元的盈利 ｜
｜ ｜预测，剔除激励成本为人民币1.57元、2.16元和2.83元。根据中金宏｜
｜ ｜观组给出的港币兑人民币汇率07年~09年分别为0.94、0.84和0.79的 ｜
｜ ｜预测，对应港股每股收益分别为港币1.34元、2.2元和3.32元，剔除 ｜
｜ ｜激励成本为港币1.67元、2.58元和3.58元： ｜
｜ ｜ 目前A股市盈率为52.5倍、35.7倍和25.2倍，剔除激励成本后市 ｜
｜ ｜盈率为42倍、30.5倍和23.3倍； ｜
｜ ｜ 目前H股市盈率为31倍、18.8倍和12.5倍，剔除激励成本后市盈 ｜
｜ ｜率仅为24.8倍、16.1倍和11.6倍。 ｜
｜ ｜ 因此，从估值来说，中兴通讯估值十分具有吸引力，尤其是港股｜
｜ ｜。如果给予09年A股30倍及港股20倍目标市盈率，对应目标价为A股人｜
｜ ｜民币78.6~84.9元，H股港币66.4~71.6元，分别具有19%~28%和60%~73｜
｜ ｜%的上涨空间。 ｜
｜ ｜ 维持"推荐"亨通光电：按照我们2007年、2008年及2009年每股收｜
｜ ｜益分别为0.521元、0.765元及0.886元的盈利预期，该股2008年及200｜
｜ ｜9年的市盈率分别33.1倍和28.5倍，估值基本到位。但考虑到电信投 ｜
｜ ｜资放大及运营商"光进铜退"计划的快速推进有可能使光纤缆行业出现｜
｜ ｜供不应求的状态，提升企业利润率，亨通光电作为上市的光纤缆行业｜
｜ ｜中的领先企业，业绩增长有望超预期；并且集团公司电缆业务注入项｜
｜ ｜目也在逐步推进中，可能的资产注入对未来业绩将带来显著增厚，因｜
｜ ｜此维持对其"推荐"的投资评级。 ｜
｜ ｜ 维持"审慎推荐"中通服：根据我们对于中通服2007~2009年19省 ｜
｜ ｜合并每股收益人民币0.203元、0.232元和0.270元的盈利预测，目前 ｜
｜ ｜市盈率为37.0倍、28.9倍和23.4倍；考虑3G增厚，预计每股收益分别｜
｜ ｜达到0.203元、0.271元和0.313元，市盈率分别为37.0倍、24.8倍和2｜
｜ ｜0.2倍，估值相对较高。但考虑到公司在运营商服务市场的垄断地位 ｜
｜ ｜以及可能的海外业务和收并购带来的业绩增厚，股价仍可能有一定上｜
｜ ｜行空间，维持"审慎推荐"的投资评级。 ｜
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｜ 主 题 ｜电信服务:年底重组预期热浪后的返璞归真 ｜文章日期｜2008-01-10｜
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｜ 内 容 ｜ 我们认为，2007年底（主要在11月）中国网通的领先表现及中国｜
｜ ｜移动的落后表现将在2008年第一季发生逆转。这和去年的情况相似。｜
｜ ｜年底，政府相关人士的讲话以及政府研究机构的'所谓'重组建议，令｜
｜ ｜行业重组预期加强，而基本面相对真空。市场简单地认为即将到来的｜
｜ ｜重组将对最弱势运营商最有利，而最强的运营商将损失惨重，却忽略｜
｜ ｜了仔细分析重组的具体时间和方式。迈入2008年，有关重组的分析将｜
｜ ｜更为理性，而且很快将进入财报季，市场将"返璞归真"。 ｜
｜ ｜ 虽然重组有其紧迫性和必要性，但未必会在未来两季内发生，新｜
｜ ｜的领导班子尚未就职，而且重组方案可能还需要修改。另一方面，进｜
｜ ｜入财报季，市场通常在1月底会把注意力投向企业业绩。 ｜
｜ ｜ 重组未必一定有利于中国网通，也不应会使中国移动受到明显损｜
｜ ｜失。我们认为短期内网通与联通GSM业务合并的可能性下降，因为弱 ｜
｜ ｜弱联合不会带来显著的协同效应，而且整合风险较大。网通也不大可｜
｜ ｜能直接并入中国移动。同时，我们预计重组不会给中国移动带来显著｜
｜ ｜的冲击，因为总体话费水平已经下调到较低水平，其竞争对手的能力｜
｜ ｜/容量仍有限，而且重组后各方将采取理性的竞争策略。我们同时认 ｜
｜ ｜为，非对称性监管应该不会很快出台。 ｜
｜ ｜ 我们认为网通回归A股市场的可能性小，最有可能带头回归的仍 ｜
｜ ｜是中国移动。在目前A股估值比H股高80%多的情况下，网通在A股市场｜
｜ ｜上市将会是一个（对任何收购尝试而言的）"毒丸"。然而，中国移动｜
｜ ｜的回归并不会使行业重组变得更加复杂，并可能会在法律对于红筹回｜
｜ ｜归的限制放松后发生。 ｜
｜ ｜ 我们认为中国移动的估值仍具吸引力（目标股价162港元，相对 ｜
｜ ｜目前股价有19%的上涨空间），但网通并非如此（目标股价22港元， ｜
｜ ｜相对目前股价有8%的下跌可能）。我们认为在2008年第一季，中国移｜
｜ ｜动是投资者的最佳选择，主要原因是重组在近期内不会发生，公司业｜
｜ ｜绩仍有超预期的可能性，并或将于2008年回归A股市场；而且QDII的 ｜
｜ ｜流入和港股直通车的或将开启对流动性有一定的提升，最有利于中国｜
｜ ｜移动。对网通而言，考虑到中国电信更好的利润/资产质量，我们认 ｜
｜ ｜为其对电信有大约15%的折价并不吸引人。 ｜
｜ ｜ 中国电信仍是我们的长期首选(对于目前业务的目标价7港元，业｜
｜ ｜务融合后可能还会有30%的上升空间)；中国联通最大的机会仍来自重｜
｜ ｜组（基于重组的目标价21港元，如果联通的GSM网也并入中国电信的 ｜
｜ ｜话，仍可能有20%的上升空间；尤其值得在16元左右的估值底部增持 ｜
｜ ｜）。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 明年信息产业计划增值1.86万亿 ｜文章日期｜2006-12-30｜
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｜ 内 容 ｜ 本报讯 信息产业部全国信息产业会议提出了2007年工作目标实 ｜
｜ ｜现增加值1.86万亿元，其中电子信息产业1.33万亿、通信业5300亿。｜
｜ ｜通信业务总量1.87万亿元，增长23%，电子信息业5.8万亿，增长22% ｜
｜ ｜。 2007年的规划将比2006年规划有0.52万亿的增长,比2006年实际完｜
｜ ｜成增加值超出0.34万亿元。(许 岩) ｜
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