☆行业分析☆ ◇港澳资讯600668 更新日期：2008-04-29◇ 灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：建筑材料
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
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｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600425｜青松建化｜ 2.46｜ 1.53｜ 20.59｜15｜ 1.03｜22｜887.10｜ 1｜
｜000789｜江西水泥｜ 3.96｜ 1.61｜ 34.51｜10｜ 3.61｜ 7｜300.00｜ 2｜
｜000012｜ 南玻Ａ ｜ 11.88｜ 3.87｜ 87.86｜ 5｜ 9.77｜ 3｜260.21｜ 3｜
｜000935｜四川双马｜ 3.19｜ 1.36｜ 8.39｜26｜ 1.50｜19｜147.90｜ 4｜
｜600876｜*ST洛玻 ｜ 5.00｜ 0.71｜ 20.50｜16｜ 3.57｜ 8｜137.74｜ 5｜
｜002225｜濮耐股份｜ 3.42｜ ｜ 8.99｜25｜ 2.21｜15｜118.39｜ 6｜
｜600585｜海螺水泥｜ 15.66｜ 3.26｜327.16｜ 1｜ 46.15｜ 1｜ 98.51｜ 7｜
｜600720｜ 祁连山 ｜ 3.96｜ 3.39｜ 30.65｜11｜ 2.20｜16｜ 88.75｜ 8｜
｜600586｜金晶科技｜ 2.95｜ 1.09｜ 42.46｜ 8｜ 3.53｜ 9｜ 74.36｜ 9｜
｜600668｜尖峰集团｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.33｜21｜ 2.12｜17｜ 68.22｜10｜
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｜600678｜四川金顶｜ 3.49｜ 2.41｜ 14.27｜22｜ 1.08｜21｜ 36.37｜11｜
｜600449｜赛马实业｜ 1.44｜ 0.74｜ 19.40｜18｜ 0.78｜26｜ 30.12｜12｜
｜600801｜华新水泥｜ 4.04｜ 0.75｜ 95.91｜ 4｜ 10.39｜ 2｜ 20.98｜13｜
｜600539｜狮头股份｜ 2.30｜ 1.06｜ 11.17｜23｜ 0.94｜24｜ 18.88｜14｜
｜600553｜太行水泥｜ 3.80｜ 2.48｜ 20.65｜14｜ 2.55｜14｜ 18.81｜15｜
｜600819｜耀皮玻璃｜ 7.31｜ 0.71｜ 55.58｜ 6｜ 6.94｜ 6｜ 18.75｜16｜
｜600291｜西水股份｜ 1.60｜ 1.19｜ 37.52｜ 9｜ 0.53｜27｜ 13.73｜17｜
｜000877｜天山股份｜ 2.08｜ 1.41｜ 49.95｜ 7｜ 2.87｜12｜ ｜18｜
｜600293｜三峡新材｜ 3.45｜ 2.00｜ 19.19｜19｜ 1.93｜18｜ ｜19｜
｜600881｜亚泰集团｜ 12.63｜ 10.19｜123.64｜ 2｜ 8.63｜ 4｜ ｜20｜
｜600318｜巢东股份｜ 2.42｜ 1.22｜ 9.19｜24｜ 0.90｜25｜ ｜21｜
｜000401｜冀东水泥｜ 9.63｜ 5.15｜101.29｜ 3｜ 6.97｜ 5｜ ｜22｜
｜000673｜*ST大水 ｜ 2.08｜ 0.86｜ 3.90｜28｜ 0.13｜28｜ ｜23｜
｜000023｜深天地Ａ｜ 1.39｜ 0.67｜ 7.85｜27｜ 0.98｜23｜ ｜24｜
｜600802｜福建水泥｜ 3.82｜ 2.80｜ 30.02｜12｜ 3.01｜11｜ ｜25｜
｜600217｜*ST秦岭 ｜ 6.61｜ 4.17｜ 18.76｜20｜ 1.50｜20｜ ｜26｜
｜600397｜安源股份｜ 2.69｜ 1.33｜ 21.20｜13｜ 2.72｜13｜ ｜27｜
｜600716｜*ST耀华 ｜ 5.57｜ 2.66｜ 20.06｜17｜ 3.32｜10｜ ｜28｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 尖峰集团 ｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.33｜21｜ 2.12｜17｜ 68.22｜10｜
｜ 行业平均 ｜ 4.72｜ 2.20｜ 44.96｜ ｜ 4.71｜ ｜-269.9｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-27.16｜ 37.25｜-59.23｜ ｜ -54.96｜ ｜-125.2｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 8｜ ｜
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【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600819｜耀皮玻璃｜ 7.31｜ 0.71｜ 52.21｜ 6｜ 22.91｜ 7｜2353.3｜ 1｜
｜600881｜亚泰集团｜ 12.63｜ 10.19｜110.99｜ 2｜ 40.59｜ 4｜372.17｜ 2｜
｜600318｜巢东股份｜ 2.42｜ 1.22｜ 8.67｜25｜ 5.95｜23｜343.93｜ 3｜
｜000789｜江西水泥｜ 3.96｜ 1.61｜ 26.26｜12｜ 12.61｜13｜245.06｜ 4｜
｜600586｜金晶科技｜ 2.95｜ 1.09｜ 40.30｜ 9｜ 14.16｜10｜237.35｜ 5｜
｜600668｜尖峰集团｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.51｜19｜ 14.24｜ 9｜158.21｜ 6｜
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｜600802｜福建水泥｜ 3.82｜ 2.80｜ 34.97｜10｜ 12.32｜16｜147.73｜ 7｜
｜000877｜天山股份｜ 2.08｜ 1.41｜ 44.44｜ 8｜ 25.18｜ 6｜136.81｜ 8｜
｜600552｜方兴科技｜ 1.17｜ 0.79｜ 7.72｜28｜ 5.67｜24｜136.15｜ 9｜
｜600449｜赛马实业｜ 1.44｜ 0.74｜ 17.42｜21｜ 9.57｜17｜135.75｜10｜
｜600291｜西水股份｜ 1.60｜ 1.19｜ 48.95｜ 7｜ 5.21｜26｜128.68｜11｜
｜000673｜*ST大水 ｜ 2.08｜ 0.86｜ 3.99｜29｜ 1.81｜29｜110.93｜12｜
｜600716｜*ST耀华 ｜ 5.57｜ 2.66｜ 17.98｜20｜ 14.04｜11｜106.64｜13｜
｜600217｜*ST秦岭 ｜ 6.61｜ 4.17｜ 18.69｜18｜ 7.14｜20｜105.76｜14｜
｜600801｜华新水泥｜ 3.28｜ 0.75｜ 85.14｜ 4｜ 47.70｜ 2｜ 89.86｜15｜
｜000401｜冀东水泥｜ 9.63｜ 5.15｜ 89.88｜ 3｜ 38.60｜ 5｜ 74.94｜16｜
｜600876｜*ST洛玻 ｜ 5.00｜ 0.71｜ 20.40｜16｜ 15.09｜ 8｜ 74.40｜17｜
｜600585｜海螺水泥｜ 15.66｜ 2.63｜310.41｜ 1｜ 187.76｜ 1｜ 64.23｜18｜
｜600425｜青松建化｜ 2.46｜ 1.43｜ 20.54｜14｜ 6.87｜21｜ 49.41｜19｜
｜600293｜三峡新材｜ 3.45｜ 2.00｜ 19.74｜17｜ 7.66｜19｜ 43.70｜20｜
｜002225｜濮耐股份｜ 3.42｜ ｜ 8.40｜26｜ 8.04｜18｜ 40.58｜21｜
｜600553｜太行水泥｜ 3.80｜ 2.25｜ 20.49｜15｜ 12.62｜12｜ 39.81｜22｜
｜600678｜四川金顶｜ 3.49｜ 2.41｜ 12.77｜22｜ 4.15｜27｜ 30.94｜23｜
｜000012｜ 南玻Ａ ｜ 11.88｜ 3.86｜ 84.53｜ 5｜ 41.88｜ 3｜ 28.76｜24｜
｜600397｜安源股份｜ 2.69｜ 1.33｜ 21.02｜13｜ 12.36｜15｜ ｜25｜
｜600720｜ 祁连山 ｜ 3.96｜ 3.39｜ 29.28｜11｜ 12.57｜14｜ ｜26｜
｜000023｜深天地Ａ｜ 1.39｜ 0.67｜ 7.99｜27｜ 6.26｜22｜ ｜27｜
｜600539｜狮头股份｜ 2.30｜ 1.06｜ 11.23｜23｜ 4.14｜28｜ ｜28｜
｜000935｜四川双马｜ 3.19｜ 1.36｜ 8.70｜24｜ 5.56｜25｜ ｜29｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 尖峰集团 ｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.51｜19｜ 14.24｜ 9｜158.21｜ 6｜
｜ 行业平均 ｜ 4.58｜ 2.12｜ 41.43｜ ｜ 20.78｜ ｜169.76｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜ -24.8｜ 42.57｜-55.33｜ ｜ -31.48｜ ｜ -6.81｜ ｜
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【二级市场表现】截至日期：2008-04-29
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
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｜1周 ｜8.60 ｜10.40 ｜-3.02 ｜8.74 ｜
｜1个月 ｜-21.08 ｜18.02 ｜-2.94 ｜-3.43 ｜
｜3个月 ｜-30.03 ｜50.52 ｜-22.06 ｜-23.97 ｜
｜6个月 ｜-10.84 ｜64.37 ｜-39.55 ｜-24.64 ｜
｜年初至今｜-29.39 ｜50.98 ｜-33.96 ｜-26.96 ｜
｜1年 ｜-30.47 ｜70.55 ｜-7.58 ｜31.31 ｜
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【2.行业研究】
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｜ 主 题 ｜ 水泥行业:产能增速低于需求增速 ｜文章日期｜2008-04-28｜
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｜ 内 容 ｜ 摘要 ｜
｜ ｜ 观察2000年以来数据：水泥景气下滑阶段估值水平下移、景气最｜
｜ ｜低估时估值水平较高、景气回升初期估值水平下降、景气回升加速期｜
｜ ｜估值水平提升、接近景气高峰时估值开始下降。目前水泥行业处于加｜
｜ ｜速期后半段、开始逐步接近景气高峰段。环比上升在景气下滑时并无｜
｜ ｜作用。总结上述分析，08-09年上半年水泥价格仍处于加速阶段，此 ｜
｜ ｜时的水泥价格上升对水泥股估值仍具有提振作用，09年下半年随进入｜
｜ ｜减速上升阶段，水泥价格提升对水泥估值提升将弱化。该机制仍受制｜
｜ ｜于两个因素：第一是大盘估值中枢上下移动对该机制具有推动和弱化｜
｜ ｜作用。第二是随大小非进入解禁期，吨水泥市值和吨水泥投资成本的｜
｜ ｜比较，或者说金融资本和产业资本的博弈开始对水泥股估值产生巨大｜
｜ ｜影响力。较高的水泥股估值将被过高的吨水泥市值产生压制，该种压｜
｜ ｜制的解除除大小非本身政策完善外，水泥资源属性的认同亦将对冲该｜
｜ ｜机制。水泥价格控制力来源于对上游石灰石资源、下游混凝土搅拌站｜
｜ ｜的控制，未来3年将完成石灰石资源控制阶段，这导致新建产能因石 ｜
｜ ｜灰石资源缺乏而变得困难，水泥吨市值超越吨水泥投资成本获得更高｜
｜ ｜溢价变得具有合理性。目前估值而言仍有天花板、地板支撑是业绩高｜
｜ ｜成长性。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★08年水泥行业研究报告:水泥价格开始步 ｜文章日期｜2008-04-28｜
｜ ｜ 入复苏上升周期 ｜ ｜ ｜
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｜ 内 容 ｜ 本报告导读：水泥行业投资价值并不取决于产品价格上升，而是｜
｜ ｜取决于该种价格上升处于何种阶段、处于周期的位置。 ｜
｜ ｜ 投资要点： ｜
｜ ｜ 从06年4月水泥价格开始步入复苏上升周期，配合大盘估值中枢 ｜
｜ ｜逐步抬升水泥股亦开始进入价值提升阶段。从08年1月份开始水泥股 ｜
｜ ｜随着大盘估值中枢下移开始步入价值下降阶段，而此阶段受冰雪灾害｜
｜ ｜季节性因素影响水泥价格短期回调，步入旺季水泥股价值能否再度提｜
｜ ｜升？ ｜
｜ ｜ 首先我们要认识到本轮水泥股价值提升的关键在于：国家强制淘｜
｜ ｜汰落后产能并同时鼓励优势企业扩张产能等量填补市场空缺，这一方｜
｜ ｜面优化了供需提升水泥价格，另一方面提供了优势企业扩大产能规模｜
｜ ｜的历史性机遇。当前该政策仍将继续强化执行，主要价值驱动因素向｜
｜ ｜好。 ｜
｜ ｜ 之前水泥价格周期随产能投放、需求波动而调整，本轮周期所不｜
｜ ｜同的关键是淘汰落后产能加入了供需关系调整机制，并且产能增加主｜
｜ ｜要由优势企业而为、更为有序和理性，这对于对冲此次宏观调控带来｜
｜ ｜的水泥需求增速下滑亦起到最关键支撑作用，产能增速仍低于需求增｜
｜ ｜速。 ｜
｜ ｜ 谨慎乐观判断，淘汰落后产能优化供需关系在09年仍将继续发挥｜
｜ ｜作用，即从周期判断价格08-09年仍处于上升周期。受成本推动影响0｜
｜ ｜8年水泥价格仍处加速上升阶段，而预期从09年下半年始，随淘汰产 ｜
｜ ｜能优化机制弱化和成本上升减缓影响，价格上升开始步入减速上升阶｜
｜ ｜段。 ｜
｜ ｜ 理清目前水泥价格所处阶段后，再来分析水泥股价值提升所处阶｜
｜ ｜段。 ｜
｜ ｜ 2000年至今大盘估值和水泥股估值呈现高度相关性，而水泥股估｜
｜ ｜值与水泥价格相关性则较弱。这是因为水泥价格上升分为环比和同比｜
｜ ｜上升，而水泥价格上升所处周期不同阶段对价值提升亦具有不同作用｜
｜ ｜所致。 ｜
｜ ｜ 观察2000年以来数据：水泥景气下滑阶段估值水平下移、景气最｜
｜ ｜低估时估值水平较高、景气回升初期估值水平下降、景气回升加速期｜
｜ ｜估值水平提升、接近景气高峰时估值开始下降。目前水泥行业处于加｜
｜ ｜速期后半段、开始逐步接近景气高峰段。环比上升在景气下滑时并无｜
｜ ｜作用。 ｜
｜ ｜ 总结上述分析，08-09年上半年水泥价格仍处于加速阶段，此时 ｜
｜ ｜的水泥价格上升对水泥股估值仍具有提振作用，09年下半年随进入减｜
｜ ｜速上升阶段，水泥价格提升对水泥估值提升将弱化。该机制仍受制于｜
｜ ｜两个因素：第一是大盘估值中枢上下移动对该机制具有推动和弱化作｜
｜ ｜用。 ｜
｜ ｜ 第二是随大小非进入解禁期，吨水泥市值和吨水泥投资成本的比｜
｜ ｜较，或者说金融资本和产业资本的博弈开始对水泥股估值产生巨大影｜
｜ ｜响力。较高的水泥股估值将被过高的吨水泥市值产生压制，该种压制｜
｜ ｜的解除除大小非本身政策完善外，水泥资源属性的认同亦将对冲该机｜
｜ ｜制。 ｜
｜ ｜ 水泥价格控制力来源于对上游石灰石资源、下游混凝土搅拌站的｜
｜ ｜控制，未来3年将完成石灰石资源控制阶段，这导致新建产能因石灰 ｜
｜ ｜石资源缺乏而变得困难，水泥吨市值超越吨水泥投资成本获得更高溢｜
｜ ｜价变得具有合理性。目前估值而言仍有天花板、地板支撑是业绩高成｜
｜ ｜长性。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 水泥行业:价格上涨快于成本上升 ｜文章日期｜2008-04-24｜
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｜ 内 容 ｜ 点评 ｜
｜ ｜ 海螺水泥(600585)：成长性开始显现 ｜
｜ ｜ 旺季提前到来（华东连续提价2～3 次，华南还维持在去年高位 ｜
｜ ｜价格）、水泥价格涨幅完全覆盖成本的上涨带来毛利率的略微提升、｜
｜ ｜所得税的同比大幅减少、以及合并报表范围的增加（收购的部分少数｜
｜ ｜股东权益去年一季度未并表，而2008 年一季度则并表）。 我们继续｜
｜ ｜维持近期深度报告中的主要观点：海螺水泥由于其产能区域分布结构｜
｜ ｜向中西部转移，其成长性开始逐步体现。 ｜
｜ ｜ 华新水泥(600801)：公司产销量受雪灾影响较为集中，一季度业｜
｜ ｜绩增速放缓，但全年仍将保持快速增长。 ｜
｜ ｜ 一季度接近21％的利润增速虽然有所放缓，但好于市场预期（市｜
｜ ｜场预期其一季度会受雪灾影响盈利出现下降，甚至亏损）。根据我们｜
｜ ｜实地调研了解：在经历了一月底到二月初将近20 多天的雪灾后，所 ｜
｜ ｜在区域水泥销售和价格在三月迅速启动，前一季度均价提升了7 元左｜
｜ ｜右，但由于大部分设备处于停产维修状况（导致吨折旧和维修成本大｜
｜ ｜幅增加），以及煤炭和电力成本上涨，公司毛利率并未上涨。 ｜
｜ ｜ 根据我们今天结束的实地调研，我们仍认为华新水泥仍将保持较｜
｜ ｜快增长势头：水泥方面，2008 年主要增量为2007 年投产的咸宁、武｜
｜ ｜穴二期、湘钢和河南信阳生产线、以及行业整合可能带来的产能扩张｜
｜ ｜机会；2009 年将成为新增产能的集中释放期（包括湖南、湖北、以 ｜
｜ ｜及四川等区域）。混凝土方面，在2007 年成功试点黄石的发展模式 ｜
｜ ｜后，近期将有两个搅拌站运行投产，计划2008 年投产9 个搅拌站，2｜
｜ ｜009 年也将迎来混凝土的快速发展期。 ｜
｜ ｜ 同时，我们还调研了市场非常关心的葛洲坝(600068)，基本结论｜
｜ ｜：葛洲坝在2009 年下半年可能会对整个湖北水泥市场供给面带来一 ｜
｜ ｜些压力，但其核心市场在荆门周边，与华新水泥市场重叠度很低，我｜
｜ ｜们认为不会影响华新成为湖北主导企业的地位。 ｜
｜ ｜ 冀东水泥(000401)：仍未摆脱近年一季度亏损的状况，但4月份 ｜
｜ ｜以来情况明显好转。 ｜
｜ ｜ 毛利率提升2 个点，表明公司能够完全通过提升水泥价格转嫁成｜
｜ ｜本上升，根据我们和公司沟通，一季度华北有两次提价，而东北、陕｜
｜ ｜西价格基本没有启动，内蒙古今年的盈利状况预计将比去年更好。 ｜
｜ ｜ 增发资金未到位，让公司背上了沉重的财务负担。财务费用较上｜
｜ ｜年同期增加49.64%。据我们了解，公司定向增发可能近期上发审会，｜
｜ ｜完成增发后，将为目前处于快速扩张阶段的冀东水泥带来较大的财务｜
｜ ｜弹性。 ｜
｜ ｜ 冀东是收入增长最快的水泥公司，远远高于海螺水泥和华新水泥｜
｜ ｜，其产量方面得成长性将在未来表现得最为突出，需要关注是公司盈｜
｜ ｜利能力能否同步提升。 ｜
｜ ｜ 总结：仍维持行业增持评级，分别给予三大水泥买入投资评级。｜
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｜ 主 题 ｜ 水泥行业:淘汰落后产能利好将显现 ｜文章日期｜2008-04-24｜
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｜ 内 容 ｜ 2007年四季度淘汰落后水泥产能改善的供需关系被冰雪暂时压制｜
｜ ｜，随旺季来临，该种改善供需关系提升水泥价格机制得到充分体现。｜
｜ ｜预期该类因素在4~5月份将持续发挥作用，水泥价格将稳定站在上升 ｜
｜ ｜通道中。 ｜
｜ ｜ 分析2000年至今水泥行业PE 和大盘PE发现，两者相关性相当高 ｜
｜ ｜，这说明：水泥股估值随大盘估值中枢下移而下移；大盘估值再度提｜
｜ ｜升是水泥股反弹的前提。 ｜
｜ ｜ 分析2002年以来水泥价格和水泥行业PE发现，两者相关性较低，｜
｜ ｜这亦说明两个问题：行业景气度对估值影响力较弱；水泥价格虽不是｜
｜ ｜最主要因素但亦部分反映估值波动水平。 ｜
｜ ｜ 再看固投增速、水泥毛利率、水泥投资增速数据，我们发现：固｜
｜ ｜投增速下滑时毛利率下滑，反之亦然；毛利率下滑造成水泥投资增速｜
｜ ｜下滑；水泥投资对下一年水泥毛利率具有支撑或拉低作用，2005~200｜
｜ ｜6年表现最为明显。 ｜
｜ ｜ 在2008年固投增速略有下滑、2007年水泥投资反弹背景下，2008｜
｜ ｜年行业毛利率仍可提高。淘汰落后产能降低单位能耗、改善供需关系｜
｜ ｜提升价格，这是目前水泥行业仍有投资价值的关键。 ｜
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｜ 主 题 ｜水泥行业:三大水泥股一季度点评 买入评级｜文章日期｜2008-04-23｜
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｜ 内 容 ｜ 事件 ｜
｜ ｜ 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥三大水泥股近期分别公布了2008｜
｜ ｜年一季度季报。 ｜
｜ ｜ 点评 ｜
｜ ｜ 海螺水泥：成长性开始显现。 ｜
｜ ｜ 旺季提前到来（华东连续提价2～3次，华南还维持在去年高位价｜
｜ ｜格）、水泥价格涨幅完全覆盖成本的上涨带来毛利率的略微提升、所｜
｜ ｜得税的同比大幅减少、以及合并报表范围的增加（收购的部分少数股｜
｜ ｜东权益去年一季度未并表，而2008年一季度则并表）。 ｜
｜ ｜ 我们继续维持近期深度报告中的主要观点：海螺水泥由于其产能｜
｜ ｜区域分布结构向中西部转移，其成长性开始逐步体现。 ｜
｜ ｜ 华新水泥：公司产销量受雪灾影响较为集中，一季度业绩增速放｜
｜ ｜缓，但全年仍将保持快速增长。 ｜
｜ ｜ 一季度接近21％的利润增速虽然有所放缓，但好于市场预期（市｜
｜ ｜场预期其一季度会受雪灾影响盈利出现下降，甚至亏损）。根据我们｜
｜ ｜实地调研了解：在经历了一月底到二月初将近20多天的雪灾后，所在｜
｜ ｜区域水泥销售和价格在三月迅速启动，前一季度均价提升了7元左右 ｜
｜ ｜，但由于大部分设备处于停产维修状况（导致吨折旧和维修成本大幅｜
｜ ｜增加），以及煤炭和电力成本上涨，公司毛利率并未上涨。 ｜
｜ ｜ 根据我们今天结束的实地调研，我们仍认为华新水泥仍将保持较｜
｜ ｜快增长势头：水泥方面，2008年主要增量为2007年投产的咸宁、武穴｜
｜ ｜二期、湘钢和河南信阳生产线、以及行业整合可能带来的产能扩张机｜
｜ ｜会；2009年将成为新增产能的集中释放期（包括湖南、湖北、以及四｜
｜ ｜川等区域）。混凝土方面，在2007年成功试点黄石的发展模式后，近｜
｜ ｜期将有两个搅拌站运行投产，计划2008年投产9个搅拌站，2009年也 ｜
｜ ｜将迎来混凝土的快速发展期。 ｜
｜ ｜ 同时，我们还调研了市场非常关心的葛洲坝，基本结论：葛洲坝｜
｜ ｜在2009年下半年可能会对整个湖北水泥市场供给面带来一些压力，但｜
｜ ｜其核心市场在荆门周边，与华新水泥市场重叠度很低，我们认为不会｜
｜ ｜影响华新成为湖北主导企业的地位。 ｜
｜ ｜ 请关注我们稍后推出的华新水泥调研简报。 ｜
｜ ｜ 冀东水泥：仍未摆脱近年一季度亏损的状况，但4月份以来情况 ｜
｜ ｜明显好转。 ｜
｜ ｜ 毛利率提升2个点，表明公司能够完全通过提升水泥价格转嫁成 ｜
｜ ｜本上升，根据我们和公司沟通，一季度华北有两次提价，而东北、陕｜
｜ ｜西价格基本没有启动，内蒙古今年的盈利状况预计将比去年更好。 ｜
｜ ｜ 增发资金未到位，让公司背上了沉重的财务负担。财务费用较上｜
｜ ｜年同期增加49.64%。据我们了解，公司定向增发可能近期上发审会，｜
｜ ｜完成增发后，将为目前处于快速扩张阶段的冀东水泥带来较大的财务｜
｜ ｜弹性。 ｜
｜ ｜ 冀东是收入增长最快的水泥公司，远远高于海螺水泥和华新水泥｜
｜ ｜，其产量方面得成长性将在未来表现得最为突出，需要关注是公司盈｜
｜ ｜利能力能否同步提升。 ｜
｜ ｜ 总结：仍维持行业增持评级，分别给予三大水泥买入投资评级。｜
└────┴──────────────────────────────┘
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：建筑材料
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600425｜青松建化｜ 2.46｜ 1.53｜ 20.59｜15｜ 1.03｜22｜887.10｜ 1｜
｜000789｜江西水泥｜ 3.96｜ 1.61｜ 34.51｜10｜ 3.61｜ 7｜300.00｜ 2｜
｜000012｜ 南玻Ａ ｜ 11.88｜ 3.87｜ 87.86｜ 5｜ 9.77｜ 3｜260.21｜ 3｜
｜000935｜四川双马｜ 3.19｜ 1.36｜ 8.39｜26｜ 1.50｜19｜147.90｜ 4｜
｜600876｜*ST洛玻 ｜ 5.00｜ 0.71｜ 20.50｜16｜ 3.57｜ 8｜137.74｜ 5｜
｜002225｜濮耐股份｜ 3.42｜ ｜ 8.99｜25｜ 2.21｜15｜118.39｜ 6｜
｜600585｜海螺水泥｜ 15.66｜ 3.26｜327.16｜ 1｜ 46.15｜ 1｜ 98.51｜ 7｜
｜600720｜ 祁连山 ｜ 3.96｜ 3.39｜ 30.65｜11｜ 2.20｜16｜ 88.75｜ 8｜
｜600586｜金晶科技｜ 2.95｜ 1.09｜ 42.46｜ 8｜ 3.53｜ 9｜ 74.36｜ 9｜
｜600668｜尖峰集团｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.33｜21｜ 2.12｜17｜ 68.22｜10｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600678｜四川金顶｜ 3.49｜ 2.41｜ 14.27｜22｜ 1.08｜21｜ 36.37｜11｜
｜600449｜赛马实业｜ 1.44｜ 0.74｜ 19.40｜18｜ 0.78｜26｜ 30.12｜12｜
｜600801｜华新水泥｜ 4.04｜ 0.75｜ 95.91｜ 4｜ 10.39｜ 2｜ 20.98｜13｜
｜600539｜狮头股份｜ 2.30｜ 1.06｜ 11.17｜23｜ 0.94｜24｜ 18.88｜14｜
｜600553｜太行水泥｜ 3.80｜ 2.48｜ 20.65｜14｜ 2.55｜14｜ 18.81｜15｜
｜600819｜耀皮玻璃｜ 7.31｜ 0.71｜ 55.58｜ 6｜ 6.94｜ 6｜ 18.75｜16｜
｜600291｜西水股份｜ 1.60｜ 1.19｜ 37.52｜ 9｜ 0.53｜27｜ 13.73｜17｜
｜000877｜天山股份｜ 2.08｜ 1.41｜ 49.95｜ 7｜ 2.87｜12｜ ｜18｜
｜600293｜三峡新材｜ 3.45｜ 2.00｜ 19.19｜19｜ 1.93｜18｜ ｜19｜
｜600881｜亚泰集团｜ 12.63｜ 10.19｜123.64｜ 2｜ 8.63｜ 4｜ ｜20｜
｜600318｜巢东股份｜ 2.42｜ 1.22｜ 9.19｜24｜ 0.90｜25｜ ｜21｜
｜000401｜冀东水泥｜ 9.63｜ 5.15｜101.29｜ 3｜ 6.97｜ 5｜ ｜22｜
｜000673｜*ST大水 ｜ 2.08｜ 0.86｜ 3.90｜28｜ 0.13｜28｜ ｜23｜
｜000023｜深天地Ａ｜ 1.39｜ 0.67｜ 7.85｜27｜ 0.98｜23｜ ｜24｜
｜600802｜福建水泥｜ 3.82｜ 2.80｜ 30.02｜12｜ 3.01｜11｜ ｜25｜
｜600217｜*ST秦岭 ｜ 6.61｜ 4.17｜ 18.76｜20｜ 1.50｜20｜ ｜26｜
｜600397｜安源股份｜ 2.69｜ 1.33｜ 21.20｜13｜ 2.72｜13｜ ｜27｜
｜600716｜*ST耀华 ｜ 5.57｜ 2.66｜ 20.06｜17｜ 3.32｜10｜ ｜28｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 尖峰集团 ｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.33｜21｜ 2.12｜17｜ 68.22｜10｜
｜ 行业平均 ｜ 4.72｜ 2.20｜ 44.96｜ ｜ 4.71｜ ｜-269.9｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-27.16｜ 37.25｜-59.23｜ ｜ -54.96｜ ｜-125.2｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 8｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600819｜耀皮玻璃｜ 7.31｜ 0.71｜ 52.21｜ 6｜ 22.91｜ 7｜2353.3｜ 1｜
｜600881｜亚泰集团｜ 12.63｜ 10.19｜110.99｜ 2｜ 40.59｜ 4｜372.17｜ 2｜
｜600318｜巢东股份｜ 2.42｜ 1.22｜ 8.67｜25｜ 5.95｜23｜343.93｜ 3｜
｜000789｜江西水泥｜ 3.96｜ 1.61｜ 26.26｜12｜ 12.61｜13｜245.06｜ 4｜
｜600586｜金晶科技｜ 2.95｜ 1.09｜ 40.30｜ 9｜ 14.16｜10｜237.35｜ 5｜
｜600668｜尖峰集团｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.51｜19｜ 14.24｜ 9｜158.21｜ 6｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600802｜福建水泥｜ 3.82｜ 2.80｜ 34.97｜10｜ 12.32｜16｜147.73｜ 7｜
｜000877｜天山股份｜ 2.08｜ 1.41｜ 44.44｜ 8｜ 25.18｜ 6｜136.81｜ 8｜
｜600552｜方兴科技｜ 1.17｜ 0.79｜ 7.72｜28｜ 5.67｜24｜136.15｜ 9｜
｜600449｜赛马实业｜ 1.44｜ 0.74｜ 17.42｜21｜ 9.57｜17｜135.75｜10｜
｜600291｜西水股份｜ 1.60｜ 1.19｜ 48.95｜ 7｜ 5.21｜26｜128.68｜11｜
｜000673｜*ST大水 ｜ 2.08｜ 0.86｜ 3.99｜29｜ 1.81｜29｜110.93｜12｜
｜600716｜*ST耀华 ｜ 5.57｜ 2.66｜ 17.98｜20｜ 14.04｜11｜106.64｜13｜
｜600217｜*ST秦岭 ｜ 6.61｜ 4.17｜ 18.69｜18｜ 7.14｜20｜105.76｜14｜
｜600801｜华新水泥｜ 3.28｜ 0.75｜ 85.14｜ 4｜ 47.70｜ 2｜ 89.86｜15｜
｜000401｜冀东水泥｜ 9.63｜ 5.15｜ 89.88｜ 3｜ 38.60｜ 5｜ 74.94｜16｜
｜600876｜*ST洛玻 ｜ 5.00｜ 0.71｜ 20.40｜16｜ 15.09｜ 8｜ 74.40｜17｜
｜600585｜海螺水泥｜ 15.66｜ 2.63｜310.41｜ 1｜ 187.76｜ 1｜ 64.23｜18｜
｜600425｜青松建化｜ 2.46｜ 1.43｜ 20.54｜14｜ 6.87｜21｜ 49.41｜19｜
｜600293｜三峡新材｜ 3.45｜ 2.00｜ 19.74｜17｜ 7.66｜19｜ 43.70｜20｜
｜002225｜濮耐股份｜ 3.42｜ ｜ 8.40｜26｜ 8.04｜18｜ 40.58｜21｜
｜600553｜太行水泥｜ 3.80｜ 2.25｜ 20.49｜15｜ 12.62｜12｜ 39.81｜22｜
｜600678｜四川金顶｜ 3.49｜ 2.41｜ 12.77｜22｜ 4.15｜27｜ 30.94｜23｜
｜000012｜ 南玻Ａ ｜ 11.88｜ 3.86｜ 84.53｜ 5｜ 41.88｜ 3｜ 28.76｜24｜
｜600397｜安源股份｜ 2.69｜ 1.33｜ 21.02｜13｜ 12.36｜15｜ ｜25｜
｜600720｜ 祁连山 ｜ 3.96｜ 3.39｜ 29.28｜11｜ 12.57｜14｜ ｜26｜
｜000023｜深天地Ａ｜ 1.39｜ 0.67｜ 7.99｜27｜ 6.26｜22｜ ｜27｜
｜600539｜狮头股份｜ 2.30｜ 1.06｜ 11.23｜23｜ 4.14｜28｜ ｜28｜
｜000935｜四川双马｜ 3.19｜ 1.36｜ 8.70｜24｜ 5.56｜25｜ ｜29｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 尖峰集团 ｜ 3.44｜ 3.02｜ 18.51｜19｜ 14.24｜ 9｜158.21｜ 6｜
｜ 行业平均 ｜ 4.58｜ 2.12｜ 41.43｜ ｜ 20.78｜ ｜169.76｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜ -24.8｜ 42.57｜-55.33｜ ｜ -31.48｜ ｜ -6.81｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【二级市场表现】截至日期：2008-04-29
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
├────┼────┼────┼─────┼─────────┤
｜1周 ｜8.60 ｜10.40 ｜-3.02 ｜8.74 ｜
｜1个月 ｜-21.08 ｜18.02 ｜-2.94 ｜-3.43 ｜
｜3个月 ｜-30.03 ｜50.52 ｜-22.06 ｜-23.97 ｜
｜6个月 ｜-10.84 ｜64.37 ｜-39.55 ｜-24.64 ｜
｜年初至今｜-29.39 ｜50.98 ｜-33.96 ｜-26.96 ｜
｜1年 ｜-30.47 ｜70.55 ｜-7.58 ｜31.31 ｜
└────┴────┴────┴─────┴─────────┘
【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 水泥行业:产能增速低于需求增速 ｜文章日期｜2008-04-28｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 摘要 ｜
｜ ｜ 观察2000年以来数据：水泥景气下滑阶段估值水平下移、景气最｜
｜ ｜低估时估值水平较高、景气回升初期估值水平下降、景气回升加速期｜
｜ ｜估值水平提升、接近景气高峰时估值开始下降。目前水泥行业处于加｜
｜ ｜速期后半段、开始逐步接近景气高峰段。环比上升在景气下滑时并无｜
｜ ｜作用。总结上述分析，08-09年上半年水泥价格仍处于加速阶段，此 ｜
｜ ｜时的水泥价格上升对水泥股估值仍具有提振作用，09年下半年随进入｜
｜ ｜减速上升阶段，水泥价格提升对水泥估值提升将弱化。该机制仍受制｜
｜ ｜于两个因素：第一是大盘估值中枢上下移动对该机制具有推动和弱化｜
｜ ｜作用。第二是随大小非进入解禁期，吨水泥市值和吨水泥投资成本的｜
｜ ｜比较，或者说金融资本和产业资本的博弈开始对水泥股估值产生巨大｜
｜ ｜影响力。较高的水泥股估值将被过高的吨水泥市值产生压制，该种压｜
｜ ｜制的解除除大小非本身政策完善外，水泥资源属性的认同亦将对冲该｜
｜ ｜机制。水泥价格控制力来源于对上游石灰石资源、下游混凝土搅拌站｜
｜ ｜的控制，未来3年将完成石灰石资源控制阶段，这导致新建产能因石 ｜
｜ ｜灰石资源缺乏而变得困难，水泥吨市值超越吨水泥投资成本获得更高｜
｜ ｜溢价变得具有合理性。目前估值而言仍有天花板、地板支撑是业绩高｜
｜ ｜成长性。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★08年水泥行业研究报告:水泥价格开始步 ｜文章日期｜2008-04-28｜
｜ ｜ 入复苏上升周期 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 本报告导读：水泥行业投资价值并不取决于产品价格上升，而是｜
｜ ｜取决于该种价格上升处于何种阶段、处于周期的位置。 ｜
｜ ｜ 投资要点： ｜
｜ ｜ 从06年4月水泥价格开始步入复苏上升周期，配合大盘估值中枢 ｜
｜ ｜逐步抬升水泥股亦开始进入价值提升阶段。从08年1月份开始水泥股 ｜
｜ ｜随着大盘估值中枢下移开始步入价值下降阶段，而此阶段受冰雪灾害｜
｜ ｜季节性因素影响水泥价格短期回调，步入旺季水泥股价值能否再度提｜
｜ ｜升？ ｜
｜ ｜ 首先我们要认识到本轮水泥股价值提升的关键在于：国家强制淘｜
｜ ｜汰落后产能并同时鼓励优势企业扩张产能等量填补市场空缺，这一方｜
｜ ｜面优化了供需提升水泥价格，另一方面提供了优势企业扩大产能规模｜
｜ ｜的历史性机遇。当前该政策仍将继续强化执行，主要价值驱动因素向｜
｜ ｜好。 ｜
｜ ｜ 之前水泥价格周期随产能投放、需求波动而调整，本轮周期所不｜
｜ ｜同的关键是淘汰落后产能加入了供需关系调整机制，并且产能增加主｜
｜ ｜要由优势企业而为、更为有序和理性，这对于对冲此次宏观调控带来｜
｜ ｜的水泥需求增速下滑亦起到最关键支撑作用，产能增速仍低于需求增｜
｜ ｜速。 ｜
｜ ｜ 谨慎乐观判断，淘汰落后产能优化供需关系在09年仍将继续发挥｜
｜ ｜作用，即从周期判断价格08-09年仍处于上升周期。受成本推动影响0｜
｜ ｜8年水泥价格仍处加速上升阶段，而预期从09年下半年始，随淘汰产 ｜
｜ ｜能优化机制弱化和成本上升减缓影响，价格上升开始步入减速上升阶｜
｜ ｜段。 ｜
｜ ｜ 理清目前水泥价格所处阶段后，再来分析水泥股价值提升所处阶｜
｜ ｜段。 ｜
｜ ｜ 2000年至今大盘估值和水泥股估值呈现高度相关性，而水泥股估｜
｜ ｜值与水泥价格相关性则较弱。这是因为水泥价格上升分为环比和同比｜
｜ ｜上升，而水泥价格上升所处周期不同阶段对价值提升亦具有不同作用｜
｜ ｜所致。 ｜
｜ ｜ 观察2000年以来数据：水泥景气下滑阶段估值水平下移、景气最｜
｜ ｜低估时估值水平较高、景气回升初期估值水平下降、景气回升加速期｜
｜ ｜估值水平提升、接近景气高峰时估值开始下降。目前水泥行业处于加｜
｜ ｜速期后半段、开始逐步接近景气高峰段。环比上升在景气下滑时并无｜
｜ ｜作用。 ｜
｜ ｜ 总结上述分析，08-09年上半年水泥价格仍处于加速阶段，此时 ｜
｜ ｜的水泥价格上升对水泥股估值仍具有提振作用，09年下半年随进入减｜
｜ ｜速上升阶段，水泥价格提升对水泥估值提升将弱化。该机制仍受制于｜
｜ ｜两个因素：第一是大盘估值中枢上下移动对该机制具有推动和弱化作｜
｜ ｜用。 ｜
｜ ｜ 第二是随大小非进入解禁期，吨水泥市值和吨水泥投资成本的比｜
｜ ｜较，或者说金融资本和产业资本的博弈开始对水泥股估值产生巨大影｜
｜ ｜响力。较高的水泥股估值将被过高的吨水泥市值产生压制，该种压制｜
｜ ｜的解除除大小非本身政策完善外，水泥资源属性的认同亦将对冲该机｜
｜ ｜制。 ｜
｜ ｜ 水泥价格控制力来源于对上游石灰石资源、下游混凝土搅拌站的｜
｜ ｜控制，未来3年将完成石灰石资源控制阶段，这导致新建产能因石灰 ｜
｜ ｜石资源缺乏而变得困难，水泥吨市值超越吨水泥投资成本获得更高溢｜
｜ ｜价变得具有合理性。目前估值而言仍有天花板、地板支撑是业绩高成｜
｜ ｜长性。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 水泥行业:价格上涨快于成本上升 ｜文章日期｜2008-04-24｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 点评 ｜
｜ ｜ 海螺水泥(600585)：成长性开始显现 ｜
｜ ｜ 旺季提前到来（华东连续提价2～3 次，华南还维持在去年高位 ｜
｜ ｜价格）、水泥价格涨幅完全覆盖成本的上涨带来毛利率的略微提升、｜
｜ ｜所得税的同比大幅减少、以及合并报表范围的增加（收购的部分少数｜
｜ ｜股东权益去年一季度未并表，而2008 年一季度则并表）。 我们继续｜
｜ ｜维持近期深度报告中的主要观点：海螺水泥由于其产能区域分布结构｜
｜ ｜向中西部转移，其成长性开始逐步体现。 ｜
｜ ｜ 华新水泥(600801)：公司产销量受雪灾影响较为集中，一季度业｜
｜ ｜绩增速放缓，但全年仍将保持快速增长。 ｜
｜ ｜ 一季度接近21％的利润增速虽然有所放缓，但好于市场预期（市｜
｜ ｜场预期其一季度会受雪灾影响盈利出现下降，甚至亏损）。根据我们｜
｜ ｜实地调研了解：在经历了一月底到二月初将近20 多天的雪灾后，所 ｜
｜ ｜在区域水泥销售和价格在三月迅速启动，前一季度均价提升了7 元左｜
｜ ｜右，但由于大部分设备处于停产维修状况（导致吨折旧和维修成本大｜
｜ ｜幅增加），以及煤炭和电力成本上涨，公司毛利率并未上涨。 ｜
｜ ｜ 根据我们今天结束的实地调研，我们仍认为华新水泥仍将保持较｜
｜ ｜快增长势头：水泥方面，2008 年主要增量为2007 年投产的咸宁、武｜
｜ ｜穴二期、湘钢和河南信阳生产线、以及行业整合可能带来的产能扩张｜
｜ ｜机会；2009 年将成为新增产能的集中释放期（包括湖南、湖北、以 ｜
｜ ｜及四川等区域）。混凝土方面，在2007 年成功试点黄石的发展模式 ｜
｜ ｜后，近期将有两个搅拌站运行投产，计划2008 年投产9 个搅拌站，2｜
｜ ｜009 年也将迎来混凝土的快速发展期。 ｜
｜ ｜ 同时，我们还调研了市场非常关心的葛洲坝(600068)，基本结论｜
｜ ｜：葛洲坝在2009 年下半年可能会对整个湖北水泥市场供给面带来一 ｜
｜ ｜些压力，但其核心市场在荆门周边，与华新水泥市场重叠度很低，我｜
｜ ｜们认为不会影响华新成为湖北主导企业的地位。 ｜
｜ ｜ 冀东水泥(000401)：仍未摆脱近年一季度亏损的状况，但4月份 ｜
｜ ｜以来情况明显好转。 ｜
｜ ｜ 毛利率提升2 个点，表明公司能够完全通过提升水泥价格转嫁成｜
｜ ｜本上升，根据我们和公司沟通，一季度华北有两次提价，而东北、陕｜
｜ ｜西价格基本没有启动，内蒙古今年的盈利状况预计将比去年更好。 ｜
｜ ｜ 增发资金未到位，让公司背上了沉重的财务负担。财务费用较上｜
｜ ｜年同期增加49.64%。据我们了解，公司定向增发可能近期上发审会，｜
｜ ｜完成增发后，将为目前处于快速扩张阶段的冀东水泥带来较大的财务｜
｜ ｜弹性。 ｜
｜ ｜ 冀东是收入增长最快的水泥公司，远远高于海螺水泥和华新水泥｜
｜ ｜，其产量方面得成长性将在未来表现得最为突出，需要关注是公司盈｜
｜ ｜利能力能否同步提升。 ｜
｜ ｜ 总结：仍维持行业增持评级，分别给予三大水泥买入投资评级。｜
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｜ 主 题 ｜ 水泥行业:淘汰落后产能利好将显现 ｜文章日期｜2008-04-24｜
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｜ 内 容 ｜ 2007年四季度淘汰落后水泥产能改善的供需关系被冰雪暂时压制｜
｜ ｜，随旺季来临，该种改善供需关系提升水泥价格机制得到充分体现。｜
｜ ｜预期该类因素在4~5月份将持续发挥作用，水泥价格将稳定站在上升 ｜
｜ ｜通道中。 ｜
｜ ｜ 分析2000年至今水泥行业PE 和大盘PE发现，两者相关性相当高 ｜
｜ ｜，这说明：水泥股估值随大盘估值中枢下移而下移；大盘估值再度提｜
｜ ｜升是水泥股反弹的前提。 ｜
｜ ｜ 分析2002年以来水泥价格和水泥行业PE发现，两者相关性较低，｜
｜ ｜这亦说明两个问题：行业景气度对估值影响力较弱；水泥价格虽不是｜
｜ ｜最主要因素但亦部分反映估值波动水平。 ｜
｜ ｜ 再看固投增速、水泥毛利率、水泥投资增速数据，我们发现：固｜
｜ ｜投增速下滑时毛利率下滑，反之亦然；毛利率下滑造成水泥投资增速｜
｜ ｜下滑；水泥投资对下一年水泥毛利率具有支撑或拉低作用，2005~200｜
｜ ｜6年表现最为明显。 ｜
｜ ｜ 在2008年固投增速略有下滑、2007年水泥投资反弹背景下，2008｜
｜ ｜年行业毛利率仍可提高。淘汰落后产能降低单位能耗、改善供需关系｜
｜ ｜提升价格，这是目前水泥行业仍有投资价值的关键。 ｜
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｜ 主 题 ｜水泥行业:三大水泥股一季度点评 买入评级｜文章日期｜2008-04-23｜
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｜ 内 容 ｜ 事件 ｜
｜ ｜ 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥三大水泥股近期分别公布了2008｜
｜ ｜年一季度季报。 ｜
｜ ｜ 点评 ｜
｜ ｜ 海螺水泥：成长性开始显现。 ｜
｜ ｜ 旺季提前到来（华东连续提价2～3次，华南还维持在去年高位价｜
｜ ｜格）、水泥价格涨幅完全覆盖成本的上涨带来毛利率的略微提升、所｜
｜ ｜得税的同比大幅减少、以及合并报表范围的增加（收购的部分少数股｜
｜ ｜东权益去年一季度未并表，而2008年一季度则并表）。 ｜
｜ ｜ 我们继续维持近期深度报告中的主要观点：海螺水泥由于其产能｜
｜ ｜区域分布结构向中西部转移，其成长性开始逐步体现。 ｜
｜ ｜ 华新水泥：公司产销量受雪灾影响较为集中，一季度业绩增速放｜
｜ ｜缓，但全年仍将保持快速增长。 ｜
｜ ｜ 一季度接近21％的利润增速虽然有所放缓，但好于市场预期（市｜
｜ ｜场预期其一季度会受雪灾影响盈利出现下降，甚至亏损）。根据我们｜
｜ ｜实地调研了解：在经历了一月底到二月初将近20多天的雪灾后，所在｜
｜ ｜区域水泥销售和价格在三月迅速启动，前一季度均价提升了7元左右 ｜
｜ ｜，但由于大部分设备处于停产维修状况（导致吨折旧和维修成本大幅｜
｜ ｜增加），以及煤炭和电力成本上涨，公司毛利率并未上涨。 ｜
｜ ｜ 根据我们今天结束的实地调研，我们仍认为华新水泥仍将保持较｜
｜ ｜快增长势头：水泥方面，2008年主要增量为2007年投产的咸宁、武穴｜
｜ ｜二期、湘钢和河南信阳生产线、以及行业整合可能带来的产能扩张机｜
｜ ｜会；2009年将成为新增产能的集中释放期（包括湖南、湖北、以及四｜
｜ ｜川等区域）。混凝土方面，在2007年成功试点黄石的发展模式后，近｜
｜ ｜期将有两个搅拌站运行投产，计划2008年投产9个搅拌站，2009年也 ｜
｜ ｜将迎来混凝土的快速发展期。 ｜
｜ ｜ 同时，我们还调研了市场非常关心的葛洲坝，基本结论：葛洲坝｜
｜ ｜在2009年下半年可能会对整个湖北水泥市场供给面带来一些压力，但｜
｜ ｜其核心市场在荆门周边，与华新水泥市场重叠度很低，我们认为不会｜
｜ ｜影响华新成为湖北主导企业的地位。 ｜
｜ ｜ 请关注我们稍后推出的华新水泥调研简报。 ｜
｜ ｜ 冀东水泥：仍未摆脱近年一季度亏损的状况，但4月份以来情况 ｜
｜ ｜明显好转。 ｜
｜ ｜ 毛利率提升2个点，表明公司能够完全通过提升水泥价格转嫁成 ｜
｜ ｜本上升，根据我们和公司沟通，一季度华北有两次提价，而东北、陕｜
｜ ｜西价格基本没有启动，内蒙古今年的盈利状况预计将比去年更好。 ｜
｜ ｜ 增发资金未到位，让公司背上了沉重的财务负担。财务费用较上｜
｜ ｜年同期增加49.64%。据我们了解，公司定向增发可能近期上发审会，｜
｜ ｜完成增发后，将为目前处于快速扩张阶段的冀东水泥带来较大的财务｜
｜ ｜弹性。 ｜
｜ ｜ 冀东是收入增长最快的水泥公司，远远高于海螺水泥和华新水泥｜
｜ ｜，其产量方面得成长性将在未来表现得最为突出，需要关注是公司盈｜
｜ ｜利能力能否同步提升。 ｜
｜ ｜ 总结：仍维持行业增持评级，分别给予三大水泥买入投资评级。｜
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