☆行业分析☆ ◇港澳资讯600678 更新日期：2008-05-17◇ 灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：建筑材料
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600425｜青松建化｜ 2.46｜ 1.53｜ 20.59｜15｜ 1.03｜23｜887.10｜ 1｜
｜000789｜江西水泥｜ 3.96｜ 1.61｜ 34.51｜10｜ 3.61｜ 7｜300.00｜ 2｜
｜000012｜ 南玻Ａ ｜ 11.88｜ 3.87｜ 87.86｜ 5｜ 9.77｜ 3｜260.21｜ 3｜
｜000935｜*ST双马 ｜ 3.19｜ 1.36｜ 8.39｜26｜ 1.50｜20｜147.90｜ 4｜
｜600876｜*ST洛玻 ｜ 5.00｜ 0.71｜ 20.50｜16｜ 3.57｜ 8｜137.74｜ 5｜
｜002225｜濮耐股份｜ 3.42｜ ｜ 8.99｜25｜ 2.21｜15｜118.39｜ 6｜
｜600552｜方兴科技｜ 1.17｜ 0.79｜ 7.83｜28｜ 1.52｜19｜101.99｜ 7｜
｜600585｜海螺水泥｜ 15.66｜ 3.26｜327.16｜ 1｜ 46.15｜ 1｜ 98.51｜ 8｜
｜600720｜ 祁连山 ｜ 3.96｜ 3.39｜ 30.65｜11｜ 2.20｜16｜ 88.75｜ 9｜
｜600586｜金晶科技｜ 2.95｜ 1.09｜ 42.46｜ 8｜ 3.53｜ 9｜ 74.36｜10｜
｜600668｜尖峰集团｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.33｜21｜ 2.12｜17｜ 68.22｜11｜
｜600678｜四川金顶｜ 3.49｜ 2.41｜ 14.27｜22｜ 1.08｜22｜ 36.37｜12｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600449｜赛马实业｜ 1.44｜ 0.74｜ 19.40｜18｜ 0.78｜27｜ 30.12｜13｜
｜600801｜华新水泥｜ 4.04｜ 0.75｜ 95.91｜ 4｜ 10.39｜ 2｜ 20.98｜14｜
｜600539｜狮头股份｜ 2.30｜ 1.06｜ 11.17｜23｜ 0.94｜25｜ 18.88｜15｜
｜600553｜太行水泥｜ 3.80｜ 2.48｜ 20.65｜14｜ 2.55｜14｜ 18.81｜16｜
｜600819｜耀皮玻璃｜ 7.31｜ 0.71｜ 55.58｜ 6｜ 6.94｜ 6｜ 18.75｜17｜
｜600291｜西水股份｜ 1.60｜ 1.19｜ 37.52｜ 9｜ 0.53｜28｜ 13.73｜18｜
｜000877｜天山股份｜ 2.08｜ 1.41｜ 49.95｜ 7｜ 2.87｜12｜ ｜19｜
｜600293｜三峡新材｜ 3.45｜ 2.00｜ 19.19｜19｜ 1.93｜18｜ ｜20｜
｜600881｜亚泰集团｜ 12.63｜ 10.19｜123.64｜ 2｜ 8.63｜ 4｜ ｜21｜
｜600318｜巢东股份｜ 2.42｜ 1.22｜ 9.19｜24｜ 0.90｜26｜ ｜22｜
｜000401｜冀东水泥｜ 9.63｜ 5.15｜101.29｜ 3｜ 6.97｜ 5｜ ｜23｜
｜000673｜*ST大水 ｜ 2.08｜ 0.86｜ 3.90｜29｜ 0.13｜29｜ ｜24｜
｜000023｜深天地Ａ｜ 1.39｜ 0.67｜ 7.85｜27｜ 0.98｜24｜ ｜25｜
｜600802｜福建水泥｜ 3.82｜ 2.80｜ 30.02｜12｜ 3.01｜11｜ ｜26｜
｜600217｜*ST秦岭 ｜ 6.61｜ 4.17｜ 18.76｜20｜ 1.50｜21｜ ｜27｜
｜600397｜安源股份｜ 2.69｜ 1.33｜ 21.20｜13｜ 2.72｜13｜ ｜28｜
｜600716｜*ST耀华 ｜ 5.57｜ 2.66｜ 20.06｜17｜ 3.32｜10｜ ｜29｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 四川金顶 ｜ 3.49｜ 2.41｜ 14.27｜22｜ 1.08｜22｜ 36.37｜12｜
｜ 行业平均 ｜ 4.60｜ 2.15｜ 43.68｜ ｜ 4.60｜ ｜-257.0｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-24.15｜ 12.12｜-67.34｜ ｜ -76.44｜ ｜-114.1｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 5｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600819｜耀皮玻璃｜ 7.31｜ 0.71｜ 52.21｜ 6｜ 22.91｜ 7｜2353.3｜ 1｜
｜600881｜亚泰集团｜ 12.63｜ 10.19｜110.99｜ 2｜ 40.59｜ 4｜372.17｜ 2｜
｜600318｜巢东股份｜ 2.42｜ 1.22｜ 8.67｜25｜ 5.95｜23｜343.93｜ 3｜
｜000789｜江西水泥｜ 3.96｜ 1.61｜ 26.26｜12｜ 12.61｜13｜245.06｜ 4｜
｜600586｜金晶科技｜ 2.95｜ 1.09｜ 40.30｜ 9｜ 14.16｜10｜237.35｜ 5｜
｜600668｜尖峰集团｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.51｜19｜ 14.24｜ 9｜158.21｜ 6｜
｜600802｜福建水泥｜ 3.82｜ 2.80｜ 34.97｜10｜ 12.32｜16｜147.73｜ 7｜
｜000877｜天山股份｜ 2.08｜ 1.41｜ 44.44｜ 8｜ 25.18｜ 6｜136.81｜ 8｜
｜600552｜方兴科技｜ 1.17｜ 0.79｜ 7.72｜28｜ 5.67｜24｜136.15｜ 9｜
｜600449｜赛马实业｜ 1.44｜ 0.74｜ 17.42｜21｜ 9.57｜17｜135.75｜10｜
｜600291｜西水股份｜ 1.60｜ 1.19｜ 48.95｜ 7｜ 5.21｜26｜128.68｜11｜
｜000673｜*ST大水 ｜ 2.08｜ 0.86｜ 3.99｜29｜ 1.81｜29｜110.93｜12｜
｜600716｜*ST耀华 ｜ 5.57｜ 2.66｜ 17.98｜20｜ 14.04｜11｜106.64｜13｜
｜600217｜*ST秦岭 ｜ 6.61｜ 4.17｜ 18.69｜18｜ 7.14｜20｜105.76｜14｜
｜600801｜华新水泥｜ 3.28｜ 0.75｜ 85.14｜ 4｜ 47.70｜ 2｜ 89.86｜15｜
｜000401｜冀东水泥｜ 9.63｜ 5.15｜ 89.88｜ 3｜ 38.60｜ 5｜ 74.94｜16｜
｜600876｜*ST洛玻 ｜ 5.00｜ 0.71｜ 20.40｜16｜ 15.09｜ 8｜ 74.40｜17｜
｜600585｜海螺水泥｜ 15.66｜ 2.63｜310.41｜ 1｜ 187.76｜ 1｜ 64.23｜18｜
｜600425｜青松建化｜ 2.46｜ 1.43｜ 20.54｜14｜ 6.87｜21｜ 49.41｜19｜
｜600293｜三峡新材｜ 3.45｜ 2.00｜ 19.74｜17｜ 7.66｜19｜ 43.70｜20｜
｜002225｜濮耐股份｜ 3.42｜ ｜ 8.40｜26｜ 8.04｜18｜ 40.58｜21｜
｜600553｜太行水泥｜ 3.80｜ 2.25｜ 20.49｜15｜ 12.62｜12｜ 39.81｜22｜
｜600678｜四川金顶｜ 3.49｜ 2.41｜ 12.77｜22｜ 4.15｜27｜ 30.94｜23｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000012｜ 南玻Ａ ｜ 11.88｜ 3.86｜ 84.53｜ 5｜ 41.88｜ 3｜ 28.76｜24｜
｜600397｜安源股份｜ 2.69｜ 1.33｜ 21.02｜13｜ 12.36｜15｜ ｜25｜
｜600720｜ 祁连山 ｜ 3.96｜ 3.39｜ 29.28｜11｜ 12.57｜14｜ ｜26｜
｜000023｜深天地Ａ｜ 1.39｜ 0.67｜ 7.99｜27｜ 6.26｜22｜ ｜27｜
｜600539｜狮头股份｜ 2.30｜ 1.06｜ 11.23｜23｜ 4.14｜28｜ ｜28｜
｜000935｜*ST双马 ｜ 3.19｜ 1.36｜ 8.70｜24｜ 5.56｜25｜ ｜29｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 四川金顶 ｜ 3.49｜ 2.41｜ 12.77｜22｜ 4.15｜27｜ 30.94｜23｜
｜ 行业平均 ｜ 4.58｜ 2.12｜ 41.43｜ ｜ 20.78｜ ｜169.76｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-23.72｜ 13.89｜-69.19｜ ｜ -80.02｜ ｜-81.78｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【二级市场表现】截至日期：2008-05-17
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
├────┼────┼────┼─────┼─────────┤
｜1周 ｜39.06 ｜34.65 ｜0.29 ｜9.80 ｜
｜1个月 ｜57.49 ｜64.20 ｜12.46 ｜23.47 ｜
｜3个月 ｜2.35 ｜44.85 ｜-19.41 ｜-18.01 ｜
｜6个月 ｜21.19 ｜75.50 ｜-31.83 ｜-5.36 ｜
｜年初至今｜-4.49 ｜59.50 ｜-31.12 ｜-16.00 ｜
｜1年 ｜32.52 ｜82.56 ｜-10.47 ｜30.33 ｜
└────┴────┴────┴─────┴─────────┘
【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 水泥行业酝酿再提价 ｜文章日期｜2008-05-15｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 随着我国水泥行业淘汰6亿吨落后产能速度的加快，先进产能得 ｜
｜ ｜到释放，行业集中度随之提升，停滞15年的水泥价格也得到提震。海｜
｜ ｜螺水泥昨日表示，在今年已经3次提价的基础上，预计销售旺季的第 ｜
｜ ｜四季度，将存在较大的价格上调空间。 ｜
｜ ｜ 另据市场人士透露，目前各大水泥企业“存在默契”，对调价的｜
｜ ｜认识比较一致。 ｜
｜ ｜ 水泥调价有较大空间 ｜
｜ ｜ 海螺水泥执行董事郭景彬表示，今年以来，公司已经在华东和华｜
｜ ｜中地区分别进行了3次提价，一季度价格调整后比去年同期高9.25%，｜
｜ ｜2季度价格预计将比1季度环比增长8－10%。 ｜
｜ ｜ 水泥价格的提升空间，首先源自行业高度分散的现状和竞相杀价｜
｜ ｜的恶性竞争。中国水泥协会会长雷前治日前表示，目前水泥行业面对｜
｜ ｜的主要问题，不是垄断而是“无序竞争、过度分散”，因此快速提高｜
｜ ｜产业集中度是近期的行业方向。 ｜
｜ ｜ 河北一家著名水泥企业的老总表示，由于产业的无序化和低价混｜
｜ ｜乱竞争，目前的水泥价格竟然与上世纪90年代中期相差无几，税前利｜
｜ ｜润率也远远达不到历史最高水平，这种停滞已经成为水泥行业的“悲｜
｜ ｜哀”。 ｜
｜ ｜ 中联水泥的人士也指出，由于恶性竞争存在，水泥行业价格很低｜
｜ ｜，有的公司水泥2007年平均价格还比不上1993年，而煤炭却由当年的｜
｜ ｜110元/吨涨到700多元/吨，所以必须进行“价格恢复”，而长期手段｜
｜ ｜则是提高集中度。 ｜
｜ ｜ 郭景彬对此也表示认同，他表示，目前我国水泥价格仅相当于美｜
｜ ｜国的三分之一，东南亚的二分之一。据悉，目前全国45％的产能(近6｜
｜ ｜亿吨)系落后产能，而水泥价格与钢铁价格的比价达到1∶13，国际上｜
｜ ｜这一比例则是1∶4。因此，郭景彬预计，随着未来数年国家对产业集｜
｜ ｜中度提高的支持，水泥价格将持续上涨。 ｜
｜ ｜ 看好行业景气度 ｜
｜ ｜ 不过，近期由于石油、煤炭等能源价格的上涨，很多水泥企业对｜
｜ ｜企业的成本控制和国际市场开拓产生一定担忧。华新水泥（600801）｜
｜ ｜近期表示，2007年，由于能源紧张和煤炭价格持续大幅上涨，以及其｜
｜ ｜他原材料如矿渣、粉煤灰等的价格平均水平向上波动，持续加大了公｜
｜ ｜司的成本压力。有分析师还预测，由于国家宏观调控的加强和投资紧｜
｜ ｜缩政策，依赖巨大投资的水泥行业，可能会走下坡路。 ｜
｜ ｜ 但是，海螺水泥对行业未来景气度却表示乐观。郭景彬指出，水｜
｜ ｜泥行业还将持续向好，因为在水泥的消费大户中，基础设施建设（占｜
｜ ｜35%）、农村建设（占35%），城市建设和房地产（占30%）的投资未 ｜
｜ ｜来均不会出现大的回落，尤其前两者将维持较高消费水平；供应方面｜
｜ ｜，新增产能的速度在放缓，预计后期还将出现回落，而淘汰落后产能｜
｜ ｜的速度则在加快，国家要求十一五期间淘汰2.5亿吨，去年已淘汰800｜
｜ ｜0万吨，供销关系的此消彼长将显著提升景气度。 ｜
｜ ｜ 某机构的水泥业分析师昨日也乐观表示，由于今年全社会固定资｜
｜ ｜产投资仍将保持适度增长，新农村建设的推进以及中部地区基础设施｜
｜ ｜建设投资规模还将加大，特别是高铁、公路、机场等大型重点工程陆｜
｜ ｜续启动，都将拉动水泥需求的增长。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★焦点分析:解析地震后四川水泥供求关系 ｜文章日期｜2008-05-14｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 1，四川地震牵动着全国人民的心，作为国金证券建材行业研究 ｜
｜ ｜员，我们对四川地震死难者致以深切悼念，并真诚盼望灾区人民能尽｜
｜ ｜快从困境中坚强地走出来！ ｜
｜ ｜ 2，考虑到四川水泥行业未来将成为投资者关注的重点，我们将 ｜
｜ ｜前期实地调研四川水泥行业的基本情况做如下汇报，基本结论是：供｜
｜ ｜求关系未来三年向好！ ｜
｜ ｜ 需求面：2006～2007年四川水泥产销量加速增长 ｜
｜ ｜ 2006～2007年四川水泥行业产销量一摆2004、2005年2.14％、7.｜
｜ ｜98％的低速增长态势，产销量分别达到了5052、6214万吨，同比增速｜
｜ ｜为21.95％、26.73%。 ｜
｜ ｜ 固定资产投资增速加快是拉动水泥需求的关键原因，而从年人均｜
｜ ｜水泥消费量数据来看的话，四川尚处于低于全国平均水平，我们认为｜
｜ ｜四川未来水泥需求仍将保持较快增长速度！ ｜
｜ ｜ 由于目前地震导致了大量的房屋倒塌，以及各类基础设施和办公｜
｜ ｜、住宅建筑的破坏，该次地震带来的水泥需求从量上将远远超过年初｜
｜ ｜雪灾对水泥需求的影响，对未来需求面构成较大支持！顶点财经 ｜
｜ ｜ 我们认为，四川水泥行业未来仍将保持较快增长速度，到2010年｜
｜ ｜水泥产销量达到1亿吨（假定未来三年年均增速17％），相对于2007 ｜
｜ ｜年，未来三年需求增量为4000万吨左右。 ｜
｜ ｜ 供给面：落后淘汰空间大，行业投资增速快 ｜
｜ ｜ 截至2007年底总体产能为7900万吨，其中新型干法产能是2100万｜
｜ ｜吨，湿法窑600万吨左右，立窑和其他落后窑大约5200万吨。从2007 ｜
｜ ｜年6214万吨的产量中，新型干法的水泥大约1600万吨左右，占比25％｜
｜ ｜左右，新型干法水泥处于全国较低水平。 ｜
｜ ｜ 由于四川水泥工业目前尚比较落后，我们假定十一五末新型干法｜
｜ ｜水泥的产销比重为55％，低于全国平均70％的目标，则尚有1700万吨｜
｜ ｜的淘汰量。 ｜
｜ ｜ 在水泥行业投资方面，四川地区2006～2007年连续两年维持高速｜
｜ ｜增长的态势，分别增速为93％和38.2%。 ｜
｜ ｜ 根据我们的调研情况，我们认为未来三年新增产能状况：800、2｜
｜ ｜000、2500万吨，市场新增供给量大约在5300万吨左右。 ｜
｜ ｜ 新增需求＋落后产能≥新增供给：区域景气能持续到2010年 ｜
｜ ｜ 我们一直沿用（新增需求＋落后产能）与新增供给相对比的结论｜
｜ ｜来判断水泥行业未来景气的走势，其中落后产能是支持此轮景气看涨｜
｜ ｜的关键因素。 ｜
｜ ｜ 从四川市场来看，未来三年新增需求大约4000万吨，落后产能淘｜
｜ ｜汰1700万吨，新增供给量5300万吨，也就是满足"新增需求＋落后产 ｜
｜ ｜能≥新增供给"，我们看好该区域未来三年景气关系状况。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★焦点分析:四川市场分析及地震对行业影 ｜文章日期｜2008-05-14｜
｜ ｜ 响 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 投资要点： ｜
｜ ｜ 目前四川省水泥有企业310家，平均企业规模20万吨，低于全国 ｜
｜ ｜平均24万吨的规模，前10大企业产量占比为27%，企业规模众多、行 ｜
｜ ｜业集中度不高、企业平均规模小，属于竞争相对激烈的区域。07年新｜
｜ ｜干法水泥产量占比33%，低于全国55%的水平，属于落后产能占比较大｜
｜ ｜区域。 ｜
｜ ｜ 规划淘汰1000万吨产能，约占06年底产量的20%，07年10月始开 ｜
｜ ｜始大量淘汰落后产能，极大改善了供需关系。06-07年水泥产量增加7｜
｜ ｜05万吨、1314万吨，而产能仅增加653万吨、484万吨，受供需改善推｜
｜ ｜动水泥价格从07年10份的400元/吨涨到最高650元/吨、涨幅63%。 ｜
｜ ｜ 08年4月价格虽回落到550元/吨、比最高点下降15%，但同比仍有｜
｜ ｜34%涨幅。受价格大幅上升、新干法占比低对其需求巨大、淘汰落后 ｜
｜ ｜产能量大腾出巨大空间刺激，目前在建和规划产能约为9000万吨左右｜
｜ ｜，比07年6214万吨产量都大，若该类均如实投产将再次恶化供需关系｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 目前新干法熟料产能最大为拉法基388万吨，其次是金顶78万、 ｜
｜ ｜亚东130万吨。成都有616万吨、攀西471万吨、川南332万吨、川东北｜
｜ ｜177万吨熟料产能。距离地震区汶川县最近的是都江堰拉法基、双马 ｜
｜ ｜水泥、亚东水泥和德阳利森，前两者部分设备受损、目前已经停产。｜
｜ ｜ ｜
｜ ｜ 对水泥产能的降低不大，目前我们无法获知具体破坏程度以及对｜
｜ ｜水泥需求量，但从逻辑上讲灾后重建在中期内将增加该区域水泥需求｜
｜ ｜量，但我们并不认为这会在短期内大幅拉升水泥价格，灾后重建将含｜
｜ ｜有更多人道和政治性责任，但对提升开工率从而降低单位成本确实有｜
｜ ｜益处。 ｜
｜ ｜ 川内两家水泥上市公司*st双马、四川金顶无疑将担负起更多责 ｜
｜ ｜任，而四川周边地区水泥亦将会加大流入川内供应量，相对加大该类｜
｜ ｜企业的销量并提升其开工率，周边企业有甘肃祁连山、湖北华新水泥｜
｜ ｜，从企业质地和发展前景看，我们更看好华新水泥，相对更有投资价｜
｜ ｜值。 ｜
｜ ｜ 该事件将改变短期供需关系，但影响四川水泥长期发展前景的更｜
｜ ｜多是对于巨大规划产能的控制。因水泥行业是区域性产品，运输半径｜
｜ ｜在300公里左右，因此该事件对其他区域水泥企业没有影响。从全国 ｜
｜ ｜性角度考量并不是决定行业发展关键变量，更多是概念多于实质的心｜
｜ ｜里影响。 ｜
｜ ｜ 关于整体行业我们认为：（1）08-09年上半年水泥价格仍处于加｜
｜ ｜速阶段，此时的水泥价格上升对水泥股估值仍具有提振作用；（2） ｜
｜ ｜因淘汰落后产能政策和行业结构本身变化，本轮通涨和紧缩政策对水｜
｜ ｜泥盈利影响不会像04-05年那样巨大。08年水泥行业仍具备投资价值 ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 就08全年而言，我们仍然相对更为看好以下区域水泥价格表现：｜
｜ ｜（1）京津唐地区2008年价格存在超预期可能；（2）华东地区2008年｜
｜ ｜价格决定因素将面临诸多转折性变化；（3）新疆/宁夏/四川价格200｜
｜ ｜8年仍将高位运行。依然重点推荐"全国经营"、"区域龙头"两个组合 ｜
｜ ｜。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜水泥行业:水泥制造上市公司一季度业绩分 ｜文章日期｜2008-05-13｜
｜ ｜ 析 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 经营状况：行业景气高涨推动水泥板块业绩大幅提升 ｜
｜ ｜ 水泥行业景气高涨推动水泥板块业绩大幅提升。20家水泥制造公｜
｜ ｜司一季度共实现销售收入98.27亿元，同比增长28.09%；实现净利润4｜
｜ ｜.48亿元，同比增长99.51%。 ｜
｜ ｜ 业绩成长：龙头稳步提升，中小企业高速增长 ｜
｜ ｜ 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥等龙头企业一季度业绩稳步增长｜
｜ ｜。其中海螺水泥实现销售收入46.15亿元，同比增长29.44%，实现净 ｜
｜ ｜利润4.71亿元，同比增长111.94%，是水泥板块利润贡献主体。 ｜
｜ ｜ 赛马实业收入增长高达142.37%，居于板块首位；江西水泥在与 ｜
｜ ｜中国建材合作后实现收入和利润的双重高增长；此外，天山股份、青｜
｜ ｜松建化、祁连山等收入增长速度居于板块前列。 ｜
｜ ｜ 毛利率：西部地区企业飙升，部分公司季节性下降 ｜
｜ ｜ 西部地区受旺盛需求拉动，毛利率相比2007年一季度大幅上升，｜
｜ ｜四川金顶增加6.78百分点至34.01%；祁连山增加12.10百分点至32.04｜
｜ ｜%；青松建化、赛马实业、西水股份等毛利率提升也比较大。 ｜
｜ ｜ 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥、赛马实业等企业一季度毛利率｜
｜ ｜出现季节性下降，预计随着旺季的到来，这些企业毛利率将恢复性上｜
｜ ｜升。 ｜
｜ ｜ 期间费用：销售费用率下降，财务费用、管理费用保持稳定 ｜
｜ ｜ 全体上市公司销售费用率下降趋势明显，2006-2008年一季度分 ｜
｜ ｜别为8.51%、7.69%、6.93%；财务费用率和管理费用率保持相对稳定 ｜
｜ ｜，分别从19.66%下降至19.30%，5.80%微幅上升至5.86%。 ｜
｜ ｜ 第二季度水泥上市公司业绩展望和投资策略 ｜
｜ ｜ 随着天气转暖，预计二季度水泥需求将节节攀升并推动价格上涨｜
｜ ｜，水泥板块业绩将大幅度提高，收入和利润额有望超过160亿、18亿 ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥具有较大安全边际；江西水泥进｜
｜ ｜入高速发展阶段，给予特别关注；西部地区的赛马实业、祁连山、天｜
｜ ｜山股份、青松建化等公司业绩增长值得期待。 ｜
｜ ｜ 风险揭示 ｜
｜ ｜ 固定资产投资增速下降，原材料和燃料价格上涨。 ｜
｜ ｜ 经营状况：行业景气高涨，海螺水泥主导水泥制造板块业绩高速｜
｜ ｜增长 ｜
｜ ｜ 国家发改委近日公布了我国建材行业一季度运行状况，尽管受冰｜
｜ ｜冻雨雪灾害的影响，水泥行业一季度全国累计生产水泥仍达2.57亿吨｜
｜ ｜，同比增长9.2%，增幅低于去年同期5.3个百分点；1-2月份实现水泥｜
｜ ｜销售收入455亿元，同比增长10.7%；实现利润12.6亿元，利润额高于｜
｜ ｜去年4亿元，同比增长43.2%，水泥工业完成固定资产投资111.2亿元 ｜
｜ ｜，同比增长40.1%。 ｜
｜ ｜ 水泥行业景气依旧高涨。 ｜
｜ ｜ 作为行业的标杆，水泥上市公司充分享受行业景气高涨带来的盛｜
｜ ｜宴，同时凭借自身的规模、实力以及外部国家政策支持和社会认同，｜
｜ ｜获得了高于行业平均水平的成长和利润。目前上市的水泥制造企业共｜
｜ ｜有20家，一季度共实现销售收入98.27亿元，同比增长28.09%，实现 ｜
｜ ｜净利润4.48亿元，同比增长99.51%。 ｜
｜ ｜ 从各上市公司的销售收入和利润来看，海螺水泥主营业务收入46｜
｜ ｜.15亿元，占据上市公司全部收入的近半壁江山；同时其净利润高达4｜
｜ ｜.71亿元，几乎贡献了水泥上市公司的全部利润，是当之无悔的龙头 ｜
｜ ｜。华新水泥、亚泰集团、冀东水泥等作为全国性大型水泥集团其收入｜
｜ ｜在行业中也名列前茅，分别达到10.39亿元、8.63亿元、6.96亿元； ｜
｜ ｜实现净利润分别为0.27亿元、0.82亿元、-0.21亿元，其中亚泰集团 ｜
｜ ｜由于业务多元化，其可比性较差。除此之外，江西水泥、福建水泥、｜
｜ ｜天山股份、太行水泥、祁连山、尖峰集团等区域性龙头企业一季度收｜
｜ ｜入都在2亿元以上，在上市公司中处于中等规模。 ｜
｜ ｜ 一季度共有15家企业净利润同比有不同程度提高，但亏损企业数｜
｜ ｜量11家，与去年相同。由于受季节性因素的影响，北方的水泥除青松｜
｜ ｜建化和多元化发展的亚泰集团以外，冀东水泥、天山股份、太行水泥｜
｜ ｜、祁连山、西水股份等企业都处于亏损状态；而福建水泥、尖峰集团｜
｜ ｜等受原材料和燃料价格上涨、雪灾等多因素影响，也出现亏损。 ｜
｜ ｜ 业绩成长：龙头稳步提升，中小企业高速增长 ｜
｜ ｜ 2007年以来，许多上市公司充分利用国家推动产业集中和落后产｜
｜ ｜能淘汰的有利政策，扩大经营规模，提升盈利能力。 ｜
｜ ｜ 与2007年一季度相比，20家水泥企业有16家收入出现不同程度增｜
｜ ｜长。 ｜
｜ ｜ 其中，赛马实业收入增长最为突出，达到142.37%；青松建化和 ｜
｜ ｜天山股份受益于新疆及周边国家旺盛的水泥需求，收入增长速度也居｜
｜ ｜于前列；江西水泥在与中国建材合作后，实现了收入和利润的双重高｜
｜ ｜增长，分别达46.06%和300%；海螺水泥、华新水泥、冀东水泥作为大｜
｜ ｜型水泥企业，仍保持较高增长速度，尤其海螺水泥在实现销售收入增｜
｜ ｜长的同时，通过内部管理水平的提升，净利润增长高达111.49%；冀 ｜
｜ ｜东水泥深化三北战略显见成效，收入增长达81.76%，尽管净利润出现｜
｜ ｜一定程度下滑并导致亏损，但我们认为这主要受季节性因素影响，未｜
｜ ｜来业绩仍有望保持持续高速增长。狮头股份，福建水泥，西水股份等｜
｜ ｜公司收入增长比较缓慢，主要是因为没能充分利用近两年旺盛的水泥｜
｜ ｜需求以及行业升级带来的机遇，基本没有什么大的重组或者资本支出｜
｜ ｜；四川双马，st同力由于资产注入尚未实施完毕，2008年一季度收入｜
｜ ｜增长也不大。巢东股份，尖峰集团，st秦岭三家公司收入则出现了负｜
｜ ｜增长。 ｜
｜ ｜ 毛利率：价格上涨推动毛利率小幅上升，西部地区提升较大 ｜
｜ ｜ 一季度水泥制造行业毛利率水平相比2007年同期小幅上升，从22｜
｜ ｜.24%提升至23.11%，这主要得益于水泥价格上涨。据悉受原燃材料涨｜
｜ ｜价推动和市场需求的拉动，今年以来水泥价格水平总体呈上涨趋势，｜
｜ ｜部分地区价格波动幅度加大；2月上中旬水泥价格有所回落，下旬以 ｜
｜ ｜后华东大部分地区又出现较大幅度回升，3月份水泥平均出厂价格同 ｜
｜ ｜比增长11.9%。 ｜
｜ ｜ 从具体公司来看，西部地区的水泥企业毛利率水平提升较快，四｜
｜ ｜川金顶增加6.78百分点至34.01%；祁连山增加12.10百分点至32.04% ｜
｜ ｜；青松建化、赛马实业、西水股份等毛利率也都保持较高的增长；可｜
｜ ｜见，西部地区受区域需求的拉动，企业盈利能力有显著提高。海螺水｜
｜ ｜泥、华新水泥、冀东水泥、赛马实业、福建水泥等企业一季度毛利率｜
｜ ｜大都在20%~25%，在行业中处于平均水平，但我们认为这主要受季节 ｜
｜ ｜性因素影响，就2007年全年来看，这些公司的毛利将恢复性上升。 ｜
｜ ｜ 期间费用：销售费用率下降明显，管理费用率、财务费用率保持｜
｜ ｜相对稳定 ｜
｜ ｜ 相比销售毛利率的小幅上升，销售净利率和资产净利率的提高更｜
｜ ｜为明显，分别从2.63%提升至4.87%，0.27%提升至0.51%。这说明上市｜
｜ ｜公司在充分利用外部环境向好实现业绩增长以外，不断提升自身管理｜
｜ ｜经营水平，提高资产运转效率，努力实现内生式增长也至为重要。 ｜
｜ ｜ 自2006年以来，水泥制造上市公司的期间费用呈持续下降形势。｜
｜ ｜其中销售费用率下降最大，2006、2007、2008年销售费用率分别为8.｜
｜ ｜51%、7.69%、6.93%，2008年有15家企业销售费用率有不同程度下降 ｜
｜ ｜，说明整个行业由于供给关系逐步改善，销售状况良好。 ｜
｜ ｜ 近年由于许多公司保持了较大的资本支出，同时新增项目不断投｜
｜ ｜产，不可避免造成利息支出和开办费用等增加；但由于公司业绩的快｜
｜ ｜速增长以及管理水平的提升，2008年一季度整个板块财务费用率和管｜
｜ ｜理费用率的仍保持相对稳定，财务费用率从19.66%下降至19.30%，管｜
｜ ｜理费用率从5.80%微幅上升至5.86%。 ｜
｜ ｜ 第二季度水泥上市公司业绩展望和投资策略 ｜
｜ ｜ 从我们前面对一季度上市公司业绩分析可知，水泥上市公司受雪｜
｜ ｜灾影响不大，销售收入和净利润的同比显著增加，水泥行业景气依旧｜
｜ ｜高涨。进入第二季度，随着天气转暖，预计水泥需求量将大幅增加并｜
｜ ｜由此推动水泥价格上涨，根据中国建材信息总网的统计，四月份水泥｜
｜ ｜P.O42.5水泥价格为307.96元/吨，环比增长2.06%，同比增长6.46%；｜
｜ ｜按此趋势，到6月底平均价有望达到315元/吨；价格上涨将使行业毛 ｜
｜ ｜利率提升以及销售费用率下降，预计毛利率将上升至26%左右。此外 ｜
｜ ｜，今年3月祁连山定向增发成功，赛马实业、海螺水泥、冀东水泥等 ｜
｜ ｜公司增发也正在进行中，一旦资金到位，有利于这些公司改善财务结｜
｜ ｜构，财务费用也将进一步降低。我们预计二季度水泥板块业绩将实现｜
｜ ｜同比和环比大幅度的提升，销售收入有望超过160亿，利润额超过18 ｜
｜ ｜亿。 ｜
｜ ｜ 相比整个行业景气高企，2008年一季度水泥制造业板块指数出现｜
｜ ｜较大回调，尤其是在2、3月份水泥股价急剧下跌，水泥制造指数跌幅｜
｜ ｜近30%，远高于同期大盘20%的跌幅。按2008年4月30日股价计算，水 ｜
｜ ｜泥制造板块对应2007年静态市盈率为45.4，高于全部A股的31.3；对 ｜
｜ ｜应2008年动态市盈率为21.7，低于全部A股的22.1。由此可见，水泥 ｜
｜ ｜行业上市公司盈利能力提升的良好预期，化解了目前高静态市盈率的｜
｜ ｜担忧，整个板块估值已比较合理。但是考虑到国家稳健的财政政策和｜
｜ ｜从紧的货币政策使固定资产投资增速下滑可能性加大，水泥制造行业｜
｜ ｜风险也增加，我们给予行业"持有"评级 ｜
｜ ｜ 从前面的分析我们也看到，海螺水泥、华新水泥、冀东水泥等龙｜
｜ ｜头企业经营相对稳定，这些公司对应2008年市盈率分别为25.45、21.｜
｜ ｜30、23.86，具有较大的安全边际；江西水泥与中国建材合作进入实 ｜
｜ ｜质性发展阶段，未来将进入高速发展时期，一季报已初步展现，给予｜
｜ ｜特别关注；西部地区旺盛的水泥需求推动当地水泥企业盈利水平的大｜
｜ ｜幅提高，赛马实业、祁连山、天山股份、青松建化未来业绩增长值得｜
｜ ｜期待。 ｜
｜ ｜ 风险揭示 ｜
｜ ｜ 防通货膨胀成为当前经济工作的重心，国家实施稳健的财政政策｜
｜ ｜和从紧的货币政策，可能导致固定资产投资下滑，从而减少对水泥需｜
｜ ｜求；原材料、燃料价格上涨将使生产成本上升，吞噬公司的盈利空间｜
｜ ｜。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★08年水泥业研究报告:多因素促使景气周 ｜文章日期｜2008-05-13｜
｜ ｜ 期继续延续 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 水泥业发展良好、盈利增长高速 ｜
｜ ｜ 07年，全国水泥产量持续增长12%，总产量逼近14亿吨；技术结 ｜
｜ ｜构调整取得很好效果，淘汰落后产能7000万吨的，新型干法水泥比重｜
｜ ｜达55%；前10家生产集中度提高到18%。节能减排效果显著，余热发电｜
｜ ｜、综合利用、节电降耗投资大增，而水泥产品价格稳步上升，从而使｜
｜ ｜行业的毛利水平稳定且有所上升，07年赢利大增，有望挑战200亿元 ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 08年一季度，华南，西南和西北地区普降大雪，1、2月份水泥的｜
｜ ｜销售同比明显下降，但进入3月份后，水泥销售恢复并快速增长，水 ｜
｜ ｜泥价格依然保持强劲上升的势头。 ｜
｜ ｜ 上市公司业绩表现超越平均水平 ｜
｜ ｜ 07年上市公司整体收入增长22%，业绩增长130%，增长都超过全 ｜
｜ ｜国行业平均水平。海螺水泥、华新水泥、冀东水泥三家龙头公司净利｜
｜ ｜润都超过50%以上，分别增长64.22%、89.86%、74.93。08年一季度随｜
｜ ｜受雪灾影响，但上市公司的净利润整体依然大幅增长87%。 ｜
｜ ｜ 受益于行业景气、技术进步、政策的扶持以及企业不断扩大规模｜
｜ ｜而带来的规模效应，近三年来上市公司的毛利水平不断提升，而三项｜
｜ ｜费用率不断下降，盈利能力增强。 ｜
｜ ｜ 水泥制造业景气依然持续、利润依然高速增长 ｜
｜ ｜ 水泥需求的增长和固定资产投资的增长关系紧密，虽有宏观调控｜
｜ ｜的影响，但水泥的需求增长将维持在10%左右。淘汰落后水泥延长行 ｜
｜ ｜业景气周期，由于淘汰的产能很大，在未来三年落后产能淘汰预期很｜
｜ ｜明确的背景下，我们认为至少还有两年的景气增长是比较明确的。 ｜
｜ ｜ 行业集中度的不断提高，使得大水泥企业更注重市场的区域控制｜
｜ ｜力。不仅投资时更趋于理性，也意味着大型公司在区域定价上具有强｜
｜ ｜的话语权，从而稳定水泥价格。 ｜
｜ ｜ 新型干法水泥比重的快速提高、变频调速技术的广泛改造应用、｜
｜ ｜余热发电技术的推广和应用，大量节约了能耗。这些内生的技术因素｜
｜ ｜，一般都足以抵消成本上涨的压力，相对资金紧张的水泥公司更具有｜
｜ ｜很强的竞争力。加上水泥价格的上涨，毛利水平应该可以继续提升。｜
｜ ｜ 大部分上市公司借助于水泥行业的景气和淘汰落后产能的时机，｜
｜ ｜不断的扩长产能，在未来两年中，产能将继续不断扩大和释放，从而｜
｜ ｜保证了收入的增长。 ｜
｜ ｜ 投资策略 ｜
｜ ｜ 我们预计今年水泥行业整体仍然会保持较快的增长水平，水泥行｜
｜ ｜业的景气周期会明显被拉长。对于该行业依然给予增持评级。 ｜
｜ ｜ 我们建议重点关注龙头公司以及具有明显区域优势的上市公司和｜
｜ ｜扩建速度高或者注入资产明确的上市公司重点推荐龙头公司冀东水泥｜
｜ ｜、华新水泥、海螺水泥和区域优势明显的青松建化、天山股份、赛马｜
｜ ｜实业、江西水泥、祁连山等。对于资产注入预期明确的上市公司st春｜
｜ ｜都、太行水泥、st双马也给予重点关注。 ｜
｜ ｜ 行业回顾：行业景气状况好 ｜
｜ ｜ 07年是丰收年 ｜
｜ ｜ 07年是水泥行业丰收的一年。水泥产量持续增长12%，总产量逼 ｜
｜ ｜近14亿吨；技术结构调整取得很好效果，淘汰落后产能7000万吨的，｜
｜ ｜新型干法水泥比重达55%；赢来了行业并购重组的热潮，前10家生产 ｜
｜ ｜集中度提高到18%。 ｜
｜ ｜ 上市公司表现超越行业平均水平 ｜
｜ ｜ 07年业绩大幅增长 ｜
｜ ｜ 07年上市公司整体收入增长22%，业绩增长130%，增长都超过全 ｜
｜ ｜国行业平均水平。在绩差公司中，除st双马外，其他亏损公司都扭亏｜
｜ ｜为盈。从海螺水泥、华新水泥、冀东水泥三家龙头公司看，收入增长｜
｜ ｜分别为16.65%、34.04%、32.57%，归属母公司的净利润都超过50%以 ｜
｜ ｜上，分别增长64.22%、89.86%、74.93。也都超越了行业的平均水平 ｜
｜ ｜。其中海螺水泥07年收入增长较低的主要原因在于其规模大，基数大｜
｜ ｜，加上投入上侧重余热发电的技术改造，因此收入增长率显得稍低，｜
｜ ｜但由于余热发电带来的良好效益，其净利润增长水平依然很高。 ｜
｜ ｜ 08年一季度雪灾影响不大，业绩依然大幅增长 ｜
｜ ｜ 虽然不少公司受雪灾影响，在1、2月份生产和销售受到一定影响｜
｜ ｜，但3月份灾后重建也是销售大幅增长，同时，由于上市公司受益于 ｜
｜ ｜政策影响，一般在上年度都有新建生产线的陆续投产，使得产能增长｜
｜ ｜，因此，一季度上市公司基本上同比收入都增长强劲，上市公司整体｜
｜ ｜一季度收入增长达到28%。另一方面，受益于行业景气，水泥价格持 ｜
｜ ｜续上涨，再加上不少上市公司余热发电项目的投入使用，使得他们成｜
｜ ｜本下降，净利润大幅增加，一季度上市公司净利润整体增长87%。 ｜
｜ ｜ 08年展望：行业景气持续，利润增长依然高速 ｜
｜ ｜ 市场需求依然稳定 ｜
｜ ｜ 水泥需求的增长和固定资产投资的增长关系紧密，历史数据显示｜
｜ ｜，他们具有很强的正相关性，近几年统计数据分析显示，水泥需求的｜
｜ ｜增速是固定资产投资增速的0.5倍左右。 ｜
｜ ｜ 虽然受宏观调控的影响，08年经济增速可能放缓，但据保守预计｜
｜ ｜，08年工地资产投资仍能保持20%以上的增长速度，水泥的需求增长 ｜
｜ ｜将维持在10%左右。 ｜
｜ ｜ 淘汰落后水泥延长行业景气周期 ｜
｜ ｜ 2007年2月27日，国家发改委关于做好淘汰落后水泥生产能力有 ｜
｜ ｜关工作的通知，明确了到2010年各地区淘汰落后水泥的生产能力，制｜
｜ ｜订淘汰落后水泥产能量化指标。要求到2010年末，全国完成淘汰小水｜
｜ ｜泥产能2.5亿吨以上。根据这一目标，将在未来3、4年内，平均每年 ｜
｜ ｜减少水泥总供给约0.7亿吨，这为水泥市场提供了巨大的空间。07年 ｜
｜ ｜水泥的景气也受益于当年已经淘汰水泥量超过7000万吨，预计08年依｜
｜ ｜然淘汰水泥量会达到7000万吨。具体目标见下表4。 ｜
｜ ｜ 由于淘汰的产能很大，在未来三年落后产能淘汰预期很明确的背｜
｜ ｜景下，我们认为至少还有两年的景气增长是比较明确的。 ｜
｜ ｜ 新标准实施加速淘汰 ｜
｜ ｜ 即将发布的《通用硅酸盐水泥》新标准到今年6月1日正式实施，｜
｜ ｜其中的部分条款对加速我国水泥产业立窑的淘汰将起到积极的推动作｜
｜ ｜用。 ｜
｜ ｜ 在新标第6章中，普通水泥强度等级中取消了32.5和32.5R两个标｜
｜ ｜号。水泥新标的实施将自下而上的推动立窑产能的快速退出，与发改｜
｜ ｜委自上而下的淘汰落后政策互为补充，最终加快机立窑的全面淘汰。｜
｜ ｜实际上是给低标号水泥进入市场设立了门槛，这也就意味着国家从市｜
｜ ｜场需求源头阻断了立窑水泥的生存之路。 ｜
｜ ｜ 政策扶持和行业发展促使行业集中度不断提高 ｜
｜ ｜ 2006年12月国家发改委、国土资源部和人民银公布了国家重点支｜
｜ ｜持水泥工业结构调整大型企业(集团)名单。在被确定60户国家重点支｜
｜ ｜持的大型水泥企业（集团）中，12户为全国性重点企业，48户为区域｜
｜ ｜性重点企业。对列入重点支持的大型水泥企业开展项目投资、重组兼｜
｜ ｜并，政府部门和银行将在项目核准、土地审批、信贷投放等方面予以｜
｜ ｜优先支持。这些政策使得水泥大企业公司快速发展，行业的集中度不｜
｜ ｜断提高。 ｜
｜ ｜ 由于水泥行业的发展规律，也迫使水泥企业做大作强，具有区域｜
｜ ｜的控制力和发言权，才能保障水泥行业不过度无序竞争，保证合理的｜
｜ ｜利润水平，因此水泥公司也有很大的动力做大作强，从而提高集中度｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 兼并收购的如火如荼进行，加速了行业集中度的提高，典型的属｜
｜ ｜于中国建材和中材集团两大央企的快速收购兼并行为，加速了集中度｜
｜ ｜的提高，一定程度遏制了部分地区的无序竞争。 ｜
｜ ｜ 08年，央企兼并收购行为继续进行和深化，同时，随重点大型上｜
｜ ｜市公司新建项目布点的完成和合理布点区域的减少，他们也正开始逐｜
｜ ｜步加入收购兼并的行列。有助于行业进一步提高集中度。 ｜
｜ ｜ 行业集中度的提高和建设门槛提高使水泥供给理性稳定 ｜
｜ ｜ 由于发改委的《产业规划》明确"原则上不再建设日产2000吨以 ｜
｜ ｜下规模的水泥项目"，使得投资水泥项目的门槛提高，估计可以限制 ｜
｜ ｜水泥固定资产投资的非理性增长，其增长应保持在合理水平。 ｜
｜ ｜ 行业集中度的不断提高，使得大水泥企业更注重市场的区域控制｜
｜ ｜力。同时，大水泥企业在增加产能时规模较大，投资也大，因此投资｜
｜ ｜时更趋于理性。这样，就使得水泥的固定资产投资急速增长而严重供｜
｜ ｜过于求的局面较少出现。 ｜
｜ ｜ 越来越严格的环保和能源的涨价以及石灰石矿山资源被部分企业｜
｜ ｜限期占有控制，也使得水泥的盲目扩张受到限制。 ｜
｜ ｜ 行业集中度的提高为水泥价格上涨提供基础 ｜
｜ ｜ 行业集中度的提高，意味着大型公司在区域定价上居有较强的话｜
｜ ｜语权，从而可以的到合理的利润水平，同时，也可以较好的把成本上｜
｜ ｜升的压力转移出去。 ｜
｜ ｜ 从近几年的状况看，水泥价格的不断上涨，很大的原因也就在于｜
｜ ｜龙头企业的产生，减少了无序竞争。水泥的价格持续上涨，毛利水平｜
｜ ｜不断提升。 ｜
｜ ｜ 内生性因素消化成本增长，外延增长保证快速发展 ｜
｜ ｜ 煤电成本目前已经达到水泥生产成本的60％，水泥成本上涨的压｜
｜ ｜力确实较大，但水泥行业中三大内生因素足以平抑成本上涨的压力，｜
｜ ｜并可能是成本下降。首先，新型干法水泥比重的快速提高，明显节约｜
｜ ｜了能耗，相对于其他落后窑型，节煤能耗效果非常显著，一般都在30｜
｜ ｜%以上，甚至达到100%以上。 ｜
｜ ｜ 其次，水泥行业中变频调速技术的广泛改造应用，大量节省了电｜
｜ ｜耗。 ｜
｜ ｜ 第三，余热发电技术的推广和应用，大量节约了能耗。余热发电｜
｜ ｜项目除了为顺应社会发展、实现循环经济的目的外，更大的动力在于｜
｜ ｜能切实降低水泥的制造成本。以5000吨/日熟料生产线为例，余热发 ｜
｜ ｜电量一年约为7千万度左右，可降低吨水泥综合用电量约1/3多，使水｜
｜ ｜泥的生产成本降低10%左右。这项投资，基本抵消煤、电涨价可能带 ｜
｜ ｜来的成本上升压力。单个项目的投资回报率也非常好。 ｜
｜ ｜ 因此，对于有资金进行建设和改造的上市公司来讲，内生的技术｜
｜ ｜因素，一般都足以抵消成本上涨的压力，相对资金紧张的水泥公司更｜
｜ ｜具有很强的竞争力。加上水泥价格的上涨，毛利水平应该可以继续提｜
｜ ｜升。 ｜
｜ ｜ 近几年，受政策扶持，大型水泥公司（大部分上市公司）借助于｜
｜ ｜水泥行业的景气和淘汰落后产能的时机，不断的扩长产能，在未来两｜
｜ ｜年中，产能将继续不断扩大和释放，从而保证了收入的增长。 ｜
｜ ｜ 行业上市公司投资策略 ｜
｜ ｜ 综上所述分析，我们预计今年水泥行业整体仍然会保持较快的增｜
｜ ｜长水平，并且受淘汰落后水泥的影响，在09年依然会景气，水泥行业｜
｜ ｜的景气周期会明显被拉长。对于该行业依然给予增持评级。 ｜
｜ ｜ 我们建议重点关注龙头公司以及具有明显区域优势的上市公司，｜
｜ ｜谈门将很好享受行业景气带来的收益增长。另外，水泥行业所处的兼｜
｜ ｜并收购时期，对于那些扩建速度高或者注入资产明确的上市公司，由｜
｜ ｜于产能和收入的快速增长，也应给予很好的关注。 ｜
｜ ｜ 具体到上市公司，重点推荐龙头公司冀东水泥、华新水泥、海螺｜
｜ ｜水泥和区域优势明显的青松建化、天山股份、赛马实业、江西水泥、｜
｜ ｜祁连山等。对于资产注入预期明确的上市公司st春都、太行水泥、st｜
｜ ｜双马也给予重点关注。 ｜
｜ ｜ 重点上市公司分析 ｜
｜ ｜ 冀东水泥（000401）：产能再现半年快速释放 ｜
｜ ｜ 公司主要的华北市场基于天津滨海建设开发，前景非常好。07年｜
｜ ｜开工建设了马头山等7条生产线，预计将于08年下半年相继投产，届 ｜
｜ ｜时水泥产能将由目前2500万吨提升至4000万吨以上。仅基于开工项目｜
｜ ｜投产进度，08年、09年产能开始快速释放，增长迅速。另外，闻喜、｜
｜ ｜临澧2条4500t/d生产线处于筹建期；新设立子公司永吉、弓长岭2公 ｜
｜ ｜司亦在规划4条4500t/d生产线建设。 ｜
｜ ｜ 中材集团集团入主后，可能会在政府层面和资金层面更多支持，｜
｜ ｜加上和中材集团旗下水泥资产的可能整合，冀东水泥的发展可能会超｜
｜ ｜过预期。根据冀东水泥自身规划，到2010年产能要达到1亿吨，增长 ｜
｜ ｜前景非常广阔。 ｜
｜ ｜ 我们仅基于目前看得见的产能计划保守估计，考虑未来2年需求 ｜
｜ ｜拉动、成本推动两个因素提升水泥价格、公司建设10台余热发电机组｜
｜ ｜使得毛利率逐步提升。预测08-09年EPS为0.59、0.98元。给予增持评｜
｜ ｜级。 ｜
｜ ｜ 海螺水泥（600585）：绝对龙头地位、分享行业景气 ｜
｜ ｜ 公司目前在水泥行业处于绝对的龙头地位，其优越的规模效益、｜
｜ ｜高水平的管理效率以及多区域较强的市场控制力，使其具备强大的竞｜
｜ ｜争力。在全国主要市场的占有率，使其能更好和稳定的享受行业景气｜
｜ ｜的收益。 ｜
｜ ｜ 公司产能进一步扩张，截至07年底，水泥产能达8100万吨；余热｜
｜ ｜发电装机容量达16.89万千瓦，约占全国水泥行业余热发电装机容量 ｜
｜ ｜的31%。08年，将续建8条日产5000吨、1条日产2500吨熟料生产线、2｜
｜ ｜0套水泥磨粉系统，同时，将有19套余热发电项目投入运行，将使得 ｜
｜ ｜公司的余热发电能力增加至49.3万千瓦，发电量可达37.9万千瓦。 ｜
｜ ｜ 公司拟公开增发募集不超过120.38亿元的方案获证监会通过，将｜
｜ ｜能拉动300亿元的投资，我们相信公司龙头地位的优势将使公司的发 ｜
｜ ｜展更为稳健和具有可靠性，其超强的龙头地位，是我们给予一定的溢｜
｜ ｜价。维持增持评级。 ｜
｜ ｜ 华新水泥（600801）：绝对龙头地位、分享行业景气 ｜
｜ ｜ 公司与其它水泥龙头公司不同的看店还在于公司布点骨料和商品｜
｜ ｜混凝土，向水泥上下游做一体化发展。2007年底，公司具备1850万吨｜
｜ ｜熟料、3320万吨水泥产能。规划到2010年熟料产能达到4000万吨以上｜
｜ ｜，水泥产能达到5500万吨以上。计划到2010年销售混凝土1000万立方｜
｜ ｜米、骨料1亿吨。 ｜
｜ ｜ 2008年将开工建设7条余热发电项目，其中武穴、阳新、襄樊、 ｜
｜ ｜咸宁等4条在2008年实现投产，形成32兆瓦的发电能力，进一步降低 ｜
｜ ｜水泥生产成本。 ｜
｜ ｜ 年初公司成功实施对Holcim定向增发后，资金实力大增，为公司｜
｜ ｜的进一步扩张奠定了坚实的基础。成为公司第一大股东的Holcim是世｜
｜ ｜界领先的水泥和骨料（碎石、砂砾和沙）供应商之一，也在包括混凝｜
｜ ｜土和沥青等后续处理及服务方面居于领先地位，也具有先进的管理能｜
｜ ｜力。维持增持评级。 ｜
｜ ｜ St同力（000885）：资产注入、区域强者 ｜
｜ ｜ 公司目前拥有的水泥生产能力仅是大股东河南省建投公司在驻马｜
｜ ｜店地区5000t/d生产线的70%股权，而大股东在河南省控制得的水泥产｜
｜ ｜能位居第一，实力雄厚，更为主要的是，其所拥有的水泥生产线，都｜
｜ ｜是后期建设的新型干法生产线，除了一条2000t/d和一条2500t/d的生｜
｜ ｜产线外，其余4条生产线规模也都是5000t/d。一旦全部注入，将极大｜
｜ ｜提升公司的产能和效益。 ｜
｜ ｜ 根据公司股改时的承诺，为消除同业竞争，今年年内将把这些水｜
｜ ｜泥资产全部注入，预计注入后，st同力的水泥产能将达到现在规模的｜
｜ ｜5倍。同时，公司还有其他新建生产线的能力和计划，届时，公司的 ｜
｜ ｜水泥产能将超过千万吨。 ｜
｜ ｜ 公司07年每股收益0.267元，虽然资产注入的具体方案没有公布 ｜
｜ ｜，但大体估算，资产注入后按07年的业绩计算也应该在0.5元以上， ｜
｜ ｜具有投资价值。考虑资产注入的不确定性，暂不予详细的估值评级。｜
｜ ｜重点关注。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：建筑材料
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600425｜青松建化｜ 2.46｜ 1.53｜ 20.59｜15｜ 1.03｜23｜887.10｜ 1｜
｜000789｜江西水泥｜ 3.96｜ 1.61｜ 34.51｜10｜ 3.61｜ 7｜300.00｜ 2｜
｜000012｜ 南玻Ａ ｜ 11.88｜ 3.87｜ 87.86｜ 5｜ 9.77｜ 3｜260.21｜ 3｜
｜000935｜*ST双马 ｜ 3.19｜ 1.36｜ 8.39｜26｜ 1.50｜20｜147.90｜ 4｜
｜600876｜*ST洛玻 ｜ 5.00｜ 0.71｜ 20.50｜16｜ 3.57｜ 8｜137.74｜ 5｜
｜002225｜濮耐股份｜ 3.42｜ ｜ 8.99｜25｜ 2.21｜15｜118.39｜ 6｜
｜600552｜方兴科技｜ 1.17｜ 0.79｜ 7.83｜28｜ 1.52｜19｜101.99｜ 7｜
｜600585｜海螺水泥｜ 15.66｜ 3.26｜327.16｜ 1｜ 46.15｜ 1｜ 98.51｜ 8｜
｜600720｜ 祁连山 ｜ 3.96｜ 3.39｜ 30.65｜11｜ 2.20｜16｜ 88.75｜ 9｜
｜600586｜金晶科技｜ 2.95｜ 1.09｜ 42.46｜ 8｜ 3.53｜ 9｜ 74.36｜10｜
｜600668｜尖峰集团｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.33｜21｜ 2.12｜17｜ 68.22｜11｜
｜600678｜四川金顶｜ 3.49｜ 2.41｜ 14.27｜22｜ 1.08｜22｜ 36.37｜12｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600449｜赛马实业｜ 1.44｜ 0.74｜ 19.40｜18｜ 0.78｜27｜ 30.12｜13｜
｜600801｜华新水泥｜ 4.04｜ 0.75｜ 95.91｜ 4｜ 10.39｜ 2｜ 20.98｜14｜
｜600539｜狮头股份｜ 2.30｜ 1.06｜ 11.17｜23｜ 0.94｜25｜ 18.88｜15｜
｜600553｜太行水泥｜ 3.80｜ 2.48｜ 20.65｜14｜ 2.55｜14｜ 18.81｜16｜
｜600819｜耀皮玻璃｜ 7.31｜ 0.71｜ 55.58｜ 6｜ 6.94｜ 6｜ 18.75｜17｜
｜600291｜西水股份｜ 1.60｜ 1.19｜ 37.52｜ 9｜ 0.53｜28｜ 13.73｜18｜
｜000877｜天山股份｜ 2.08｜ 1.41｜ 49.95｜ 7｜ 2.87｜12｜ ｜19｜
｜600293｜三峡新材｜ 3.45｜ 2.00｜ 19.19｜19｜ 1.93｜18｜ ｜20｜
｜600881｜亚泰集团｜ 12.63｜ 10.19｜123.64｜ 2｜ 8.63｜ 4｜ ｜21｜
｜600318｜巢东股份｜ 2.42｜ 1.22｜ 9.19｜24｜ 0.90｜26｜ ｜22｜
｜000401｜冀东水泥｜ 9.63｜ 5.15｜101.29｜ 3｜ 6.97｜ 5｜ ｜23｜
｜000673｜*ST大水 ｜ 2.08｜ 0.86｜ 3.90｜29｜ 0.13｜29｜ ｜24｜
｜000023｜深天地Ａ｜ 1.39｜ 0.67｜ 7.85｜27｜ 0.98｜24｜ ｜25｜
｜600802｜福建水泥｜ 3.82｜ 2.80｜ 30.02｜12｜ 3.01｜11｜ ｜26｜
｜600217｜*ST秦岭 ｜ 6.61｜ 4.17｜ 18.76｜20｜ 1.50｜21｜ ｜27｜
｜600397｜安源股份｜ 2.69｜ 1.33｜ 21.20｜13｜ 2.72｜13｜ ｜28｜
｜600716｜*ST耀华 ｜ 5.57｜ 2.66｜ 20.06｜17｜ 3.32｜10｜ ｜29｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 四川金顶 ｜ 3.49｜ 2.41｜ 14.27｜22｜ 1.08｜22｜ 36.37｜12｜
｜ 行业平均 ｜ 4.60｜ 2.15｜ 43.68｜ ｜ 4.60｜ ｜-257.0｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-24.15｜ 12.12｜-67.34｜ ｜ -76.44｜ ｜-114.1｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 5｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600819｜耀皮玻璃｜ 7.31｜ 0.71｜ 52.21｜ 6｜ 22.91｜ 7｜2353.3｜ 1｜
｜600881｜亚泰集团｜ 12.63｜ 10.19｜110.99｜ 2｜ 40.59｜ 4｜372.17｜ 2｜
｜600318｜巢东股份｜ 2.42｜ 1.22｜ 8.67｜25｜ 5.95｜23｜343.93｜ 3｜
｜000789｜江西水泥｜ 3.96｜ 1.61｜ 26.26｜12｜ 12.61｜13｜245.06｜ 4｜
｜600586｜金晶科技｜ 2.95｜ 1.09｜ 40.30｜ 9｜ 14.16｜10｜237.35｜ 5｜
｜600668｜尖峰集团｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.51｜19｜ 14.24｜ 9｜158.21｜ 6｜
｜600802｜福建水泥｜ 3.82｜ 2.80｜ 34.97｜10｜ 12.32｜16｜147.73｜ 7｜
｜000877｜天山股份｜ 2.08｜ 1.41｜ 44.44｜ 8｜ 25.18｜ 6｜136.81｜ 8｜
｜600552｜方兴科技｜ 1.17｜ 0.79｜ 7.72｜28｜ 5.67｜24｜136.15｜ 9｜
｜600449｜赛马实业｜ 1.44｜ 0.74｜ 17.42｜21｜ 9.57｜17｜135.75｜10｜
｜600291｜西水股份｜ 1.60｜ 1.19｜ 48.95｜ 7｜ 5.21｜26｜128.68｜11｜
｜000673｜*ST大水 ｜ 2.08｜ 0.86｜ 3.99｜29｜ 1.81｜29｜110.93｜12｜
｜600716｜*ST耀华 ｜ 5.57｜ 2.66｜ 17.98｜20｜ 14.04｜11｜106.64｜13｜
｜600217｜*ST秦岭 ｜ 6.61｜ 4.17｜ 18.69｜18｜ 7.14｜20｜105.76｜14｜
｜600801｜华新水泥｜ 3.28｜ 0.75｜ 85.14｜ 4｜ 47.70｜ 2｜ 89.86｜15｜
｜000401｜冀东水泥｜ 9.63｜ 5.15｜ 89.88｜ 3｜ 38.60｜ 5｜ 74.94｜16｜
｜600876｜*ST洛玻 ｜ 5.00｜ 0.71｜ 20.40｜16｜ 15.09｜ 8｜ 74.40｜17｜
｜600585｜海螺水泥｜ 15.66｜ 2.63｜310.41｜ 1｜ 187.76｜ 1｜ 64.23｜18｜
｜600425｜青松建化｜ 2.46｜ 1.43｜ 20.54｜14｜ 6.87｜21｜ 49.41｜19｜
｜600293｜三峡新材｜ 3.45｜ 2.00｜ 19.74｜17｜ 7.66｜19｜ 43.70｜20｜
｜002225｜濮耐股份｜ 3.42｜ ｜ 8.40｜26｜ 8.04｜18｜ 40.58｜21｜
｜600553｜太行水泥｜ 3.80｜ 2.25｜ 20.49｜15｜ 12.62｜12｜ 39.81｜22｜
｜600678｜四川金顶｜ 3.49｜ 2.41｜ 12.77｜22｜ 4.15｜27｜ 30.94｜23｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000012｜ 南玻Ａ ｜ 11.88｜ 3.86｜ 84.53｜ 5｜ 41.88｜ 3｜ 28.76｜24｜
｜600397｜安源股份｜ 2.69｜ 1.33｜ 21.02｜13｜ 12.36｜15｜ ｜25｜
｜600720｜ 祁连山 ｜ 3.96｜ 3.39｜ 29.28｜11｜ 12.57｜14｜ ｜26｜
｜000023｜深天地Ａ｜ 1.39｜ 0.67｜ 7.99｜27｜ 6.26｜22｜ ｜27｜
｜600539｜狮头股份｜ 2.30｜ 1.06｜ 11.23｜23｜ 4.14｜28｜ ｜28｜
｜000935｜*ST双马 ｜ 3.19｜ 1.36｜ 8.70｜24｜ 5.56｜25｜ ｜29｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 四川金顶 ｜ 3.49｜ 2.41｜ 12.77｜22｜ 4.15｜27｜ 30.94｜23｜
｜ 行业平均 ｜ 4.58｜ 2.12｜ 41.43｜ ｜ 20.78｜ ｜169.76｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-23.72｜ 13.89｜-69.19｜ ｜ -80.02｜ ｜-81.78｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【二级市场表现】截至日期：2008-05-17
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
├────┼────┼────┼─────┼─────────┤
｜1周 ｜39.06 ｜34.65 ｜0.29 ｜9.80 ｜
｜1个月 ｜57.49 ｜64.20 ｜12.46 ｜23.47 ｜
｜3个月 ｜2.35 ｜44.85 ｜-19.41 ｜-18.01 ｜
｜6个月 ｜21.19 ｜75.50 ｜-31.83 ｜-5.36 ｜
｜年初至今｜-4.49 ｜59.50 ｜-31.12 ｜-16.00 ｜
｜1年 ｜32.52 ｜82.56 ｜-10.47 ｜30.33 ｜
└────┴────┴────┴─────┴─────────┘
【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 水泥行业酝酿再提价 ｜文章日期｜2008-05-15｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 随着我国水泥行业淘汰6亿吨落后产能速度的加快，先进产能得 ｜
｜ ｜到释放，行业集中度随之提升，停滞15年的水泥价格也得到提震。海｜
｜ ｜螺水泥昨日表示，在今年已经3次提价的基础上，预计销售旺季的第 ｜
｜ ｜四季度，将存在较大的价格上调空间。 ｜
｜ ｜ 另据市场人士透露，目前各大水泥企业“存在默契”，对调价的｜
｜ ｜认识比较一致。 ｜
｜ ｜ 水泥调价有较大空间 ｜
｜ ｜ 海螺水泥执行董事郭景彬表示，今年以来，公司已经在华东和华｜
｜ ｜中地区分别进行了3次提价，一季度价格调整后比去年同期高9.25%，｜
｜ ｜2季度价格预计将比1季度环比增长8－10%。 ｜
｜ ｜ 水泥价格的提升空间，首先源自行业高度分散的现状和竞相杀价｜
｜ ｜的恶性竞争。中国水泥协会会长雷前治日前表示，目前水泥行业面对｜
｜ ｜的主要问题，不是垄断而是“无序竞争、过度分散”，因此快速提高｜
｜ ｜产业集中度是近期的行业方向。 ｜
｜ ｜ 河北一家著名水泥企业的老总表示，由于产业的无序化和低价混｜
｜ ｜乱竞争，目前的水泥价格竟然与上世纪90年代中期相差无几，税前利｜
｜ ｜润率也远远达不到历史最高水平，这种停滞已经成为水泥行业的“悲｜
｜ ｜哀”。 ｜
｜ ｜ 中联水泥的人士也指出，由于恶性竞争存在，水泥行业价格很低｜
｜ ｜，有的公司水泥2007年平均价格还比不上1993年，而煤炭却由当年的｜
｜ ｜110元/吨涨到700多元/吨，所以必须进行“价格恢复”，而长期手段｜
｜ ｜则是提高集中度。 ｜
｜ ｜ 郭景彬对此也表示认同，他表示，目前我国水泥价格仅相当于美｜
｜ ｜国的三分之一，东南亚的二分之一。据悉，目前全国45％的产能(近6｜
｜ ｜亿吨)系落后产能，而水泥价格与钢铁价格的比价达到1∶13，国际上｜
｜ ｜这一比例则是1∶4。因此，郭景彬预计，随着未来数年国家对产业集｜
｜ ｜中度提高的支持，水泥价格将持续上涨。 ｜
｜ ｜ 看好行业景气度 ｜
｜ ｜ 不过，近期由于石油、煤炭等能源价格的上涨，很多水泥企业对｜
｜ ｜企业的成本控制和国际市场开拓产生一定担忧。华新水泥（600801）｜
｜ ｜近期表示，2007年，由于能源紧张和煤炭价格持续大幅上涨，以及其｜
｜ ｜他原材料如矿渣、粉煤灰等的价格平均水平向上波动，持续加大了公｜
｜ ｜司的成本压力。有分析师还预测，由于国家宏观调控的加强和投资紧｜
｜ ｜缩政策，依赖巨大投资的水泥行业，可能会走下坡路。 ｜
｜ ｜ 但是，海螺水泥对行业未来景气度却表示乐观。郭景彬指出，水｜
｜ ｜泥行业还将持续向好，因为在水泥的消费大户中，基础设施建设（占｜
｜ ｜35%）、农村建设（占35%），城市建设和房地产（占30%）的投资未 ｜
｜ ｜来均不会出现大的回落，尤其前两者将维持较高消费水平；供应方面｜
｜ ｜，新增产能的速度在放缓，预计后期还将出现回落，而淘汰落后产能｜
｜ ｜的速度则在加快，国家要求十一五期间淘汰2.5亿吨，去年已淘汰800｜
｜ ｜0万吨，供销关系的此消彼长将显著提升景气度。 ｜
｜ ｜ 某机构的水泥业分析师昨日也乐观表示，由于今年全社会固定资｜
｜ ｜产投资仍将保持适度增长，新农村建设的推进以及中部地区基础设施｜
｜ ｜建设投资规模还将加大，特别是高铁、公路、机场等大型重点工程陆｜
｜ ｜续启动，都将拉动水泥需求的增长。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★焦点分析:解析地震后四川水泥供求关系 ｜文章日期｜2008-05-14｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 1，四川地震牵动着全国人民的心，作为国金证券建材行业研究 ｜
｜ ｜员，我们对四川地震死难者致以深切悼念，并真诚盼望灾区人民能尽｜
｜ ｜快从困境中坚强地走出来！ ｜
｜ ｜ 2，考虑到四川水泥行业未来将成为投资者关注的重点，我们将 ｜
｜ ｜前期实地调研四川水泥行业的基本情况做如下汇报，基本结论是：供｜
｜ ｜求关系未来三年向好！ ｜
｜ ｜ 需求面：2006～2007年四川水泥产销量加速增长 ｜
｜ ｜ 2006～2007年四川水泥行业产销量一摆2004、2005年2.14％、7.｜
｜ ｜98％的低速增长态势，产销量分别达到了5052、6214万吨，同比增速｜
｜ ｜为21.95％、26.73%。 ｜
｜ ｜ 固定资产投资增速加快是拉动水泥需求的关键原因，而从年人均｜
｜ ｜水泥消费量数据来看的话，四川尚处于低于全国平均水平，我们认为｜
｜ ｜四川未来水泥需求仍将保持较快增长速度！ ｜
｜ ｜ 由于目前地震导致了大量的房屋倒塌，以及各类基础设施和办公｜
｜ ｜、住宅建筑的破坏，该次地震带来的水泥需求从量上将远远超过年初｜
｜ ｜雪灾对水泥需求的影响，对未来需求面构成较大支持！顶点财经 ｜
｜ ｜ 我们认为，四川水泥行业未来仍将保持较快增长速度，到2010年｜
｜ ｜水泥产销量达到1亿吨（假定未来三年年均增速17％），相对于2007 ｜
｜ ｜年，未来三年需求增量为4000万吨左右。 ｜
｜ ｜ 供给面：落后淘汰空间大，行业投资增速快 ｜
｜ ｜ 截至2007年底总体产能为7900万吨，其中新型干法产能是2100万｜
｜ ｜吨，湿法窑600万吨左右，立窑和其他落后窑大约5200万吨。从2007 ｜
｜ ｜年6214万吨的产量中，新型干法的水泥大约1600万吨左右，占比25％｜
｜ ｜左右，新型干法水泥处于全国较低水平。 ｜
｜ ｜ 由于四川水泥工业目前尚比较落后，我们假定十一五末新型干法｜
｜ ｜水泥的产销比重为55％，低于全国平均70％的目标，则尚有1700万吨｜
｜ ｜的淘汰量。 ｜
｜ ｜ 在水泥行业投资方面，四川地区2006～2007年连续两年维持高速｜
｜ ｜增长的态势，分别增速为93％和38.2%。 ｜
｜ ｜ 根据我们的调研情况，我们认为未来三年新增产能状况：800、2｜
｜ ｜000、2500万吨，市场新增供给量大约在5300万吨左右。 ｜
｜ ｜ 新增需求＋落后产能≥新增供给：区域景气能持续到2010年 ｜
｜ ｜ 我们一直沿用（新增需求＋落后产能）与新增供给相对比的结论｜
｜ ｜来判断水泥行业未来景气的走势，其中落后产能是支持此轮景气看涨｜
｜ ｜的关键因素。 ｜
｜ ｜ 从四川市场来看，未来三年新增需求大约4000万吨，落后产能淘｜
｜ ｜汰1700万吨，新增供给量5300万吨，也就是满足"新增需求＋落后产 ｜
｜ ｜能≥新增供给"，我们看好该区域未来三年景气关系状况。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★焦点分析:四川市场分析及地震对行业影 ｜文章日期｜2008-05-14｜
｜ ｜ 响 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 投资要点： ｜
｜ ｜ 目前四川省水泥有企业310家，平均企业规模20万吨，低于全国 ｜
｜ ｜平均24万吨的规模，前10大企业产量占比为27%，企业规模众多、行 ｜
｜ ｜业集中度不高、企业平均规模小，属于竞争相对激烈的区域。07年新｜
｜ ｜干法水泥产量占比33%，低于全国55%的水平，属于落后产能占比较大｜
｜ ｜区域。 ｜
｜ ｜ 规划淘汰1000万吨产能，约占06年底产量的20%，07年10月始开 ｜
｜ ｜始大量淘汰落后产能，极大改善了供需关系。06-07年水泥产量增加7｜
｜ ｜05万吨、1314万吨，而产能仅增加653万吨、484万吨，受供需改善推｜
｜ ｜动水泥价格从07年10份的400元/吨涨到最高650元/吨、涨幅63%。 ｜
｜ ｜ 08年4月价格虽回落到550元/吨、比最高点下降15%，但同比仍有｜
｜ ｜34%涨幅。受价格大幅上升、新干法占比低对其需求巨大、淘汰落后 ｜
｜ ｜产能量大腾出巨大空间刺激，目前在建和规划产能约为9000万吨左右｜
｜ ｜，比07年6214万吨产量都大，若该类均如实投产将再次恶化供需关系｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 目前新干法熟料产能最大为拉法基388万吨，其次是金顶78万、 ｜
｜ ｜亚东130万吨。成都有616万吨、攀西471万吨、川南332万吨、川东北｜
｜ ｜177万吨熟料产能。距离地震区汶川县最近的是都江堰拉法基、双马 ｜
｜ ｜水泥、亚东水泥和德阳利森，前两者部分设备受损、目前已经停产。｜
｜ ｜ ｜
｜ ｜ 对水泥产能的降低不大，目前我们无法获知具体破坏程度以及对｜
｜ ｜水泥需求量，但从逻辑上讲灾后重建在中期内将增加该区域水泥需求｜
｜ ｜量，但我们并不认为这会在短期内大幅拉升水泥价格，灾后重建将含｜
｜ ｜有更多人道和政治性责任，但对提升开工率从而降低单位成本确实有｜
｜ ｜益处。 ｜
｜ ｜ 川内两家水泥上市公司*st双马、四川金顶无疑将担负起更多责 ｜
｜ ｜任，而四川周边地区水泥亦将会加大流入川内供应量，相对加大该类｜
｜ ｜企业的销量并提升其开工率，周边企业有甘肃祁连山、湖北华新水泥｜
｜ ｜，从企业质地和发展前景看，我们更看好华新水泥，相对更有投资价｜
｜ ｜值。 ｜
｜ ｜ 该事件将改变短期供需关系，但影响四川水泥长期发展前景的更｜
｜ ｜多是对于巨大规划产能的控制。因水泥行业是区域性产品，运输半径｜
｜ ｜在300公里左右，因此该事件对其他区域水泥企业没有影响。从全国 ｜
｜ ｜性角度考量并不是决定行业发展关键变量，更多是概念多于实质的心｜
｜ ｜里影响。 ｜
｜ ｜ 关于整体行业我们认为：（1）08-09年上半年水泥价格仍处于加｜
｜ ｜速阶段，此时的水泥价格上升对水泥股估值仍具有提振作用；（2） ｜
｜ ｜因淘汰落后产能政策和行业结构本身变化，本轮通涨和紧缩政策对水｜
｜ ｜泥盈利影响不会像04-05年那样巨大。08年水泥行业仍具备投资价值 ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 就08全年而言，我们仍然相对更为看好以下区域水泥价格表现：｜
｜ ｜（1）京津唐地区2008年价格存在超预期可能；（2）华东地区2008年｜
｜ ｜价格决定因素将面临诸多转折性变化；（3）新疆/宁夏/四川价格200｜
｜ ｜8年仍将高位运行。依然重点推荐"全国经营"、"区域龙头"两个组合 ｜
｜ ｜。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜水泥行业:水泥制造上市公司一季度业绩分 ｜文章日期｜2008-05-13｜
｜ ｜ 析 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 经营状况：行业景气高涨推动水泥板块业绩大幅提升 ｜
｜ ｜ 水泥行业景气高涨推动水泥板块业绩大幅提升。20家水泥制造公｜
｜ ｜司一季度共实现销售收入98.27亿元，同比增长28.09%；实现净利润4｜
｜ ｜.48亿元，同比增长99.51%。 ｜
｜ ｜ 业绩成长：龙头稳步提升，中小企业高速增长 ｜
｜ ｜ 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥等龙头企业一季度业绩稳步增长｜
｜ ｜。其中海螺水泥实现销售收入46.15亿元，同比增长29.44%，实现净 ｜
｜ ｜利润4.71亿元，同比增长111.94%，是水泥板块利润贡献主体。 ｜
｜ ｜ 赛马实业收入增长高达142.37%，居于板块首位；江西水泥在与 ｜
｜ ｜中国建材合作后实现收入和利润的双重高增长；此外，天山股份、青｜
｜ ｜松建化、祁连山等收入增长速度居于板块前列。 ｜
｜ ｜ 毛利率：西部地区企业飙升，部分公司季节性下降 ｜
｜ ｜ 西部地区受旺盛需求拉动，毛利率相比2007年一季度大幅上升，｜
｜ ｜四川金顶增加6.78百分点至34.01%；祁连山增加12.10百分点至32.04｜
｜ ｜%；青松建化、赛马实业、西水股份等毛利率提升也比较大。 ｜
｜ ｜ 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥、赛马实业等企业一季度毛利率｜
｜ ｜出现季节性下降，预计随着旺季的到来，这些企业毛利率将恢复性上｜
｜ ｜升。 ｜
｜ ｜ 期间费用：销售费用率下降，财务费用、管理费用保持稳定 ｜
｜ ｜ 全体上市公司销售费用率下降趋势明显，2006-2008年一季度分 ｜
｜ ｜别为8.51%、7.69%、6.93%；财务费用率和管理费用率保持相对稳定 ｜
｜ ｜，分别从19.66%下降至19.30%，5.80%微幅上升至5.86%。 ｜
｜ ｜ 第二季度水泥上市公司业绩展望和投资策略 ｜
｜ ｜ 随着天气转暖，预计二季度水泥需求将节节攀升并推动价格上涨｜
｜ ｜，水泥板块业绩将大幅度提高，收入和利润额有望超过160亿、18亿 ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥具有较大安全边际；江西水泥进｜
｜ ｜入高速发展阶段，给予特别关注；西部地区的赛马实业、祁连山、天｜
｜ ｜山股份、青松建化等公司业绩增长值得期待。 ｜
｜ ｜ 风险揭示 ｜
｜ ｜ 固定资产投资增速下降，原材料和燃料价格上涨。 ｜
｜ ｜ 经营状况：行业景气高涨，海螺水泥主导水泥制造板块业绩高速｜
｜ ｜增长 ｜
｜ ｜ 国家发改委近日公布了我国建材行业一季度运行状况，尽管受冰｜
｜ ｜冻雨雪灾害的影响，水泥行业一季度全国累计生产水泥仍达2.57亿吨｜
｜ ｜，同比增长9.2%，增幅低于去年同期5.3个百分点；1-2月份实现水泥｜
｜ ｜销售收入455亿元，同比增长10.7%；实现利润12.6亿元，利润额高于｜
｜ ｜去年4亿元，同比增长43.2%，水泥工业完成固定资产投资111.2亿元 ｜
｜ ｜，同比增长40.1%。 ｜
｜ ｜ 水泥行业景气依旧高涨。 ｜
｜ ｜ 作为行业的标杆，水泥上市公司充分享受行业景气高涨带来的盛｜
｜ ｜宴，同时凭借自身的规模、实力以及外部国家政策支持和社会认同，｜
｜ ｜获得了高于行业平均水平的成长和利润。目前上市的水泥制造企业共｜
｜ ｜有20家，一季度共实现销售收入98.27亿元，同比增长28.09%，实现 ｜
｜ ｜净利润4.48亿元，同比增长99.51%。 ｜
｜ ｜ 从各上市公司的销售收入和利润来看，海螺水泥主营业务收入46｜
｜ ｜.15亿元，占据上市公司全部收入的近半壁江山；同时其净利润高达4｜
｜ ｜.71亿元，几乎贡献了水泥上市公司的全部利润，是当之无悔的龙头 ｜
｜ ｜。华新水泥、亚泰集团、冀东水泥等作为全国性大型水泥集团其收入｜
｜ ｜在行业中也名列前茅，分别达到10.39亿元、8.63亿元、6.96亿元； ｜
｜ ｜实现净利润分别为0.27亿元、0.82亿元、-0.21亿元，其中亚泰集团 ｜
｜ ｜由于业务多元化，其可比性较差。除此之外，江西水泥、福建水泥、｜
｜ ｜天山股份、太行水泥、祁连山、尖峰集团等区域性龙头企业一季度收｜
｜ ｜入都在2亿元以上，在上市公司中处于中等规模。 ｜
｜ ｜ 一季度共有15家企业净利润同比有不同程度提高，但亏损企业数｜
｜ ｜量11家，与去年相同。由于受季节性因素的影响，北方的水泥除青松｜
｜ ｜建化和多元化发展的亚泰集团以外，冀东水泥、天山股份、太行水泥｜
｜ ｜、祁连山、西水股份等企业都处于亏损状态；而福建水泥、尖峰集团｜
｜ ｜等受原材料和燃料价格上涨、雪灾等多因素影响，也出现亏损。 ｜
｜ ｜ 业绩成长：龙头稳步提升，中小企业高速增长 ｜
｜ ｜ 2007年以来，许多上市公司充分利用国家推动产业集中和落后产｜
｜ ｜能淘汰的有利政策，扩大经营规模，提升盈利能力。 ｜
｜ ｜ 与2007年一季度相比，20家水泥企业有16家收入出现不同程度增｜
｜ ｜长。 ｜
｜ ｜ 其中，赛马实业收入增长最为突出，达到142.37%；青松建化和 ｜
｜ ｜天山股份受益于新疆及周边国家旺盛的水泥需求，收入增长速度也居｜
｜ ｜于前列；江西水泥在与中国建材合作后，实现了收入和利润的双重高｜
｜ ｜增长，分别达46.06%和300%；海螺水泥、华新水泥、冀东水泥作为大｜
｜ ｜型水泥企业，仍保持较高增长速度，尤其海螺水泥在实现销售收入增｜
｜ ｜长的同时，通过内部管理水平的提升，净利润增长高达111.49%；冀 ｜
｜ ｜东水泥深化三北战略显见成效，收入增长达81.76%，尽管净利润出现｜
｜ ｜一定程度下滑并导致亏损，但我们认为这主要受季节性因素影响，未｜
｜ ｜来业绩仍有望保持持续高速增长。狮头股份，福建水泥，西水股份等｜
｜ ｜公司收入增长比较缓慢，主要是因为没能充分利用近两年旺盛的水泥｜
｜ ｜需求以及行业升级带来的机遇，基本没有什么大的重组或者资本支出｜
｜ ｜；四川双马，st同力由于资产注入尚未实施完毕，2008年一季度收入｜
｜ ｜增长也不大。巢东股份，尖峰集团，st秦岭三家公司收入则出现了负｜
｜ ｜增长。 ｜
｜ ｜ 毛利率：价格上涨推动毛利率小幅上升，西部地区提升较大 ｜
｜ ｜ 一季度水泥制造行业毛利率水平相比2007年同期小幅上升，从22｜
｜ ｜.24%提升至23.11%，这主要得益于水泥价格上涨。据悉受原燃材料涨｜
｜ ｜价推动和市场需求的拉动，今年以来水泥价格水平总体呈上涨趋势，｜
｜ ｜部分地区价格波动幅度加大；2月上中旬水泥价格有所回落，下旬以 ｜
｜ ｜后华东大部分地区又出现较大幅度回升，3月份水泥平均出厂价格同 ｜
｜ ｜比增长11.9%。 ｜
｜ ｜ 从具体公司来看，西部地区的水泥企业毛利率水平提升较快，四｜
｜ ｜川金顶增加6.78百分点至34.01%；祁连山增加12.10百分点至32.04% ｜
｜ ｜；青松建化、赛马实业、西水股份等毛利率也都保持较高的增长；可｜
｜ ｜见，西部地区受区域需求的拉动，企业盈利能力有显著提高。海螺水｜
｜ ｜泥、华新水泥、冀东水泥、赛马实业、福建水泥等企业一季度毛利率｜
｜ ｜大都在20%~25%，在行业中处于平均水平，但我们认为这主要受季节 ｜
｜ ｜性因素影响，就2007年全年来看，这些公司的毛利将恢复性上升。 ｜
｜ ｜ 期间费用：销售费用率下降明显，管理费用率、财务费用率保持｜
｜ ｜相对稳定 ｜
｜ ｜ 相比销售毛利率的小幅上升，销售净利率和资产净利率的提高更｜
｜ ｜为明显，分别从2.63%提升至4.87%，0.27%提升至0.51%。这说明上市｜
｜ ｜公司在充分利用外部环境向好实现业绩增长以外，不断提升自身管理｜
｜ ｜经营水平，提高资产运转效率，努力实现内生式增长也至为重要。 ｜
｜ ｜ 自2006年以来，水泥制造上市公司的期间费用呈持续下降形势。｜
｜ ｜其中销售费用率下降最大，2006、2007、2008年销售费用率分别为8.｜
｜ ｜51%、7.69%、6.93%，2008年有15家企业销售费用率有不同程度下降 ｜
｜ ｜，说明整个行业由于供给关系逐步改善，销售状况良好。 ｜
｜ ｜ 近年由于许多公司保持了较大的资本支出，同时新增项目不断投｜
｜ ｜产，不可避免造成利息支出和开办费用等增加；但由于公司业绩的快｜
｜ ｜速增长以及管理水平的提升，2008年一季度整个板块财务费用率和管｜
｜ ｜理费用率的仍保持相对稳定，财务费用率从19.66%下降至19.30%，管｜
｜ ｜理费用率从5.80%微幅上升至5.86%。 ｜
｜ ｜ 第二季度水泥上市公司业绩展望和投资策略 ｜
｜ ｜ 从我们前面对一季度上市公司业绩分析可知，水泥上市公司受雪｜
｜ ｜灾影响不大，销售收入和净利润的同比显著增加，水泥行业景气依旧｜
｜ ｜高涨。进入第二季度，随着天气转暖，预计水泥需求量将大幅增加并｜
｜ ｜由此推动水泥价格上涨，根据中国建材信息总网的统计，四月份水泥｜
｜ ｜P.O42.5水泥价格为307.96元/吨，环比增长2.06%，同比增长6.46%；｜
｜ ｜按此趋势，到6月底平均价有望达到315元/吨；价格上涨将使行业毛 ｜
｜ ｜利率提升以及销售费用率下降，预计毛利率将上升至26%左右。此外 ｜
｜ ｜，今年3月祁连山定向增发成功，赛马实业、海螺水泥、冀东水泥等 ｜
｜ ｜公司增发也正在进行中，一旦资金到位，有利于这些公司改善财务结｜
｜ ｜构，财务费用也将进一步降低。我们预计二季度水泥板块业绩将实现｜
｜ ｜同比和环比大幅度的提升，销售收入有望超过160亿，利润额超过18 ｜
｜ ｜亿。 ｜
｜ ｜ 相比整个行业景气高企，2008年一季度水泥制造业板块指数出现｜
｜ ｜较大回调，尤其是在2、3月份水泥股价急剧下跌，水泥制造指数跌幅｜
｜ ｜近30%，远高于同期大盘20%的跌幅。按2008年4月30日股价计算，水 ｜
｜ ｜泥制造板块对应2007年静态市盈率为45.4，高于全部A股的31.3；对 ｜
｜ ｜应2008年动态市盈率为21.7，低于全部A股的22.1。由此可见，水泥 ｜
｜ ｜行业上市公司盈利能力提升的良好预期，化解了目前高静态市盈率的｜
｜ ｜担忧，整个板块估值已比较合理。但是考虑到国家稳健的财政政策和｜
｜ ｜从紧的货币政策使固定资产投资增速下滑可能性加大，水泥制造行业｜
｜ ｜风险也增加，我们给予行业"持有"评级 ｜
｜ ｜ 从前面的分析我们也看到，海螺水泥、华新水泥、冀东水泥等龙｜
｜ ｜头企业经营相对稳定，这些公司对应2008年市盈率分别为25.45、21.｜
｜ ｜30、23.86，具有较大的安全边际；江西水泥与中国建材合作进入实 ｜
｜ ｜质性发展阶段，未来将进入高速发展时期，一季报已初步展现，给予｜
｜ ｜特别关注；西部地区旺盛的水泥需求推动当地水泥企业盈利水平的大｜
｜ ｜幅提高，赛马实业、祁连山、天山股份、青松建化未来业绩增长值得｜
｜ ｜期待。 ｜
｜ ｜ 风险揭示 ｜
｜ ｜ 防通货膨胀成为当前经济工作的重心，国家实施稳健的财政政策｜
｜ ｜和从紧的货币政策，可能导致固定资产投资下滑，从而减少对水泥需｜
｜ ｜求；原材料、燃料价格上涨将使生产成本上升，吞噬公司的盈利空间｜
｜ ｜。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★08年水泥业研究报告:多因素促使景气周 ｜文章日期｜2008-05-13｜
｜ ｜ 期继续延续 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 水泥业发展良好、盈利增长高速 ｜
｜ ｜ 07年，全国水泥产量持续增长12%，总产量逼近14亿吨；技术结 ｜
｜ ｜构调整取得很好效果，淘汰落后产能7000万吨的，新型干法水泥比重｜
｜ ｜达55%；前10家生产集中度提高到18%。节能减排效果显著，余热发电｜
｜ ｜、综合利用、节电降耗投资大增，而水泥产品价格稳步上升，从而使｜
｜ ｜行业的毛利水平稳定且有所上升，07年赢利大增，有望挑战200亿元 ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 08年一季度，华南，西南和西北地区普降大雪，1、2月份水泥的｜
｜ ｜销售同比明显下降，但进入3月份后，水泥销售恢复并快速增长，水 ｜
｜ ｜泥价格依然保持强劲上升的势头。 ｜
｜ ｜ 上市公司业绩表现超越平均水平 ｜
｜ ｜ 07年上市公司整体收入增长22%，业绩增长130%，增长都超过全 ｜
｜ ｜国行业平均水平。海螺水泥、华新水泥、冀东水泥三家龙头公司净利｜
｜ ｜润都超过50%以上，分别增长64.22%、89.86%、74.93。08年一季度随｜
｜ ｜受雪灾影响，但上市公司的净利润整体依然大幅增长87%。 ｜
｜ ｜ 受益于行业景气、技术进步、政策的扶持以及企业不断扩大规模｜
｜ ｜而带来的规模效应，近三年来上市公司的毛利水平不断提升，而三项｜
｜ ｜费用率不断下降，盈利能力增强。 ｜
｜ ｜ 水泥制造业景气依然持续、利润依然高速增长 ｜
｜ ｜ 水泥需求的增长和固定资产投资的增长关系紧密，虽有宏观调控｜
｜ ｜的影响，但水泥的需求增长将维持在10%左右。淘汰落后水泥延长行 ｜
｜ ｜业景气周期，由于淘汰的产能很大，在未来三年落后产能淘汰预期很｜
｜ ｜明确的背景下，我们认为至少还有两年的景气增长是比较明确的。 ｜
｜ ｜ 行业集中度的不断提高，使得大水泥企业更注重市场的区域控制｜
｜ ｜力。不仅投资时更趋于理性，也意味着大型公司在区域定价上具有强｜
｜ ｜的话语权，从而稳定水泥价格。 ｜
｜ ｜ 新型干法水泥比重的快速提高、变频调速技术的广泛改造应用、｜
｜ ｜余热发电技术的推广和应用，大量节约了能耗。这些内生的技术因素｜
｜ ｜，一般都足以抵消成本上涨的压力，相对资金紧张的水泥公司更具有｜
｜ ｜很强的竞争力。加上水泥价格的上涨，毛利水平应该可以继续提升。｜
｜ ｜ 大部分上市公司借助于水泥行业的景气和淘汰落后产能的时机，｜
｜ ｜不断的扩长产能，在未来两年中，产能将继续不断扩大和释放，从而｜
｜ ｜保证了收入的增长。 ｜
｜ ｜ 投资策略 ｜
｜ ｜ 我们预计今年水泥行业整体仍然会保持较快的增长水平，水泥行｜
｜ ｜业的景气周期会明显被拉长。对于该行业依然给予增持评级。 ｜
｜ ｜ 我们建议重点关注龙头公司以及具有明显区域优势的上市公司和｜
｜ ｜扩建速度高或者注入资产明确的上市公司重点推荐龙头公司冀东水泥｜
｜ ｜、华新水泥、海螺水泥和区域优势明显的青松建化、天山股份、赛马｜
｜ ｜实业、江西水泥、祁连山等。对于资产注入预期明确的上市公司st春｜
｜ ｜都、太行水泥、st双马也给予重点关注。 ｜
｜ ｜ 行业回顾：行业景气状况好 ｜
｜ ｜ 07年是丰收年 ｜
｜ ｜ 07年是水泥行业丰收的一年。水泥产量持续增长12%，总产量逼 ｜
｜ ｜近14亿吨；技术结构调整取得很好效果，淘汰落后产能7000万吨的，｜
｜ ｜新型干法水泥比重达55%；赢来了行业并购重组的热潮，前10家生产 ｜
｜ ｜集中度提高到18%。 ｜
｜ ｜ 上市公司表现超越行业平均水平 ｜
｜ ｜ 07年业绩大幅增长 ｜
｜ ｜ 07年上市公司整体收入增长22%，业绩增长130%，增长都超过全 ｜
｜ ｜国行业平均水平。在绩差公司中，除st双马外，其他亏损公司都扭亏｜
｜ ｜为盈。从海螺水泥、华新水泥、冀东水泥三家龙头公司看，收入增长｜
｜ ｜分别为16.65%、34.04%、32.57%，归属母公司的净利润都超过50%以 ｜
｜ ｜上，分别增长64.22%、89.86%、74.93。也都超越了行业的平均水平 ｜
｜ ｜。其中海螺水泥07年收入增长较低的主要原因在于其规模大，基数大｜
｜ ｜，加上投入上侧重余热发电的技术改造，因此收入增长率显得稍低，｜
｜ ｜但由于余热发电带来的良好效益，其净利润增长水平依然很高。 ｜
｜ ｜ 08年一季度雪灾影响不大，业绩依然大幅增长 ｜
｜ ｜ 虽然不少公司受雪灾影响，在1、2月份生产和销售受到一定影响｜
｜ ｜，但3月份灾后重建也是销售大幅增长，同时，由于上市公司受益于 ｜
｜ ｜政策影响，一般在上年度都有新建生产线的陆续投产，使得产能增长｜
｜ ｜，因此，一季度上市公司基本上同比收入都增长强劲，上市公司整体｜
｜ ｜一季度收入增长达到28%。另一方面，受益于行业景气，水泥价格持 ｜
｜ ｜续上涨，再加上不少上市公司余热发电项目的投入使用，使得他们成｜
｜ ｜本下降，净利润大幅增加，一季度上市公司净利润整体增长87%。 ｜
｜ ｜ 08年展望：行业景气持续，利润增长依然高速 ｜
｜ ｜ 市场需求依然稳定 ｜
｜ ｜ 水泥需求的增长和固定资产投资的增长关系紧密，历史数据显示｜
｜ ｜，他们具有很强的正相关性，近几年统计数据分析显示，水泥需求的｜
｜ ｜增速是固定资产投资增速的0.5倍左右。 ｜
｜ ｜ 虽然受宏观调控的影响，08年经济增速可能放缓，但据保守预计｜
｜ ｜，08年工地资产投资仍能保持20%以上的增长速度，水泥的需求增长 ｜
｜ ｜将维持在10%左右。 ｜
｜ ｜ 淘汰落后水泥延长行业景气周期 ｜
｜ ｜ 2007年2月27日，国家发改委关于做好淘汰落后水泥生产能力有 ｜
｜ ｜关工作的通知，明确了到2010年各地区淘汰落后水泥的生产能力，制｜
｜ ｜订淘汰落后水泥产能量化指标。要求到2010年末，全国完成淘汰小水｜
｜ ｜泥产能2.5亿吨以上。根据这一目标，将在未来3、4年内，平均每年 ｜
｜ ｜减少水泥总供给约0.7亿吨，这为水泥市场提供了巨大的空间。07年 ｜
｜ ｜水泥的景气也受益于当年已经淘汰水泥量超过7000万吨，预计08年依｜
｜ ｜然淘汰水泥量会达到7000万吨。具体目标见下表4。 ｜
｜ ｜ 由于淘汰的产能很大，在未来三年落后产能淘汰预期很明确的背｜
｜ ｜景下，我们认为至少还有两年的景气增长是比较明确的。 ｜
｜ ｜ 新标准实施加速淘汰 ｜
｜ ｜ 即将发布的《通用硅酸盐水泥》新标准到今年6月1日正式实施，｜
｜ ｜其中的部分条款对加速我国水泥产业立窑的淘汰将起到积极的推动作｜
｜ ｜用。 ｜
｜ ｜ 在新标第6章中，普通水泥强度等级中取消了32.5和32.5R两个标｜
｜ ｜号。水泥新标的实施将自下而上的推动立窑产能的快速退出，与发改｜
｜ ｜委自上而下的淘汰落后政策互为补充，最终加快机立窑的全面淘汰。｜
｜ ｜实际上是给低标号水泥进入市场设立了门槛，这也就意味着国家从市｜
｜ ｜场需求源头阻断了立窑水泥的生存之路。 ｜
｜ ｜ 政策扶持和行业发展促使行业集中度不断提高 ｜
｜ ｜ 2006年12月国家发改委、国土资源部和人民银公布了国家重点支｜
｜ ｜持水泥工业结构调整大型企业(集团)名单。在被确定60户国家重点支｜
｜ ｜持的大型水泥企业（集团）中，12户为全国性重点企业，48户为区域｜
｜ ｜性重点企业。对列入重点支持的大型水泥企业开展项目投资、重组兼｜
｜ ｜并，政府部门和银行将在项目核准、土地审批、信贷投放等方面予以｜
｜ ｜优先支持。这些政策使得水泥大企业公司快速发展，行业的集中度不｜
｜ ｜断提高。 ｜
｜ ｜ 由于水泥行业的发展规律，也迫使水泥企业做大作强，具有区域｜
｜ ｜的控制力和发言权，才能保障水泥行业不过度无序竞争，保证合理的｜
｜ ｜利润水平，因此水泥公司也有很大的动力做大作强，从而提高集中度｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 兼并收购的如火如荼进行，加速了行业集中度的提高，典型的属｜
｜ ｜于中国建材和中材集团两大央企的快速收购兼并行为，加速了集中度｜
｜ ｜的提高，一定程度遏制了部分地区的无序竞争。 ｜
｜ ｜ 08年，央企兼并收购行为继续进行和深化，同时，随重点大型上｜
｜ ｜市公司新建项目布点的完成和合理布点区域的减少，他们也正开始逐｜
｜ ｜步加入收购兼并的行列。有助于行业进一步提高集中度。 ｜
｜ ｜ 行业集中度的提高和建设门槛提高使水泥供给理性稳定 ｜
｜ ｜ 由于发改委的《产业规划》明确"原则上不再建设日产2000吨以 ｜
｜ ｜下规模的水泥项目"，使得投资水泥项目的门槛提高，估计可以限制 ｜
｜ ｜水泥固定资产投资的非理性增长，其增长应保持在合理水平。 ｜
｜ ｜ 行业集中度的不断提高，使得大水泥企业更注重市场的区域控制｜
｜ ｜力。同时，大水泥企业在增加产能时规模较大，投资也大，因此投资｜
｜ ｜时更趋于理性。这样，就使得水泥的固定资产投资急速增长而严重供｜
｜ ｜过于求的局面较少出现。 ｜
｜ ｜ 越来越严格的环保和能源的涨价以及石灰石矿山资源被部分企业｜
｜ ｜限期占有控制，也使得水泥的盲目扩张受到限制。 ｜
｜ ｜ 行业集中度的提高为水泥价格上涨提供基础 ｜
｜ ｜ 行业集中度的提高，意味着大型公司在区域定价上居有较强的话｜
｜ ｜语权，从而可以的到合理的利润水平，同时，也可以较好的把成本上｜
｜ ｜升的压力转移出去。 ｜
｜ ｜ 从近几年的状况看，水泥价格的不断上涨，很大的原因也就在于｜
｜ ｜龙头企业的产生，减少了无序竞争。水泥的价格持续上涨，毛利水平｜
｜ ｜不断提升。 ｜
｜ ｜ 内生性因素消化成本增长，外延增长保证快速发展 ｜
｜ ｜ 煤电成本目前已经达到水泥生产成本的60％，水泥成本上涨的压｜
｜ ｜力确实较大，但水泥行业中三大内生因素足以平抑成本上涨的压力，｜
｜ ｜并可能是成本下降。首先，新型干法水泥比重的快速提高，明显节约｜
｜ ｜了能耗，相对于其他落后窑型，节煤能耗效果非常显著，一般都在30｜
｜ ｜%以上，甚至达到100%以上。 ｜
｜ ｜ 其次，水泥行业中变频调速技术的广泛改造应用，大量节省了电｜
｜ ｜耗。 ｜
｜ ｜ 第三，余热发电技术的推广和应用，大量节约了能耗。余热发电｜
｜ ｜项目除了为顺应社会发展、实现循环经济的目的外，更大的动力在于｜
｜ ｜能切实降低水泥的制造成本。以5000吨/日熟料生产线为例，余热发 ｜
｜ ｜电量一年约为7千万度左右，可降低吨水泥综合用电量约1/3多，使水｜
｜ ｜泥的生产成本降低10%左右。这项投资，基本抵消煤、电涨价可能带 ｜
｜ ｜来的成本上升压力。单个项目的投资回报率也非常好。 ｜
｜ ｜ 因此，对于有资金进行建设和改造的上市公司来讲，内生的技术｜
｜ ｜因素，一般都足以抵消成本上涨的压力，相对资金紧张的水泥公司更｜
｜ ｜具有很强的竞争力。加上水泥价格的上涨，毛利水平应该可以继续提｜
｜ ｜升。 ｜
｜ ｜ 近几年，受政策扶持，大型水泥公司（大部分上市公司）借助于｜
｜ ｜水泥行业的景气和淘汰落后产能的时机，不断的扩长产能，在未来两｜
｜ ｜年中，产能将继续不断扩大和释放，从而保证了收入的增长。 ｜
｜ ｜ 行业上市公司投资策略 ｜
｜ ｜ 综上所述分析，我们预计今年水泥行业整体仍然会保持较快的增｜
｜ ｜长水平，并且受淘汰落后水泥的影响，在09年依然会景气，水泥行业｜
｜ ｜的景气周期会明显被拉长。对于该行业依然给予增持评级。 ｜
｜ ｜ 我们建议重点关注龙头公司以及具有明显区域优势的上市公司，｜
｜ ｜谈门将很好享受行业景气带来的收益增长。另外，水泥行业所处的兼｜
｜ ｜并收购时期，对于那些扩建速度高或者注入资产明确的上市公司，由｜
｜ ｜于产能和收入的快速增长，也应给予很好的关注。 ｜
｜ ｜ 具体到上市公司，重点推荐龙头公司冀东水泥、华新水泥、海螺｜
｜ ｜水泥和区域优势明显的青松建化、天山股份、赛马实业、江西水泥、｜
｜ ｜祁连山等。对于资产注入预期明确的上市公司st春都、太行水泥、st｜
｜ ｜双马也给予重点关注。 ｜
｜ ｜ 重点上市公司分析 ｜
｜ ｜ 冀东水泥（000401）：产能再现半年快速释放 ｜
｜ ｜ 公司主要的华北市场基于天津滨海建设开发，前景非常好。07年｜
｜ ｜开工建设了马头山等7条生产线，预计将于08年下半年相继投产，届 ｜
｜ ｜时水泥产能将由目前2500万吨提升至4000万吨以上。仅基于开工项目｜
｜ ｜投产进度，08年、09年产能开始快速释放，增长迅速。另外，闻喜、｜
｜ ｜临澧2条4500t/d生产线处于筹建期；新设立子公司永吉、弓长岭2公 ｜
｜ ｜司亦在规划4条4500t/d生产线建设。 ｜
｜ ｜ 中材集团集团入主后，可能会在政府层面和资金层面更多支持，｜
｜ ｜加上和中材集团旗下水泥资产的可能整合，冀东水泥的发展可能会超｜
｜ ｜过预期。根据冀东水泥自身规划，到2010年产能要达到1亿吨，增长 ｜
｜ ｜前景非常广阔。 ｜
｜ ｜ 我们仅基于目前看得见的产能计划保守估计，考虑未来2年需求 ｜
｜ ｜拉动、成本推动两个因素提升水泥价格、公司建设10台余热发电机组｜
｜ ｜使得毛利率逐步提升。预测08-09年EPS为0.59、0.98元。给予增持评｜
｜ ｜级。 ｜
｜ ｜ 海螺水泥（600585）：绝对龙头地位、分享行业景气 ｜
｜ ｜ 公司目前在水泥行业处于绝对的龙头地位，其优越的规模效益、｜
｜ ｜高水平的管理效率以及多区域较强的市场控制力，使其具备强大的竞｜
｜ ｜争力。在全国主要市场的占有率，使其能更好和稳定的享受行业景气｜
｜ ｜的收益。 ｜
｜ ｜ 公司产能进一步扩张，截至07年底，水泥产能达8100万吨；余热｜
｜ ｜发电装机容量达16.89万千瓦，约占全国水泥行业余热发电装机容量 ｜
｜ ｜的31%。08年，将续建8条日产5000吨、1条日产2500吨熟料生产线、2｜
｜ ｜0套水泥磨粉系统，同时，将有19套余热发电项目投入运行，将使得 ｜
｜ ｜公司的余热发电能力增加至49.3万千瓦，发电量可达37.9万千瓦。 ｜
｜ ｜ 公司拟公开增发募集不超过120.38亿元的方案获证监会通过，将｜
｜ ｜能拉动300亿元的投资，我们相信公司龙头地位的优势将使公司的发 ｜
｜ ｜展更为稳健和具有可靠性，其超强的龙头地位，是我们给予一定的溢｜
｜ ｜价。维持增持评级。 ｜
｜ ｜ 华新水泥（600801）：绝对龙头地位、分享行业景气 ｜
｜ ｜ 公司与其它水泥龙头公司不同的看店还在于公司布点骨料和商品｜
｜ ｜混凝土，向水泥上下游做一体化发展。2007年底，公司具备1850万吨｜
｜ ｜熟料、3320万吨水泥产能。规划到2010年熟料产能达到4000万吨以上｜
｜ ｜，水泥产能达到5500万吨以上。计划到2010年销售混凝土1000万立方｜
｜ ｜米、骨料1亿吨。 ｜
｜ ｜ 2008年将开工建设7条余热发电项目，其中武穴、阳新、襄樊、 ｜
｜ ｜咸宁等4条在2008年实现投产，形成32兆瓦的发电能力，进一步降低 ｜
｜ ｜水泥生产成本。 ｜
｜ ｜ 年初公司成功实施对Holcim定向增发后，资金实力大增，为公司｜
｜ ｜的进一步扩张奠定了坚实的基础。成为公司第一大股东的Holcim是世｜
｜ ｜界领先的水泥和骨料（碎石、砂砾和沙）供应商之一，也在包括混凝｜
｜ ｜土和沥青等后续处理及服务方面居于领先地位，也具有先进的管理能｜
｜ ｜力。维持增持评级。 ｜
｜ ｜ St同力（000885）：资产注入、区域强者 ｜
｜ ｜ 公司目前拥有的水泥生产能力仅是大股东河南省建投公司在驻马｜
｜ ｜店地区5000t/d生产线的70%股权，而大股东在河南省控制得的水泥产｜
｜ ｜能位居第一，实力雄厚，更为主要的是，其所拥有的水泥生产线，都｜
｜ ｜是后期建设的新型干法生产线，除了一条2000t/d和一条2500t/d的生｜
｜ ｜产线外，其余4条生产线规模也都是5000t/d。一旦全部注入，将极大｜
｜ ｜提升公司的产能和效益。 ｜
｜ ｜ 根据公司股改时的承诺，为消除同业竞争，今年年内将把这些水｜
｜ ｜泥资产全部注入，预计注入后，st同力的水泥产能将达到现在规模的｜
｜ ｜5倍。同时，公司还有其他新建生产线的能力和计划，届时，公司的 ｜
｜ ｜水泥产能将超过千万吨。 ｜
｜ ｜ 公司07年每股收益0.267元，虽然资产注入的具体方案没有公布 ｜
｜ ｜，但大体估算，资产注入后按07年的业绩计算也应该在0.5元以上， ｜
｜ ｜具有投资价值。考虑资产注入的不确定性，暂不予详细的估值评级。｜
｜ ｜重点关注。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
