☆行业分析☆ ◇港澳资讯600796 更新日期：2008-05-17◇ 灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：化肥与农用药剂
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
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｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜002018｜华星化工｜ 1.26｜ 0.93｜ 11.94｜27｜ 3.31｜21｜1187.1｜ 1｜
｜000732｜S*ST三农｜ 1.98｜ 1.15｜ 5.58｜35｜ 2.52｜24｜806.34｜ 2｜
｜000155｜川化股份｜ 4.70｜ 2.19｜ 29.39｜12｜ 5.90｜14｜574.83｜ 3｜
｜000553｜沙隆达Ａ｜ 5.94｜ 2.42｜ 21.58｜19｜ 5.41｜15｜419.31｜ 4｜
｜600727｜鲁北化工｜ 3.51｜ 2.35｜ 28.36｜15｜ 2.46｜25｜370.68｜ 5｜
｜600389｜江山股份｜ 1.98｜ 0.85｜ 28.44｜14｜ 9.30｜ 7｜320.00｜ 6｜
｜600596｜新安股份｜ 2.87｜ 1.97｜ 36.06｜ 9｜ 15.45｜ 5｜312.73｜ 7｜
｜000950｜建峰化工｜ 2.49｜ 0.71｜ 13.32｜23｜ 3.19｜22｜231.19｜ 8｜
｜600470｜六国化工｜ 2.26｜ 1.45｜ 21.62｜18｜ 6.16｜13｜188.92｜ 9｜
｜600486｜扬农化工｜ 1.17｜ 0.48｜ 18.33｜20｜ 6.88｜12｜177.20｜10｜
｜000422｜湖北宜化｜ 5.42｜ 4.82｜ 96.58｜ 2｜ 17.53｜ 3｜162.94｜11｜
｜000830｜鲁西化工｜ 10.46｜ 6.01｜ 63.96｜ 5｜ 17.00｜ 4｜113.36｜12｜
｜600226｜升华拜克｜ 2.70｜ 1.64｜ 22.00｜17｜ 7.79｜10｜ 98.25｜13｜
｜002170｜芭田股份｜ 0.94｜ 0.24｜ 8.93｜32｜ 4.96｜18｜ 98.19｜14｜
｜600426｜华鲁恒升｜ 4.96｜ 2.80｜ 49.19｜ 7｜ 8.57｜ 8｜ 79.91｜15｜
｜002215｜ 诺普信 ｜ 1.20｜ 0.24｜ 7.35｜33｜ 2.38｜26｜ 51.94｜16｜
｜600096｜ 云天化 ｜ 5.36｜ 2.10｜142.80｜ 1｜ 21.42｜ 1｜ 38.08｜17｜
｜000792｜盐湖钾肥｜ 7.68｜ 3.91｜ 71.48｜ 4｜ 6.94｜11｜ 37.17｜18｜
｜000059｜辽通化工｜ 12.01｜ 3.30｜ 90.05｜ 3｜ 10.52｜ 6｜ 35.84｜19｜
｜600882｜大成股份｜ 2.14｜ 1.48｜ 16.94｜21｜ 2.68｜23｜ 35.51｜20｜
｜600227｜ 赤天化 ｜ 1.70｜ 0.97｜ 28.71｜13｜ 3.67｜19｜ 32.66｜21｜
｜600423｜柳化股份｜ 2.22｜ 1.55｜ 29.83｜11｜ 3.46｜20｜ 17.67｜22｜
｜000731｜四川美丰｜ 5.00｜ 3.84｜ 34.62｜10｜ 7.98｜ 9｜ 6.03｜23｜
｜000912｜ 泸天化 ｜ 5.85｜ 2.67｜ 57.81｜ 6｜ 18.40｜ 2｜ 4.98｜24｜
｜600230｜沧州大化｜ 2.59｜ 1.08｜ 24.57｜16｜ 5.40｜16｜ ｜25｜
｜002109｜兴化股份｜ 1.60｜ 0.91｜ 12.53｜25｜ 1.72｜30｜ ｜26｜
｜000525｜ 红太阳 ｜ 2.80｜ 2.04｜ 42.02｜ 8｜ 5.11｜17｜ ｜27｜
｜600803｜威远生化｜ 2.36｜ 1.65｜ 10.88｜29｜ 1.43｜31｜ ｜28｜
｜600731｜湖南海利｜ 2.56｜ 1.61｜ 12.68｜24｜ 1.78｜28｜ ｜29｜
｜002113｜天润发展｜ 0.74｜ 0.45｜ 6.28｜34｜ 0.58｜35｜ ｜30｜
｜600532｜华阳科技｜ 1.17｜ 0.72｜ 12.22｜26｜ 1.73｜29｜ ｜31｜
｜600796｜钱江生化｜ 2.74｜ 1.69｜ 9.17｜31｜ 1.02｜33｜ ｜32｜
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｜000953｜河池化工｜ 2.94｜ 1.48｜ 11.71｜28｜ 1.06｜32｜ ｜33｜
｜600228｜昌九生化｜ 2.41｜ 1.32｜ 10.18｜30｜ 2.37｜27｜ ｜34｜
｜600538｜北海国发｜ 2.79｜ 2.26｜ 13.37｜22｜ 0.76｜34｜ ｜35｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 钱江生化 ｜ 2.74｜ 1.69｜ 9.17｜31｜ 1.02｜33｜-241.1｜32｜
｜ 行业平均 ｜ 3.44｜ 1.86｜ 31.44｜ ｜ 6.19｜ ｜ 15.70｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-20.42｜ -9.62｜-70.82｜ ｜ -83.58｜ ｜-1635.｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 24｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000732｜S*ST三农｜ 1.98｜ 1.15｜ 4.70｜34｜ 6.08｜33｜170.96｜ 1｜
｜002018｜华星化工｜ 1.26｜ 0.69｜ 10.64｜29｜ 8.48｜25｜150.60｜ 2｜
｜000059｜辽通化工｜ 12.01｜ 3.30｜ 89.80｜ 2｜ 33.52｜ 6｜139.16｜ 3｜
｜002215｜ 诺普信 ｜ 0.90｜ ｜ 3.58｜35｜ 7.22｜28｜112.27｜ 4｜
｜600538｜北海国发｜ 2.79｜ 2.20｜ 13.08｜22｜ 7.90｜27｜108.65｜ 5｜
｜600389｜江山股份｜ 1.98｜ 0.85｜ 23.17｜16｜ 27.17｜10｜102.73｜ 6｜
｜600486｜扬农化工｜ 1.17｜ 0.48｜ 16.19｜21｜ 14.16｜18｜ 90.83｜ 7｜
｜000950｜建峰化工｜ 2.49｜ 0.71｜ 12.07｜26｜ 10.23｜22｜ 76.68｜ 8｜
｜000422｜湖北宜化｜ 5.42｜ 4.82｜ 87.88｜ 3｜ 50.75｜ 3｜ 76.15｜ 9｜
｜600470｜六国化工｜ 2.26｜ 1.07｜ 19.21｜18｜ 23.14｜11｜ 66.90｜10｜
｜002170｜芭田股份｜ 0.94｜ 0.24｜ 7.50｜32｜ 16.41｜16｜ 61.40｜11｜
｜000830｜鲁西化工｜ 10.46｜ 6.01｜ 60.69｜ 5｜ 49.55｜ 4｜ 52.35｜12｜
｜600596｜新安股份｜ 2.87｜ 1.97｜ 31.56｜ 8｜ 38.28｜ 5｜ 50.10｜13｜
｜600426｜华鲁恒升｜ 4.96｜ 2.80｜ 41.13｜ 7｜ 28.68｜ 9｜ 36.67｜14｜
｜000731｜四川美丰｜ 3.12｜ 1.68｜ 24.91｜14｜ 20.53｜12｜ 26.05｜15｜
｜600532｜华阳科技｜ 1.17｜ 0.72｜ 12.26｜24｜ 6.44｜31｜ 25.59｜16｜
｜000792｜盐湖钾肥｜ 7.68｜ 3.91｜ 67.83｜ 4｜ 31.09｜ 8｜ 21.51｜17｜
｜000953｜河池化工｜ 2.94｜ 1.48｜ 11.42｜27｜ 8.01｜26｜ 20.04｜18｜
｜600882｜大成股份｜ 2.14｜ 1.48｜ 16.68｜20｜ 8.73｜24｜ 19.14｜19｜
｜600226｜升华拜克｜ 2.70｜ 1.62｜ 20.47｜17｜ 20.45｜13｜ 16.75｜20｜
｜600096｜ 云天化 ｜ 5.36｜ 2.10｜128.28｜ 1｜ 60.05｜ 1｜ 16.67｜21｜
｜000553｜沙隆达Ａ｜ 5.94｜ 2.42｜ 17.41｜19｜ 16.48｜15｜ 13.91｜22｜
｜600423｜柳化股份｜ 2.22｜ 1.55｜ 28.79｜ 9｜ 12.24｜19｜ 13.09｜23｜
｜600227｜ 赤天化 ｜ 1.70｜ 0.97｜ 26.98｜13｜ 11.14｜20｜ 12.94｜24｜
｜600796｜钱江生化｜ 2.74｜ 1.69｜ 10.34｜30｜ 4.17｜34｜ 8.32｜25｜
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｜002109｜兴化股份｜ 1.60｜ 0.40｜ 12.82｜23｜ 6.67｜30｜ 5.65｜26｜
｜000912｜ 泸天化 ｜ 5.85｜ 2.67｜ 53.17｜ 6｜ 58.86｜ 2｜ 1.14｜27｜
｜000155｜川化股份｜ 4.70｜ 1.95｜ 27.80｜11｜ 20.34｜14｜ ｜28｜
｜002113｜天润发展｜ 0.74｜ 0.22｜ 5.54｜33｜ 3.70｜35｜ ｜29｜
｜600228｜昌九生化｜ 2.41｜ 1.32｜ 10.15｜31｜ 10.53｜21｜ ｜30｜
｜600230｜沧州大化｜ 2.59｜ 1.08｜ 24.03｜15｜ 15.02｜17｜ ｜31｜
｜000525｜ 红太阳 ｜ 2.80｜ 1.98｜ 27.80｜12｜ 32.85｜ 7｜ ｜32｜
｜600803｜威远生化｜ 2.36｜ 1.65｜ 10.78｜28｜ 7.03｜29｜ ｜33｜
｜600727｜鲁北化工｜ 3.51｜ 2.35｜ 28.29｜10｜ 9.77｜23｜ ｜34｜
｜600731｜湖南海利｜ 2.56｜ 1.61｜ 12.11｜25｜ 6.27｜32｜ ｜35｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 钱江生化 ｜ 2.74｜ 1.69｜ 10.34｜30｜ 4.17｜34｜ 8.32｜25｜
｜ 行业平均 ｜ 3.38｜ 1.75｜ 28.54｜ ｜ 19.77｜ ｜-45.87｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-18.96｜ -3.5｜-63.77｜ ｜ -78.92｜ ｜-118.1｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 3｜ ｜
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【二级市场表现】截至日期：2008-05-17
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｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
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｜1周 ｜7.86 ｜7.48 ｜0.29 ｜4.94 ｜
｜1个月 ｜3.78 ｜29.15 ｜12.46 ｜16.60 ｜
｜3个月 ｜0.00 ｜86.13 ｜-19.41 ｜-15.42 ｜
｜6个月 ｜16.90 ｜100.69 ｜-31.83 ｜-5.02 ｜
｜年初至今｜1.55 ｜87.47 ｜-31.12 ｜-21.38 ｜
｜1年 ｜-24.42 ｜70.60 ｜-10.47 ｜-19.87 ｜
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【2.行业研究】
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｜ 主 题 ｜ 维生素寡头提价遭机构"降级" ｜文章日期｜2008-03-10｜
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｜ 内 容 ｜ 随着生产工艺的日益成熟，维生素全行业产能相对过剩，所以新｜
｜ ｜和成、浙江医药此次涨价的支持理由相对有限 ｜
｜ ｜ 2月21日，浙江新和成股份有限公司（002001.SZ） （以下简称"｜
｜ ｜新和成"）发布公告称提高其主要产品价格。其中， VE（维生素E） ｜
｜ ｜较去年10月20日提高约120％，VA（维生素A）价格比去年12月4日提 ｜
｜ ｜高约60％。 ｜
｜ ｜ 无独有偶，同样地处浙江省的浙江医药股份有限公司（600216.S｜
｜ ｜H）（以下简称"浙江医药"）于2月22日发布公告提价，VE较去年9月1｜
｜ ｜8日也提高了约120％。 ｜
｜ ｜ 公告发布之后，两只股票在连涨数月之后再创新高。然而，对于｜
｜ ｜产品价格巨幅上升的重大利好，各机构却持谨慎观望态度，申银万国｜
｜ ｜、安信证券、长江证券、中投证券等券商纷纷调低对两家公司评级。｜
｜ ｜ 对上市公司而言，公司主要产品价格的巨幅提高通常都是巨大利｜
｜ ｜好，为何新和成与浙江医药却因此遭到众多机构的评级下调呢？其中｜
｜ ｜的矛盾令人不由得质疑：此次巨幅涨价背后动因是什么？ ｜
｜ ｜ 寡头联动 ｜
｜ ｜ 带着上述疑问，电浙江医药证券代表章吕表示："此次提价主要 ｜
｜ ｜由供需关系决定，而且前两年维生素价格一直处在低位盘整期。" ｜
｜ ｜ 据了解，自2002年始，全球原料药产能向中国转移，在国内已形｜
｜ ｜成多品种的供应商规模。凭着规模优势中国供应商的议价能力剧增。｜
｜ ｜ 伴随着近年来国内生产资料价格的缓慢上涨，毛利率水平多年来｜
｜ ｜缓慢下滑，许多生产维生素的小企业不堪成本压力退出，供给区域集｜
｜ ｜中，龙头企业议价能力进一步得到加强。 ｜
｜ ｜ 目前，国际维生素市场由浙江医药、新和成以及国际供应商BASF｜
｜ ｜、DSM等几家公司垄断，而浙江医药、新和成所占份额接近40％。 ｜
｜ ｜ 事实上，在价格战中退场的供应商所空出的市场份额提供了销售｜
｜ ｜量的增长空间，同时也调整了供需平衡，提高了供方的议价能力。 ｜
｜ ｜ 长江证券分析师吕蒙认为："值得注意的是，这种量价齐升的效 ｜
｜ ｜应往往出现得较为急切，同样急切地下跌往往会伴随供方产能的放大｜
｜ ｜接踵而至。" ｜
｜ ｜ 据公开资料显示，目前新和成饲料级VA粉的年产量约为4000-500｜
｜ ｜0吨，居全球第二位，占了近20％市场份额。而浙江医药VE粉产量则 ｜
｜ ｜居全国首位，在世界排名第三，为VE寡头。 ｜
｜ ｜ 同为中国企业，他们经历着同样的成本上升压力，成本的上涨促｜
｜ ｜成了产业交错寡头之间的相关度，他们为了各自市场份额必然选择" ｜
｜ ｜绥靖政策"。 ｜
｜ ｜ 吕蒙认为："如果新和成和浙江医药真的形成联动，其议价能力 ｜
｜ ｜相当强势，在VE市场享有38％的话语权，VA31％，VH73％，联动形成｜
｜ ｜行业定价者。那么产品价格的涨幅就完全取决于成本的上涨。" ｜
｜ ｜ 对此，浙江医药证券代表章吕表示："涨价之前虽没有通气，但 ｜
｜ ｜一样的产品，价格自然也会拉平。" ｜
｜ ｜ 市值高估 ｜
｜ ｜ 国金证券医药行业分析师严小飞认为：安迪苏公司（法国维生素｜
｜ ｜厂商）决定退出VE市场以来，安迪苏公司的VE存货在欧洲市场目前基｜
｜ ｜本得以消化，使得全球VE市场的供应量出现约15％左右的短缺，我们｜
｜ ｜判断维生素VE的价格将最为坚挺，有涨价预期。 ｜
｜ ｜ 但与此同时，VA的全球市场约有12％的过剩，未来的涨幅应该比｜
｜ ｜较有限。随着VA工艺的日益成熟，产能的相对过剩。所以新和成、浙｜
｜ ｜江医药此次涨价的支持理由相对有限。 ｜
｜ ｜ 安信证券分析师洪露指出：支撑VA涨价的理由为，两类产品在生｜
｜ ｜产原料部分高度重叠相关，使以往两类产品价格之间存在一定的关联｜
｜ ｜度，VE：VA价格系数约为2.2-2.6倍。因而，ＶE涨价促动了VA涨价。｜
｜ ｜ 对于未来价格走势，天相投资顾问有限公司分析师陈宇表示：公｜
｜ ｜司作为出口企业，产品受国际市场价格波动影响较大，存在波动性。｜
｜ ｜ 申银万国分析师张寅提醒投资者：新和成、浙江医药的总市值已｜
｜ ｜分别高达122亿、92亿元，对比公司目前拥有的工艺成本、核心竞争 ｜
｜ ｜力，市值已经高估，隐含投资风险。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 油价创新培育出生物柴油产业萌芽 ｜文章日期｜2008-02-22｜
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｜ 内 容 ｜ 目前，美国把生物柴油列为其重点发展的清洁能源之一。 ｜
｜ ｜ 20日，纽交所3月原油期货价格收于100.74美元，同时3月合约盘｜
｜ ｜中创出101.32美元的历史新高。 ｜
｜ ｜ 面对不断高企的油价，以膏桐等为原料的生物柴油日渐受到业界｜
｜ ｜的关注。目前，我国部分地区已开始较大规模地种植膏桐，不少业内｜
｜ ｜专家建议，应考虑推广膏桐种植，制定生物柴油国家标准，以减少对｜
｜ ｜石油的依赖。 ｜
｜ ｜ 能源紧缺呼唤生物柴油 ｜
｜ ｜ 据云南省林业科学院院长郎南军研究员介绍，膏桐是提炼生物柴｜
｜ ｜油的优良原料，其种子含油率达到30%以上。根据试验测算，3公斤膏｜
｜ ｜桐子可提炼1公斤生物柴油，丰产期的1亩膏桐可年产种子300公斤左 ｜
｜ ｜右，即可生产出100公斤左右的生物柴油；每亩栽培约110棵，每栽培｜
｜ ｜一次可连续采收70年以上，每年可采收两次。如果在柴油中直接添加｜
｜ ｜10%的膏桐油，不会影响柴油机车的使用性能。 ｜
｜ ｜ 种植膏桐不但能产生良好的经济效益，还能起到改善生态环境的｜
｜ ｜作用。从膏桐的生态特性来看，适合膏桐种植的地方大多降水量少，｜
｜ ｜沙漠化、土地沙化严重，膏桐适应性很强，可在这些土壤贫瘠、干旱｜
｜ ｜的区域生长，起到良好的保护生态作用。 ｜
｜ ｜ 部分地区种植膏桐获成效 ｜
｜ ｜ 2006年9月，我国出台了《关于发展生物能源和生物化工财税扶 ｜
｜ ｜持政策的实施意见》，提出将通过四项财税政策扶持生物能源的发展｜
｜ ｜：一是建立风险基金制度，实施弹性亏损补贴；二是原料基地补助；｜
｜ ｜三是项目示范补助；四是实行税收优惠。这些措施为我国加快生物能｜
｜ ｜源产业发展提供了良好的政策环境。 ｜
｜ ｜ 据介绍，我国种植膏桐的地方主要集中在云南、四川、广西、广｜
｜ ｜东、海南等地。云南的膏桐资源最为丰富，现正利用6大水系干热河 ｜
｜ ｜谷地区的荒山荒地种植膏桐，建设生物柴油原料林基地，计划在10年｜
｜ ｜内营建以膏桐为主的木本油料植物1000万亩，届时年产生物柴油量将｜
｜ ｜达100万吨，产能位居全国第一。2006年，广西柳州市明惠生物燃料 ｜
｜ ｜有限公司生物柴油项目试产成功，首批出油15吨。2006年12月，由北｜
｜ ｜京清研利华石油化学技术有限公司投资的年产10万吨生物柴油项目落｜
｜ ｜户河北固安开发区。海南等省也在积极发展生物柴油产业。 ｜
｜ ｜ 生物柴油有待制订国家标准 ｜
｜ ｜ 随着我国对石油进口依存度逐渐增加，石油短缺已成为影响我国｜
｜ ｜经济可持续发展的重要因素，甚至对国家产业安全也构成了不小的威｜
｜ ｜胁。业内专家认为，发展膏桐产业应当成为国家能源战略的重要选择｜
｜ ｜，国家需要作出长远规划，对该产业予以扶持，目前尤为重要的是，｜
｜ ｜必须尽快制订生物柴油的国家标准。 ｜
｜ ｜ 据知，我国目前还没有生物柴油的国家标准--要达到什么标准才｜
｜ ｜能供汽车使用？大量的膏桐原料出产后，如果到时还没有国家标准，｜
｜ ｜那么生产出来的膏桐柴油质量就会参差不齐。同时，一旦其他国家先｜
｜ ｜出台了膏桐柴油质量标准，我们的膏桐产业发展就会陷入被动跟从的｜
｜ ｜局面。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 生物制药:小荷才露尖尖角 08年投资策略 ｜文章日期｜2007-12-21｜
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｜ 内 容 ｜ 医药行业整体回暖，生物制药行业平稳增长。经历了2007年政策｜
｜ ｜的寒冬后，08年医药行业整体复苏。根据国家统计局的数据2007年1-｜
｜ ｜8月份，5506家医药企业共实现销售收入3631.42亿元，同比增长24.7｜
｜ ｜3%，实现利润总额331.18元，同比增长48.26%。生物生化制品1-8月 ｜
｜ ｜实现销售收入317.82亿元，同比增长24.31%，实现利润总额36.02亿 ｜
｜ ｜元，同比增长37.20%，虽然表现弱于行业，但是不同于医药行业在去｜
｜ ｜年历史低点的基础上的高增长，生物制药行业保持了稳中有升的态势｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 上市公司业绩整体表现不俗。截至2007年3季度医药行业116家上｜
｜ ｜市公司前三季度实现营业收入1333.67亿，同比增长14.51%，实现营 ｜
｜ ｜业利润113.19亿元，同比增长77.88%，扣除投资收益影响后同比增长｜
｜ ｜38.01%；生物制药行业12家上市公司前三季度实现营业收入55.33亿 ｜
｜ ｜元，同比增长11.52%，实现营业利润5.76亿元，同比增长66.42%，扣｜
｜ ｜除投资收益影响后同比增长56.17%。在行业整体好转的大环境下，医｜
｜ ｜药上市公司也以业绩的增长回报了投资者。 ｜
｜ ｜ 多因素推动生物制药产业发展。在国内生物制药研发力量相对薄｜
｜ ｜弱的状况下，政策的扶持仍将是生物制药这个新兴产业发展的主要推｜
｜ ｜动力量，政策推动的行业洗牌将凸现优质企业的价值。创业板的设立｜
｜ ｜将为更多的企业提供融资的机会，融资环境的趋好带来企业发展良机｜
｜ ｜，拥有核心竞争力的企业必将迎来高速的发展和受投资者的追捧，注｜
｜ ｜重创新，强化国际合作同时注重国外市场的开拓将是生物制药企业发｜
｜ ｜展的不二法门。 ｜
｜ ｜ 2008年投资策略。我们投资建议为：兼顾公司成长性的基础上选｜
｜ ｜择估值相对较低的公司，我们首推诊断试剂行业龙头科华生物（0020｜
｜ ｜22）。 ｜
｜ ｜ 1.生物制药行业总体运行状况分析 ｜
｜ ｜ 截至2007年8月份，根据国家统计局的数据，我国生物制药行业 ｜
｜ ｜实现销售收入317.82亿元，同比增长24.31%，低于医药制造行业24.7｜
｜ ｜3%的增长率；实现利润总额36.02亿元亿元，同比增长37.20%，低于 ｜
｜ ｜医药行业48.76%的增长率，毛利率为27.22%，同比下降2.82个百分点｜
｜ ｜，低于医药行业30.80的平均毛利率水平。 ｜
｜ ｜ 1.1医药行业整体强劲，生物制药稍逊风骚 ｜
｜ ｜ 医药行业在去年经历低谷之后，今年强势反弹，我们认为以下三｜
｜ ｜个因素是主要的推手：第一由于去年医药监管风暴和药品降价政策，｜
｜ ｜整个行业陷入一个历史的低点，今年的高增长是建立在去年较低的基｜
｜ ｜点上。经过强力的整顿，净化了医药行业风气，规范了医药企业的生｜
｜ ｜产和经营，有效地抑制了医药行业的无序竞争，在今年整体经济高速｜
｜ ｜发展的大环境下，医药行业触底反弹，应在情理之中；第二，企业加｜
｜ ｜强了成本控制。2007年1-8月医药行业期间费用率同比下降了1.47个 ｜
｜ ｜百分点，为21.26%。第三，投资收益的增加。以上市公司来参考，天｜
｜ ｜相医药行业116家上市公司投资收益同比增长了309%，占医药上市公 ｜
｜ ｜司利润总额的35.%左右，投资收益的增加对整个医药行业的拉动也是｜
｜ ｜今年医药行业高增长的一个重要原因。 ｜
｜ ｜ 而生物制药行业今年表现稍逊风骚的原因应该是由于生物制药行｜
｜ ｜业进入门槛较高，加之受去年政策影响相对较小，呈现平稳发展态势｜
｜ ｜，且从03年至今收入增长和利润总额增长一直高于整体行业，与其他｜
｜ ｜医药子行业的触底反弹不同，生物制药行业仍将保持稳中有升的发展｜
｜ ｜态势。而且生物制药企业受投资收益影响相对行业水平低，仍以上市｜
｜ ｜公司对照，投资收益虽然同比增长150%左右，但是只占其利润总额的｜
｜ ｜16%左右。 ｜
｜ ｜ 1.2生物制药收入和利润占比有所提升，销售收入稳步增长 ｜
｜ ｜ 从整体来看，虽然生物制药行业在整个医药行业收入占比和利润｜
｜ ｜总额占比分别从2003年的8.12%和9.67%提升到目前的8.75%和10.88% ｜
｜ ｜，占比有了一定提升，但是整体对医药行业的贡献不多。医药市场的｜
｜ ｜主要还是由化学制剂药，化学原料药和中药三大主力占据，后三者的｜
｜ ｜表现直接决定我国医药行业的走势。根据IMS的《2008年全球药品市 ｜
｜ ｜场及治疗预测报告》指出，2007年全球医药市场的增长率预计为6%~7｜
｜ ｜%，2008年预计为5%~6%。世界医药产业的格局正在发生微妙的变化，｜
｜ ｜中国等七个"药品发达市场国家"的在国际医药市场中的比重将进一步｜
｜ ｜上升。IMS预测2005年-2010年中国医药市场的平均符合增长率在17% ｜
｜ ｜，仍将保持世界上医药市场发展最快的地区之一。受益于我国宏观经｜
｜ ｜济的飞速发展，人民生活水平提高，对自身健康关注程度的提高，政｜
｜ ｜府加大对医疗卫生事业的投入和人口老龄化的影响，我国医药行业在｜
｜ ｜未来仍将保持增长势头，预计2007年销售收入增长为25%以上，利润 ｜
｜ ｜总额增长在48%以上。 ｜
｜ ｜ 我国的生物制药行业从历年数据来看，收入与利润增长速度基本｜
｜ ｜保持在行业水平以上，在我国医药行业稳定发展的带动下，生物制药｜
｜ ｜行业的发展前景广阔。 ｜
｜ ｜ 1.3盈利能力可望进一步提升 ｜
｜ ｜ 通过比较我们可以看出生物制药行业在期间费用率从03年来一直｜
｜ ｜低于行业平均水平，显示了良好的公司管理控制能力，但是毛利率却｜
｜ ｜有下降趋势，我们分析认为可能是由于国家统计局在进行统计时将部｜
｜ ｜分药用氨基酸、抗生素和维生素等企业计入统计，而这部分企业的产｜
｜ ｜品毛利较低，而且所占比重较大所致。以生物制药类上市公司诚志股｜
｜ ｜份（000990）为例，其主要产品为D-核糖、L-谷氨酰胺等医药中间体｜
｜ ｜，07年前三季度其生物制药业务实现收入近8.5亿，占其总收入的91.｜
｜ ｜3%，而其毛利率只有7.71%，而以疫苗，血液制品，蛋白药物和诊断 ｜
｜ ｜试剂类五家上市公司07年三季度共计实现收入约12.5亿元，而其平均｜
｜ ｜毛利率为60%以上。随着我国加大对高新技术企业的扶持力度，我国 ｜
｜ ｜高新技术生物制药企业的壮大和发展将带来生物制药行业整体毛利率｜
｜ ｜的提升。 ｜
｜ ｜ 2.主要细分行业现状和发展前景分析 ｜
｜ ｜ 2.1血液制品：产业阵痛短期难以消除 ｜
｜ ｜ 2.1.1政策监管引发行业阵痛 ｜
｜ ｜ 根据SFDA的统计，截至目前我国共有血液制品生产厂家33家（其｜
｜ ｜中4家停产）分布于20多个个省、市和自治区。能够生产人血白蛋白 ｜
｜ ｜、静注人免疫球蛋白、人免疫球蛋白、人乙肝免疫球蛋白、人破伤风｜
｜ ｜免疫球蛋白、人狂犬疫苗免疫球蛋白、人凝血酶、人纤维蛋白止血胶｜
｜ ｜等十余种血液制品。相对于全球以拜耳、CSL百林、百特为代表的几 ｜
｜ ｜家血液制品巨头占有世界市场的80%左右不同，我国的血液制品市场 ｜
｜ ｜仍是一个诸侯割据的局面。以华兰生物，中生集团下的上生所和成都｜
｜ ｜蓉生，上海莱士，四川远大蜀阳五家血液制品企业为主，年投浆量在｜
｜ ｜300吨以上，生产的品种也较多，合计占有全国总采浆量的50%左右。｜
｜ ｜山东米歇尔，江西博雅，贵州黔峰等企业投浆量业相对较高，其余为｜
｜ ｜分在各地的地方企业。 ｜
｜ ｜ 我国血液制品整体上提取工艺落后于国际先进水平，列入中国药｜
｜ ｜典的血液制品药物只有9种，国内能生产4种以上的企业有23家，而国｜
｜ ｜际技术领先的企业一般能提取20种左右。产业集中化程度低，使得提｜
｜ ｜升技术水平难度增加，又使得原本宝贵的血浆资源存在浪费的现象。｜
｜ ｜ 自从我国从2004年开展对血液制品行业的整顿活动以来，全国的｜
｜ ｜单采血浆站从150多家减到现在的110多家，全国血浆的投浆量由2004｜
｜ ｜年的5000多吨减到去年年底的3000吨左右，还不及国外血液制品巨头｜
｜ ｜企业一家的投浆量，而今年很有可能少于去年。虽然国家已经提高我｜
｜ ｜国主要血液制品人血白蛋白的价格从今年年初的260元/瓶（10g/50ml｜
｜ ｜）到现在的360元/瓶，但是血浆原料的短缺已经成为制约血液制品企｜
｜ ｜业发展的主要问题。 ｜
｜ ｜ 2.1.2规避单一化产品的风险将是血液制品企业的最好出路 ｜
｜ ｜ 我们认为目前影响我国血液制品企业发展主要是由以下三个因素｜
｜ ｜构成：首先是政策的监管，无论是血浆站的转制，明年1月1日全面实｜
｜ ｜施对血液制品批签发制度，还是明年7月1日对血浆原料实施90天检疫｜
｜ ｜窗口期，短期内对血液制品企业的负面影响是必然的，但是从长期来｜
｜ ｜看有利于我国血液制品市场的净化和健康发展，也是政府对广大人民｜
｜ ｜群众负责任的一种体现；其次就是我国目前血液制品技术相对落后，｜
｜ ｜我目前我国血液制品的产品结构还是相当的不合理，以低端的人血白｜
｜ ｜蛋白为主，而高端的产品如凝血因子占比很少，全国目前只有3家企 ｜
｜ ｜业在生产，加之在血浆站转制过程中，不排除某些地方政府从地方企｜
｜ ｜业利益出发，将更多的血浆站签给当地企业，而不是外地的具有较高｜
｜ ｜提取水平的企业，这不利于产业集中化程度提高，也不利于血液制品｜
｜ ｜市场结构趋于合理化，这也是造成我国近期凝血因子缺乏的一方面原｜
｜ ｜因；最后就是人民思想观念的改变。目前我国众多的血浆站都已贵州｜
｜ ｜，云南、广西等贫困落后地区为主，随着国家加大对贫困落后地区的｜
｜ ｜扶持，人民生活的改善，加之献浆补贴费用过低，越来越多的人选择｜
｜ ｜打工务农不再献浆，如果不能将献浆提升到和义务献血一样的位置或｜
｜ ｜者加大对献浆人员的补贴，浆源的萎缩将不可避免。 ｜
｜ ｜ 另外国内血液生产企业也要警惕国外企业的觊觎，虽然我国对外｜
｜ ｜资进入血液制品市场持谨慎态度，在刚刚公布的《外商投资产业指导｜
｜ ｜目录》中血液制品仍然为限制外商投资的项目，而且自从1986年卫生｜
｜ ｜部颁布《关于禁止进口Ⅷ因子等血液制品的通告》规定，除人血白蛋｜
｜ ｜白之外，其他血液制品一概不予进口；2002年起，我国禁止从疯牛病｜
｜ ｜疫区国家进口人血白蛋白。最近国家药监局发言人表示出于对安全的｜
｜ ｜考虑此禁令目前不会取消。今年11月份国家通过了拜耳的基因重组凝｜
｜ ｜血因子Ⅷ中国上市的申请，目前国内产品相比市场上的国外同类产品｜
｜ ｜价格有价格优势。但是面临着国内人血白蛋白，凝血因子等药品短期｜
｜ ｜奇缺的局面，不排除国家和地方出台政策补贴有特别需要的患者，目｜
｜ ｜前已经有地方将血友病纳入城镇职工特别保险，用以减轻病患人员的｜
｜ ｜负担，拜耳重组药物的获批应该看成是国际血液制品企业进军国内市｜
｜ ｜场的试探。国家卫生部在今年三月出台的《单采血浆站管理办法（征｜
｜ ｜求意见稿）》中提到"国家倡导供血浆者自愿无偿捐献原料血浆"，" ｜
｜ ｜血液制品生产单位注册的血液制品少于六个品种的不得新设立采浆站｜
｜ ｜"，如果能顺利通过实施和推广，将有利于大型血液制品企业通过规 ｜
｜ ｜模化经营提高自身的竞争力。 ｜
｜ ｜ 通过规模化经营和多元化经营将是血液制品企业下一步考虑的目｜
｜ ｜标。不同于国外巨头，我国的血液制品企业规模小，而且除了中生集｜
｜ ｜团旗下的血液制品厂有疫苗诊断试剂等其他产品，众多的血液制品厂｜
｜ ｜商基本就以血液制品为主，这使众多的血液制品企业面临着产品单一｜
｜ ｜化带来的风险，或许进行多元化的尝试将是更好的办法，我们可以看｜
｜ ｜到作为行业龙头的华兰生物（002007）在规模化和多元化方面进行了｜
｜ ｜有力的尝试。 ｜
｜ ｜ 2.2疫苗产品：长期前景值得期待 ｜
｜ ｜ 2.2.1计划内疫苗的扩大带来行业发展契机 ｜
｜ ｜ 胡锦涛主席在十七大政府工作报告提出我国医疗卫生体系"要坚 ｜
｜ ｜持公共医疗卫生的公益性质，坚持预防为主、以农村为重点、中西医｜
｜ ｜并重，实行政事分开、管办分开、医药分开、营利性和非营利性分开｜
｜ ｜，强化政府责任和投入，完善国民健康政策，鼓励社会参与，建设覆｜
｜ ｜盖城乡居民的公共卫生服务体系、医疗服务体系、医疗保障体系、药｜
｜ ｜品供应保障体系，为群众提供安全、有效、方便、价廉的医疗卫生服｜
｜ ｜务。"其中的"预防为主"表明了政府对于疾病的诊断与预防的倾向性 ｜
｜ ｜，而疫苗作为一种疾病预防最为有效的手段之一，已被政府所重视。｜
｜ ｜同时卫生部将原有的计划内免疫疫苗从原来的5苗7病扩大到12苗15病｜
｜ ｜，为此国家将在明年投入25个亿的资金予以支持，而后续的投入估计｜
｜ ｜也有70-80亿，昭示着国家对疾病预防的重视。 ｜
｜ ｜ 我国一类疫苗市场基本为中生集团旗下的六大所所垄断，是我国｜
｜ ｜疫苗产品的主要提供者，占据了计划疫苗市场的90%，有价疫苗市场 ｜
｜ ｜的60%，其产品覆盖国内疫苗产品的绝大部分，计划免疫疫苗规模的 ｜
｜ ｜扩大，中生集团应将会是最大的受益者，其旗下的天坛生物（600161｜
｜ ｜）有望受益。 ｜
｜ ｜ 2.2.2有价疫苗市场更值得期待 ｜
｜ ｜ 随着人民生活水平的提高，广大人民对自身生活质量的要求也越｜
｜ ｜来越高，特别是非典过后，人们更加注重对自身健康安全方面的保护｜
｜ ｜，从近几年的冬天流感疫苗市场的火爆可窥一斑，相对于国家一类疫｜
｜ ｜苗市场的有限性，二类疫苗市场的前景更加广阔和值得期待。 ｜
｜ ｜ 疫苗市场蕴含巨大商机。有价疫苗市场面对着的是有消费能力，｜
｜ ｜在健康理念上有寻求更好自我保护的个体消费者，随着人民健康理念｜
｜ ｜的增强，市场有望进一步扩大。从全球市场来看，雷曼兄弟公司（Le｜
｜ ｜hman Brothers）预测，全球疫苗销售额将以每年18％的速度递增， ｜
｜ ｜远远超过整个制药行业年增长4.4％的预期值，预计到2011年，全球 ｜
｜ ｜疫苗销售额将从目前的130亿美元增长到300亿美元。而我国的有价疫｜
｜ ｜苗市场作为对计划疫苗市场的有力补充，也将迎来飞速增长。 ｜
｜ ｜ 我国是疫苗大国但不是疫苗强国，国内疫苗企业面临国际竞争。｜
｜ ｜根据药监局的统计，我国目前疫苗生产企业29家，主要生产品种达49｜
｜ ｜种，可以预防26种传染性疾病，年生产量超过10亿个剂量单位，其中｜
｜ ｜用于预防乙肝、脊髓灰质炎、麻疹、白喉、百日咳、破伤风等儿科常｜
｜ ｜见病的疫苗达到5亿人份，我国已成为世界上最大的疫苗生产国，同 ｜
｜ ｜时我国还向世界卫生组织提供疫苗，得到了世界卫生组织的肯定。但｜
｜ ｜是我国的疫苗企业除中生集团外均规模较小，生产的品种也是较为单｜
｜ ｜一。面对中国潜在的巨大市场，国际制药巨头国安万特.巴斯德公司 ｜
｜ ｜，葛兰素史克等也纷纷在中国合作建厂。在与国际制药巨头的竞争中｜
｜ ｜，我国的企业价格优势尚存，但是技术和品牌优势处于下风。面对越｜
｜ ｜来越多的国际制药企业采用本土化生产策略，国内疫苗的价格优势正｜
｜ ｜在逐渐丧失，国内疫苗企业面临着巨大的压力。 ｜
｜ ｜ 政策监管加强和扶持利于行业良性发展和国内创新企业的发展。｜
｜ ｜从政策监管面来看，国家从2006年对所有预防疫苗进行批签发制度，｜
｜ ｜并在今年组织12个检查组对29家疫苗企业进行了检查，政策监管得力｜
｜ ｜利于行业的良性发展；疫苗行业进入门槛较高，只有用有核心技术的｜
｜ ｜企业才能在竞争中立于不败之地，也才拥有与国际制药巨头抗衡的资｜
｜ ｜本。国家对疫苗产业也给与大力的支持，在国家颁布的《国家中长期｜
｜ ｜科学和技术发展规划纲要》，《关于组织实施生物疫苗和诊断试剂高｜
｜ ｜技术产业化专项的通知》，和《生物产业发展"十一五"规划》等一系｜
｜ ｜列政策中都将疫苗产业作为重点并予以资金、税收上的大力支持。政｜
｜ ｜策上的扶持为我国疫苗企业的发展创造了有利的大环境。 ｜
｜ ｜ 2.3诊断试剂：企业成长的动力源于创新 ｜
｜ ｜ 2.3.1监管加强，政策扶持将带来行业的迅速增长 ｜
｜ ｜ 我国诊断试剂行业从上世纪80年代中期起步，经过20多年的发展｜
｜ ｜，目前国内由诊断仪器和诊断试剂构成的市场规模在60亿元人民币以｜
｜ ｜上。目前，全球诊断试剂产业规模已经达到了200亿美元，据美国心 ｜
｜ ｜脏病学会(ACC)上公布的数据显示，国际诊断试剂需求平均增长率为6｜
｜ ｜%,而中国则为18%，并伴有逐年增长的趋势，我国诊断试剂的市场规 ｜
｜ ｜模正在逐步的扩大。 ｜
｜ ｜ 我国的诊断试剂产业正面临一个高速发展的阶段，虽然历经多年｜
｜ ｜发展，我国诊断试剂企业规模都偏小，年销售收入一亿元以上的企业｜
｜ ｜屈指可数，而国际巨头如罗氏公司2006年诊断试剂的销售收入为87.4｜
｜ ｜7亿瑞士法郎，美国雅培2006年诊断试剂销售收入39.79亿美元；规模｜
｜ ｜的偏小和资金的匮乏使我国诊断试剂行业整体创新能力差，产品基本｜
｜ ｜以仿制为主，产品同质化严重，部分厂家贪图短利，极易陷入价格竞｜
｜ ｜争的恶性循环，使整个行业无序发展，诊断试剂行业迫切的需要国家｜
｜ ｜予以整顿和扶持。 ｜
｜ ｜ 我国2000年颁布的《当前国家重点鼓励发展的产业、产品和技术｜
｜ ｜目录》中将新型诊断试剂生产作为重点鼓励发展的产业和项目，诊断｜
｜ ｜试剂开始进入人们的视野。国家发改委2006年投资8.63亿元组织实施｜
｜ ｜的"生物疫苗和诊断试剂高技术产业化专项"，重点支持新型预防性疫｜
｜ ｜苗和治疗性疫苗、诊断试剂的产业化。同年科技部的"十一五"国家高｜
｜ ｜技术研究发展计划（863计划）生物技术与医学领域的重大重点项目 ｜
｜ ｜指南中也将重大疾病的诊断试剂盒的研发作为重点支持对象。而在20｜
｜ ｜07年SFDA颁布《体外诊断试剂注册管理办法（试行）》，作为我国第｜
｜ ｜一部为体外诊断试剂专门制定的注册管理办法，对我国诊断试剂仪器｜
｜ ｜行业的发展产生深远的影响。 ｜
｜ ｜ 2.3.2产业发展的动力源于创新 ｜
｜ ｜ 我国诊断试剂作为一个新兴产业，未来的发展主要受政策和企业｜
｜ ｜自身经营策略所影响。 ｜
｜ ｜ 政策面整体向好，这有利于产业整合和产品创新，特别是在重大｜
｜ ｜疑难病症的诊断试剂的研发方面，国家一向予以大力支持。特别是医｜
｜ ｜疗体制的改革，医疗机构间医学检验、医学影像检查互认即"一单通"｜
｜ ｜和政府采购招标制度对我国年轻的诊断试剂行业都会有重要的影响。｜
｜ ｜ 而就企业自身而言，创新是企业的生存法则，没有创新力的企业｜
｜ ｜终将被市场的浪潮吞没。但是我们看到我国的诊断试剂企业普遍的规｜
｜ ｜模较小，要想生存必然要注重对产品质量的维护和品牌的树立，并积｜
｜ ｜极与国际接轨，做到诊断试剂与配套诊断仪器同步发展，只有在练好｜
｜ ｜内功的情况下，才谈得上参与国际竞争，同时可以考虑引进战略投资｜
｜ ｜者或者与国外企业建立合作关系，为自己开辟国际市场夯实基础。我｜
｜ ｜们可以看到科华生物（002022）在国际化经营方面走在了生物制药上｜
｜ ｜市公司的前头。 ｜
｜ ｜ 3.生物制药行业上市公司分析 ｜
｜ ｜ 3.1生物制药上市公司整体运营情况 ｜
｜ ｜ 医药行业116家上市公司前三季度实现营业收入1333.67亿，同比｜
｜ ｜增长14.51%，实现营业利润113.19亿元，同比增长77.88%，扣除投资｜
｜ ｜收益影响后同比增长38.01%；生物制药行业12家上市公司前三季度实｜
｜ ｜现营业收入55.33亿元，同比增长11.52%，实现营业利润5.76亿元， ｜
｜ ｜同比增长66.42%，扣除投资收益影响后同比增长56.17%。 ｜
｜ ｜ 从整体来看，虽然生物制药公司上市公司较少，营业收入占医药｜
｜ ｜行业的比例较少，但是保持了旺盛的增长势头，从图表9中我们可以 ｜
｜ ｜看到在提出亏损公司和微利（前三季度每股收益少于0.1元）后进行 ｜
｜ ｜比较，具有高新技术概念的生物制药上市公司在毛利率、净利润率、｜
｜ ｜营业利润率和营业收入增长率上都远远优于行业水平，而营业利润增｜
｜ ｜长率和净利润增长率上远低于行业水平的原因是因为医药行业投资收｜
｜ ｜益较去年有大幅度增长，而生物制药行业投资收益增长较低所致。医｜
｜ ｜药行业今年前三季度投资收益为40.95亿元，占全行业营业利润36%，｜
｜ ｜而去年同期投资收益为10亿元左右，只占到全行业营业利润的16%， ｜
｜ ｜而生物制药上市公司今年前三季度投资收益为0.95亿元，只占其营业｜
｜ ｜利润的17%，去年同期投资收益为0.38亿元，占其营业利润的11%，扣｜
｜ ｜除投资收益的影响后，生物制药上市公司营业利润增长率和净利润仍｜
｜ ｜高于行业水平。生物制药上市公司专注于主业和业绩的飞速增长是生｜
｜ ｜物制药上市公司投资价值的亮点。 ｜
｜ ｜ 3.2生物制药主要上市公司业绩表现 ｜
｜ ｜ 生物制药行业上市公司从今年前三季度的业绩来看，大部分公司｜
｜ ｜业绩都保持了增长，其中两家公司的净利润出现下滑，但是我们预计｜
｜ ｜这两家公司今年全年业绩下滑的可能性不大。生物制药企业业绩整体｜
｜ ｜向好的趋势将会在明年延续。 ｜
｜ ｜ 4.行业未来总体判断 ｜
｜ ｜ 4.1政策的支持仍将是行业发展的主导因素 ｜
｜ ｜ 相比世界生物制药强国，中国的生物制药公司仍显弱小，政府产｜
｜ ｜业政策的扶持仍将对生物制药企业的发展起决定作用。在政策的制定｜
｜ ｜上国家对生物产业予以大力的支持，也为我国生物制药业的发展提供｜
｜ ｜了有力的保证。 ｜
｜ ｜ 国家对于整体生物产业的发展制定了三步走的战略：即第一步为｜
｜ ｜技术积累阶段，力争2010年前完成，生物技术研究开发整体水平处于｜
｜ ｜发展中国家领先地位，论文和专利数量进入世界前6位，生物产业总 ｜
｜ ｜产值达到8000亿元左右，其中现代生物产业产值达2000亿元以上；第｜
｜ ｜二步为产业崛起阶段，力争2015年左右完成，生物技术研究开发整体｜
｜ ｜水平跻身世界先进行列，论文和专利总数均达到世界前3位至4位，生｜
｜ ｜物产业总产值力争达到15000亿元左右，其中现代生物产业产值达到8｜
｜ ｜000亿元；第三步为持续发展阶段，2020年左右完成，届时我国生物 ｜
｜ ｜技术研究开发与产业化整体达到世界先进国家水平，成为世界生命科｜
｜ ｜学和生物技术的顶尖人才聚集中心和主要创新中心之一，生物产业总｜
｜ ｜产值达到25000亿至30000亿元，成为国民经济的支柱产业之一。 ｜
｜ ｜ 同时国家实施推进生物经济发展十大科技行动，以解决人口增长｜
｜ ｜、粮食短缺、环境污染、能源危机等阻碍我国经济和社会全面协调可｜
｜ ｜持续发展的主要瓶颈问题。相信在整个生物产业发展形势向好的情况｜
｜ ｜下，作为科技先锋的生物制药有望在生物产业发展的浪潮中获益。 ｜
｜ ｜ 4.2行业洗牌凸现优质企业投资价值 ｜
｜ ｜ 在我国的生物制药甚至众多的医药企业或者其他行业，普遍存在｜
｜ ｜的就是企业规模小，工艺落后，低水平重复建设，恶性竞争，这不仅｜
｜ ｜浪费资源，加大了监管难度，也影响了我国生物制药企业的形象，不｜
｜ ｜利于整个产业的良性发展。对此最近国家发改委发布《国家发展改革｜
｜ ｜委关于促进产业集群发展的若干意见》、《国家发展改革委关于做好｜
｜ ｜中小企业节能减排工作的通知》和《关于支持中小企业技术创新的若｜
｜ ｜干政策》三个文件，重点强调淘汰落后中小企业产能工艺，优化产业｜
｜ ｜结构和布局，促进服务业和科技型中小企业发展，大力鼓励在信息技｜
｜ ｜术、工程及科学仪器、生物工程、新能源与节能技术、环境保护新技｜
｜ ｜术等领域大力发展科技型中小企业。而中国证监会主席尚福林在最近｜
｜ ｜举行的第六届中小企业融资论坛也谈到创业板的上市公司要体现成长｜
｜ ｜性、创新性和行业的多样性。国家发改委的发文，意味着我国众多中｜
｜ ｜小企业的洗牌即将来临，可以说发改委的发文成为了进入创业板的第｜
｜ ｜一道门槛。 ｜
｜ ｜ 4.3畅通的融资渠道将为生物制药企业的发展和创新增添活力 ｜
｜ ｜ 创新力是企业发展动力来源，就创新性而言，中国的中小企业向｜
｜ ｜来不缺乏创新能力。我国自改革开放以来65%的发明专利，75%以上的｜
｜ ｜技术创新，80%的新产品是由中小企业完成的。中小企业特别是高科 ｜
｜ ｜技型中小企业普遍面临着资金的匮乏，从而在新产品的产业化、市场｜
｜ ｜推广、再研发和对人才的吸引上面临着困境，企业迫切的希望在政府｜
｜ ｜的补贴和税收优惠政策之外能有着更广阔的融资天地。 ｜
｜ ｜ 生物制药企业多为中小企业，要达到在A股上市的要求尚有一定 ｜
｜ ｜差距，而且作为典型的高风险高收益企业，，在二级市场融资也难以｜
｜ ｜激起投资者的热情。据天相系统统计，目前天相医药行业116家上市 ｜
｜ ｜公司中，2005年以后上市的只有5家中小板企业（包括最近要上市的 ｜
｜ ｜嘉应制药），但没有一家生物制药公司，而从2007年以来赴海外上市｜
｜ ｜的医药类企业已经有8家之多，其中就有生物制药公司就有2家。，海｜
｜ ｜外募集资金额相对国内有优势，创业板的开设和中小板的扩容或将为｜
｜ ｜更多的生物制药企业借助国内资本市场解决资金的燃眉之急。 ｜
｜ ｜ 创业板的设立提供了良好的资金撤出机制，有利于生物制药企业｜
｜ ｜吸引更多的战略投资者，壮大与发展自己力量，同时投资者也可以分｜
｜ ｜享企业高增长带来的收益，实现企业、战略投资者二级市场投资者的｜
｜ ｜"三赢"。 ｜
｜ ｜ 4.4核心竞争力将成为生物制药企业的"USP" ｜
｜ ｜ 企业最重要的就是有自己的USP（核心卖点），通过对福布斯最 ｜
｜ ｜有潜力的中小企业医药企业的分析我们看到优秀的医药企业有以下三｜
｜ ｜个特点： ｜
｜ ｜ 第一，具有自己的核心产品或者特色的服务。如豪森药业，同济｜
｜ ｜堂制药，片仔癀药业等都有自己的核心产品，而且短期内难以被竞争｜
｜ ｜对手仿制，具有一定的垄断地位，而药明康德其医药研发外包则是新｜
｜ ｜兴产业，市场前景广阔，企业具有相当的优势地位。第二，公司走外｜
｜ ｜延式发展道路，多具有外资背景，公司起点高。我们看到十多家公司｜
｜ ｜中基本奉行立足国内，进军海外的经营策略，并且更专注于海外市场｜
｜ ｜的开拓，相对于国内市场的不健全，人民医疗支付能力较差的状况，｜
｜ ｜海外市场更加广阔。另外很多公司的创建人就是具有海外留学背景的｜
｜ ｜专业人才，企业创建之初就直接与国际最先进的科技接轨，起点高，｜
｜ ｜而且国外战略合作者的引进，使得企业在海外市场上的推进认证等运｜
｜ ｜作如虎添翼，如鱼得水。 ｜
｜ ｜ 第三，高成长性，良好的盈利能力和积极推进资本市场运作。从｜
｜ ｜企业经营指标上看都呈现出高增长的态势，有的企业更是以火箭式的｜
｜ ｜增长引人瞩目；从盈利能力来看各个公司的利润率和ROE都处在令人 ｜
｜ ｜满意的程度；就资本市场运作而言，部分公司已经在海外或者国内上｜
｜ ｜市，虽然国家加强了对中小企业贷款的政策扶持，但是在目前信贷紧｜
｜ ｜缩的货币政策下，无疑为中小企业争取贷款雪上加霜，因此走二级市｜
｜ ｜场融资和引进战略投者将是更好的选择，而公司良好的成长性也必将｜
｜ ｜为投资者追捧。 ｜
｜ ｜ 国内目前的上市的生物制药公司明显感到了市场带来的压力，开｜
｜ ｜始进行多元化尝试和海外市场的开发，并大胆的进行战略性的经营部｜
｜ ｜署，我们看到华兰生物（002007），达安基因（002030），科华生物｜
｜ ｜（002022）分别在不同方面做出积极的努力，提高自己的核心竞争力｜
｜ ｜，打造属于自己的"USP"。 ｜
｜ ｜ 5. 08年行业投资策略 ｜
｜ ｜ 5.1成长性平抑高估值 ｜
｜ ｜ 以目前的股价初步计算，今年医药行业的上市公司平均PE在45倍｜
｜ ｜左右，扣除投资收益的影响，利润增速应该在35%以上，明年扣除投 ｜
｜ ｜资收益的平均利润增速应该在30%以上，考虑投资收益的影响明年的P｜
｜ ｜E水平应该在35倍左右。而相关生物制药重点上市公司2008年的估值 ｜
｜ ｜都在行业平均水平以上，存在股价被高估的风险。但是我们因该看到｜
｜ ｜我国的生物制药企业正处在蓄势待发期，其业绩有望在2009年释放（｜
｜ ｜参见下文分析），明年应该是投资的良好时点。因此我们给与行业" ｜
｜ ｜增持"评级，我国的生物制药行业只是"小荷才露尖尖角"，其良好的 ｜
｜ ｜发展前景必然引起更多的投资者关注。 ｜
｜ ｜ 5.2投资风险 ｜
｜ ｜ 投资风险。1.明年医改政策对医药行业的影响仍然存在不确定性｜
｜ ｜；2.生物制药企业为高风险高收益型企业，一旦新产品开发不足或者｜
｜ ｜新产品的市场表现不达预期，将会对企业产生重大不利影响，但是以｜
｜ ｜目前上市公司普遍的谨慎而稳重的发展策略应当应能避免此风险。 ｜
｜ ｜ 5.3投资策略和重点公司 ｜
｜ ｜ 投资策略。把握行业龙头，关注创新与市场开拓并重的上市公司｜
｜ ｜应该是2008年生物制药类上市公司的最佳投资策略。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜生物医药:新产品 新模式 市场扩容亮点纷 ｜文章日期｜2007-12-12｜
｜ ｜ 呈 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 生物医药在医药行业中占有重要的地位，也是目前医药行业中发｜
｜ ｜展最快的领域，不仅市场在迅速增长，在新产品的开发领域也受到极｜
｜ ｜大的关注。生物医药狭义的一般只包括重组药物类产品，我们这里概｜
｜ ｜述包括重组药物、疫苗、血液制品和诊断试剂品种，下面我们就各个｜
｜ ｜细分领域的投资机会做一个简要的概述。 ｜
｜ ｜ 重组药物----关注重要品种上市带来的业绩推动 ｜
｜ ｜ 目前，重组药物是生物医药发展的重要领域，2006年度，全球重｜
｜ ｜组药物销售额约为650亿美元，约占整个医药市场的10%。在未来几年｜
｜ ｜，生物医药市场将保持12-15%的复合增长率，预计2010年整个市场规｜
｜ ｜模将超过1000亿美元。 ｜
｜ ｜ 我国重组药物上市的品种几乎都是国外首先研究并上市（部分产｜
｜ ｜品国外未能上市而在国内获得批准上市）。我们可以看到两个极端，｜
｜ ｜国内能制造的使用大肠杆菌技术平台的品种，几乎都是陷入激烈的竞｜
｜ ｜争状况，如干扰素、G-CSF等品种，都是多家生产；而使用CHO表达的｜
｜ ｜品种，上市的品种很少（目前仅有EPO、TNF受体复合物上市）。 ｜
｜ ｜ 在2007年中策略报告中，我们比较了国内外重组药物重要品种的｜
｜ ｜发展状况，认为在未来几年中，国内重组药物的主要市场机会在于目｜
｜ ｜前未能国产化的重大品种的上市。如表1所示，国内目前未能上市的 ｜
｜ ｜品种包括重组人凝血因子、Β-干扰素及大部分的单抗类产品。这些 ｜
｜ ｜药物未能国产化，主要是由于国内哺乳动物细胞技术平台的不成熟，｜
｜ ｜缺乏大规模培养技术。国内少部分企业已经在开发这一关键性的技术｜
｜ ｜平台，但是突破尚需要时日。 ｜
｜ ｜ 我们建议投资者重点关注重要的新投产的品种，以及扩产带来的｜
｜ ｜市场格局改变的品种。具体而言，在2008年度，我们建议投资者关注｜
｜ ｜通化东宝的胰岛素、华神集团的美妥昔单抗以及九发股份的长效G-CS｜
｜ ｜F，胰岛素类产品的市场分析预测请见我们通化东宝的深度报告；美 ｜
｜ ｜妥昔单抗于2006年度获得新药证书，2007年度6月上市，上市3月销售｜
｜ ｜1-2百万元，该品种未来的销售前景可能并没有市场所期望的那么乐 ｜
｜ ｜观；长效G-CSF未来的销售峰值预期能达到2亿元的规模，值得投资者｜
｜ ｜关注。 ｜
｜ ｜ 疫苗市场----面临扩容的机遇 ｜
｜ ｜ 2006年度全球疫苗市场约100亿美元，年增长率约17%。由于HPV ｜
｜ ｜疫苗（Merck的Gardasil、GSK的Cervarix）、轮状病毒疫苗（Rotari｜
｜ ｜x、Rotateq）、GSK的肺炎结合疫苗上市，市场还将会快速增长。这 ｜
｜ ｜些重要品种部分已经在中国申请注册。国内疫苗市场2007年度市场规｜
｜ ｜模预期增长到40-50亿元（主要增长来源于狂犬疫苗）。 ｜
｜ ｜ 我们在去年底的时候出的《疫苗行业深度报告》，就指出，未来｜
｜ ｜几年内国内的疫苗市场将会持续扩大，主要的机遇在于政府采购及新｜
｜ ｜疫苗（改良疫苗）产品的上市。在2006年初的政府工作报告中，提出｜
｜ ｜增加28亿元用于扩大免疫范围和救治艾滋病、血吸虫病。据我们估计｜
｜ ｜，目前国内用于计划免疫的疫苗支出约为2-3亿元，政府这增加的28 ｜
｜ ｜亿元，将还是主要用于更为严峻的艾滋病、血吸虫病的防治中，对于｜
｜ ｜整个疫苗市场的扩容影响不大，但是对于国内儿童的疾病预防却是意｜
｜ ｜义深远，毕竟国内儿童免疫的疫苗品种（抗原种类）为7种，而发达 ｜
｜ ｜国家为12种。扩容后，最有可能加入计划免疫的品种是Hib、水痘以 ｜
｜ ｜及在我国发病率高的流脑、乙脑疫苗。 ｜
｜ ｜ 国内疫苗企业众多，但是大部分企业品种少，国内的疫苗品种几｜
｜ ｜乎都是中生集团企业率先开发上市，而且几乎每个品种都是产能过剩｜
｜ ｜（造成市场疫苗短缺，这并非由于产能不足造成，而是由于批签发慢｜
｜ ｜）。老疫苗品种接种人群很难迅速扩大，因此，新疫苗生产商进入老｜
｜ ｜疫苗品种，势必造成原有疫苗品种价格下滑，市场销售额缩小。新疫｜
｜ ｜苗或者更新换代的疫苗品种的上市，会推动疫苗市场的增长，如狂犬｜
｜ ｜疫苗在提高标准后，供应商减少，疫苗价格大涨，狂犬疫苗也一跃成｜
｜ ｜为最大的疫苗品种，预计今年的市场规模达到14亿元左右（出厂价计｜
｜ ｜算），2005年度最大的疫苗品种流感疫苗，由于今明两年将要进入该｜
｜ ｜市场的生产商较多，将会面临较大的竞争压力。 ｜
｜ ｜ 在疫苗领域，我们建议投资者关注天坛生物以及疫苗行业的跟随｜
｜ ｜者华兰生物。中生集团旗下的六大生物制品所拥有轮状病毒疫苗、23｜
｜ ｜价肺炎多糖疫苗等多个独家大品种，而华兰生物目前有众多的在研疫｜
｜ ｜苗品种，虽然公司的品种都是国内市场上已有的仿制品（大流行流感｜
｜ ｜疫苗除外），但是公司快速的发展态势，将会使得公司在未来几年内｜
｜ ｜逐渐步入疫苗领域的第一梯队。 ｜
｜ ｜ 岳阳兴长的胃病疫苗，我们建议投资者规避，该品种上市销售额｜
｜ ｜将可能会低于市场的预期，我们估计该疫苗首年销售额会在3000万元｜
｜ ｜左右，甚至更低。 ｜
｜ ｜ 表3：2008年度重点关注的疫苗品种 ｜
｜ ｜ 血液制品---未来有可能走向寡头垄断 ｜
｜ ｜ 2006年度，国内血液制品市场约为50亿元。如图1和图2所示，国｜
｜ ｜内的血液制品主要产品为白蛋白及免疫球蛋白制剂等，品种种类较少｜
｜ ｜，国外的产品结构更多，白蛋白所占比例不大。这也与国内企业缺乏｜
｜ ｜提取技术造成血浆利用不充分有关，而国内政策要求血浆在一个企业｜
｜ ｜使用过，不能继续在其他血液制品公司使用，这使得缺乏足够提取技｜
｜ ｜术的企业的血浆利用率很低，从而国内的血浆利用率整体不高。 ｜
｜ ｜ 血液制品行业在我国是一个受到严格管制的行业，近年来没有批｜
｜ ｜准成立新的血液制品生产商，目前国内共有血液制品生产商32家（另｜
｜ ｜外广东佰易药业已被吊销GMP证书），由于行政限制，进入门坎很高 ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 自2004年5月底国家四部委开展单采血浆站整顿以来，全国156家｜
｜ ｜单采血浆站已关停38家。2006年度国家又下发了《关于单采血浆站转｜
｜ ｜制的工作方案》，使得血液制品生产商的血浆来源进行了重新分配。｜
｜ ｜由于血液制品价格上涨很快，当地政府为地方企业利益，将血站优先｜
｜ ｜划转给当地企业，造成华兰等大型血液制品商的血浆来源更加紧缺。｜
｜ ｜血浆紧张是全面性的，不仅华兰、上海生物所等大型企业投浆量严重｜
｜ ｜不足，小型的血液制品生产商处于半开工甚至完全停产状况。本次血｜
｜ ｜浆紧缺主要原因有： ｜
｜ ｜ 国家整顿，关闭了部分单采血站，并严厉打击地下采血点； ｜
｜ ｜ 献血人群主要是欠发达地区的农民，他们献血是为了获得献血补｜
｜ ｜贴作为收入来源，不少人成为了专业献血人群。但是，献血补贴标准｜
｜ ｜10年维持在85元/400ml水平不变，少数采血站为提高献血积极性，额｜
｜ ｜外加上15元车费，也仅为100元，在10年后物价水平大幅上涨的今天 ｜
｜ ｜，这个价格对于献血人群已经缺乏足够的吸引力。 ｜
｜ ｜ 国家严格要求建立献血人员的档案，控制献血人员超额献血，并｜
｜ ｜要求献血人员献血间隔14天，该项举措打击了专业卖血的现象。 ｜
｜ ｜ 国家取消农业税，使得农民从事农业活动也能获得较好的收入来｜
｜ ｜源。这也是很难发展新的献血人群的原因之一。 ｜
｜ ｜ 从上面分析看，国内血浆紧缺，不是短期会扭转的，为了吸引更｜
｜ ｜多的献血者，有可能还将会增加献血补贴，血浆原料还将会有上涨的｜
｜ ｜压力。因此，未来几年内血液制品还将会继续保持在高位，血浆供应｜
｜ ｜目前已经过了最低点，因此，作为下游产品的血液制品大幅度涨价的｜
｜ ｜可能性不大，将来涨价最大的可能是由于检验项目增加和血浆原料价｜
｜ ｜格提高的传递效应造成血液制品价格的上涨。 ｜
｜ ｜ 这次调整后，可能会使得部分小生产商退出血液制品领域。每次｜
｜ ｜行业洗牌，大型的生产商都有可能成为最大的受益者，华兰生物以及｜
｜ ｜天坛生物都将会是本次行业洗牌的受益者，建议投资者关注。 ｜
｜ ｜ 诊断试剂----新领域存在机遇 ｜
｜ ｜ 诊断试剂领域，在2008年度，值得关注的是核酸诊断试剂血筛市｜
｜ ｜场的启动以及临检中心的扩张。 ｜
｜ ｜ 核酸诊断试剂（乙肝、丙肝、艾滋病）有可能在明年引入血筛市｜
｜ ｜场。用核酸诊断试剂检测控制血液制品传染疾病已经在国外成功应用｜
｜ ｜多年，国内目前还没有明文规定要求使用，也没有国产品种可以使用｜
｜ ｜。从企业与药监局沟通的信息及科华生物、达安基因申报的进程看，｜
｜ ｜核酸诊断试剂引入血筛市场将是确定的事情，我们估计在明年上半年｜
｜ ｜发放新药证书，而国家在明年下半年出台相关的强制性法规将是比较｜
｜ ｜乐观的估计，因此，我们估计血筛市场明显启动可能要到2009年。目｜
｜ ｜前，该产品的价格尚未出来，预计该市场将会有3亿元左右的规模， ｜
｜ ｜该领域的受益公司将会是科华生物以及达安生物。 ｜
｜ ｜ 达安基因的临检中心项目将会是诊断试剂另一个值得关注的事件｜
｜ ｜。临检中心项目在国外已经有成功的模式，我们在达安基因的研究报｜
｜ ｜告中介绍过Quest与Labcorp的概况。根据我们在公司投资者见面会了｜
｜ ｜解到的情况，公司的连锁网络将会在明年开始大规模铺设，我们认为｜
｜ ｜，达安基因复制Quest的盈利模式将会取得成功，临检中心需要建设 ｜
｜ ｜大规模的网络，固定资产和人员投入都比较大，预计在未来2年内， ｜
｜ ｜该项目都处于投入期，在2010年开始产生收益，建议投资者关注。 ｜
｜ ｜ 重点公司简评 ｜
｜ ｜ 根据我们对于生物医药领域的判断，我们建议投资者重点关注如｜
｜ ｜下：天坛生物、双鹭药业、达安基因、长春高新、通化东宝、华兰生｜
｜ ｜物、科华生物等几个公司，另外，生产维生素B2的广济药业，也希望｜
｜ ｜投资者关注。下面就各个公司作简要的评述，详情可以参见我们以往｜
｜ ｜的深度报告。 ｜
｜ ｜ 天坛生物（600161，增持） ｜
｜ ｜ 公司是中生集团下属的唯一上市公司，目前最引人注目的是中生｜
｜ ｜集团的整体上市预期。在公司整体上市后，公司将在疫苗、血液制品｜
｜ ｜领域得到极大加强，拥有几乎全部的疫苗、血液制品生产文号。特别｜
｜ ｜是在在疫苗领域，中生集团疫苗品种众多，在研产品线丰富，国内新｜
｜ ｜上市的疫苗品种几乎都是中生集团首先开发并上市。（详细品种可以｜
｜ ｜参考我们去年底做的疫苗行业研究报告）。在完成集团整合后，天坛｜
｜ ｜生物将获得如下的重要品种，从而在疫苗、血液制品两个领域成为业｜
｜ ｜内的龙头企业。 ｜
｜ ｜ 公司上半年受到停产影响，造成母公司业绩下滑，但是其子公司｜
｜ ｜，长春有限的水痘疫苗销售良好，公司整体业绩变化不大，母公司明｜
｜ ｜年将会呈现恢复增长的态势。受益于疫苗行业和血液制品行业的发展｜
｜ ｜，中生集团未来几年将继续保持高速的发展势头。 ｜
｜ ｜ 双鹭药业（002038，增持） ｜
｜ ｜ 双鹭药业是一个很优秀的研发驱动型的企业，公司在研的产品线｜
｜ ｜很丰富。公司目前的主要收入来源为生化药和生物药，目前该公司的｜
｜ ｜主要品种为复合复酶等，复合复酶是国内的独家品种，今年上半年的｜
｜ ｜销售为3878万元，该品种今年下半年的增长性很快，预计该品种明年｜
｜ ｜的销售额将会突破亿元大关。公司今年主营业务的收入约为23330万 ｜
｜ ｜元，全年净利润约为1.13亿元，投资收益约为2500万元，EPS约为0.9｜
｜ ｜2元，其中投资收益贡献0.2元。公司今年及未来两年的业绩分别为0.｜
｜ ｜92元、1.01元及1.25元，其中证券投资部分将会逐渐减少，由新品种｜
｜ ｜上市带来的主营业务带来的收益将会有显著的提升，分别为0.75元、｜
｜ ｜0.92元、1.25元。 ｜
｜ ｜ 华兰生物（002007，持有） ｜
｜ ｜ 华兰生物是国内的主要血液制品生产商之一，公司目前是最大的｜
｜ ｜血液制品生产商。公司从2004年开始进入疫苗领域，公司开发的疫苗｜
｜ ｜，除大流行流感疫苗外，都是市场中已有的品种，对于公司在疫苗领｜
｜ ｜域的前景不宜过于乐观。其中第一个上市的品种为乙肝疫苗（汉逊酵｜
｜ ｜母），该品种目前市场的产能已经过剩，华兰生物与健康元的进入，｜
｜ ｜必然将导致产品价格下滑，而市场接种人群不会有显著增加，直接导｜
｜ ｜致市场销售额的下滑。公司在研的疫苗品种众多，而且都是市场销售｜
｜ ｜额较大的品种，因此，公司将会在未来几年内逐步进入疫苗领域的第｜
｜ ｜一梯队。 ｜
｜ ｜ 通化东宝（600867，持有） ｜
｜ ｜ 东宝的胰岛素是具有广阔市场潜力的项目，目前，国内胰岛素市｜
｜ ｜场约20亿元，而且每年以超过10%的速度在增长。公司目前面临的问 ｜
｜ ｜题是销售问题，公司产品价格与进口商差别不大，进口商的产品组合｜
｜ ｜包括长效、速效、人胰岛素等品种，更方便患者使用，产品相比东宝｜
｜ ｜有很大的优势。东宝的II期工程，会对公司产品销售有所促进，但是｜
｜ ｜，我们对项目的前景表示谨慎乐观，销售前景可能会低于市场的预期｜
｜ ｜，对于明年的业绩，目前的股价偏高，详情请见我们的深度研究报告｜
｜ ｜。 &n
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：化肥与农用药剂
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜002018｜华星化工｜ 1.26｜ 0.93｜ 11.94｜27｜ 3.31｜21｜1187.1｜ 1｜
｜000732｜S*ST三农｜ 1.98｜ 1.15｜ 5.58｜35｜ 2.52｜24｜806.34｜ 2｜
｜000155｜川化股份｜ 4.70｜ 2.19｜ 29.39｜12｜ 5.90｜14｜574.83｜ 3｜
｜000553｜沙隆达Ａ｜ 5.94｜ 2.42｜ 21.58｜19｜ 5.41｜15｜419.31｜ 4｜
｜600727｜鲁北化工｜ 3.51｜ 2.35｜ 28.36｜15｜ 2.46｜25｜370.68｜ 5｜
｜600389｜江山股份｜ 1.98｜ 0.85｜ 28.44｜14｜ 9.30｜ 7｜320.00｜ 6｜
｜600596｜新安股份｜ 2.87｜ 1.97｜ 36.06｜ 9｜ 15.45｜ 5｜312.73｜ 7｜
｜000950｜建峰化工｜ 2.49｜ 0.71｜ 13.32｜23｜ 3.19｜22｜231.19｜ 8｜
｜600470｜六国化工｜ 2.26｜ 1.45｜ 21.62｜18｜ 6.16｜13｜188.92｜ 9｜
｜600486｜扬农化工｜ 1.17｜ 0.48｜ 18.33｜20｜ 6.88｜12｜177.20｜10｜
｜000422｜湖北宜化｜ 5.42｜ 4.82｜ 96.58｜ 2｜ 17.53｜ 3｜162.94｜11｜
｜000830｜鲁西化工｜ 10.46｜ 6.01｜ 63.96｜ 5｜ 17.00｜ 4｜113.36｜12｜
｜600226｜升华拜克｜ 2.70｜ 1.64｜ 22.00｜17｜ 7.79｜10｜ 98.25｜13｜
｜002170｜芭田股份｜ 0.94｜ 0.24｜ 8.93｜32｜ 4.96｜18｜ 98.19｜14｜
｜600426｜华鲁恒升｜ 4.96｜ 2.80｜ 49.19｜ 7｜ 8.57｜ 8｜ 79.91｜15｜
｜002215｜ 诺普信 ｜ 1.20｜ 0.24｜ 7.35｜33｜ 2.38｜26｜ 51.94｜16｜
｜600096｜ 云天化 ｜ 5.36｜ 2.10｜142.80｜ 1｜ 21.42｜ 1｜ 38.08｜17｜
｜000792｜盐湖钾肥｜ 7.68｜ 3.91｜ 71.48｜ 4｜ 6.94｜11｜ 37.17｜18｜
｜000059｜辽通化工｜ 12.01｜ 3.30｜ 90.05｜ 3｜ 10.52｜ 6｜ 35.84｜19｜
｜600882｜大成股份｜ 2.14｜ 1.48｜ 16.94｜21｜ 2.68｜23｜ 35.51｜20｜
｜600227｜ 赤天化 ｜ 1.70｜ 0.97｜ 28.71｜13｜ 3.67｜19｜ 32.66｜21｜
｜600423｜柳化股份｜ 2.22｜ 1.55｜ 29.83｜11｜ 3.46｜20｜ 17.67｜22｜
｜000731｜四川美丰｜ 5.00｜ 3.84｜ 34.62｜10｜ 7.98｜ 9｜ 6.03｜23｜
｜000912｜ 泸天化 ｜ 5.85｜ 2.67｜ 57.81｜ 6｜ 18.40｜ 2｜ 4.98｜24｜
｜600230｜沧州大化｜ 2.59｜ 1.08｜ 24.57｜16｜ 5.40｜16｜ ｜25｜
｜002109｜兴化股份｜ 1.60｜ 0.91｜ 12.53｜25｜ 1.72｜30｜ ｜26｜
｜000525｜ 红太阳 ｜ 2.80｜ 2.04｜ 42.02｜ 8｜ 5.11｜17｜ ｜27｜
｜600803｜威远生化｜ 2.36｜ 1.65｜ 10.88｜29｜ 1.43｜31｜ ｜28｜
｜600731｜湖南海利｜ 2.56｜ 1.61｜ 12.68｜24｜ 1.78｜28｜ ｜29｜
｜002113｜天润发展｜ 0.74｜ 0.45｜ 6.28｜34｜ 0.58｜35｜ ｜30｜
｜600532｜华阳科技｜ 1.17｜ 0.72｜ 12.22｜26｜ 1.73｜29｜ ｜31｜
｜600796｜钱江生化｜ 2.74｜ 1.69｜ 9.17｜31｜ 1.02｜33｜ ｜32｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000953｜河池化工｜ 2.94｜ 1.48｜ 11.71｜28｜ 1.06｜32｜ ｜33｜
｜600228｜昌九生化｜ 2.41｜ 1.32｜ 10.18｜30｜ 2.37｜27｜ ｜34｜
｜600538｜北海国发｜ 2.79｜ 2.26｜ 13.37｜22｜ 0.76｜34｜ ｜35｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 钱江生化 ｜ 2.74｜ 1.69｜ 9.17｜31｜ 1.02｜33｜-241.1｜32｜
｜ 行业平均 ｜ 3.44｜ 1.86｜ 31.44｜ ｜ 6.19｜ ｜ 15.70｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-20.42｜ -9.62｜-70.82｜ ｜ -83.58｜ ｜-1635.｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 24｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000732｜S*ST三农｜ 1.98｜ 1.15｜ 4.70｜34｜ 6.08｜33｜170.96｜ 1｜
｜002018｜华星化工｜ 1.26｜ 0.69｜ 10.64｜29｜ 8.48｜25｜150.60｜ 2｜
｜000059｜辽通化工｜ 12.01｜ 3.30｜ 89.80｜ 2｜ 33.52｜ 6｜139.16｜ 3｜
｜002215｜ 诺普信 ｜ 0.90｜ ｜ 3.58｜35｜ 7.22｜28｜112.27｜ 4｜
｜600538｜北海国发｜ 2.79｜ 2.20｜ 13.08｜22｜ 7.90｜27｜108.65｜ 5｜
｜600389｜江山股份｜ 1.98｜ 0.85｜ 23.17｜16｜ 27.17｜10｜102.73｜ 6｜
｜600486｜扬农化工｜ 1.17｜ 0.48｜ 16.19｜21｜ 14.16｜18｜ 90.83｜ 7｜
｜000950｜建峰化工｜ 2.49｜ 0.71｜ 12.07｜26｜ 10.23｜22｜ 76.68｜ 8｜
｜000422｜湖北宜化｜ 5.42｜ 4.82｜ 87.88｜ 3｜ 50.75｜ 3｜ 76.15｜ 9｜
｜600470｜六国化工｜ 2.26｜ 1.07｜ 19.21｜18｜ 23.14｜11｜ 66.90｜10｜
｜002170｜芭田股份｜ 0.94｜ 0.24｜ 7.50｜32｜ 16.41｜16｜ 61.40｜11｜
｜000830｜鲁西化工｜ 10.46｜ 6.01｜ 60.69｜ 5｜ 49.55｜ 4｜ 52.35｜12｜
｜600596｜新安股份｜ 2.87｜ 1.97｜ 31.56｜ 8｜ 38.28｜ 5｜ 50.10｜13｜
｜600426｜华鲁恒升｜ 4.96｜ 2.80｜ 41.13｜ 7｜ 28.68｜ 9｜ 36.67｜14｜
｜000731｜四川美丰｜ 3.12｜ 1.68｜ 24.91｜14｜ 20.53｜12｜ 26.05｜15｜
｜600532｜华阳科技｜ 1.17｜ 0.72｜ 12.26｜24｜ 6.44｜31｜ 25.59｜16｜
｜000792｜盐湖钾肥｜ 7.68｜ 3.91｜ 67.83｜ 4｜ 31.09｜ 8｜ 21.51｜17｜
｜000953｜河池化工｜ 2.94｜ 1.48｜ 11.42｜27｜ 8.01｜26｜ 20.04｜18｜
｜600882｜大成股份｜ 2.14｜ 1.48｜ 16.68｜20｜ 8.73｜24｜ 19.14｜19｜
｜600226｜升华拜克｜ 2.70｜ 1.62｜ 20.47｜17｜ 20.45｜13｜ 16.75｜20｜
｜600096｜ 云天化 ｜ 5.36｜ 2.10｜128.28｜ 1｜ 60.05｜ 1｜ 16.67｜21｜
｜000553｜沙隆达Ａ｜ 5.94｜ 2.42｜ 17.41｜19｜ 16.48｜15｜ 13.91｜22｜
｜600423｜柳化股份｜ 2.22｜ 1.55｜ 28.79｜ 9｜ 12.24｜19｜ 13.09｜23｜
｜600227｜ 赤天化 ｜ 1.70｜ 0.97｜ 26.98｜13｜ 11.14｜20｜ 12.94｜24｜
｜600796｜钱江生化｜ 2.74｜ 1.69｜ 10.34｜30｜ 4.17｜34｜ 8.32｜25｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜002109｜兴化股份｜ 1.60｜ 0.40｜ 12.82｜23｜ 6.67｜30｜ 5.65｜26｜
｜000912｜ 泸天化 ｜ 5.85｜ 2.67｜ 53.17｜ 6｜ 58.86｜ 2｜ 1.14｜27｜
｜000155｜川化股份｜ 4.70｜ 1.95｜ 27.80｜11｜ 20.34｜14｜ ｜28｜
｜002113｜天润发展｜ 0.74｜ 0.22｜ 5.54｜33｜ 3.70｜35｜ ｜29｜
｜600228｜昌九生化｜ 2.41｜ 1.32｜ 10.15｜31｜ 10.53｜21｜ ｜30｜
｜600230｜沧州大化｜ 2.59｜ 1.08｜ 24.03｜15｜ 15.02｜17｜ ｜31｜
｜000525｜ 红太阳 ｜ 2.80｜ 1.98｜ 27.80｜12｜ 32.85｜ 7｜ ｜32｜
｜600803｜威远生化｜ 2.36｜ 1.65｜ 10.78｜28｜ 7.03｜29｜ ｜33｜
｜600727｜鲁北化工｜ 3.51｜ 2.35｜ 28.29｜10｜ 9.77｜23｜ ｜34｜
｜600731｜湖南海利｜ 2.56｜ 1.61｜ 12.11｜25｜ 6.27｜32｜ ｜35｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 钱江生化 ｜ 2.74｜ 1.69｜ 10.34｜30｜ 4.17｜34｜ 8.32｜25｜
｜ 行业平均 ｜ 3.38｜ 1.75｜ 28.54｜ ｜ 19.77｜ ｜-45.87｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-18.96｜ -3.5｜-63.77｜ ｜ -78.92｜ ｜-118.1｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 3｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【二级市场表现】截至日期：2008-05-17
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
├────┼────┼────┼─────┼─────────┤
｜1周 ｜7.86 ｜7.48 ｜0.29 ｜4.94 ｜
｜1个月 ｜3.78 ｜29.15 ｜12.46 ｜16.60 ｜
｜3个月 ｜0.00 ｜86.13 ｜-19.41 ｜-15.42 ｜
｜6个月 ｜16.90 ｜100.69 ｜-31.83 ｜-5.02 ｜
｜年初至今｜1.55 ｜87.47 ｜-31.12 ｜-21.38 ｜
｜1年 ｜-24.42 ｜70.60 ｜-10.47 ｜-19.87 ｜
└────┴────┴────┴─────┴─────────┘
【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 维生素寡头提价遭机构"降级" ｜文章日期｜2008-03-10｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 随着生产工艺的日益成熟，维生素全行业产能相对过剩，所以新｜
｜ ｜和成、浙江医药此次涨价的支持理由相对有限 ｜
｜ ｜ 2月21日，浙江新和成股份有限公司（002001.SZ） （以下简称"｜
｜ ｜新和成"）发布公告称提高其主要产品价格。其中， VE（维生素E） ｜
｜ ｜较去年10月20日提高约120％，VA（维生素A）价格比去年12月4日提 ｜
｜ ｜高约60％。 ｜
｜ ｜ 无独有偶，同样地处浙江省的浙江医药股份有限公司（600216.S｜
｜ ｜H）（以下简称"浙江医药"）于2月22日发布公告提价，VE较去年9月1｜
｜ ｜8日也提高了约120％。 ｜
｜ ｜ 公告发布之后，两只股票在连涨数月之后再创新高。然而，对于｜
｜ ｜产品价格巨幅上升的重大利好，各机构却持谨慎观望态度，申银万国｜
｜ ｜、安信证券、长江证券、中投证券等券商纷纷调低对两家公司评级。｜
｜ ｜ 对上市公司而言，公司主要产品价格的巨幅提高通常都是巨大利｜
｜ ｜好，为何新和成与浙江医药却因此遭到众多机构的评级下调呢？其中｜
｜ ｜的矛盾令人不由得质疑：此次巨幅涨价背后动因是什么？ ｜
｜ ｜ 寡头联动 ｜
｜ ｜ 带着上述疑问，电浙江医药证券代表章吕表示："此次提价主要 ｜
｜ ｜由供需关系决定，而且前两年维生素价格一直处在低位盘整期。" ｜
｜ ｜ 据了解，自2002年始，全球原料药产能向中国转移，在国内已形｜
｜ ｜成多品种的供应商规模。凭着规模优势中国供应商的议价能力剧增。｜
｜ ｜ 伴随着近年来国内生产资料价格的缓慢上涨，毛利率水平多年来｜
｜ ｜缓慢下滑，许多生产维生素的小企业不堪成本压力退出，供给区域集｜
｜ ｜中，龙头企业议价能力进一步得到加强。 ｜
｜ ｜ 目前，国际维生素市场由浙江医药、新和成以及国际供应商BASF｜
｜ ｜、DSM等几家公司垄断，而浙江医药、新和成所占份额接近40％。 ｜
｜ ｜ 事实上，在价格战中退场的供应商所空出的市场份额提供了销售｜
｜ ｜量的增长空间，同时也调整了供需平衡，提高了供方的议价能力。 ｜
｜ ｜ 长江证券分析师吕蒙认为："值得注意的是，这种量价齐升的效 ｜
｜ ｜应往往出现得较为急切，同样急切地下跌往往会伴随供方产能的放大｜
｜ ｜接踵而至。" ｜
｜ ｜ 据公开资料显示，目前新和成饲料级VA粉的年产量约为4000-500｜
｜ ｜0吨，居全球第二位，占了近20％市场份额。而浙江医药VE粉产量则 ｜
｜ ｜居全国首位，在世界排名第三，为VE寡头。 ｜
｜ ｜ 同为中国企业，他们经历着同样的成本上升压力，成本的上涨促｜
｜ ｜成了产业交错寡头之间的相关度，他们为了各自市场份额必然选择" ｜
｜ ｜绥靖政策"。 ｜
｜ ｜ 吕蒙认为："如果新和成和浙江医药真的形成联动，其议价能力 ｜
｜ ｜相当强势，在VE市场享有38％的话语权，VA31％，VH73％，联动形成｜
｜ ｜行业定价者。那么产品价格的涨幅就完全取决于成本的上涨。" ｜
｜ ｜ 对此，浙江医药证券代表章吕表示："涨价之前虽没有通气，但 ｜
｜ ｜一样的产品，价格自然也会拉平。" ｜
｜ ｜ 市值高估 ｜
｜ ｜ 国金证券医药行业分析师严小飞认为：安迪苏公司（法国维生素｜
｜ ｜厂商）决定退出VE市场以来，安迪苏公司的VE存货在欧洲市场目前基｜
｜ ｜本得以消化，使得全球VE市场的供应量出现约15％左右的短缺，我们｜
｜ ｜判断维生素VE的价格将最为坚挺，有涨价预期。 ｜
｜ ｜ 但与此同时，VA的全球市场约有12％的过剩，未来的涨幅应该比｜
｜ ｜较有限。随着VA工艺的日益成熟，产能的相对过剩。所以新和成、浙｜
｜ ｜江医药此次涨价的支持理由相对有限。 ｜
｜ ｜ 安信证券分析师洪露指出：支撑VA涨价的理由为，两类产品在生｜
｜ ｜产原料部分高度重叠相关，使以往两类产品价格之间存在一定的关联｜
｜ ｜度，VE：VA价格系数约为2.2-2.6倍。因而，ＶE涨价促动了VA涨价。｜
｜ ｜ 对于未来价格走势，天相投资顾问有限公司分析师陈宇表示：公｜
｜ ｜司作为出口企业，产品受国际市场价格波动影响较大，存在波动性。｜
｜ ｜ 申银万国分析师张寅提醒投资者：新和成、浙江医药的总市值已｜
｜ ｜分别高达122亿、92亿元，对比公司目前拥有的工艺成本、核心竞争 ｜
｜ ｜力，市值已经高估，隐含投资风险。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 油价创新培育出生物柴油产业萌芽 ｜文章日期｜2008-02-22｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 目前，美国把生物柴油列为其重点发展的清洁能源之一。 ｜
｜ ｜ 20日，纽交所3月原油期货价格收于100.74美元，同时3月合约盘｜
｜ ｜中创出101.32美元的历史新高。 ｜
｜ ｜ 面对不断高企的油价，以膏桐等为原料的生物柴油日渐受到业界｜
｜ ｜的关注。目前，我国部分地区已开始较大规模地种植膏桐，不少业内｜
｜ ｜专家建议，应考虑推广膏桐种植，制定生物柴油国家标准，以减少对｜
｜ ｜石油的依赖。 ｜
｜ ｜ 能源紧缺呼唤生物柴油 ｜
｜ ｜ 据云南省林业科学院院长郎南军研究员介绍，膏桐是提炼生物柴｜
｜ ｜油的优良原料，其种子含油率达到30%以上。根据试验测算，3公斤膏｜
｜ ｜桐子可提炼1公斤生物柴油，丰产期的1亩膏桐可年产种子300公斤左 ｜
｜ ｜右，即可生产出100公斤左右的生物柴油；每亩栽培约110棵，每栽培｜
｜ ｜一次可连续采收70年以上，每年可采收两次。如果在柴油中直接添加｜
｜ ｜10%的膏桐油，不会影响柴油机车的使用性能。 ｜
｜ ｜ 种植膏桐不但能产生良好的经济效益，还能起到改善生态环境的｜
｜ ｜作用。从膏桐的生态特性来看，适合膏桐种植的地方大多降水量少，｜
｜ ｜沙漠化、土地沙化严重，膏桐适应性很强，可在这些土壤贫瘠、干旱｜
｜ ｜的区域生长，起到良好的保护生态作用。 ｜
｜ ｜ 部分地区种植膏桐获成效 ｜
｜ ｜ 2006年9月，我国出台了《关于发展生物能源和生物化工财税扶 ｜
｜ ｜持政策的实施意见》，提出将通过四项财税政策扶持生物能源的发展｜
｜ ｜：一是建立风险基金制度，实施弹性亏损补贴；二是原料基地补助；｜
｜ ｜三是项目示范补助；四是实行税收优惠。这些措施为我国加快生物能｜
｜ ｜源产业发展提供了良好的政策环境。 ｜
｜ ｜ 据介绍，我国种植膏桐的地方主要集中在云南、四川、广西、广｜
｜ ｜东、海南等地。云南的膏桐资源最为丰富，现正利用6大水系干热河 ｜
｜ ｜谷地区的荒山荒地种植膏桐，建设生物柴油原料林基地，计划在10年｜
｜ ｜内营建以膏桐为主的木本油料植物1000万亩，届时年产生物柴油量将｜
｜ ｜达100万吨，产能位居全国第一。2006年，广西柳州市明惠生物燃料 ｜
｜ ｜有限公司生物柴油项目试产成功，首批出油15吨。2006年12月，由北｜
｜ ｜京清研利华石油化学技术有限公司投资的年产10万吨生物柴油项目落｜
｜ ｜户河北固安开发区。海南等省也在积极发展生物柴油产业。 ｜
｜ ｜ 生物柴油有待制订国家标准 ｜
｜ ｜ 随着我国对石油进口依存度逐渐增加，石油短缺已成为影响我国｜
｜ ｜经济可持续发展的重要因素，甚至对国家产业安全也构成了不小的威｜
｜ ｜胁。业内专家认为，发展膏桐产业应当成为国家能源战略的重要选择｜
｜ ｜，国家需要作出长远规划，对该产业予以扶持，目前尤为重要的是，｜
｜ ｜必须尽快制订生物柴油的国家标准。 ｜
｜ ｜ 据知，我国目前还没有生物柴油的国家标准--要达到什么标准才｜
｜ ｜能供汽车使用？大量的膏桐原料出产后，如果到时还没有国家标准，｜
｜ ｜那么生产出来的膏桐柴油质量就会参差不齐。同时，一旦其他国家先｜
｜ ｜出台了膏桐柴油质量标准，我们的膏桐产业发展就会陷入被动跟从的｜
｜ ｜局面。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 生物制药:小荷才露尖尖角 08年投资策略 ｜文章日期｜2007-12-21｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 医药行业整体回暖，生物制药行业平稳增长。经历了2007年政策｜
｜ ｜的寒冬后，08年医药行业整体复苏。根据国家统计局的数据2007年1-｜
｜ ｜8月份，5506家医药企业共实现销售收入3631.42亿元，同比增长24.7｜
｜ ｜3%，实现利润总额331.18元，同比增长48.26%。生物生化制品1-8月 ｜
｜ ｜实现销售收入317.82亿元，同比增长24.31%，实现利润总额36.02亿 ｜
｜ ｜元，同比增长37.20%，虽然表现弱于行业，但是不同于医药行业在去｜
｜ ｜年历史低点的基础上的高增长，生物制药行业保持了稳中有升的态势｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 上市公司业绩整体表现不俗。截至2007年3季度医药行业116家上｜
｜ ｜市公司前三季度实现营业收入1333.67亿，同比增长14.51%，实现营 ｜
｜ ｜业利润113.19亿元，同比增长77.88%，扣除投资收益影响后同比增长｜
｜ ｜38.01%；生物制药行业12家上市公司前三季度实现营业收入55.33亿 ｜
｜ ｜元，同比增长11.52%，实现营业利润5.76亿元，同比增长66.42%，扣｜
｜ ｜除投资收益影响后同比增长56.17%。在行业整体好转的大环境下，医｜
｜ ｜药上市公司也以业绩的增长回报了投资者。 ｜
｜ ｜ 多因素推动生物制药产业发展。在国内生物制药研发力量相对薄｜
｜ ｜弱的状况下，政策的扶持仍将是生物制药这个新兴产业发展的主要推｜
｜ ｜动力量，政策推动的行业洗牌将凸现优质企业的价值。创业板的设立｜
｜ ｜将为更多的企业提供融资的机会，融资环境的趋好带来企业发展良机｜
｜ ｜，拥有核心竞争力的企业必将迎来高速的发展和受投资者的追捧，注｜
｜ ｜重创新，强化国际合作同时注重国外市场的开拓将是生物制药企业发｜
｜ ｜展的不二法门。 ｜
｜ ｜ 2008年投资策略。我们投资建议为：兼顾公司成长性的基础上选｜
｜ ｜择估值相对较低的公司，我们首推诊断试剂行业龙头科华生物（0020｜
｜ ｜22）。 ｜
｜ ｜ 1.生物制药行业总体运行状况分析 ｜
｜ ｜ 截至2007年8月份，根据国家统计局的数据，我国生物制药行业 ｜
｜ ｜实现销售收入317.82亿元，同比增长24.31%，低于医药制造行业24.7｜
｜ ｜3%的增长率；实现利润总额36.02亿元亿元，同比增长37.20%，低于 ｜
｜ ｜医药行业48.76%的增长率，毛利率为27.22%，同比下降2.82个百分点｜
｜ ｜，低于医药行业30.80的平均毛利率水平。 ｜
｜ ｜ 1.1医药行业整体强劲，生物制药稍逊风骚 ｜
｜ ｜ 医药行业在去年经历低谷之后，今年强势反弹，我们认为以下三｜
｜ ｜个因素是主要的推手：第一由于去年医药监管风暴和药品降价政策，｜
｜ ｜整个行业陷入一个历史的低点，今年的高增长是建立在去年较低的基｜
｜ ｜点上。经过强力的整顿，净化了医药行业风气，规范了医药企业的生｜
｜ ｜产和经营，有效地抑制了医药行业的无序竞争，在今年整体经济高速｜
｜ ｜发展的大环境下，医药行业触底反弹，应在情理之中；第二，企业加｜
｜ ｜强了成本控制。2007年1-8月医药行业期间费用率同比下降了1.47个 ｜
｜ ｜百分点，为21.26%。第三，投资收益的增加。以上市公司来参考，天｜
｜ ｜相医药行业116家上市公司投资收益同比增长了309%，占医药上市公 ｜
｜ ｜司利润总额的35.%左右，投资收益的增加对整个医药行业的拉动也是｜
｜ ｜今年医药行业高增长的一个重要原因。 ｜
｜ ｜ 而生物制药行业今年表现稍逊风骚的原因应该是由于生物制药行｜
｜ ｜业进入门槛较高，加之受去年政策影响相对较小，呈现平稳发展态势｜
｜ ｜，且从03年至今收入增长和利润总额增长一直高于整体行业，与其他｜
｜ ｜医药子行业的触底反弹不同，生物制药行业仍将保持稳中有升的发展｜
｜ ｜态势。而且生物制药企业受投资收益影响相对行业水平低，仍以上市｜
｜ ｜公司对照，投资收益虽然同比增长150%左右，但是只占其利润总额的｜
｜ ｜16%左右。 ｜
｜ ｜ 1.2生物制药收入和利润占比有所提升，销售收入稳步增长 ｜
｜ ｜ 从整体来看，虽然生物制药行业在整个医药行业收入占比和利润｜
｜ ｜总额占比分别从2003年的8.12%和9.67%提升到目前的8.75%和10.88% ｜
｜ ｜，占比有了一定提升，但是整体对医药行业的贡献不多。医药市场的｜
｜ ｜主要还是由化学制剂药，化学原料药和中药三大主力占据，后三者的｜
｜ ｜表现直接决定我国医药行业的走势。根据IMS的《2008年全球药品市 ｜
｜ ｜场及治疗预测报告》指出，2007年全球医药市场的增长率预计为6%~7｜
｜ ｜%，2008年预计为5%~6%。世界医药产业的格局正在发生微妙的变化，｜
｜ ｜中国等七个"药品发达市场国家"的在国际医药市场中的比重将进一步｜
｜ ｜上升。IMS预测2005年-2010年中国医药市场的平均符合增长率在17% ｜
｜ ｜，仍将保持世界上医药市场发展最快的地区之一。受益于我国宏观经｜
｜ ｜济的飞速发展，人民生活水平提高，对自身健康关注程度的提高，政｜
｜ ｜府加大对医疗卫生事业的投入和人口老龄化的影响，我国医药行业在｜
｜ ｜未来仍将保持增长势头，预计2007年销售收入增长为25%以上，利润 ｜
｜ ｜总额增长在48%以上。 ｜
｜ ｜ 我国的生物制药行业从历年数据来看，收入与利润增长速度基本｜
｜ ｜保持在行业水平以上，在我国医药行业稳定发展的带动下，生物制药｜
｜ ｜行业的发展前景广阔。 ｜
｜ ｜ 1.3盈利能力可望进一步提升 ｜
｜ ｜ 通过比较我们可以看出生物制药行业在期间费用率从03年来一直｜
｜ ｜低于行业平均水平，显示了良好的公司管理控制能力，但是毛利率却｜
｜ ｜有下降趋势，我们分析认为可能是由于国家统计局在进行统计时将部｜
｜ ｜分药用氨基酸、抗生素和维生素等企业计入统计，而这部分企业的产｜
｜ ｜品毛利较低，而且所占比重较大所致。以生物制药类上市公司诚志股｜
｜ ｜份（000990）为例，其主要产品为D-核糖、L-谷氨酰胺等医药中间体｜
｜ ｜，07年前三季度其生物制药业务实现收入近8.5亿，占其总收入的91.｜
｜ ｜3%，而其毛利率只有7.71%，而以疫苗，血液制品，蛋白药物和诊断 ｜
｜ ｜试剂类五家上市公司07年三季度共计实现收入约12.5亿元，而其平均｜
｜ ｜毛利率为60%以上。随着我国加大对高新技术企业的扶持力度，我国 ｜
｜ ｜高新技术生物制药企业的壮大和发展将带来生物制药行业整体毛利率｜
｜ ｜的提升。 ｜
｜ ｜ 2.主要细分行业现状和发展前景分析 ｜
｜ ｜ 2.1血液制品：产业阵痛短期难以消除 ｜
｜ ｜ 2.1.1政策监管引发行业阵痛 ｜
｜ ｜ 根据SFDA的统计，截至目前我国共有血液制品生产厂家33家（其｜
｜ ｜中4家停产）分布于20多个个省、市和自治区。能够生产人血白蛋白 ｜
｜ ｜、静注人免疫球蛋白、人免疫球蛋白、人乙肝免疫球蛋白、人破伤风｜
｜ ｜免疫球蛋白、人狂犬疫苗免疫球蛋白、人凝血酶、人纤维蛋白止血胶｜
｜ ｜等十余种血液制品。相对于全球以拜耳、CSL百林、百特为代表的几 ｜
｜ ｜家血液制品巨头占有世界市场的80%左右不同，我国的血液制品市场 ｜
｜ ｜仍是一个诸侯割据的局面。以华兰生物，中生集团下的上生所和成都｜
｜ ｜蓉生，上海莱士，四川远大蜀阳五家血液制品企业为主，年投浆量在｜
｜ ｜300吨以上，生产的品种也较多，合计占有全国总采浆量的50%左右。｜
｜ ｜山东米歇尔，江西博雅，贵州黔峰等企业投浆量业相对较高，其余为｜
｜ ｜分在各地的地方企业。 ｜
｜ ｜ 我国血液制品整体上提取工艺落后于国际先进水平，列入中国药｜
｜ ｜典的血液制品药物只有9种，国内能生产4种以上的企业有23家，而国｜
｜ ｜际技术领先的企业一般能提取20种左右。产业集中化程度低，使得提｜
｜ ｜升技术水平难度增加，又使得原本宝贵的血浆资源存在浪费的现象。｜
｜ ｜ 自从我国从2004年开展对血液制品行业的整顿活动以来，全国的｜
｜ ｜单采血浆站从150多家减到现在的110多家，全国血浆的投浆量由2004｜
｜ ｜年的5000多吨减到去年年底的3000吨左右，还不及国外血液制品巨头｜
｜ ｜企业一家的投浆量，而今年很有可能少于去年。虽然国家已经提高我｜
｜ ｜国主要血液制品人血白蛋白的价格从今年年初的260元/瓶（10g/50ml｜
｜ ｜）到现在的360元/瓶，但是血浆原料的短缺已经成为制约血液制品企｜
｜ ｜业发展的主要问题。 ｜
｜ ｜ 2.1.2规避单一化产品的风险将是血液制品企业的最好出路 ｜
｜ ｜ 我们认为目前影响我国血液制品企业发展主要是由以下三个因素｜
｜ ｜构成：首先是政策的监管，无论是血浆站的转制，明年1月1日全面实｜
｜ ｜施对血液制品批签发制度，还是明年7月1日对血浆原料实施90天检疫｜
｜ ｜窗口期，短期内对血液制品企业的负面影响是必然的，但是从长期来｜
｜ ｜看有利于我国血液制品市场的净化和健康发展，也是政府对广大人民｜
｜ ｜群众负责任的一种体现；其次就是我国目前血液制品技术相对落后，｜
｜ ｜我目前我国血液制品的产品结构还是相当的不合理，以低端的人血白｜
｜ ｜蛋白为主，而高端的产品如凝血因子占比很少，全国目前只有3家企 ｜
｜ ｜业在生产，加之在血浆站转制过程中，不排除某些地方政府从地方企｜
｜ ｜业利益出发，将更多的血浆站签给当地企业，而不是外地的具有较高｜
｜ ｜提取水平的企业，这不利于产业集中化程度提高，也不利于血液制品｜
｜ ｜市场结构趋于合理化，这也是造成我国近期凝血因子缺乏的一方面原｜
｜ ｜因；最后就是人民思想观念的改变。目前我国众多的血浆站都已贵州｜
｜ ｜，云南、广西等贫困落后地区为主，随着国家加大对贫困落后地区的｜
｜ ｜扶持，人民生活的改善，加之献浆补贴费用过低，越来越多的人选择｜
｜ ｜打工务农不再献浆，如果不能将献浆提升到和义务献血一样的位置或｜
｜ ｜者加大对献浆人员的补贴，浆源的萎缩将不可避免。 ｜
｜ ｜ 另外国内血液生产企业也要警惕国外企业的觊觎，虽然我国对外｜
｜ ｜资进入血液制品市场持谨慎态度，在刚刚公布的《外商投资产业指导｜
｜ ｜目录》中血液制品仍然为限制外商投资的项目，而且自从1986年卫生｜
｜ ｜部颁布《关于禁止进口Ⅷ因子等血液制品的通告》规定，除人血白蛋｜
｜ ｜白之外，其他血液制品一概不予进口；2002年起，我国禁止从疯牛病｜
｜ ｜疫区国家进口人血白蛋白。最近国家药监局发言人表示出于对安全的｜
｜ ｜考虑此禁令目前不会取消。今年11月份国家通过了拜耳的基因重组凝｜
｜ ｜血因子Ⅷ中国上市的申请，目前国内产品相比市场上的国外同类产品｜
｜ ｜价格有价格优势。但是面临着国内人血白蛋白，凝血因子等药品短期｜
｜ ｜奇缺的局面，不排除国家和地方出台政策补贴有特别需要的患者，目｜
｜ ｜前已经有地方将血友病纳入城镇职工特别保险，用以减轻病患人员的｜
｜ ｜负担，拜耳重组药物的获批应该看成是国际血液制品企业进军国内市｜
｜ ｜场的试探。国家卫生部在今年三月出台的《单采血浆站管理办法（征｜
｜ ｜求意见稿）》中提到"国家倡导供血浆者自愿无偿捐献原料血浆"，" ｜
｜ ｜血液制品生产单位注册的血液制品少于六个品种的不得新设立采浆站｜
｜ ｜"，如果能顺利通过实施和推广，将有利于大型血液制品企业通过规 ｜
｜ ｜模化经营提高自身的竞争力。 ｜
｜ ｜ 通过规模化经营和多元化经营将是血液制品企业下一步考虑的目｜
｜ ｜标。不同于国外巨头，我国的血液制品企业规模小，而且除了中生集｜
｜ ｜团旗下的血液制品厂有疫苗诊断试剂等其他产品，众多的血液制品厂｜
｜ ｜商基本就以血液制品为主，这使众多的血液制品企业面临着产品单一｜
｜ ｜化带来的风险，或许进行多元化的尝试将是更好的办法，我们可以看｜
｜ ｜到作为行业龙头的华兰生物（002007）在规模化和多元化方面进行了｜
｜ ｜有力的尝试。 ｜
｜ ｜ 2.2疫苗产品：长期前景值得期待 ｜
｜ ｜ 2.2.1计划内疫苗的扩大带来行业发展契机 ｜
｜ ｜ 胡锦涛主席在十七大政府工作报告提出我国医疗卫生体系"要坚 ｜
｜ ｜持公共医疗卫生的公益性质，坚持预防为主、以农村为重点、中西医｜
｜ ｜并重，实行政事分开、管办分开、医药分开、营利性和非营利性分开｜
｜ ｜，强化政府责任和投入，完善国民健康政策，鼓励社会参与，建设覆｜
｜ ｜盖城乡居民的公共卫生服务体系、医疗服务体系、医疗保障体系、药｜
｜ ｜品供应保障体系，为群众提供安全、有效、方便、价廉的医疗卫生服｜
｜ ｜务。"其中的"预防为主"表明了政府对于疾病的诊断与预防的倾向性 ｜
｜ ｜，而疫苗作为一种疾病预防最为有效的手段之一，已被政府所重视。｜
｜ ｜同时卫生部将原有的计划内免疫疫苗从原来的5苗7病扩大到12苗15病｜
｜ ｜，为此国家将在明年投入25个亿的资金予以支持，而后续的投入估计｜
｜ ｜也有70-80亿，昭示着国家对疾病预防的重视。 ｜
｜ ｜ 我国一类疫苗市场基本为中生集团旗下的六大所所垄断，是我国｜
｜ ｜疫苗产品的主要提供者，占据了计划疫苗市场的90%，有价疫苗市场 ｜
｜ ｜的60%，其产品覆盖国内疫苗产品的绝大部分，计划免疫疫苗规模的 ｜
｜ ｜扩大，中生集团应将会是最大的受益者，其旗下的天坛生物（600161｜
｜ ｜）有望受益。 ｜
｜ ｜ 2.2.2有价疫苗市场更值得期待 ｜
｜ ｜ 随着人民生活水平的提高，广大人民对自身生活质量的要求也越｜
｜ ｜来越高，特别是非典过后，人们更加注重对自身健康安全方面的保护｜
｜ ｜，从近几年的冬天流感疫苗市场的火爆可窥一斑，相对于国家一类疫｜
｜ ｜苗市场的有限性，二类疫苗市场的前景更加广阔和值得期待。 ｜
｜ ｜ 疫苗市场蕴含巨大商机。有价疫苗市场面对着的是有消费能力，｜
｜ ｜在健康理念上有寻求更好自我保护的个体消费者，随着人民健康理念｜
｜ ｜的增强，市场有望进一步扩大。从全球市场来看，雷曼兄弟公司（Le｜
｜ ｜hman Brothers）预测，全球疫苗销售额将以每年18％的速度递增， ｜
｜ ｜远远超过整个制药行业年增长4.4％的预期值，预计到2011年，全球 ｜
｜ ｜疫苗销售额将从目前的130亿美元增长到300亿美元。而我国的有价疫｜
｜ ｜苗市场作为对计划疫苗市场的有力补充，也将迎来飞速增长。 ｜
｜ ｜ 我国是疫苗大国但不是疫苗强国，国内疫苗企业面临国际竞争。｜
｜ ｜根据药监局的统计，我国目前疫苗生产企业29家，主要生产品种达49｜
｜ ｜种，可以预防26种传染性疾病，年生产量超过10亿个剂量单位，其中｜
｜ ｜用于预防乙肝、脊髓灰质炎、麻疹、白喉、百日咳、破伤风等儿科常｜
｜ ｜见病的疫苗达到5亿人份，我国已成为世界上最大的疫苗生产国，同 ｜
｜ ｜时我国还向世界卫生组织提供疫苗，得到了世界卫生组织的肯定。但｜
｜ ｜是我国的疫苗企业除中生集团外均规模较小，生产的品种也是较为单｜
｜ ｜一。面对中国潜在的巨大市场，国际制药巨头国安万特.巴斯德公司 ｜
｜ ｜，葛兰素史克等也纷纷在中国合作建厂。在与国际制药巨头的竞争中｜
｜ ｜，我国的企业价格优势尚存，但是技术和品牌优势处于下风。面对越｜
｜ ｜来越多的国际制药企业采用本土化生产策略，国内疫苗的价格优势正｜
｜ ｜在逐渐丧失，国内疫苗企业面临着巨大的压力。 ｜
｜ ｜ 政策监管加强和扶持利于行业良性发展和国内创新企业的发展。｜
｜ ｜从政策监管面来看，国家从2006年对所有预防疫苗进行批签发制度，｜
｜ ｜并在今年组织12个检查组对29家疫苗企业进行了检查，政策监管得力｜
｜ ｜利于行业的良性发展；疫苗行业进入门槛较高，只有用有核心技术的｜
｜ ｜企业才能在竞争中立于不败之地，也才拥有与国际制药巨头抗衡的资｜
｜ ｜本。国家对疫苗产业也给与大力的支持，在国家颁布的《国家中长期｜
｜ ｜科学和技术发展规划纲要》，《关于组织实施生物疫苗和诊断试剂高｜
｜ ｜技术产业化专项的通知》，和《生物产业发展"十一五"规划》等一系｜
｜ ｜列政策中都将疫苗产业作为重点并予以资金、税收上的大力支持。政｜
｜ ｜策上的扶持为我国疫苗企业的发展创造了有利的大环境。 ｜
｜ ｜ 2.3诊断试剂：企业成长的动力源于创新 ｜
｜ ｜ 2.3.1监管加强，政策扶持将带来行业的迅速增长 ｜
｜ ｜ 我国诊断试剂行业从上世纪80年代中期起步，经过20多年的发展｜
｜ ｜，目前国内由诊断仪器和诊断试剂构成的市场规模在60亿元人民币以｜
｜ ｜上。目前，全球诊断试剂产业规模已经达到了200亿美元，据美国心 ｜
｜ ｜脏病学会(ACC)上公布的数据显示，国际诊断试剂需求平均增长率为6｜
｜ ｜%,而中国则为18%，并伴有逐年增长的趋势，我国诊断试剂的市场规 ｜
｜ ｜模正在逐步的扩大。 ｜
｜ ｜ 我国的诊断试剂产业正面临一个高速发展的阶段，虽然历经多年｜
｜ ｜发展，我国诊断试剂企业规模都偏小，年销售收入一亿元以上的企业｜
｜ ｜屈指可数，而国际巨头如罗氏公司2006年诊断试剂的销售收入为87.4｜
｜ ｜7亿瑞士法郎，美国雅培2006年诊断试剂销售收入39.79亿美元；规模｜
｜ ｜的偏小和资金的匮乏使我国诊断试剂行业整体创新能力差，产品基本｜
｜ ｜以仿制为主，产品同质化严重，部分厂家贪图短利，极易陷入价格竞｜
｜ ｜争的恶性循环，使整个行业无序发展，诊断试剂行业迫切的需要国家｜
｜ ｜予以整顿和扶持。 ｜
｜ ｜ 我国2000年颁布的《当前国家重点鼓励发展的产业、产品和技术｜
｜ ｜目录》中将新型诊断试剂生产作为重点鼓励发展的产业和项目，诊断｜
｜ ｜试剂开始进入人们的视野。国家发改委2006年投资8.63亿元组织实施｜
｜ ｜的"生物疫苗和诊断试剂高技术产业化专项"，重点支持新型预防性疫｜
｜ ｜苗和治疗性疫苗、诊断试剂的产业化。同年科技部的"十一五"国家高｜
｜ ｜技术研究发展计划（863计划）生物技术与医学领域的重大重点项目 ｜
｜ ｜指南中也将重大疾病的诊断试剂盒的研发作为重点支持对象。而在20｜
｜ ｜07年SFDA颁布《体外诊断试剂注册管理办法（试行）》，作为我国第｜
｜ ｜一部为体外诊断试剂专门制定的注册管理办法，对我国诊断试剂仪器｜
｜ ｜行业的发展产生深远的影响。 ｜
｜ ｜ 2.3.2产业发展的动力源于创新 ｜
｜ ｜ 我国诊断试剂作为一个新兴产业，未来的发展主要受政策和企业｜
｜ ｜自身经营策略所影响。 ｜
｜ ｜ 政策面整体向好，这有利于产业整合和产品创新，特别是在重大｜
｜ ｜疑难病症的诊断试剂的研发方面，国家一向予以大力支持。特别是医｜
｜ ｜疗体制的改革，医疗机构间医学检验、医学影像检查互认即"一单通"｜
｜ ｜和政府采购招标制度对我国年轻的诊断试剂行业都会有重要的影响。｜
｜ ｜ 而就企业自身而言，创新是企业的生存法则，没有创新力的企业｜
｜ ｜终将被市场的浪潮吞没。但是我们看到我国的诊断试剂企业普遍的规｜
｜ ｜模较小，要想生存必然要注重对产品质量的维护和品牌的树立，并积｜
｜ ｜极与国际接轨，做到诊断试剂与配套诊断仪器同步发展，只有在练好｜
｜ ｜内功的情况下，才谈得上参与国际竞争，同时可以考虑引进战略投资｜
｜ ｜者或者与国外企业建立合作关系，为自己开辟国际市场夯实基础。我｜
｜ ｜们可以看到科华生物（002022）在国际化经营方面走在了生物制药上｜
｜ ｜市公司的前头。 ｜
｜ ｜ 3.生物制药行业上市公司分析 ｜
｜ ｜ 3.1生物制药上市公司整体运营情况 ｜
｜ ｜ 医药行业116家上市公司前三季度实现营业收入1333.67亿，同比｜
｜ ｜增长14.51%，实现营业利润113.19亿元，同比增长77.88%，扣除投资｜
｜ ｜收益影响后同比增长38.01%；生物制药行业12家上市公司前三季度实｜
｜ ｜现营业收入55.33亿元，同比增长11.52%，实现营业利润5.76亿元， ｜
｜ ｜同比增长66.42%，扣除投资收益影响后同比增长56.17%。 ｜
｜ ｜ 从整体来看，虽然生物制药公司上市公司较少，营业收入占医药｜
｜ ｜行业的比例较少，但是保持了旺盛的增长势头，从图表9中我们可以 ｜
｜ ｜看到在提出亏损公司和微利（前三季度每股收益少于0.1元）后进行 ｜
｜ ｜比较，具有高新技术概念的生物制药上市公司在毛利率、净利润率、｜
｜ ｜营业利润率和营业收入增长率上都远远优于行业水平，而营业利润增｜
｜ ｜长率和净利润增长率上远低于行业水平的原因是因为医药行业投资收｜
｜ ｜益较去年有大幅度增长，而生物制药行业投资收益增长较低所致。医｜
｜ ｜药行业今年前三季度投资收益为40.95亿元，占全行业营业利润36%，｜
｜ ｜而去年同期投资收益为10亿元左右，只占到全行业营业利润的16%， ｜
｜ ｜而生物制药上市公司今年前三季度投资收益为0.95亿元，只占其营业｜
｜ ｜利润的17%，去年同期投资收益为0.38亿元，占其营业利润的11%，扣｜
｜ ｜除投资收益的影响后，生物制药上市公司营业利润增长率和净利润仍｜
｜ ｜高于行业水平。生物制药上市公司专注于主业和业绩的飞速增长是生｜
｜ ｜物制药上市公司投资价值的亮点。 ｜
｜ ｜ 3.2生物制药主要上市公司业绩表现 ｜
｜ ｜ 生物制药行业上市公司从今年前三季度的业绩来看，大部分公司｜
｜ ｜业绩都保持了增长，其中两家公司的净利润出现下滑，但是我们预计｜
｜ ｜这两家公司今年全年业绩下滑的可能性不大。生物制药企业业绩整体｜
｜ ｜向好的趋势将会在明年延续。 ｜
｜ ｜ 4.行业未来总体判断 ｜
｜ ｜ 4.1政策的支持仍将是行业发展的主导因素 ｜
｜ ｜ 相比世界生物制药强国，中国的生物制药公司仍显弱小，政府产｜
｜ ｜业政策的扶持仍将对生物制药企业的发展起决定作用。在政策的制定｜
｜ ｜上国家对生物产业予以大力的支持，也为我国生物制药业的发展提供｜
｜ ｜了有力的保证。 ｜
｜ ｜ 国家对于整体生物产业的发展制定了三步走的战略：即第一步为｜
｜ ｜技术积累阶段，力争2010年前完成，生物技术研究开发整体水平处于｜
｜ ｜发展中国家领先地位，论文和专利数量进入世界前6位，生物产业总 ｜
｜ ｜产值达到8000亿元左右，其中现代生物产业产值达2000亿元以上；第｜
｜ ｜二步为产业崛起阶段，力争2015年左右完成，生物技术研究开发整体｜
｜ ｜水平跻身世界先进行列，论文和专利总数均达到世界前3位至4位，生｜
｜ ｜物产业总产值力争达到15000亿元左右，其中现代生物产业产值达到8｜
｜ ｜000亿元；第三步为持续发展阶段，2020年左右完成，届时我国生物 ｜
｜ ｜技术研究开发与产业化整体达到世界先进国家水平，成为世界生命科｜
｜ ｜学和生物技术的顶尖人才聚集中心和主要创新中心之一，生物产业总｜
｜ ｜产值达到25000亿至30000亿元，成为国民经济的支柱产业之一。 ｜
｜ ｜ 同时国家实施推进生物经济发展十大科技行动，以解决人口增长｜
｜ ｜、粮食短缺、环境污染、能源危机等阻碍我国经济和社会全面协调可｜
｜ ｜持续发展的主要瓶颈问题。相信在整个生物产业发展形势向好的情况｜
｜ ｜下，作为科技先锋的生物制药有望在生物产业发展的浪潮中获益。 ｜
｜ ｜ 4.2行业洗牌凸现优质企业投资价值 ｜
｜ ｜ 在我国的生物制药甚至众多的医药企业或者其他行业，普遍存在｜
｜ ｜的就是企业规模小，工艺落后，低水平重复建设，恶性竞争，这不仅｜
｜ ｜浪费资源，加大了监管难度，也影响了我国生物制药企业的形象，不｜
｜ ｜利于整个产业的良性发展。对此最近国家发改委发布《国家发展改革｜
｜ ｜委关于促进产业集群发展的若干意见》、《国家发展改革委关于做好｜
｜ ｜中小企业节能减排工作的通知》和《关于支持中小企业技术创新的若｜
｜ ｜干政策》三个文件，重点强调淘汰落后中小企业产能工艺，优化产业｜
｜ ｜结构和布局，促进服务业和科技型中小企业发展，大力鼓励在信息技｜
｜ ｜术、工程及科学仪器、生物工程、新能源与节能技术、环境保护新技｜
｜ ｜术等领域大力发展科技型中小企业。而中国证监会主席尚福林在最近｜
｜ ｜举行的第六届中小企业融资论坛也谈到创业板的上市公司要体现成长｜
｜ ｜性、创新性和行业的多样性。国家发改委的发文，意味着我国众多中｜
｜ ｜小企业的洗牌即将来临，可以说发改委的发文成为了进入创业板的第｜
｜ ｜一道门槛。 ｜
｜ ｜ 4.3畅通的融资渠道将为生物制药企业的发展和创新增添活力 ｜
｜ ｜ 创新力是企业发展动力来源，就创新性而言，中国的中小企业向｜
｜ ｜来不缺乏创新能力。我国自改革开放以来65%的发明专利，75%以上的｜
｜ ｜技术创新，80%的新产品是由中小企业完成的。中小企业特别是高科 ｜
｜ ｜技型中小企业普遍面临着资金的匮乏，从而在新产品的产业化、市场｜
｜ ｜推广、再研发和对人才的吸引上面临着困境，企业迫切的希望在政府｜
｜ ｜的补贴和税收优惠政策之外能有着更广阔的融资天地。 ｜
｜ ｜ 生物制药企业多为中小企业，要达到在A股上市的要求尚有一定 ｜
｜ ｜差距，而且作为典型的高风险高收益企业，，在二级市场融资也难以｜
｜ ｜激起投资者的热情。据天相系统统计，目前天相医药行业116家上市 ｜
｜ ｜公司中，2005年以后上市的只有5家中小板企业（包括最近要上市的 ｜
｜ ｜嘉应制药），但没有一家生物制药公司，而从2007年以来赴海外上市｜
｜ ｜的医药类企业已经有8家之多，其中就有生物制药公司就有2家。，海｜
｜ ｜外募集资金额相对国内有优势，创业板的开设和中小板的扩容或将为｜
｜ ｜更多的生物制药企业借助国内资本市场解决资金的燃眉之急。 ｜
｜ ｜ 创业板的设立提供了良好的资金撤出机制，有利于生物制药企业｜
｜ ｜吸引更多的战略投资者，壮大与发展自己力量，同时投资者也可以分｜
｜ ｜享企业高增长带来的收益，实现企业、战略投资者二级市场投资者的｜
｜ ｜"三赢"。 ｜
｜ ｜ 4.4核心竞争力将成为生物制药企业的"USP" ｜
｜ ｜ 企业最重要的就是有自己的USP（核心卖点），通过对福布斯最 ｜
｜ ｜有潜力的中小企业医药企业的分析我们看到优秀的医药企业有以下三｜
｜ ｜个特点： ｜
｜ ｜ 第一，具有自己的核心产品或者特色的服务。如豪森药业，同济｜
｜ ｜堂制药，片仔癀药业等都有自己的核心产品，而且短期内难以被竞争｜
｜ ｜对手仿制，具有一定的垄断地位，而药明康德其医药研发外包则是新｜
｜ ｜兴产业，市场前景广阔，企业具有相当的优势地位。第二，公司走外｜
｜ ｜延式发展道路，多具有外资背景，公司起点高。我们看到十多家公司｜
｜ ｜中基本奉行立足国内，进军海外的经营策略，并且更专注于海外市场｜
｜ ｜的开拓，相对于国内市场的不健全，人民医疗支付能力较差的状况，｜
｜ ｜海外市场更加广阔。另外很多公司的创建人就是具有海外留学背景的｜
｜ ｜专业人才，企业创建之初就直接与国际最先进的科技接轨，起点高，｜
｜ ｜而且国外战略合作者的引进，使得企业在海外市场上的推进认证等运｜
｜ ｜作如虎添翼，如鱼得水。 ｜
｜ ｜ 第三，高成长性，良好的盈利能力和积极推进资本市场运作。从｜
｜ ｜企业经营指标上看都呈现出高增长的态势，有的企业更是以火箭式的｜
｜ ｜增长引人瞩目；从盈利能力来看各个公司的利润率和ROE都处在令人 ｜
｜ ｜满意的程度；就资本市场运作而言，部分公司已经在海外或者国内上｜
｜ ｜市，虽然国家加强了对中小企业贷款的政策扶持，但是在目前信贷紧｜
｜ ｜缩的货币政策下，无疑为中小企业争取贷款雪上加霜，因此走二级市｜
｜ ｜场融资和引进战略投者将是更好的选择，而公司良好的成长性也必将｜
｜ ｜为投资者追捧。 ｜
｜ ｜ 国内目前的上市的生物制药公司明显感到了市场带来的压力，开｜
｜ ｜始进行多元化尝试和海外市场的开发，并大胆的进行战略性的经营部｜
｜ ｜署，我们看到华兰生物（002007），达安基因（002030），科华生物｜
｜ ｜（002022）分别在不同方面做出积极的努力，提高自己的核心竞争力｜
｜ ｜，打造属于自己的"USP"。 ｜
｜ ｜ 5. 08年行业投资策略 ｜
｜ ｜ 5.1成长性平抑高估值 ｜
｜ ｜ 以目前的股价初步计算，今年医药行业的上市公司平均PE在45倍｜
｜ ｜左右，扣除投资收益的影响，利润增速应该在35%以上，明年扣除投 ｜
｜ ｜资收益的平均利润增速应该在30%以上，考虑投资收益的影响明年的P｜
｜ ｜E水平应该在35倍左右。而相关生物制药重点上市公司2008年的估值 ｜
｜ ｜都在行业平均水平以上，存在股价被高估的风险。但是我们因该看到｜
｜ ｜我国的生物制药企业正处在蓄势待发期，其业绩有望在2009年释放（｜
｜ ｜参见下文分析），明年应该是投资的良好时点。因此我们给与行业" ｜
｜ ｜增持"评级，我国的生物制药行业只是"小荷才露尖尖角"，其良好的 ｜
｜ ｜发展前景必然引起更多的投资者关注。 ｜
｜ ｜ 5.2投资风险 ｜
｜ ｜ 投资风险。1.明年医改政策对医药行业的影响仍然存在不确定性｜
｜ ｜；2.生物制药企业为高风险高收益型企业，一旦新产品开发不足或者｜
｜ ｜新产品的市场表现不达预期，将会对企业产生重大不利影响，但是以｜
｜ ｜目前上市公司普遍的谨慎而稳重的发展策略应当应能避免此风险。 ｜
｜ ｜ 5.3投资策略和重点公司 ｜
｜ ｜ 投资策略。把握行业龙头，关注创新与市场开拓并重的上市公司｜
｜ ｜应该是2008年生物制药类上市公司的最佳投资策略。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜生物医药:新产品 新模式 市场扩容亮点纷 ｜文章日期｜2007-12-12｜
｜ ｜ 呈 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 生物医药在医药行业中占有重要的地位，也是目前医药行业中发｜
｜ ｜展最快的领域，不仅市场在迅速增长，在新产品的开发领域也受到极｜
｜ ｜大的关注。生物医药狭义的一般只包括重组药物类产品，我们这里概｜
｜ ｜述包括重组药物、疫苗、血液制品和诊断试剂品种，下面我们就各个｜
｜ ｜细分领域的投资机会做一个简要的概述。 ｜
｜ ｜ 重组药物----关注重要品种上市带来的业绩推动 ｜
｜ ｜ 目前，重组药物是生物医药发展的重要领域，2006年度，全球重｜
｜ ｜组药物销售额约为650亿美元，约占整个医药市场的10%。在未来几年｜
｜ ｜，生物医药市场将保持12-15%的复合增长率，预计2010年整个市场规｜
｜ ｜模将超过1000亿美元。 ｜
｜ ｜ 我国重组药物上市的品种几乎都是国外首先研究并上市（部分产｜
｜ ｜品国外未能上市而在国内获得批准上市）。我们可以看到两个极端，｜
｜ ｜国内能制造的使用大肠杆菌技术平台的品种，几乎都是陷入激烈的竞｜
｜ ｜争状况，如干扰素、G-CSF等品种，都是多家生产；而使用CHO表达的｜
｜ ｜品种，上市的品种很少（目前仅有EPO、TNF受体复合物上市）。 ｜
｜ ｜ 在2007年中策略报告中，我们比较了国内外重组药物重要品种的｜
｜ ｜发展状况，认为在未来几年中，国内重组药物的主要市场机会在于目｜
｜ ｜前未能国产化的重大品种的上市。如表1所示，国内目前未能上市的 ｜
｜ ｜品种包括重组人凝血因子、Β-干扰素及大部分的单抗类产品。这些 ｜
｜ ｜药物未能国产化，主要是由于国内哺乳动物细胞技术平台的不成熟，｜
｜ ｜缺乏大规模培养技术。国内少部分企业已经在开发这一关键性的技术｜
｜ ｜平台，但是突破尚需要时日。 ｜
｜ ｜ 我们建议投资者重点关注重要的新投产的品种，以及扩产带来的｜
｜ ｜市场格局改变的品种。具体而言，在2008年度，我们建议投资者关注｜
｜ ｜通化东宝的胰岛素、华神集团的美妥昔单抗以及九发股份的长效G-CS｜
｜ ｜F，胰岛素类产品的市场分析预测请见我们通化东宝的深度报告；美 ｜
｜ ｜妥昔单抗于2006年度获得新药证书，2007年度6月上市，上市3月销售｜
｜ ｜1-2百万元，该品种未来的销售前景可能并没有市场所期望的那么乐 ｜
｜ ｜观；长效G-CSF未来的销售峰值预期能达到2亿元的规模，值得投资者｜
｜ ｜关注。 ｜
｜ ｜ 疫苗市场----面临扩容的机遇 ｜
｜ ｜ 2006年度全球疫苗市场约100亿美元，年增长率约17%。由于HPV ｜
｜ ｜疫苗（Merck的Gardasil、GSK的Cervarix）、轮状病毒疫苗（Rotari｜
｜ ｜x、Rotateq）、GSK的肺炎结合疫苗上市，市场还将会快速增长。这 ｜
｜ ｜些重要品种部分已经在中国申请注册。国内疫苗市场2007年度市场规｜
｜ ｜模预期增长到40-50亿元（主要增长来源于狂犬疫苗）。 ｜
｜ ｜ 我们在去年底的时候出的《疫苗行业深度报告》，就指出，未来｜
｜ ｜几年内国内的疫苗市场将会持续扩大，主要的机遇在于政府采购及新｜
｜ ｜疫苗（改良疫苗）产品的上市。在2006年初的政府工作报告中，提出｜
｜ ｜增加28亿元用于扩大免疫范围和救治艾滋病、血吸虫病。据我们估计｜
｜ ｜，目前国内用于计划免疫的疫苗支出约为2-3亿元，政府这增加的28 ｜
｜ ｜亿元，将还是主要用于更为严峻的艾滋病、血吸虫病的防治中，对于｜
｜ ｜整个疫苗市场的扩容影响不大，但是对于国内儿童的疾病预防却是意｜
｜ ｜义深远，毕竟国内儿童免疫的疫苗品种（抗原种类）为7种，而发达 ｜
｜ ｜国家为12种。扩容后，最有可能加入计划免疫的品种是Hib、水痘以 ｜
｜ ｜及在我国发病率高的流脑、乙脑疫苗。 ｜
｜ ｜ 国内疫苗企业众多，但是大部分企业品种少，国内的疫苗品种几｜
｜ ｜乎都是中生集团企业率先开发上市，而且几乎每个品种都是产能过剩｜
｜ ｜（造成市场疫苗短缺，这并非由于产能不足造成，而是由于批签发慢｜
｜ ｜）。老疫苗品种接种人群很难迅速扩大，因此，新疫苗生产商进入老｜
｜ ｜疫苗品种，势必造成原有疫苗品种价格下滑，市场销售额缩小。新疫｜
｜ ｜苗或者更新换代的疫苗品种的上市，会推动疫苗市场的增长，如狂犬｜
｜ ｜疫苗在提高标准后，供应商减少，疫苗价格大涨，狂犬疫苗也一跃成｜
｜ ｜为最大的疫苗品种，预计今年的市场规模达到14亿元左右（出厂价计｜
｜ ｜算），2005年度最大的疫苗品种流感疫苗，由于今明两年将要进入该｜
｜ ｜市场的生产商较多，将会面临较大的竞争压力。 ｜
｜ ｜ 在疫苗领域，我们建议投资者关注天坛生物以及疫苗行业的跟随｜
｜ ｜者华兰生物。中生集团旗下的六大生物制品所拥有轮状病毒疫苗、23｜
｜ ｜价肺炎多糖疫苗等多个独家大品种，而华兰生物目前有众多的在研疫｜
｜ ｜苗品种，虽然公司的品种都是国内市场上已有的仿制品（大流行流感｜
｜ ｜疫苗除外），但是公司快速的发展态势，将会使得公司在未来几年内｜
｜ ｜逐渐步入疫苗领域的第一梯队。 ｜
｜ ｜ 岳阳兴长的胃病疫苗，我们建议投资者规避，该品种上市销售额｜
｜ ｜将可能会低于市场的预期，我们估计该疫苗首年销售额会在3000万元｜
｜ ｜左右，甚至更低。 ｜
｜ ｜ 表3：2008年度重点关注的疫苗品种 ｜
｜ ｜ 血液制品---未来有可能走向寡头垄断 ｜
｜ ｜ 2006年度，国内血液制品市场约为50亿元。如图1和图2所示，国｜
｜ ｜内的血液制品主要产品为白蛋白及免疫球蛋白制剂等，品种种类较少｜
｜ ｜，国外的产品结构更多，白蛋白所占比例不大。这也与国内企业缺乏｜
｜ ｜提取技术造成血浆利用不充分有关，而国内政策要求血浆在一个企业｜
｜ ｜使用过，不能继续在其他血液制品公司使用，这使得缺乏足够提取技｜
｜ ｜术的企业的血浆利用率很低，从而国内的血浆利用率整体不高。 ｜
｜ ｜ 血液制品行业在我国是一个受到严格管制的行业，近年来没有批｜
｜ ｜准成立新的血液制品生产商，目前国内共有血液制品生产商32家（另｜
｜ ｜外广东佰易药业已被吊销GMP证书），由于行政限制，进入门坎很高 ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 自2004年5月底国家四部委开展单采血浆站整顿以来，全国156家｜
｜ ｜单采血浆站已关停38家。2006年度国家又下发了《关于单采血浆站转｜
｜ ｜制的工作方案》，使得血液制品生产商的血浆来源进行了重新分配。｜
｜ ｜由于血液制品价格上涨很快，当地政府为地方企业利益，将血站优先｜
｜ ｜划转给当地企业，造成华兰等大型血液制品商的血浆来源更加紧缺。｜
｜ ｜血浆紧张是全面性的，不仅华兰、上海生物所等大型企业投浆量严重｜
｜ ｜不足，小型的血液制品生产商处于半开工甚至完全停产状况。本次血｜
｜ ｜浆紧缺主要原因有： ｜
｜ ｜ 国家整顿，关闭了部分单采血站，并严厉打击地下采血点； ｜
｜ ｜ 献血人群主要是欠发达地区的农民，他们献血是为了获得献血补｜
｜ ｜贴作为收入来源，不少人成为了专业献血人群。但是，献血补贴标准｜
｜ ｜10年维持在85元/400ml水平不变，少数采血站为提高献血积极性，额｜
｜ ｜外加上15元车费，也仅为100元，在10年后物价水平大幅上涨的今天 ｜
｜ ｜，这个价格对于献血人群已经缺乏足够的吸引力。 ｜
｜ ｜ 国家严格要求建立献血人员的档案，控制献血人员超额献血，并｜
｜ ｜要求献血人员献血间隔14天，该项举措打击了专业卖血的现象。 ｜
｜ ｜ 国家取消农业税，使得农民从事农业活动也能获得较好的收入来｜
｜ ｜源。这也是很难发展新的献血人群的原因之一。 ｜
｜ ｜ 从上面分析看，国内血浆紧缺，不是短期会扭转的，为了吸引更｜
｜ ｜多的献血者，有可能还将会增加献血补贴，血浆原料还将会有上涨的｜
｜ ｜压力。因此，未来几年内血液制品还将会继续保持在高位，血浆供应｜
｜ ｜目前已经过了最低点，因此，作为下游产品的血液制品大幅度涨价的｜
｜ ｜可能性不大，将来涨价最大的可能是由于检验项目增加和血浆原料价｜
｜ ｜格提高的传递效应造成血液制品价格的上涨。 ｜
｜ ｜ 这次调整后，可能会使得部分小生产商退出血液制品领域。每次｜
｜ ｜行业洗牌，大型的生产商都有可能成为最大的受益者，华兰生物以及｜
｜ ｜天坛生物都将会是本次行业洗牌的受益者，建议投资者关注。 ｜
｜ ｜ 诊断试剂----新领域存在机遇 ｜
｜ ｜ 诊断试剂领域，在2008年度，值得关注的是核酸诊断试剂血筛市｜
｜ ｜场的启动以及临检中心的扩张。 ｜
｜ ｜ 核酸诊断试剂（乙肝、丙肝、艾滋病）有可能在明年引入血筛市｜
｜ ｜场。用核酸诊断试剂检测控制血液制品传染疾病已经在国外成功应用｜
｜ ｜多年，国内目前还没有明文规定要求使用，也没有国产品种可以使用｜
｜ ｜。从企业与药监局沟通的信息及科华生物、达安基因申报的进程看，｜
｜ ｜核酸诊断试剂引入血筛市场将是确定的事情，我们估计在明年上半年｜
｜ ｜发放新药证书，而国家在明年下半年出台相关的强制性法规将是比较｜
｜ ｜乐观的估计，因此，我们估计血筛市场明显启动可能要到2009年。目｜
｜ ｜前，该产品的价格尚未出来，预计该市场将会有3亿元左右的规模， ｜
｜ ｜该领域的受益公司将会是科华生物以及达安生物。 ｜
｜ ｜ 达安基因的临检中心项目将会是诊断试剂另一个值得关注的事件｜
｜ ｜。临检中心项目在国外已经有成功的模式，我们在达安基因的研究报｜
｜ ｜告中介绍过Quest与Labcorp的概况。根据我们在公司投资者见面会了｜
｜ ｜解到的情况，公司的连锁网络将会在明年开始大规模铺设，我们认为｜
｜ ｜，达安基因复制Quest的盈利模式将会取得成功，临检中心需要建设 ｜
｜ ｜大规模的网络，固定资产和人员投入都比较大，预计在未来2年内， ｜
｜ ｜该项目都处于投入期，在2010年开始产生收益，建议投资者关注。 ｜
｜ ｜ 重点公司简评 ｜
｜ ｜ 根据我们对于生物医药领域的判断，我们建议投资者重点关注如｜
｜ ｜下：天坛生物、双鹭药业、达安基因、长春高新、通化东宝、华兰生｜
｜ ｜物、科华生物等几个公司，另外，生产维生素B2的广济药业，也希望｜
｜ ｜投资者关注。下面就各个公司作简要的评述，详情可以参见我们以往｜
｜ ｜的深度报告。 ｜
｜ ｜ 天坛生物（600161，增持） ｜
｜ ｜ 公司是中生集团下属的唯一上市公司，目前最引人注目的是中生｜
｜ ｜集团的整体上市预期。在公司整体上市后，公司将在疫苗、血液制品｜
｜ ｜领域得到极大加强，拥有几乎全部的疫苗、血液制品生产文号。特别｜
｜ ｜是在在疫苗领域，中生集团疫苗品种众多，在研产品线丰富，国内新｜
｜ ｜上市的疫苗品种几乎都是中生集团首先开发并上市。（详细品种可以｜
｜ ｜参考我们去年底做的疫苗行业研究报告）。在完成集团整合后，天坛｜
｜ ｜生物将获得如下的重要品种，从而在疫苗、血液制品两个领域成为业｜
｜ ｜内的龙头企业。 ｜
｜ ｜ 公司上半年受到停产影响，造成母公司业绩下滑，但是其子公司｜
｜ ｜，长春有限的水痘疫苗销售良好，公司整体业绩变化不大，母公司明｜
｜ ｜年将会呈现恢复增长的态势。受益于疫苗行业和血液制品行业的发展｜
｜ ｜，中生集团未来几年将继续保持高速的发展势头。 ｜
｜ ｜ 双鹭药业（002038，增持） ｜
｜ ｜ 双鹭药业是一个很优秀的研发驱动型的企业，公司在研的产品线｜
｜ ｜很丰富。公司目前的主要收入来源为生化药和生物药，目前该公司的｜
｜ ｜主要品种为复合复酶等，复合复酶是国内的独家品种，今年上半年的｜
｜ ｜销售为3878万元，该品种今年下半年的增长性很快，预计该品种明年｜
｜ ｜的销售额将会突破亿元大关。公司今年主营业务的收入约为23330万 ｜
｜ ｜元，全年净利润约为1.13亿元，投资收益约为2500万元，EPS约为0.9｜
｜ ｜2元，其中投资收益贡献0.2元。公司今年及未来两年的业绩分别为0.｜
｜ ｜92元、1.01元及1.25元，其中证券投资部分将会逐渐减少，由新品种｜
｜ ｜上市带来的主营业务带来的收益将会有显著的提升，分别为0.75元、｜
｜ ｜0.92元、1.25元。 ｜
｜ ｜ 华兰生物（002007，持有） ｜
｜ ｜ 华兰生物是国内的主要血液制品生产商之一，公司目前是最大的｜
｜ ｜血液制品生产商。公司从2004年开始进入疫苗领域，公司开发的疫苗｜
｜ ｜，除大流行流感疫苗外，都是市场中已有的品种，对于公司在疫苗领｜
｜ ｜域的前景不宜过于乐观。其中第一个上市的品种为乙肝疫苗（汉逊酵｜
｜ ｜母），该品种目前市场的产能已经过剩，华兰生物与健康元的进入，｜
｜ ｜必然将导致产品价格下滑，而市场接种人群不会有显著增加，直接导｜
｜ ｜致市场销售额的下滑。公司在研的疫苗品种众多，而且都是市场销售｜
｜ ｜额较大的品种，因此，公司将会在未来几年内逐步进入疫苗领域的第｜
｜ ｜一梯队。 ｜
｜ ｜ 通化东宝（600867，持有） ｜
｜ ｜ 东宝的胰岛素是具有广阔市场潜力的项目，目前，国内胰岛素市｜
｜ ｜场约20亿元，而且每年以超过10%的速度在增长。公司目前面临的问 ｜
｜ ｜题是销售问题，公司产品价格与进口商差别不大，进口商的产品组合｜
｜ ｜包括长效、速效、人胰岛素等品种，更方便患者使用，产品相比东宝｜
｜ ｜有很大的优势。东宝的II期工程，会对公司产品销售有所促进，但是｜
｜ ｜，我们对项目的前景表示谨慎乐观，销售前景可能会低于市场的预期｜
｜ ｜，对于明年的业绩，目前的股价偏高，详情请见我们的深度研究报告｜
｜ ｜。 &n