☆行业分析☆ ◇港澳资讯600151 更新日期：2008-04-29◇ 灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：机动车零配件
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600114｜东睦股份｜ 1.96｜ 1.08｜ 12.23｜18｜ 1.93｜18｜672.36｜ 1｜
｜002126｜银轮股份｜ 1.00｜ 0.30｜ 10.11｜19｜ 2.40｜15｜317.07｜ 2｜
｜000901｜航天科技｜ 2.22｜ 1.64｜ 5.21｜24｜ 0.32｜24｜179.32｜ 3｜
｜600742｜一汽四环｜ 2.12｜ 1.60｜ 21.53｜10｜ 8.70｜ 5｜147.01｜ 4｜
｜000631｜S*ST兰宝｜ 2.40｜ 1.15｜ 2.17｜28｜ ｜28｜112.94｜ 5｜
｜600081｜东风科技｜ 3.14｜ 1.25｜ 12.84｜17｜ 3.05｜14｜110.73｜ 6｜
｜002048｜宁波华翔｜ 2.74｜ 2.20｜ 28.85｜ 7｜ 5.97｜ 8｜ 88.83｜ 7｜
｜600676｜交运股份｜ 5.63｜ 2.86｜ 38.90｜ 4｜ 7.97｜ 7｜ 81.44｜ 8｜
｜002085｜万丰奥威｜ 2.84｜ 1.15｜ 15.67｜15｜ 3.84｜12｜ 81.14｜ 9｜
｜600178｜东安动力｜ 4.62｜ 2.10｜ 33.45｜ 5｜ 4.47｜ 9｜ 72.71｜10｜
｜600523｜贵航股份｜ 2.89｜ 1.03｜ 20.36｜11｜ 3.09｜13｜ 62.86｜11｜
｜001696｜宗申动力｜ 4.62｜ 2.28｜ 19.99｜13｜ 8.09｜ 6｜ 59.54｜12｜
｜600482｜风帆股份｜ 4.61｜ 2.63｜ 33.26｜ 6｜ 10.36｜ 3｜ 58.40｜13｜
｜600480｜凌云股份｜ 3.12｜ 1.49｜ 19.95｜14｜ 4.43｜10｜ 49.30｜14｜
｜002013｜中航精机｜ 0.71｜ 0.41｜ 5.69｜23｜ 0.56｜22｜ 35.00｜15｜
｜000980｜金马股份｜ 3.17｜ 1.17｜ 14.60｜16｜ 1.24｜19｜ 30.68｜16｜
｜000559｜万向钱潮｜ 10.26｜ 5.12｜ 55.39｜ 2｜ 12.29｜ 2｜ 20.10｜17｜
｜600660｜福耀玻璃｜ 10.01｜ 4.61｜ 96.48｜ 1｜ 13.37｜ 1｜ 19.00｜18｜
｜000622｜S*ST恒立｜ 1.42｜ 0.66｜ 2.82｜27｜ 0.30｜25｜ 13.28｜19｜
｜002190｜成飞集成｜ 1.07｜ 0.27｜ 6.09｜21｜ 0.18｜27｜ 9.88｜20｜
｜600960｜滨州活塞｜ 1.09｜ 0.55｜ 20.18｜12｜ 4.23｜11｜ ｜21｜
｜000665｜武汉塑料｜ 1.77｜ 1.02｜ 7.13｜20｜ 1.01｜21｜ ｜22｜
｜000710｜天兴仪表｜ 1.51｜ 0.68｜ 2.89｜26｜ 0.54｜23｜ ｜23｜
｜000581｜威孚高科｜ 5.67｜ 3.38｜ 53.92｜ 3｜ 9.96｜ 4｜ ｜24｜
｜000700｜模塑科技｜ 3.09｜ 1.85｜ 25.99｜ 8｜ 2.08｜17｜ ｜25｜
｜600151｜航天机电｜ 7.49｜ 2.99｜ 23.63｜ 9｜ 2.36｜16｜ ｜26｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600715｜ ST松辽 ｜ 2.24｜ 1.28｜ 3.48｜25｜ 0.20｜26｜ ｜27｜
｜000760｜博盈投资｜ 1.82｜ 1.10｜ 6.01｜22｜ 1.02｜20｜ ｜28｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 航天机电 ｜ 7.49｜ 2.99｜ 23.63｜ 9｜ 2.36｜16｜-65.89｜26｜
｜ 行业平均 ｜ 3.40｜ 1.71｜ 21.39｜ ｜ 4.07｜ ｜ 60.08｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜120.09｜ 74.8｜ 10.51｜ ｜ -41.96｜ ｜-209.6｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 7｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600742｜一汽四环｜ 2.12｜ 1.60｜ 20.20｜11｜ 33.24｜ 4｜2630.2｜ 1｜
｜000631｜S*ST兰宝｜ 2.40｜ 1.15｜ 2.15｜31｜ ｜31｜1249.2｜ 2｜
｜600114｜东睦股份｜ 1.96｜ 1.08｜ 11.70｜19｜ 6.87｜19｜427.69｜ 3｜
｜600507｜长力股份｜ 6.84｜ 2.40｜ 54.07｜ 3｜ 132.00｜ 1｜335.18｜ 4｜
｜600178｜东安动力｜ 4.62｜ 2.10｜ 32.97｜ 5｜ 18.53｜10｜320.94｜ 5｜
｜600081｜东风科技｜ 3.14｜ 1.10｜ 12.22｜18｜ 10.75｜16｜186.98｜ 6｜
｜000980｜金马股份｜ 3.17｜ 1.17｜ 14.71｜17｜ 5.36｜21｜151.63｜ 7｜
｜000581｜威孚高科｜ 5.67｜ 3.38｜ 51.59｜ 4｜ 31.21｜ 5｜147.48｜ 8｜
｜000901｜航天科技｜ 2.22｜ 1.64｜ 5.66｜25｜ 2.10｜26｜136.11｜ 9｜
｜600960｜滨州活塞｜ 1.09｜ 0.55｜ 18.53｜13｜ 13.97｜13｜134.71｜10｜
｜001696｜宗申动力｜ 4.62｜ 2.28｜ 18.99｜12｜ 30.76｜ 6｜ 90.69｜11｜
｜600482｜风帆股份｜ 2.31｜ 1.20｜ 32.14｜ 6｜ 26.27｜ 9｜ 73.72｜12｜
｜600523｜贵航股份｜ 2.14｜ 1.02｜ 17.33｜15｜ 10.10｜17｜ 58.46｜13｜
｜600660｜福耀玻璃｜ 10.01｜ 4.61｜ 94.62｜ 1｜ 51.66｜ 2｜ 49.39｜14｜
｜002013｜中航精机｜ 0.71｜ 0.41｜ 5.70｜24｜ 2.85｜24｜ 47.01｜15｜
｜000559｜万向钱潮｜ 10.26｜ 5.12｜ 54.91｜ 2｜ 42.33｜ 3｜ 44.21｜16｜
｜002048｜宁波华翔｜ 2.74｜ 2.20｜ 27.35｜ 8｜ 26.43｜ 8｜ 43.04｜17｜
｜600480｜凌云股份｜ 3.12｜ 1.20｜ 18.43｜14｜ 16.93｜12｜ 33.41｜18｜
｜000760｜博盈投资｜ 1.82｜ 1.10｜ 6.26｜22｜ 4.47｜23｜ 19.38｜19｜
｜600148｜长春一东｜ 1.42｜ 0.56｜ 5.14｜27｜ 4.84｜22｜ 17.15｜20｜
｜002126｜银轮股份｜ 1.00｜ 0.30｜ 9.40｜20｜ 8.37｜18｜ 14.37｜21｜
｜002085｜万丰奥威｜ 2.84｜ 1.15｜ 16.65｜16｜ 17.46｜11｜ 11.00｜22｜
｜600676｜交运股份｜ 5.63｜ 2.86｜ 30.89｜ 7｜ 26.69｜ 7｜ 5.53｜23｜
｜600715｜ ST松辽 ｜ 2.24｜ 1.28｜ 3.54｜28｜ 2.05｜27｜ 4.37｜24｜
｜000700｜模塑科技｜ 3.09｜ 1.85｜ 24.48｜ 9｜ 11.27｜15｜ 0.61｜25｜
｜002190｜成飞集成｜ 1.07｜ 0.22｜ 6.17｜23｜ 1.73｜29｜ ｜26｜
｜000665｜武汉塑料｜ 1.77｜ 1.01｜ 7.59｜21｜ 5.87｜20｜ ｜27｜
｜600151｜航天机电｜ 7.49｜ 2.99｜ 23.78｜10｜ 13.51｜14｜ ｜28｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000622｜S*ST恒立｜ 1.42｜ 0.66｜ 2.94｜29｜ 1.12｜30｜ ｜29｜
｜000519｜银河动力｜ 1.91｜ 1.24｜ 5.15｜26｜ 2.35｜25｜ ｜30｜
｜000710｜天兴仪表｜ 1.51｜ 0.68｜ 2.26｜30｜ 1.81｜28｜ ｜31｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 航天机电 ｜ 7.49｜ 2.99｜ 23.78｜10｜ 13.51｜14｜-43.58｜28｜
｜ 行业平均 ｜ 3.30｜ 1.62｜ 20.57｜ ｜ 18.16｜ ｜154.93｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜126.72｜ 84.85｜ 15.63｜ ｜ -25.6｜ ｜-128.1｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 3｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【二级市场表现】截至日期：2008-04-29
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
├────┼────┼────┼─────┼─────────┤
｜1周 ｜19.67 ｜15.53 ｜-3.02 ｜16.13 ｜
｜1个月 ｜-27.25 ｜39.21 ｜-2.94 ｜-9.15 ｜
｜3个月 ｜-28.15 ｜74.07 ｜-22.06 ｜-35.62 ｜
｜6个月 ｜-19.10 ｜83.40 ｜-39.55 ｜-36.58 ｜
｜年初至今｜-35.38 ｜66.61 ｜-33.96 ｜-41.58 ｜
｜1年 ｜-48.50 ｜74.54 ｜-7.58 ｜-17.40 ｜
└────┴────┴────┴─────┴─────────┘
【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★08年运输设备业研究报告:全球经济增速 ｜文章日期｜2008-04-16｜
｜ ｜ 放缓 形成市场压力 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 投资要点 ｜
｜ ｜ 鉴于世界经济形势增速放缓及全球航运贸易量多年来与之同步增｜
｜ ｜长的基本判断，考虑到全球大宗散货及石油运输格局尚未出现新的变｜
｜ ｜化因素，未来3年全球航运贸易量增速预计在3.5-4%之间。 ｜
｜ ｜ 01-07年全球造船完工量连续复合增长率为11%，07年全球造船业｜
｜ ｜在手订单占现有船队运力的比例，散货船约为58%，油轮约为40%，集｜
｜ ｜装箱约为47%，均处于历史高位，未来3年产能集中释放将导致船舶运｜
｜ ｜力增速超过10%。BDI指数的大幅波动、新船价格回调以及订单增速放｜
｜ ｜缓已经显露供给过剩的征兆。 ｜
｜ ｜ 基于各自的供需状况和下游行业景气度的分析，我们对三大主力｜
｜ ｜船型未来走势的基本判断是：散货船由巅峰走向平淡，油轮在单壳拆｜
｜ ｜解进程的推动下有望上行，集装箱船市中性偏弱。 ｜
｜ ｜ 中国造船业的高速增长有全球造船业产业转移的外部驱动因素，｜
｜ ｜而相对较高的毛利率水平仍然依赖低廉的劳动力成本，在需求趋缓供｜
｜ ｜给增强的情况下，考虑到与日韩较大的技术差距和产品结构相对单一｜
｜ ｜，我们给船舶制造业"持有"的投资评级。 ｜
｜ ｜ 我们将未来中国造船业的发展情形分为乐观、中性、悲观三种情｜
｜ ｜况，基于我们对影响中国造船业的七大因素分析，我们对中国造船业｜
｜ ｜的看法趋于中性。结合国内造船行业前景预测，以及历史上全球造船｜
｜ ｜业上市公司的市盈率波动情况，我们认为现阶段的合理市盈率估值区｜
｜ ｜间为14-19倍。 ｜
｜ ｜ 我们认为中国船舶抵御周期性行业风险的能力在于以下三个方面｜
｜ ｜：充裕的订单带来较大的回旋时间和余地；造船、修船、造机三足鼎｜
｜ ｜立的主营业务格局部分化解产品单一风险；凭借规模优势和技术积累｜
｜ ｜，有望在近千亿美元的海洋工程设备市场充分受益。 ｜
｜ ｜ 基于上述判断，我们认为09年以前投资中国船舶还是有较大的安｜
｜ ｜全边际。按照08年15-19倍PE对其估值，未来6-12个月的合理股价为1｜
｜ ｜06-135元。3月28日收盘价125元，投资评级为"买入"。 ｜
｜ ｜ 振华港机属于广义的海洋工程设备行业范畴，我们认为全球海洋｜
｜ ｜油气需求拉动下海洋工程设备行业进入高速发展阶段，公司把握先机｜
｜ ｜，预计未来三年以大型浮吊为主的业务将保持50%以上的增速.。收购｜
｜ ｜上海港机将减少同业竞争，更深远的意义在于这将使公司快速介入规｜
｜ ｜模空前的中国铁路建设，实现从海岸向内陆的扩展。我们按照08年20｜
｜ ｜-25倍PE对其估值，未来6-12个月的合理股价为18-23元。投资评级为｜
｜ ｜"买入"。 ｜
｜ ｜ 全球船市进入调整期前提：全球经济增速放缓，海运贸易量与之｜
｜ ｜同步 ｜
｜ ｜ 新一轮世界经济增长在2004年达到顶峰，GDP增速为5.3%，05年 ｜
｜ ｜回落，06年有所反弹，从IMF等机构的预测来看，07年预测为5.2%，0｜
｜ ｜8年最新预测为4.1%，短期趋势放缓已成定局。 ｜
｜ ｜ 回顾全球经济增长与海运贸易量的关系，从1996年到2006年的10｜
｜ ｜年间，GDP的平均增速为4.07%，而海运贸易量的增速为3.73%，总体 ｜
｜ ｜上还是呈现同步增长的趋势。 ｜
｜ ｜ 根据世贸组织的统计，2003年全球海运贸易量达到25万亿吨公里｜
｜ ｜，增幅为6.96%，其后总体保持一个较高的水平，但增速略呈递减趋 ｜
｜ ｜势，06年为5.48%，从2000年到2006年，年复合增长率为4.4%，07年 ｜
｜ ｜估计为5%，估计2008-2010年全球航运贸易量的增速大致在3.5%-4%左｜
｜ ｜右。 ｜
｜ ｜ 需求：全球大宗货物海运格局基本稳定 ｜
｜ ｜ 根据世界海运贸易的统计，2006年全球主要海运货物的构成中，｜
｜ ｜原油、铁矿石、煤炭和成品油占据主要地位。从2007年的情况来看，｜
｜ ｜散货运量有较大的增长，但主要品种并无大的变化。 ｜
｜ ｜ 按照生产国(地区)和消费国（地区）划分，粗钢生产国为中国、｜
｜ ｜欧洲、西亚、印度，消费国为中国、亚洲、欧洲；铁矿石出口国为澳｜
｜ ｜大利亚、巴西和印度，进口国为中国、日本和欧洲；煤炭主要出口国｜
｜ ｜为澳大利亚、印度尼西亚和俄罗斯，进口国为欧洲、日本、韩国和中｜
｜ ｜国台湾。谷物出口国为加拿大和美国、阿根廷、澳大利亚和欧洲，进｜
｜ ｜口国为亚洲、非洲、拉美和西亚。 ｜
｜ ｜ 全球原油产销与运输格局分析..从1986年到2006年这样一个21年｜
｜ ｜长周期的数据情况分析，原油海运贸易周转量的平均增速为4%，成品｜
｜ ｜油为4.10%；15年为2.57%、成品油2.87%，从2000年到2006年7年之间｜
｜ ｜，原油平均增速为2.6%，成品油为3.68% ｜
｜ ｜ 从石油需求情况分析，近几年来经合组织国家石油需求平稳，增｜
｜ ｜长不足1%，非经济合作组织石油需求增长维持在3.3-3.5%，并拉动全｜
｜ ｜球石油需求增长，2008-2009年，发展中国家经济继续呈现增势，石 ｜
｜ ｜油需求也将保持3%水平，并继续拉动全球石油增长，国际能源机构对｜
｜ ｜2008年石油需求形势分析，认为全球石油需求将增长2.4%。 ｜
｜ ｜ 在石油供给方面，2007年全球石油产量增速不到1%。展望2008年｜
｜ ｜的石油供应，非欧佩克国家石油生产增长仍将是石油产量增长的来源｜
｜ ｜，预计该部分石油产量2008年将增长2%，其中俄罗斯和拉美国家的增｜
｜ ｜长分别达到3.9%和6.8%，2008年欧佩克的实际原油产量增长波动较大｜
｜ ｜，大约在0-4%，全球石油产量增长估计在1-3%。 ｜
｜ ｜ 全球原油运输格局：巨型油轮航线从两大产油区波斯湾和西非至｜
｜ ｜亚洲、欧洲和美国；苏伊士型油轮分布在西非至美国和欧洲，黑海、｜
｜ ｜地中海至欧洲、北海至欧洲、波斯湾至亚洲航线。阿芙拉型油轮主要｜
｜ ｜在北海、波罗的海、地中海、黑海向欧洲，北海、加勒比至美国，波｜
｜ ｜斯湾至印度-太平洋、日本航线。巴拿马型油轮则用于短途，如加勒 ｜
｜ ｜比至美国、黑海、北海至欧洲、印度-太平洋至中国航线。 ｜
｜ ｜ 供给：全球造船产能扩张登峰造极 ｜
｜ ｜ 本轮船市屡创新高的内在因素 ｜
｜ ｜ 世界造船业的景气高潮持续时间大大超过市场预期，其中主要原｜
｜ ｜因包括全球经济增长速度显著快于原先预期，世界海运贸易结构发生｜
｜ ｜较大变化，海运距离显著拉长，国际海事新规则（规范）的连续生效｜
｜ ｜，市场对新船需求提前得到释放，世界船队运输效率要低于原先预期｜
｜ ｜等。 ｜
｜ ｜ 中国经济的快速增长在很大程度上影响全球航运业。中国是世界｜
｜ ｜上大宗商品和原材料等重要的买家，无论是铁矿石的进口和增量，还｜
｜ ｜是煤炭的长远距离进口，以及持续增长的石油进口，都强力带动了航｜
｜ ｜运运力的扩张。同时中国也是重要的出口国，中国外贸出口近年呈持｜
｜ ｜续高速增长态势。 ｜
｜ ｜ 造船业空前高涨也不乏一些投机因素，一些中小船东，甚至在没｜
｜ ｜有明确的长期租船合约的情况，融资订船。市场上有时新船及改造二｜
｜ ｜手船在出厂前就几经易手，层层加价，参与炒作获利丰厚，财富效应｜
｜ ｜促使跟多的投机资金涌入造船业，船厂在手订单越来越多，船价也步｜
｜ ｜步攀升，全球船厂都在大肆扩张产能，呈现典型的景气高点的特征。｜
｜ ｜ 07年各项指标均呈现"峰值" ｜
｜ ｜ 2007年全球新船成交量约为2.5亿载重吨，年底手持订单5亿载重｜
｜ ｜吨，完工量8600万载重吨（2001-2007年的复合增长率为11%），新船｜
｜ ｜合同总价1900亿美元，新船价格指数184点，5项指标无一例外均创历｜
｜ ｜史新高。 ｜
｜ ｜ 船企在手订单占船队规模创历史新高.. 2003年以来，全球船企 ｜
｜ ｜手持订单在现有运力的占比持续上升，按照三大船型划分，07年全球｜
｜ ｜造船行业在手订单占现有船队运力的比例，散货船约为58%，油轮约 ｜
｜ ｜为40%，集装箱约为47%，均处于历史高位，这些订单在未来的2-3年 ｜
｜ ｜将转化为实际运力，有可能导致运费的下降，从而抑制今后新船订单｜
｜ ｜的增加 ｜
｜ ｜ 结果：全球船市调整势在必行新船价格开始回调、 ｜
｜ ｜ 相对于2007年底的高位，2008年2月好望角型、巴拿马型、灵便 ｜
｜ ｜型散货船新船价格的下降幅度大致在4-5%左右。同期油船价格亦出现｜
｜ ｜向下微调，按照不同船型从大到小，大约下降了400-100万美元左右 ｜
｜ ｜，幅度大致在3%-2%。 ｜
｜ ｜ 订单增速明显下滑 ｜
｜ ｜ 在令人惊叹的在手订单背后，实际上订单增速已经放缓，根据Cl｜
｜ ｜arkson数据，全球07年1月份订单数量为450万修正总吨，07年10月、｜
｜ ｜11月、12月分别为430、570、670万修正总吨，08年1月份为350万修 ｜
｜ ｜正总吨。这其中散货船订单数量下降尤为明显。值得注意的是1月份 ｜
｜ ｜并非全球造船合同量的淡季，这意味着结构性的变化而非季节性的变｜
｜ ｜化。 ｜
｜ ｜ 最新统计结果显示1-2月份全球新船订单为637万修正吨，比去年｜
｜ ｜1000万修正吨下降了36%。我们估计全球船厂手持订单在经历了5年的｜
｜ ｜高速增长以后，08年手持订单仍会有所增长，但增速将大大放缓。 ｜
｜ ｜ 上游压力--船板价格持续上涨高位运行..钢材在船舶成本中占大｜
｜ ｜约20%的比例，钢材价格上涨10%，理论上影响毛利率大约2个百分点 ｜
｜ ｜。钢材价格的变动对造船企业的营业利润率有较大影响。 ｜
｜ ｜ 从历史数据看，以广船国际为例，2000年与2002年中厚板价格指｜
｜ ｜数的涨幅分别为27.5%和41.7%，处于相对或者绝对高位，相应公司的｜
｜ ｜毛利率为分别5%和0.38%，事实上公司2002年是靠其他收入才没有亏 ｜
｜ ｜损。类似情况，在韩国造船企业中也有出现。 ｜
｜ ｜ 在宝钢股份今年一季度的钢铁产品销售价格调整中，船用钢每吨｜
｜ ｜已经上涨600元。07年初的船用钢板价格在4200元/吨，08年1月底513｜
｜ ｜5元/吨，而目前已经上涨到6200元/吨，涨幅达47.6％。宝钢上调第 ｜
｜ ｜二季度产品价格时，其船用钢板每吨涨800元，达到6750元。 ｜
｜ ｜ 08年2月国内中厚板价格在一个月时间内出现了大幅上涨，上海 ｜
｜ ｜市场20mm中厚板价格由月初时的5100元/吨直接拉升到了5800元/吨，｜
｜ ｜涨幅为700元/吨，平均每天价格上涨43.75元/吨，这个涨幅在以往的｜
｜ ｜行情中是极为少有的。由于船厂08年生产计划已经排满，对船板的需｜
｜ ｜求将呈刚性，短期来看船板价格将仍然保持坚挺甚至再度冲高，造船｜
｜ ｜业的毛利率水平将受到一定程度的压缩。 ｜
｜ ｜ 据统计2007年我国民用船舶制造业新接订单超过7000万载重吨，｜
｜ ｜手持订单超过1.3亿载重吨，一些大型船企的订单已经排到2011年， ｜
｜ ｜对船板的需求在未来几年将呈现刚性上扬，据预测船板的数量在2010｜
｜ ｜年将达到810万吨，我们认为短期看船板的价格将因需求强劲仍然维 ｜
｜ ｜持在高位，从而对造船企业的盈利空间形成负面影响。 ｜
｜ ｜ 汇率升值压力继续加大..人民币对美元汇率屡创新低。2008年以｜
｜ ｜来人民币累计升值幅度已达3.98%（截止到3月28日），预计08年人民｜
｜ ｜币升值至少在10%以上。到2008年3月28日，人民币7.0137元兑1美元 ｜
｜ ｜。与汇改前8.27相比，人民币兑美元已净升值1.1797元，升值幅度约｜
｜ ｜为14.26%。 ｜
｜ ｜ 虽然国内造船企业通过争取较高的船舶合同首付款比例，采取汇｜
｜ ｜率保值、提前结汇等措施降低了汇率风险，但是汇率变动对船舶工业｜
｜ ｜影响仍然较大。目前中国手持船舶订单中83％为出口船舶，绝大部分｜
｜ ｜都是以美元计价的远期合同，而且人民币升值幅度有可能进一步扩大｜
｜ ｜，对船舶工业的生产经营和经济效益将产生更大的冲击。 ｜
｜ ｜ 中国造船业手持以美元计价的造船合同金额超过500亿美元，最 ｜
｜ ｜远的合同交货期为2011年，如果每1美元兑换人民币减少1分钱，账面｜
｜ ｜损失就达到5亿元人民币。如果人民币继续升值，对中国船舶工业生 ｜
｜ ｜产经营和经济效益产生更大的冲击已不可避免。 ｜
｜ ｜ 散货船市由巅峰走向平淡 ｜
｜ ｜ 由于散货船运力增长在未来2年将创出新高，而散货海运量的增 ｜
｜ ｜长仍然保持在一个较为均衡的水平，尽管有一些支撑散货船市的利好｜
｜ ｜因素客观存在，但BDI指数大幅下跌已经对船东心理形成较大冲击， ｜
｜ ｜我们估计08年散货船市将逐渐趋于平淡，船价由于钢材价格以及劳动｜
｜ ｜力成本的上涨仍然维持在相对高位，但订单增速将出现大幅下滑，换｜
｜ ｜言之，散货船市的调整已经无法避免。 ｜
｜ ｜ 海运干散货需求拉动有所减缓.. 2007年世界累计成交散货船合 ｜
｜ ｜同超过1.4亿吨。占订单总量近60%，超过2004-2006年3年的成交量，｜
｜ ｜是过去10年年均成交量的5倍多。 ｜
｜ ｜ 2007年中国进口货物10亿吨左右，70%是干散货，并且大部分是 ｜
｜ ｜铁矿石，根据克拉克松的贸易统计数据，2007年全球干散货贸易增长｜
｜ ｜1.36亿吨，中国对增长量贡献了50%。 ｜
｜ ｜ 铁矿石运量占大宗散货运量的40%以上，中国的铁矿石海运量占 ｜
｜ ｜了全球铁矿石海运量的45%，全球铁矿石需求增量约90%在中国。2007｜
｜ ｜年全球大宗散货增量的60%以上，全部散货增量的44%以上是由中国的｜
｜ ｜铁矿石需求引起的。 ｜
｜ ｜ 然而中国经济增长方式正在由粗放型向价值型转变，中国政府也｜
｜ ｜正在采取节能减排、提高出口关税等多项措施抑制钢铁行业的过快增｜
｜ ｜长，预计中国铁矿石的海运量将由2007年的4900万吨下降到2008年的｜
｜ ｜4000万吨，增长率也从14.9%下降到10.67%。 ｜
｜ ｜ 以2000年至2006年好望角型散货船的价格走势和中国铁矿石进口｜
｜ ｜量进行对比，二者显示高度的趋同性，相关系数为0.92。长远来看，｜
｜ ｜中国经济增速放缓降导致铁矿石进口增速的下降。 ｜
｜ ｜ 09年运力增长将创出新高，运力增速明显高于航运需求增速 ｜
｜ ｜ 2007年国际散货船市场势头强劲，成交量持续放大，全年新船订｜
｜ ｜单1.5亿载重吨，占全年所有新船订单的60%以上，手持订单已经达到｜
｜ ｜2.2亿载重吨，占全球船舶手持订单的44%。 ｜
｜ ｜ 从船龄结构看，在目前的约4亿载重吨船队中，20年以上船龄的 ｜
｜ ｜散货船占运力的29%，由于当前航运市场保持高位，船东乐于修理旧 ｜
｜ ｜船延长使用期，而不是马上拆解，此外有单壳油轮改造成散货船也造｜
｜ ｜成部分新增供给，预计到2010年底，船队规模将达到5亿载重吨，较2｜
｜ ｜007年底增加1亿载重吨，增幅为25%，年复合增长率为7.71%。根据克｜
｜ ｜拉克松对全球散货海运量的增速预测，08、09年约为4%、5%，显然船｜
｜ ｜队运力的增速明显高于海运需求的增速。 ｜
｜ ｜ 散货船价格略有回调，仍然处于高位 ｜
｜ ｜ 散货船新船价格在2007年底创出历史新高，好望角型、巴拿马型｜
｜ ｜、灵便型新船价格分别达到9,700万美元、5,500万美元、4,800万美 ｜
｜ ｜元。从08年3月的数据来看，好望角型散货船价格略微下调到9550万 ｜
｜ ｜美元，巴拿马型和灵便型的新船价格波动很小。不过目前散货船价仍｜
｜ ｜然处于历史高位。 ｜
｜ ｜ 与此同时，08年以来新船租金也出现了一定的波动，以15万吨好｜
｜ ｜望角型散货船为例，在08年1月初每日租金为14.2万美元，1月底回落｜
｜ ｜至9.5万美元，跌幅33%，其后也有所反弹，3月初达到13万美元。 ｜
｜ ｜ BDI大幅下滑预示市场对全球经济增速放缓的隐忧 ｜
｜ ｜ 波罗的海干散货船运价指数BDI，在2007年11月13日创出历史新 ｜
｜ ｜高，达到11039点，相对于年初4421点，上涨149%，其后进入震荡阶 ｜
｜ ｜段，12月上旬开始一路下滑，2008年1月29日收于5615点，相对于最 ｜
｜ ｜高点大跌49%，2月份小幅反弹，2月11日收于6520点。 ｜
｜ ｜ 这种走势的影响因素，部分来自于衍生产品远期运费协议FFA， ｜
｜ ｜受到航运界外投机资金的过度炒作，出于对散货船运力增长过快前景｜
｜ ｜的担忧，导致部分资金撤出，BDI大幅下降对船东心理的冲击较大， ｜
｜ ｜船东下单将更加谨慎。 ｜
｜ ｜ 很多大宗商品价格仍处于高位的时候，BDI却已经暴跌，说明了 ｜
｜ ｜全球市场对于原材料需求的减弱，经济增长也将回落。当然中国去年｜
｜ ｜以来实行的宏观调控政策是导致中国需求减缓，BDI数值下跌的重要 ｜
｜ ｜原因。而全球性经济增长放缓也是该指数暴跌的另一个因素。 ｜
｜ ｜ 油轮市场在单壳拆解进程的推动下有望上行 ｜
｜ ｜ 总体分析，尽管全球石油海运贸易量增速有限，但如果单壳油轮｜
｜ ｜拆解进程加速，2010年以前全球油轮运力增速将在4-6%之间，油轮运｜
｜ ｜力增长与全球石油航运量的增长相差不大，油轮市场有望逐步上行。｜
｜ ｜ 08年全球石油需求增速有所提高..从石油需求情况分析，近几年｜
｜ ｜来经合组织国家石油需求平稳，增长不足1%，非经济合作组织石油需｜
｜ ｜求增长维持在3.3-3.5%，并拉动全球石油需求增长，2008-2009年， ｜
｜ ｜发展中国家经济继续呈现增势，石油需求也将保持3%水平，并继续拉｜
｜ ｜动全球石油增长，国际能源机构对2008年石油需求形势分析，认为全｜
｜ ｜球石油需求将增长2.4%。 ｜
｜ ｜ 在石油供给方面，2007年全球石油产量不到1%。展望2008年的石｜
｜ ｜油供应，非欧佩克国家石油生产增长仍将是石油产量增长的来源，预｜
｜ ｜计该部分石油产量2008年将增长2%，其中俄罗斯和拉美国家的增长分｜
｜ ｜别达到3.9%和6.8%，2008年欧佩克的实际原油产量增长波动较大，大｜
｜ ｜约在0-4%，全球石油产量增长估计在1-3%。 ｜
｜ ｜ 根据全球石油需求和生产情况分析，2008-2009年全球原油运量 ｜
｜ ｜和海运周转量仍将保持小幅增长态势。根据对1985年至2007年间全球｜
｜ ｜原油海运量和原油周转量的历史数据分析，全球原油运输量前十年平｜
｜ ｜均增长2%，全球原油周转量前十年平均增长2.3%。结合上述全球石油｜
｜ ｜供需分析，考虑到运输结构中黑海、波罗的海、拉美国家、西非地区｜
｜ ｜的出口增长较为可观，波斯湾石油出口有增加可能，预计2008-2009 ｜
｜ ｜年的全球原油海运量增长2%左右，原油海运周转量增长2%-3%。 ｜
｜ ｜2001年以来全球油价进入持续上升通道，最近几年一直在高位运行，｜
｜ ｜从平均价格看，05、06、07年分别为54、65、69美元/桶，加上世界 ｜
｜ ｜经济环境不稳定，一些投机资金进入能源市场以求保值，08年2月27 ｜
｜ ｜日纽约商业交易所原油期货一度冲破102美元/桶，油价波动幅度进一｜
｜ ｜步加大。 ｜
｜ ｜ 由于一些主要产油国及地区局势动荡，使得主要石油消费国倾向｜
｜ ｜于增加石油储备，世界油运量的新增需求有所增加，过去3年新增需 ｜
｜ ｜求年均105万桶/天，欧佩克和美国能源署预计08年新增需求为130万 ｜
｜ ｜桶/天，国际能源署的预测为210万桶/天。从增长率来看，07年石油 ｜
｜ ｜增长率为1.5%，08年预计将达到2.3%-2.5%的水平。 ｜
｜ ｜ "中国因素"新增部分石油运量 ｜
｜ ｜ 中国石油外贸依存度47%，是仅次于美国和日本的世界第三大石 ｜
｜ ｜油进口国，2007年进口原油1.6亿吨，预计到2010年进口原油将超过2｜
｜ ｜亿吨。 ｜
｜ ｜ 目前国内油轮承担的运输量不足五分之一，中海和中远两大海运｜
｜ ｜集团正在加速扩张远洋油轮船队，中国船舶和中船重工分别承接了中｜
｜ ｜海集团4艘、5艘VLCC订单，全部交付后，中海集团年运输能力将达到｜
｜ ｜1亿吨。预计到2010年后，中国进口的原油和成品油将有50％由国轮 ｜
｜ ｜运输。 07年底，中国宣布计划从沙特增加石油进口量，每天新 ｜
｜ ｜增20万桶，增幅达38%，同时，中国一直在推行石油多元化战略，除 ｜
｜ ｜中东外，西非安哥拉是中国的第二大石油供给国，这种战略有助于石｜
｜ ｜油海运量的提高。 ｜
｜ ｜ 中期油轮运力增速偏高形成市场压力..全球油轮05、06年的订单｜
｜ ｜在9000万载重吨左右，07年新船订单136万载重吨。预计08、09年分 ｜
｜ ｜别有3800万载重吨和5900万载重吨完工，运力投入增长率分别为12.3｜
｜ ｜%和54.4%，在此期间，运力供给增速远大于航运需求的增速，油船市｜
｜ ｜场的成交量将受到较大的下行压力。 ｜
｜ ｜ 单壳油轮拆解进程成为船市平衡因素 ｜
｜ ｜ 据统计单壳油轮的失事数量比双壳油轮高5倍，失事概率也高很 ｜
｜ ｜多。07年底"Hebei Spirit"号在韩国海域发生了原油泄漏事故，造成｜
｜ ｜上万吨原油泄漏，为全球最近几年来的最大漏油事故，对油轮航运市｜
｜ ｜场立即产生了影响，07年底油船现租运费大幅上涨，从中东到日本的｜
｜ ｜油船运费从07年11月上旬的2万美元/天，上升到12月中旬的20万美元｜
｜ ｜/天，在不到一个月的时间内，现租费率上涨了10倍，其他航线和船 ｜
｜ ｜型也出现了类似情况，费率上涨对船东下单有积极影响，或将推动油｜
｜ ｜船市场上扬。 ｜
｜ ｜ 目前约有90%的单壳油轮运营在亚洲地区，韩国和印度是过去两 ｜
｜ ｜年租借单壳油轮最多的国家，韩国进口原油中的60%是由单壳油轮承 ｜
｜ ｜运的，事故发生后，韩国宣布将单壳油船的淘汰期从原计划的2015年｜
｜ ｜提前到2010年，印度也表示要加强单壳油轮的管理，一些大型航运公｜
｜ ｜司已经着手制定增加双壳油轮的运营计划，此外中国和日本都在逐渐｜
｜ ｜减少单壳油轮的使用，过去两年，日本减少了一半，中国减少了23% ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 目前单壳油船主要集中在10年以上船龄，从数量来看，船龄越高｜
｜ ｜则单壳油轮在船队的占比也越高，2007年VLCC、苏伊士、阿夫拉、巴｜
｜ ｜拿马、灵便型的单壳船数量分别为4180、880、1180、450、2180艘，｜
｜ ｜合计8870艘，占船队的比重约30%。因此单壳油轮的加速淘汰对市场 ｜
｜ ｜还是有需求拉动作用。 ｜
｜ ｜ 从历史数据看，1998-2002年全球石油海运贸易量的增速与全球 ｜
｜ ｜油轮船队运力的增速相当吻和。其后，全球石油运量在2003大幅上升｜
｜ ｜，随后在04-07年持续下降。全球油轮运力增速则从03年开始进入持 ｜
｜ ｜续上升通道，导致06年两者的背离到了顶点：运力增长7%，海运量仅｜
｜ ｜增长1.8%左右。07年石油运量增长停滞，运力增速也开始回调。 ｜
｜ ｜ 从油轮船队吨位分析，船龄20年以上的油轮运力达到3750万载重｜
｜ ｜吨，而船龄在10-19年的单壳油船达到5670万载重吨，如果在2011年 ｜
｜ ｜以前淘汰，整个淘汰量将达到9420万载重吨。 ｜
｜ ｜ 07年底油轮手持订单为1.58亿载重吨，订单总数突破2000艘，其｜
｜ ｜中2010年以前交付1.43亿吨，如果单壳油轮按期淘汰，到2010年油船｜
｜ ｜的净增量为4880万载重吨，07年底油轮船队规模为3.9亿载重吨，则2｜
｜ ｜008-2010年复合增长率为4%，低于2003-2007年的复合增长率。因此 ｜
｜ ｜，在这种前提下，油轮未来的运力增长还是较为平稳。 ｜
｜ ｜ 由于2007年全球油轮订单量占现有船队规模的42%，考虑到油轮 ｜
｜ ｜生产周期，这些新船将在08年以后陆续交付，09年以后将进入油轮交｜
｜ ｜付的高峰期，如果单壳油轮按期拆解，则油轮市场平稳过渡，否则油｜
｜ ｜轮运力过剩现象在所难免。 ｜
｜ ｜ 油轮新船价格稳中有升 ｜
｜ ｜ 油轮价格在07年底达到相对高位，其中VLCC价格达1.45亿元，比｜
｜ ｜06年年底增长10.4%；苏伊士型价格为8900万美元，涨幅为10.6%，阿｜
｜ ｜芙拉型价格为7150万美元，涨幅为9.2%，巴拿马型价格为6350万美元｜
｜ ｜，涨幅为8.5%，4.7万载重吨成品油上涨10.6%，达到5200万美元。 ｜
｜ ｜ 进入08年，油船价格亦出现向下微调，以2月下旬数据统计计算 ｜
｜ ｜，按照不同船型从大到小，大约下降了400-100万美元左右，幅度大 ｜
｜ ｜致在3%-2%，低于散货船的下降幅度。 ｜
｜ ｜ 由于世界原材料价格持续上涨，融资成本也在高位，特别是船板｜
｜ ｜价格大幅上升，我们估计油轮新船的价格仍将维持在相对高位。3月 ｜
｜ ｜份油轮价格稳中有升，VLCC、苏伊士、阿芙拉、巴拿马油轮价格分别｜
｜ ｜达到15200、9400、7650、6450万美元，又创出新高。 ｜
｜ ｜ 近期原油运输市场较为活跃 ｜
｜ ｜ 近期国际油价盘整趋上，原油运输市场交易活跃，波罗的海交易｜
｜ ｜所原油综合运价指数周四有上升迹象，3月份收于1325点，在2月份的｜
｜ ｜基础上上涨44.49%。成品油运价指数收于917点，上涨了2.23%。 ｜
｜ ｜ 各类油船中，VLCC运输市场保持活跃，运价全线上升。苏伊士型｜
｜ ｜油轮运输市场交易平稳，运价稳中有升。阿芙拉型油轮运输市场成交｜
｜ ｜增加，运价表现混杂。成品油轮运输市场成交活跃，运价全线上升。｜
｜ ｜ 集装箱船市中性偏弱 ｜
｜ ｜ 从世界经济增速与集装箱运输量的对应关系分析，预计未来3年 ｜
｜ ｜集装箱海运量可保持8-9%的增速，其中南北、南南、亚欧航线均有望｜
｜ ｜保持10%以上甚至更高的增速，而亚太航线受美国经济下滑的影响运 ｜
｜ ｜量下降，运价也在低位徘徊。预计新增运力增速大约为11%，高于需 ｜
｜ ｜求增速，趋势上看集装箱船市处于中性偏弱状况。 ｜
｜ ｜ 集装箱海运贸易增长与世界经济增长基本同步..依托世界经济的｜
｜ ｜发展，全球航运市场需求较为旺盛，2007年全球集装箱贸易量继续保｜
｜ ｜持高速增长，达到1.3亿标准箱，增幅超过11%。预计2008年全球贸易｜
｜ ｜增速仍然将保持10%左右的增速，达到1.43亿标准箱左右。 ｜
｜ ｜ 按照IMF的预计，2008-2012年，全球经济发展平稳，基本可以保｜
｜ ｜持4.8%的平均增速，同期世界贸易也可以保持年均7.5%的增长率，高｜
｜ ｜于1996-2000年之间平均6.6%的增幅。在通常情况下，全球集装箱运 ｜
｜ ｜输量的增长率是经济增长率的2倍以上。但最新08年预测已经下调到4｜
｜ ｜.1%，因此，我们谨慎预计08年集装箱海运需求将保持8-9%左右的增 ｜
｜ ｜速。 ｜
｜ ｜ 德鲁里公司预计集装箱贸易量08年将达到1.57亿标准箱，2012年｜
｜ ｜2.19亿标准箱，2016年2.87亿标准箱，2020年将达到3.71亿标准箱。｜
｜ ｜以06年1.29亿标准箱位基础，年均复合增长率为7.3%。 ｜
｜ ｜ 支撑集装箱运输需求增长的部分因素 ｜
｜ ｜ 黑海（东欧）和地中海地区国家经济实力逐渐增强，购买力提高｜
｜ ｜，预计亚欧西向航线货运量在07年20%以上的增长速度基础上，08年 ｜
｜ ｜仍会延续这一增长态势。 ｜
｜ ｜ 南北航线集装箱贸易主要集中在拉美-北美航线、拉美-欧洲航线｜
｜ ｜和东南亚-东北亚航线。其中，以亚洲地区国家间的贸易量最大。此 ｜
｜ ｜外，由于拉美国家大量出口木浆纸、木制品、水果、铜等物资，这使｜
｜ ｜得拉美-欧洲和拉美-北美的集装箱贸易量在2007年达到614万TEU，年｜
｜ ｜增长11.2%，超过了亚洲区域的贸易发展量，2008年和2009年，这两 ｜
｜ ｜条航线的集装箱贸易量将分别增长10.9%和9%。 ｜
｜ ｜ 南南航线方面，南美洲西海岸过去4年集装箱货运量增长率超过1｜
｜ ｜0%，而北部达到7.9%，此外，墨西哥和中美洲的货运增长率也分别达｜
｜ ｜到11.6%和15.2%。 ｜
｜ ｜ 由于散货船运费处于高位，目前集装箱运散货的单价大约为散货｜
｜ ｜船的一半，以谷物和矿石的运价分别折算，从美国到中国的运价，散｜
｜ ｜货船折合2400美元/TEU和1800美元/TEU，而同期集装箱运价约为500-｜
｜ ｜600美元/TEU。今后从澳大利亚出口的谷物、巴西出口的生铁和钢铁 ｜
｜ ｜，从亚洲运往美国的盐、硫黄、水泥和煤炭都将采用集装箱运输，散｜
｜ ｜货运输集装箱化的前景值得关注。 ｜
｜ ｜ 亚太航线受美国经济下滑影响运量下降 ｜
｜ ｜ 集装箱运输受美国经济的影响较大，美国次贷危机使美国经济增｜
｜ ｜速放缓，甚至有陷入衰退的可能，加上美元贬值，美国居民消费支出｜
｜ ｜下降，从07年底的数据来看，中国对美国的出口增速明显放缓，直接｜
｜ ｜导致的结果亚太集装箱船货运量增幅较以往大幅下降。 ｜
｜ ｜ 据统计，美国07年集装箱进口量比06年下降3%，大西洋航线下降｜
｜ ｜8.6%，太平洋航线下降1.5%，其他航线下降5%，有机构将美国集装箱｜
｜ ｜进口增长率从原来的5.3%调低到1.4%，将08年亚太货运量的增长率从｜
｜ ｜原来的9.7%调整到5.5%。 ｜
｜ ｜ 鉴于北美航线市场相对平淡，船舶仓位利用率始终在低位徘徊，｜
｜ ｜经营北美航线的船运公司纷纷抛出运力削减计划，估计08年1季度， ｜
｜ ｜航线总体运力将削减5-10%，航线运价仍然在低位徘徊。 ｜
｜ ｜ 世界集装箱船队运力增速高于全球航运贸易量增速.. 07年集装 ｜
｜ ｜箱船队新增运力约13%，由于港口拥堵、远程航线增多以及平均箱重 ｜
｜ ｜增加等因素的制约，实际运力增长率估计10%左右。根据相关数据， ｜
｜ ｜从2002-2007年，世界集装箱船队运力规模的年均复合增长率为12.8%｜
｜ ｜，由于累积订单已经达到630万标箱，占目前船队运力的比重60%，交｜
｜ ｜付期限08年估计150万标箱，09年160万标箱，相应的增长率为13%和1｜
｜ ｜2%，而拆借量估计只有80-90万载重吨，预计2008-2010年的运力规模｜
｜ ｜年均复合增长为11.8%，这一数据略高于全球海运量的10%的增速。 ｜
｜ ｜ 从2001年到2006年集装箱成交单船平均箱位数约为6500TEU，而 ｜
｜ ｜这一数据到07年未6500TEU，集装箱船大型化的趋势相对明显。在08 ｜
｜ ｜年新增运力中，3000TEU以上船型的投入将保持较高的增速，其中800｜
｜ ｜0TEU以上的船型运力增幅为29%。在07年486艘新船订单中，万箱级集｜
｜ ｜装箱船订单为128艘，超大型集装箱船的集中交付将对主干航线产生 ｜
｜ ｜较大压力。 ｜
｜ ｜ 集装箱新船价格预计上涨乏力 ｜
｜ ｜ 总体来看，现阶段集装箱新船价格依然维持在一个相对高位，以｜
｜ ｜8000、6000、4000标箱新船为例，08年3月份分别为136、107、83百 ｜
｜ ｜万美元，与07年底的134、106、80百万元相比仅略有上涨。 ｜
｜ ｜ 由于集装箱运输受美国经济较大，同时运力增长在未来2年内超 ｜
｜ ｜过海运需求，2007-2012年集装箱船的交付量逐年上升，我们估计08 ｜
｜ ｜年集装箱新船的价格与07年基本持平，09年可能略有回落。 ｜
｜ ｜ 集装箱货运市场近期较为平稳.. 08年2月份以来，各大船公司船｜
｜ ｜舶平均舱位利用率均出现不同程度的提升，其中欧洲、地中海、日本｜
｜ ｜航线的恢复态势显得更为强劲，航线运价开始止跌企稳，但总体市场｜
｜ ｜行情仍未出现较大起色。2月29日，上海航运交易所发布的中国出口 ｜
｜ ｜集装箱运价指数报收于1136点，呈盘整之势。 ｜
｜ ｜ 欧洲、地中海航线运输需求继续呈稳步回升态势，其中欧洲航线｜
｜ ｜的船舶舱位利用率已恢复至70％左右的水平，运价止跌企稳。北美航｜
｜ ｜线则显得较为平静，经营美西、美东航线船公司的船舶平均舱位利用｜
｜ ｜率分别保持在80％和70％，市场形势持续稳定，使得各大船公司继续｜
｜ ｜采取以稳为主的运价策略。日本航线货量恢复较为强劲，其中上海港｜
｜ ｜日本航线船舶平均舱位利用率突破70％，较上周有大幅提升。 ｜
｜ ｜ 估值的基础--全球造船企业比较 ｜
｜ ｜ 我们认为全球产业转移带来的增长空间已经充分挖掘，从盈利能｜
｜ ｜力来比较分析中、日、韩造船业估值的基础，长期盈利能力通过广船｜
｜ ｜国际和日本、欧洲企业比较，近年的增长性通过中国船舶和韩国4大 ｜
｜ ｜造船企业比较。 ｜
｜ ｜ 日本、欧洲船企长期盈利能力取决于高附加值产品 ｜
｜ ｜ 我们选择有由较长历史数据的4家企业：广船国际、VT集团、三 ｜
｜ ｜井造船、日立造船，比较它们在1993-2007年的盈利能力。在剔出个 ｜
｜ ｜别异常数据后，从简单的算术平均值来看，广船国际、VT集团、三井｜
｜ ｜造船、日立造船的毛利率为8.51%、17.61%、11.37%、13.33%，广船 ｜
｜ ｜国际的毛利率相对偏低。 ｜
｜ ｜ 从盈利能力的稳定性分析，在15年期间，最高毛利率与最低毛利｜
｜ ｜率，广船国际2007年为17.39%，最低为2002年的0.38%；VT集团2004 ｜
｜ ｜年最高达到20.67%，最低为1993年的8.39%；三井造船最高为1993年1｜
｜ ｜5.95%，最低为1998年3.46%；日立造船最高为1994年16.61%，最低为｜
｜ ｜1999年的8.96%。总体来看，造船行业在正常年份20%-10%左右是正常｜
｜ ｜的，行业低潮亏损时期也有更低的。 ｜
｜ ｜ 除了一些偶然性的因素我，我们认为公司长期毛利率水平与其产｜
｜ ｜品结构有直接关系。VT集团有六大产业，造船为其中之一，事实上欧｜
｜ ｜洲造船业一直牢牢掌控者全球舰艇和豪华游轮的高端市场。 ｜
｜ ｜ 以三井造船为例，造船只是其公司八大业务之一，2007年占比53｜
｜ ｜%，其他还有机械、钢结构、厂房项目等，分别占比28.4%、5.2%、9.｜
｜ ｜9%。即使在造船业务中，产品了包括LNG、油轮、散货船、FPSO、驱 ｜
｜ ｜逐舰、高速巡逻艇、深水下工作设备、船舶操作模拟设备、船舶定位｜
｜ ｜系统九大类，除了我们熟悉的三大船型，后面六大类都是高技术高附｜
｜ ｜加值高毛利率的产品。 ｜
｜ ｜ 中日韩造船产业技术竞争力比较--技术差距..毛利率水平只是问｜
｜ ｜题的表象之一，造船业具有高度集成性，相比较而言，中国造船业在｜
｜ ｜管理水平上与日韩差距较大，设计技术与生产技术方面也仍然存在较｜
｜ ｜大的赶超空间。 ｜
｜ ｜ 中国造船业的发展战略将类似于当年的韩国，首先大幅扩能，然｜
｜ ｜后通过技术进步和效率提升进一步降低成本，最后进军高附加值船舶｜
｜ ｜制造领域，实现产业升级。从近年大发展情况看，第一步已经完成，｜
｜ ｜第二步也初见成效，第三步难度很大。 ｜
｜ ｜ 韩国造船企业在高附加值船舶建造方面优势显著，预计在未来3-｜
｜ ｜5年内，中国造船企业还无法赶超。高附加值船舶对于造船设计水平 ｜
｜ ｜、生产周期、质量控制等有较高要求，韩国造船企业信誉良好，使其｜
｜ ｜获得了大量订单。2007年上半年，全球所有新增LNG船的订单都由韩 ｜
｜ ｜国造船企业获得。2011年前，国际船东的高附加值船舶订单大都已经｜
｜ ｜交给日韩的造船企业。 ｜
｜ ｜ 目前，在LNG等高附加值船舶市场上，韩国拥有绝对优势，中国 ｜
｜ ｜还缺乏相应的设计、技术与生产能力。近期韩国企业重点加强了对快｜
｜ ｜速、大型、高附加值的船型如LNG、豪华邮船、海洋建筑船等的质量 ｜
｜ ｜提升和IT技术应用。韩造船厂在最近3年里承揽了全球14艘钻探船的 ｜
｜ ｜全部订单。目前，韩国造船企业的LNG船手持订单占据了全球订单的7｜
｜ ｜4%。 ｜
｜ ｜ 以大宇造船为例，公司一直致力于发展高附加值的LNG船以及海 ｜
｜ ｜洋工程设备，产品结构得到有效的调整。按照销售收入计算，2001年｜
｜ ｜油轮和其他产品占比分别为38%、20%，到2006年降为15%和9%，而主 ｜
｜ ｜导产品LNG船和海洋工程设备的占比，则从最初的15%和5%，提高到37｜
｜ ｜%和23%。 ｜
｜ ｜ 中国船舶与韩国三大船企的比较--成本优势 ｜
｜ ｜ 从2000-2007年之间，盈利能力最好的是现代重工，平均毛利率 ｜
｜ ｜为12.28%，STX因04、05年经营状况不佳，平均毛利率水平只有4.91%｜
｜ ｜，总体上韩国造船企业的毛利率水平只有8%-10%左右，成本因素仍然｜
｜ ｜是困扰韩国船企的问题之一。 ｜
｜ ｜ 中国船舶2004-2007年的毛利率水平节节上升，4年的毛利率水平｜
｜ ｜17.7%。明显高于韩国船企的平均水平，这其中有两个因素：其一是 ｜
｜ ｜完整的历史数据太少，缺少行业低潮期的历史纪录。其二是最近几年｜
｜ ｜毛利率水平快速上升，后者的推动因素，首先是造船业高潮的来临，｜
｜ ｜其次是中船生产组织管理能力不断提高，造船周期明显缩短，如澄西｜
｜ ｜船厂07年创下一个船台下水9艘的记录，再者就是插船因素，外高桥0｜
｜ ｜7年插船3艘，从而明显提升了07年的毛利率水平。 ｜
｜ ｜ 造船属于劳动、资金、技术三要素密集的行业，劳动力成本很重｜
｜ ｜要。造船业需要大量低技术含量的工人，高收入国家的居民不大愿意｜
｜ ｜作造船厂的工人，日本、韩国都出现了造船工人来源不足的问题。中｜
｜ ｜国劳动力数量众多，成本远低于欧洲、日本、韩国等造船业大国。日｜
｜ ｜本、韩国的人均工资成本大约是中国的7-8倍，中国造船企业工资占 ｜
｜ ｜销售收入的比例一般都低于10%，而日本造船企业的该比例约为30%，｜
｜ ｜这削弱了日本造船企业的竞争力。 ｜
｜ ｜ 中国造船业当前拥有的综合劳动成本优势，可保持相当长时间。｜
｜ ｜造船业作为劳动密集型行业，同时考虑人力成本和生产率而计算出的｜
｜ ｜综合劳动成本在成本控制中起到关键作用。未来5-10年内，中国造船｜
｜ ｜业综合劳动成本仍将远低于韩国企业。 ｜
｜ ｜ 估值区间建立在行业前景预测与历史波动的基础之上 ｜
｜ ｜ 在比较了中日韩造船企业的未来增长潜力、技术、成本等方面的｜
｜ ｜情况后，我们认为考虑到国内巨大的船舶内需市场，给与适当的溢价｜
｜ ｜是可以的，但过高的溢价缺乏稳固的基础。 ｜
｜ ｜ 我国造船业的影响因素分析 ｜
｜ ｜ 我们将未来船市的发展情形分为乐观、中性、悲观三种情况，基｜
｜ ｜于我们对影响中国造船业的的七大因素分析，近期我们对中国造船业｜
｜ ｜的看法是"中性"。 ｜
｜ ｜ 乐观--中国经济发展保持一定增速，美国经济不再出现恶化趋势｜
｜ ｜并有望企稳回升，世界经济增长符合预期。国内原油、大宗散货运输｜
｜ ｜需求稳定，国油国运政策有实质性的推动，从而导致对三大船型的需｜
｜ ｜求由国际逐步向国内转移。此外，海洋工程设备因海洋油气开发，国｜
｜ ｜内需求明显上升，同时主要船企在高端技术与船型生产上有较大突破｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 人民币汇率升值速度放缓，钢材价格幅回落。这种情形下，我们｜
｜ ｜对中国造船业持谨慎乐观的态度。 ｜
｜ ｜ 中性--中国经济虽然增速放缓，但结构性调整取得一定成效，总｜
｜ ｜的经济形势相对稳定。美国经济下滑基本止步，未对全球经济形成更｜
｜ ｜大的负面影响。全球船市平稳回落，业内并购适度展开降低竞争程度｜
｜ ｜。海洋油气开发加速，新增需求逐步消化了部分产能。人民币汇率维｜
｜ ｜持小幅升值趋势，钢材及配件价格趋稳。这种趋势下，我们对中国造｜
｜ ｜船业的看法为"中性" ｜
｜ ｜ 悲观--美国经济衰退导致全球经济衰退，中国也未能独善其身，｜
｜ ｜国内经济增长明显放缓，无法形成有效的新增需求，龙头企业向海洋｜
｜ ｜工程设备和高档船转型进展不顺利，造船业产能严重过剩，行业内并｜
｜ ｜购整合无法有效展开，企业间形成恶性价格竞争，船企盈利能力大幅｜
｜ ｜缩减，中小船厂纷纷倒闭。人民币汇率升值加速甚至一步到位，钢材｜
｜ ｜及配件价格持续上涨。在这种情况下，整个造船业将进入漫漫严冬。｜
｜ ｜ 全球9家上市公司的在过去三年的销售收入增速为26%，中国船舶｜
｜ ｜和广船国际（剔出06年爆发性增长带来的异常数据）的平均增速为45｜
｜ ｜%，后者比前者高73%。 ｜
｜ ｜ 适当考虑国油国运这样的内需增长潜力，即使全球船市相对中性｜
｜ ｜，我们认为国内骨干船厂08-09年增速高于全球平均水平还是可能的 ｜
｜ ｜，毕竟在订单充裕的情况下国内成熟船型的批量生产效率有望进一步｜
｜ ｜提高，我们估计这个幅度大约在20-30%，并以此作为国内造船业估值｜
｜ ｜溢价的区间。 ｜
｜ ｜ 现阶段合理估值区间为15-19倍..我们取全球8家造船业上市公司｜
｜ ｜在1999-2007年的月均最高和最低股价，对应当年每股收益，计算相 ｜
｜ ｜应的最高和最低市盈率，然后剔出异常数据，求得历年最高PE和最低｜
｜ ｜PE的均值。再根据均值的纵向数据序列，按照以下方式确定三种情形｜
｜ ｜下的市盈率区间： ｜
｜ ｜ 乐观：市盈率区间在均值的最低、最高中取最大值，分别为22-2｜
｜ ｜9倍。 ｜
｜ ｜ 中性：市盈率区间在均值的最低、最高中取均值，分别为14-19 ｜
｜ ｜倍。 ｜
｜ ｜ 悲观：市盈率区间在均值的最低、最高中取最小值，分别为8-13｜
｜ ｜倍。 ｜
｜ ｜ 全球造船业9家上市公司08年动态市盈率均值为14.72倍（收盘价｜
｜ ｜08年3月6日）。 ｜
｜ ｜ 根据历史上全球造船业上市公司的市盈率波动区间和近期这些公｜
｜ ｜司动态市盈率的均值，结合国内造船行业前景预测，我们给予造船行｜
｜ ｜业"持有"评级，在全球平均估值水平基础上溢价30%作为估值上限， ｜
｜ ｜现阶段的合理市盈率估值区间为15-19倍。 ｜
｜ ｜ 就最新的全球造船类上市公司估值与国内中国船舶和广船国际对｜
｜ ｜比，08年国外平均PE为10.87倍，国内为16.52倍；从PEG情况分析， ｜
｜ ｜国外20.08倍（剔出负值），国内只有0.46倍；国外PB为2.34倍，国 ｜
｜ ｜内为7.7倍。鉴于国内造船业的高增长，我们认为以15-19倍PE估值是｜
｜ ｜较为合理的区间 ｜
｜ ｜ 行业内重点公司简析 ｜
｜ ｜ 中国船舶：买入 ｜
｜ ｜ 充裕的订单带来较大的回旋余地。从造船业的历史情况分析，当｜
｜ ｜全球船厂在手订单回落到2年以下，新船价格通常会显著下滑。由于 ｜
｜ ｜公司订单已经接到2011年，我们认为公司除了有2年订单的基本保障 ｜
｜ ｜外，后续的订单至少给了公司1-2年的缓冲期，加之近年首付比例高 ｜
｜ ｜达30-40%，公司现金流也较充裕，应对船市风险的回旋余地较大。 ｜
｜ ｜ 三足鼎立的主营业务格局。中国船舶包括以外高桥船厂（江南长｜
｜ ｜兴一期）为代表的船舶制造、以中船澄西为代表的船舶修理、以沪东｜
｜ ｜重机（中船三井）为代表的大功率低速船用柴油机制造三大块，预计｜
｜ ｜08年这三大业务的构成比例为62%、22%、16%。随着江南长兴和中船 ｜
｜ ｜三井逐步达产，到2010年构成比例为64%、18%、18%。这种业务构成 ｜
｜ ｜较之单一造船抗风险能力更强。 ｜
｜ ｜ 海洋工程设备或成明日之星。最近发布的《国家海洋事业发展规｜
｜ ｜划纲要》指出，2010年海洋生产总值将占国民生产总值的11%，08年2｜
｜ ｜2日发布的《中国海洋发展报告》预计，到2010年我国海洋产业总产 ｜
｜ ｜值将达到31620亿元。而IMA预计全球海上浮式生产设备的市场规模高｜
｜ ｜达900亿美元。以中国船舶的规模优势和技术水平，加上国家产业政 ｜
｜ ｜策的支持，09年以后海洋工程设备很可能在公司业务中异军突起，成｜
｜ ｜为公司未来新的价值增长点，部分熨平造船行业周期性波动的冲击。｜
｜ ｜ 基于上述判断，我们认为09年以前公司发展空间还是有较大的安｜
｜ ｜全边际。 ｜
｜ ｜ 我们预测2008-2009年公司净利润分别为4,703和7,451百万元， ｜
｜ ｜同比分别增长61%和58%，对应EPS分别为7.1和11.25元。 ｜
｜ ｜ 我们按照08年15-19倍PE对其估值，未来6-12个月的合理股价为1｜
｜ ｜06-135元。3月28日收盘价为125元，投资评级为"买入"。 ｜
｜ ｜ 振华港机：买入 ｜
｜ ｜ 随着全球经济的不断增长，全球贸易量实现了高速增长，预计未｜
｜ ｜来5年全球集装箱吞吐量增速为9%。振华港机的集装箱起重机业务将 ｜
｜ ｜保持平均10%增速。 ｜
｜ ｜ 海洋油气需求拉动下海洋工程设备行业进入高速发展阶段，全球｜
｜ ｜每年海洋工程设备投资额估计在180-280亿美元，公司把握先机，预 ｜
｜ ｜计未来三年这块业务将保持50%以上的增速，09年在主营业务利润的 ｜
｜ ｜比重将达到18%。 ｜
｜ ｜ 和公司同属中交集团的上海港机，其产品与客户结构与振华港机｜
｜ ｜有一定的互补性，预计今后3年的年均业绩增长40%，未来的资产注入｜
｜ ｜亦在预期之中，这将使公司有机会参与规模空前的中国铁路建设，实｜
｜ ｜现从海岸向内陆的扩展。 ｜
｜ ｜ 08年大项目有望大突破，包括2.8万吨的巨型浮吊项目，3亿美元｜
｜ ｜的风力发电的钢构件，双5000吨浮吊项目（包括船体部分），以及洋｜
｜ ｜山三期、盐田项目、新加坡项目等渐行渐近。 ｜
｜ ｜ 我们预测2007-2009年公司净利润分别为2,259、2,943和3,555百｜
｜ ｜万元，同比分别增长41%、30.26%和20.79%，对应EPS分别为0.704、0｜
｜ ｜.918和1.108元。 ｜
｜ ｜ 我们按照08年20-25倍PE对其估值，未来6-12个月的合理股价为1｜
｜ ｜8-23元。 ｜
｜ ｜ 我们认为公司拥有全球集装箱起重机的垄断地位，有望在海洋工｜
｜ ｜程设备方面再现辉煌，3月28日收盘价14.61元，目前股价尚有23-57%｜
｜ ｜空间，投资评级为"买入"。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 交运设备企业苦乐不均 ｜文章日期｜2008-04-11｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 今天发布2007年业绩的三家交通运输设备制造企业中，两家公司｜
｜ ｜提及了原材料价格上涨对企业业绩的影响。其中三环股份（000883）｜
｜ ｜2007年在专用汽车及汽车零部件领域的营业利润率仅为9.43%。 ｜
｜ ｜ 三环股份营业利润率走低 ｜
｜ ｜ 三环股份（000883）2007年净利润2173万元，比上年同期微涨6.｜
｜ ｜69%，实现每股收益0.08元。公司称，2007年公司累计产销汽车1.3 ｜
｜ ｜万台，超过历史最好水平，销售收入同比增长超过50％。零部件企业｜
｜ ｜整体呈现出主要产品产量快速提高的特点，销售收入突破9亿元。200｜
｜ ｜7年公司实现主营业务收入28.7亿元，同比大幅增长64.3％；实现利 ｜
｜ ｜润总额5907.89万元，同比增长168.77％。但因原材料、能源和交通 ｜
｜ ｜运输等主要生产要素价格依然高位运行及人工成本增加，公司盈利空｜
｜ ｜间继续受到挤压。受此影响公司专用汽车及汽车零部件领域的营业收｜
｜ ｜入增幅比营业成本增幅低8.98%，2007年营业利润率仅9.43%。 ｜
｜ ｜ 银轮股份压力 ｜
｜ ｜ 来自原料涨价和人民币升值 ｜
｜ ｜ 银轮股份（002126）年报显示，2007年净利润3586万元，同比增｜
｜ ｜长14.37%，实现每股收益0.40元。公司拟以2007年末总股本10,000万｜
｜ ｜股为基数，向全体股东每10股派现金0.68元（含税）。公司全年实现｜
｜ ｜营业总收入83729.80万元，营业利润4943.91万元，分别较上年同比 ｜
｜ ｜增长33.36%和10.12%。但公司同时提到，去年主要原材料价格高位运｜
｜ ｜行，人民币的持续升值等因素,对企业的生存和发展带来严重影响。 ｜
｜ ｜公司预计2008年将实现产品销售收入10.6亿元，比2007年增长28.50%｜
｜ ｜；预计实现利润总额6100万元，比2007年增长21.26%。为实现该目标｜
｜ ｜，2008年公司将重点开拓轿车、工程机械、压缩机等市场，加速开拓｜
｜ ｜欧洲市场份额。其中EGR冷却器市场的开拓是2008年市场开拓的重中 ｜
｜ ｜之重，抓住国家对欧2、欧3排放切换的时间，大力开拓轻型车市场。｜
｜ ｜ 相比上述两家交通运输设备制造企业，襄阳轴承（000678）的业｜
｜ ｜绩则漂亮的多，2007年公司实现净利润3048万元，比上年同期增长11｜
｜ ｜0.25%，实现基本每股收益0.101元。2007年全年，公司累计实现主营｜
｜ ｜业务收入392,187,894.57元，比上年同期增长43.03%。去年，公司主｜
｜ ｜要产品轴承的营业利润率为30.53%。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜交运设备:处于投入期的公司能仅用PE估值 ｜文章日期｜2008-04-09｜
｜ ｜ 吗 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 主要观点： ｜
｜ ｜ 为何提出轿车股估值问题？08年以来，汽车板块特别是轿车股跌｜
｜ ｜幅较多，走势弱于大盘。虽然受到大盘整体调整、钢价上涨增加成本｜
｜ ｜的影响，但更为主要的是受其自身经营业绩低于预期、市场给予了较｜
｜ ｜低的估值。我们在此想提出讨论的问题是： &
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：机动车零配件
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600114｜东睦股份｜ 1.96｜ 1.08｜ 12.23｜18｜ 1.93｜18｜672.36｜ 1｜
｜002126｜银轮股份｜ 1.00｜ 0.30｜ 10.11｜19｜ 2.40｜15｜317.07｜ 2｜
｜000901｜航天科技｜ 2.22｜ 1.64｜ 5.21｜24｜ 0.32｜24｜179.32｜ 3｜
｜600742｜一汽四环｜ 2.12｜ 1.60｜ 21.53｜10｜ 8.70｜ 5｜147.01｜ 4｜
｜000631｜S*ST兰宝｜ 2.40｜ 1.15｜ 2.17｜28｜ ｜28｜112.94｜ 5｜
｜600081｜东风科技｜ 3.14｜ 1.25｜ 12.84｜17｜ 3.05｜14｜110.73｜ 6｜
｜002048｜宁波华翔｜ 2.74｜ 2.20｜ 28.85｜ 7｜ 5.97｜ 8｜ 88.83｜ 7｜
｜600676｜交运股份｜ 5.63｜ 2.86｜ 38.90｜ 4｜ 7.97｜ 7｜ 81.44｜ 8｜
｜002085｜万丰奥威｜ 2.84｜ 1.15｜ 15.67｜15｜ 3.84｜12｜ 81.14｜ 9｜
｜600178｜东安动力｜ 4.62｜ 2.10｜ 33.45｜ 5｜ 4.47｜ 9｜ 72.71｜10｜
｜600523｜贵航股份｜ 2.89｜ 1.03｜ 20.36｜11｜ 3.09｜13｜ 62.86｜11｜
｜001696｜宗申动力｜ 4.62｜ 2.28｜ 19.99｜13｜ 8.09｜ 6｜ 59.54｜12｜
｜600482｜风帆股份｜ 4.61｜ 2.63｜ 33.26｜ 6｜ 10.36｜ 3｜ 58.40｜13｜
｜600480｜凌云股份｜ 3.12｜ 1.49｜ 19.95｜14｜ 4.43｜10｜ 49.30｜14｜
｜002013｜中航精机｜ 0.71｜ 0.41｜ 5.69｜23｜ 0.56｜22｜ 35.00｜15｜
｜000980｜金马股份｜ 3.17｜ 1.17｜ 14.60｜16｜ 1.24｜19｜ 30.68｜16｜
｜000559｜万向钱潮｜ 10.26｜ 5.12｜ 55.39｜ 2｜ 12.29｜ 2｜ 20.10｜17｜
｜600660｜福耀玻璃｜ 10.01｜ 4.61｜ 96.48｜ 1｜ 13.37｜ 1｜ 19.00｜18｜
｜000622｜S*ST恒立｜ 1.42｜ 0.66｜ 2.82｜27｜ 0.30｜25｜ 13.28｜19｜
｜002190｜成飞集成｜ 1.07｜ 0.27｜ 6.09｜21｜ 0.18｜27｜ 9.88｜20｜
｜600960｜滨州活塞｜ 1.09｜ 0.55｜ 20.18｜12｜ 4.23｜11｜ ｜21｜
｜000665｜武汉塑料｜ 1.77｜ 1.02｜ 7.13｜20｜ 1.01｜21｜ ｜22｜
｜000710｜天兴仪表｜ 1.51｜ 0.68｜ 2.89｜26｜ 0.54｜23｜ ｜23｜
｜000581｜威孚高科｜ 5.67｜ 3.38｜ 53.92｜ 3｜ 9.96｜ 4｜ ｜24｜
｜000700｜模塑科技｜ 3.09｜ 1.85｜ 25.99｜ 8｜ 2.08｜17｜ ｜25｜
｜600151｜航天机电｜ 7.49｜ 2.99｜ 23.63｜ 9｜ 2.36｜16｜ ｜26｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600715｜ ST松辽 ｜ 2.24｜ 1.28｜ 3.48｜25｜ 0.20｜26｜ ｜27｜
｜000760｜博盈投资｜ 1.82｜ 1.10｜ 6.01｜22｜ 1.02｜20｜ ｜28｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 航天机电 ｜ 7.49｜ 2.99｜ 23.63｜ 9｜ 2.36｜16｜-65.89｜26｜
｜ 行业平均 ｜ 3.40｜ 1.71｜ 21.39｜ ｜ 4.07｜ ｜ 60.08｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜120.09｜ 74.8｜ 10.51｜ ｜ -41.96｜ ｜-209.6｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 7｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600742｜一汽四环｜ 2.12｜ 1.60｜ 20.20｜11｜ 33.24｜ 4｜2630.2｜ 1｜
｜000631｜S*ST兰宝｜ 2.40｜ 1.15｜ 2.15｜31｜ ｜31｜1249.2｜ 2｜
｜600114｜东睦股份｜ 1.96｜ 1.08｜ 11.70｜19｜ 6.87｜19｜427.69｜ 3｜
｜600507｜长力股份｜ 6.84｜ 2.40｜ 54.07｜ 3｜ 132.00｜ 1｜335.18｜ 4｜
｜600178｜东安动力｜ 4.62｜ 2.10｜ 32.97｜ 5｜ 18.53｜10｜320.94｜ 5｜
｜600081｜东风科技｜ 3.14｜ 1.10｜ 12.22｜18｜ 10.75｜16｜186.98｜ 6｜
｜000980｜金马股份｜ 3.17｜ 1.17｜ 14.71｜17｜ 5.36｜21｜151.63｜ 7｜
｜000581｜威孚高科｜ 5.67｜ 3.38｜ 51.59｜ 4｜ 31.21｜ 5｜147.48｜ 8｜
｜000901｜航天科技｜ 2.22｜ 1.64｜ 5.66｜25｜ 2.10｜26｜136.11｜ 9｜
｜600960｜滨州活塞｜ 1.09｜ 0.55｜ 18.53｜13｜ 13.97｜13｜134.71｜10｜
｜001696｜宗申动力｜ 4.62｜ 2.28｜ 18.99｜12｜ 30.76｜ 6｜ 90.69｜11｜
｜600482｜风帆股份｜ 2.31｜ 1.20｜ 32.14｜ 6｜ 26.27｜ 9｜ 73.72｜12｜
｜600523｜贵航股份｜ 2.14｜ 1.02｜ 17.33｜15｜ 10.10｜17｜ 58.46｜13｜
｜600660｜福耀玻璃｜ 10.01｜ 4.61｜ 94.62｜ 1｜ 51.66｜ 2｜ 49.39｜14｜
｜002013｜中航精机｜ 0.71｜ 0.41｜ 5.70｜24｜ 2.85｜24｜ 47.01｜15｜
｜000559｜万向钱潮｜ 10.26｜ 5.12｜ 54.91｜ 2｜ 42.33｜ 3｜ 44.21｜16｜
｜002048｜宁波华翔｜ 2.74｜ 2.20｜ 27.35｜ 8｜ 26.43｜ 8｜ 43.04｜17｜
｜600480｜凌云股份｜ 3.12｜ 1.20｜ 18.43｜14｜ 16.93｜12｜ 33.41｜18｜
｜000760｜博盈投资｜ 1.82｜ 1.10｜ 6.26｜22｜ 4.47｜23｜ 19.38｜19｜
｜600148｜长春一东｜ 1.42｜ 0.56｜ 5.14｜27｜ 4.84｜22｜ 17.15｜20｜
｜002126｜银轮股份｜ 1.00｜ 0.30｜ 9.40｜20｜ 8.37｜18｜ 14.37｜21｜
｜002085｜万丰奥威｜ 2.84｜ 1.15｜ 16.65｜16｜ 17.46｜11｜ 11.00｜22｜
｜600676｜交运股份｜ 5.63｜ 2.86｜ 30.89｜ 7｜ 26.69｜ 7｜ 5.53｜23｜
｜600715｜ ST松辽 ｜ 2.24｜ 1.28｜ 3.54｜28｜ 2.05｜27｜ 4.37｜24｜
｜000700｜模塑科技｜ 3.09｜ 1.85｜ 24.48｜ 9｜ 11.27｜15｜ 0.61｜25｜
｜002190｜成飞集成｜ 1.07｜ 0.22｜ 6.17｜23｜ 1.73｜29｜ ｜26｜
｜000665｜武汉塑料｜ 1.77｜ 1.01｜ 7.59｜21｜ 5.87｜20｜ ｜27｜
｜600151｜航天机电｜ 7.49｜ 2.99｜ 23.78｜10｜ 13.51｜14｜ ｜28｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000622｜S*ST恒立｜ 1.42｜ 0.66｜ 2.94｜29｜ 1.12｜30｜ ｜29｜
｜000519｜银河动力｜ 1.91｜ 1.24｜ 5.15｜26｜ 2.35｜25｜ ｜30｜
｜000710｜天兴仪表｜ 1.51｜ 0.68｜ 2.26｜30｜ 1.81｜28｜ ｜31｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 航天机电 ｜ 7.49｜ 2.99｜ 23.78｜10｜ 13.51｜14｜-43.58｜28｜
｜ 行业平均 ｜ 3.30｜ 1.62｜ 20.57｜ ｜ 18.16｜ ｜154.93｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜126.72｜ 84.85｜ 15.63｜ ｜ -25.6｜ ｜-128.1｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 3｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【二级市场表现】截至日期：2008-04-29
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
├────┼────┼────┼─────┼─────────┤
｜1周 ｜19.67 ｜15.53 ｜-3.02 ｜16.13 ｜
｜1个月 ｜-27.25 ｜39.21 ｜-2.94 ｜-9.15 ｜
｜3个月 ｜-28.15 ｜74.07 ｜-22.06 ｜-35.62 ｜
｜6个月 ｜-19.10 ｜83.40 ｜-39.55 ｜-36.58 ｜
｜年初至今｜-35.38 ｜66.61 ｜-33.96 ｜-41.58 ｜
｜1年 ｜-48.50 ｜74.54 ｜-7.58 ｜-17.40 ｜
└────┴────┴────┴─────┴─────────┘
【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★08年运输设备业研究报告:全球经济增速 ｜文章日期｜2008-04-16｜
｜ ｜ 放缓 形成市场压力 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 投资要点 ｜
｜ ｜ 鉴于世界经济形势增速放缓及全球航运贸易量多年来与之同步增｜
｜ ｜长的基本判断，考虑到全球大宗散货及石油运输格局尚未出现新的变｜
｜ ｜化因素，未来3年全球航运贸易量增速预计在3.5-4%之间。 ｜
｜ ｜ 01-07年全球造船完工量连续复合增长率为11%，07年全球造船业｜
｜ ｜在手订单占现有船队运力的比例，散货船约为58%，油轮约为40%，集｜
｜ ｜装箱约为47%，均处于历史高位，未来3年产能集中释放将导致船舶运｜
｜ ｜力增速超过10%。BDI指数的大幅波动、新船价格回调以及订单增速放｜
｜ ｜缓已经显露供给过剩的征兆。 ｜
｜ ｜ 基于各自的供需状况和下游行业景气度的分析，我们对三大主力｜
｜ ｜船型未来走势的基本判断是：散货船由巅峰走向平淡，油轮在单壳拆｜
｜ ｜解进程的推动下有望上行，集装箱船市中性偏弱。 ｜
｜ ｜ 中国造船业的高速增长有全球造船业产业转移的外部驱动因素，｜
｜ ｜而相对较高的毛利率水平仍然依赖低廉的劳动力成本，在需求趋缓供｜
｜ ｜给增强的情况下，考虑到与日韩较大的技术差距和产品结构相对单一｜
｜ ｜，我们给船舶制造业"持有"的投资评级。 ｜
｜ ｜ 我们将未来中国造船业的发展情形分为乐观、中性、悲观三种情｜
｜ ｜况，基于我们对影响中国造船业的七大因素分析，我们对中国造船业｜
｜ ｜的看法趋于中性。结合国内造船行业前景预测，以及历史上全球造船｜
｜ ｜业上市公司的市盈率波动情况，我们认为现阶段的合理市盈率估值区｜
｜ ｜间为14-19倍。 ｜
｜ ｜ 我们认为中国船舶抵御周期性行业风险的能力在于以下三个方面｜
｜ ｜：充裕的订单带来较大的回旋时间和余地；造船、修船、造机三足鼎｜
｜ ｜立的主营业务格局部分化解产品单一风险；凭借规模优势和技术积累｜
｜ ｜，有望在近千亿美元的海洋工程设备市场充分受益。 ｜
｜ ｜ 基于上述判断，我们认为09年以前投资中国船舶还是有较大的安｜
｜ ｜全边际。按照08年15-19倍PE对其估值，未来6-12个月的合理股价为1｜
｜ ｜06-135元。3月28日收盘价125元，投资评级为"买入"。 ｜
｜ ｜ 振华港机属于广义的海洋工程设备行业范畴，我们认为全球海洋｜
｜ ｜油气需求拉动下海洋工程设备行业进入高速发展阶段，公司把握先机｜
｜ ｜，预计未来三年以大型浮吊为主的业务将保持50%以上的增速.。收购｜
｜ ｜上海港机将减少同业竞争，更深远的意义在于这将使公司快速介入规｜
｜ ｜模空前的中国铁路建设，实现从海岸向内陆的扩展。我们按照08年20｜
｜ ｜-25倍PE对其估值，未来6-12个月的合理股价为18-23元。投资评级为｜
｜ ｜"买入"。 ｜
｜ ｜ 全球船市进入调整期前提：全球经济增速放缓，海运贸易量与之｜
｜ ｜同步 ｜
｜ ｜ 新一轮世界经济增长在2004年达到顶峰，GDP增速为5.3%，05年 ｜
｜ ｜回落，06年有所反弹，从IMF等机构的预测来看，07年预测为5.2%，0｜
｜ ｜8年最新预测为4.1%，短期趋势放缓已成定局。 ｜
｜ ｜ 回顾全球经济增长与海运贸易量的关系，从1996年到2006年的10｜
｜ ｜年间，GDP的平均增速为4.07%，而海运贸易量的增速为3.73%，总体 ｜
｜ ｜上还是呈现同步增长的趋势。 ｜
｜ ｜ 根据世贸组织的统计，2003年全球海运贸易量达到25万亿吨公里｜
｜ ｜，增幅为6.96%，其后总体保持一个较高的水平，但增速略呈递减趋 ｜
｜ ｜势，06年为5.48%，从2000年到2006年，年复合增长率为4.4%，07年 ｜
｜ ｜估计为5%，估计2008-2010年全球航运贸易量的增速大致在3.5%-4%左｜
｜ ｜右。 ｜
｜ ｜ 需求：全球大宗货物海运格局基本稳定 ｜
｜ ｜ 根据世界海运贸易的统计，2006年全球主要海运货物的构成中，｜
｜ ｜原油、铁矿石、煤炭和成品油占据主要地位。从2007年的情况来看，｜
｜ ｜散货运量有较大的增长，但主要品种并无大的变化。 ｜
｜ ｜ 按照生产国(地区)和消费国（地区）划分，粗钢生产国为中国、｜
｜ ｜欧洲、西亚、印度，消费国为中国、亚洲、欧洲；铁矿石出口国为澳｜
｜ ｜大利亚、巴西和印度，进口国为中国、日本和欧洲；煤炭主要出口国｜
｜ ｜为澳大利亚、印度尼西亚和俄罗斯，进口国为欧洲、日本、韩国和中｜
｜ ｜国台湾。谷物出口国为加拿大和美国、阿根廷、澳大利亚和欧洲，进｜
｜ ｜口国为亚洲、非洲、拉美和西亚。 ｜
｜ ｜ 全球原油产销与运输格局分析..从1986年到2006年这样一个21年｜
｜ ｜长周期的数据情况分析，原油海运贸易周转量的平均增速为4%，成品｜
｜ ｜油为4.10%；15年为2.57%、成品油2.87%，从2000年到2006年7年之间｜
｜ ｜，原油平均增速为2.6%，成品油为3.68% ｜
｜ ｜ 从石油需求情况分析，近几年来经合组织国家石油需求平稳，增｜
｜ ｜长不足1%，非经济合作组织石油需求增长维持在3.3-3.5%，并拉动全｜
｜ ｜球石油需求增长，2008-2009年，发展中国家经济继续呈现增势，石 ｜
｜ ｜油需求也将保持3%水平，并继续拉动全球石油增长，国际能源机构对｜
｜ ｜2008年石油需求形势分析，认为全球石油需求将增长2.4%。 ｜
｜ ｜ 在石油供给方面，2007年全球石油产量增速不到1%。展望2008年｜
｜ ｜的石油供应，非欧佩克国家石油生产增长仍将是石油产量增长的来源｜
｜ ｜，预计该部分石油产量2008年将增长2%，其中俄罗斯和拉美国家的增｜
｜ ｜长分别达到3.9%和6.8%，2008年欧佩克的实际原油产量增长波动较大｜
｜ ｜，大约在0-4%，全球石油产量增长估计在1-3%。 ｜
｜ ｜ 全球原油运输格局：巨型油轮航线从两大产油区波斯湾和西非至｜
｜ ｜亚洲、欧洲和美国；苏伊士型油轮分布在西非至美国和欧洲，黑海、｜
｜ ｜地中海至欧洲、北海至欧洲、波斯湾至亚洲航线。阿芙拉型油轮主要｜
｜ ｜在北海、波罗的海、地中海、黑海向欧洲，北海、加勒比至美国，波｜
｜ ｜斯湾至印度-太平洋、日本航线。巴拿马型油轮则用于短途，如加勒 ｜
｜ ｜比至美国、黑海、北海至欧洲、印度-太平洋至中国航线。 ｜
｜ ｜ 供给：全球造船产能扩张登峰造极 ｜
｜ ｜ 本轮船市屡创新高的内在因素 ｜
｜ ｜ 世界造船业的景气高潮持续时间大大超过市场预期，其中主要原｜
｜ ｜因包括全球经济增长速度显著快于原先预期，世界海运贸易结构发生｜
｜ ｜较大变化，海运距离显著拉长，国际海事新规则（规范）的连续生效｜
｜ ｜，市场对新船需求提前得到释放，世界船队运输效率要低于原先预期｜
｜ ｜等。 ｜
｜ ｜ 中国经济的快速增长在很大程度上影响全球航运业。中国是世界｜
｜ ｜上大宗商品和原材料等重要的买家，无论是铁矿石的进口和增量，还｜
｜ ｜是煤炭的长远距离进口，以及持续增长的石油进口，都强力带动了航｜
｜ ｜运运力的扩张。同时中国也是重要的出口国，中国外贸出口近年呈持｜
｜ ｜续高速增长态势。 ｜
｜ ｜ 造船业空前高涨也不乏一些投机因素，一些中小船东，甚至在没｜
｜ ｜有明确的长期租船合约的情况，融资订船。市场上有时新船及改造二｜
｜ ｜手船在出厂前就几经易手，层层加价，参与炒作获利丰厚，财富效应｜
｜ ｜促使跟多的投机资金涌入造船业，船厂在手订单越来越多，船价也步｜
｜ ｜步攀升，全球船厂都在大肆扩张产能，呈现典型的景气高点的特征。｜
｜ ｜ 07年各项指标均呈现"峰值" ｜
｜ ｜ 2007年全球新船成交量约为2.5亿载重吨，年底手持订单5亿载重｜
｜ ｜吨，完工量8600万载重吨（2001-2007年的复合增长率为11%），新船｜
｜ ｜合同总价1900亿美元，新船价格指数184点，5项指标无一例外均创历｜
｜ ｜史新高。 ｜
｜ ｜ 船企在手订单占船队规模创历史新高.. 2003年以来，全球船企 ｜
｜ ｜手持订单在现有运力的占比持续上升，按照三大船型划分，07年全球｜
｜ ｜造船行业在手订单占现有船队运力的比例，散货船约为58%，油轮约 ｜
｜ ｜为40%，集装箱约为47%，均处于历史高位，这些订单在未来的2-3年 ｜
｜ ｜将转化为实际运力，有可能导致运费的下降，从而抑制今后新船订单｜
｜ ｜的增加 ｜
｜ ｜ 结果：全球船市调整势在必行新船价格开始回调、 ｜
｜ ｜ 相对于2007年底的高位，2008年2月好望角型、巴拿马型、灵便 ｜
｜ ｜型散货船新船价格的下降幅度大致在4-5%左右。同期油船价格亦出现｜
｜ ｜向下微调，按照不同船型从大到小，大约下降了400-100万美元左右 ｜
｜ ｜，幅度大致在3%-2%。 ｜
｜ ｜ 订单增速明显下滑 ｜
｜ ｜ 在令人惊叹的在手订单背后，实际上订单增速已经放缓，根据Cl｜
｜ ｜arkson数据，全球07年1月份订单数量为450万修正总吨，07年10月、｜
｜ ｜11月、12月分别为430、570、670万修正总吨，08年1月份为350万修 ｜
｜ ｜正总吨。这其中散货船订单数量下降尤为明显。值得注意的是1月份 ｜
｜ ｜并非全球造船合同量的淡季，这意味着结构性的变化而非季节性的变｜
｜ ｜化。 ｜
｜ ｜ 最新统计结果显示1-2月份全球新船订单为637万修正吨，比去年｜
｜ ｜1000万修正吨下降了36%。我们估计全球船厂手持订单在经历了5年的｜
｜ ｜高速增长以后，08年手持订单仍会有所增长，但增速将大大放缓。 ｜
｜ ｜ 上游压力--船板价格持续上涨高位运行..钢材在船舶成本中占大｜
｜ ｜约20%的比例，钢材价格上涨10%，理论上影响毛利率大约2个百分点 ｜
｜ ｜。钢材价格的变动对造船企业的营业利润率有较大影响。 ｜
｜ ｜ 从历史数据看，以广船国际为例，2000年与2002年中厚板价格指｜
｜ ｜数的涨幅分别为27.5%和41.7%，处于相对或者绝对高位，相应公司的｜
｜ ｜毛利率为分别5%和0.38%，事实上公司2002年是靠其他收入才没有亏 ｜
｜ ｜损。类似情况，在韩国造船企业中也有出现。 ｜
｜ ｜ 在宝钢股份今年一季度的钢铁产品销售价格调整中，船用钢每吨｜
｜ ｜已经上涨600元。07年初的船用钢板价格在4200元/吨，08年1月底513｜
｜ ｜5元/吨，而目前已经上涨到6200元/吨，涨幅达47.6％。宝钢上调第 ｜
｜ ｜二季度产品价格时，其船用钢板每吨涨800元，达到6750元。 ｜
｜ ｜ 08年2月国内中厚板价格在一个月时间内出现了大幅上涨，上海 ｜
｜ ｜市场20mm中厚板价格由月初时的5100元/吨直接拉升到了5800元/吨，｜
｜ ｜涨幅为700元/吨，平均每天价格上涨43.75元/吨，这个涨幅在以往的｜
｜ ｜行情中是极为少有的。由于船厂08年生产计划已经排满，对船板的需｜
｜ ｜求将呈刚性，短期来看船板价格将仍然保持坚挺甚至再度冲高，造船｜
｜ ｜业的毛利率水平将受到一定程度的压缩。 ｜
｜ ｜ 据统计2007年我国民用船舶制造业新接订单超过7000万载重吨，｜
｜ ｜手持订单超过1.3亿载重吨，一些大型船企的订单已经排到2011年， ｜
｜ ｜对船板的需求在未来几年将呈现刚性上扬，据预测船板的数量在2010｜
｜ ｜年将达到810万吨，我们认为短期看船板的价格将因需求强劲仍然维 ｜
｜ ｜持在高位，从而对造船企业的盈利空间形成负面影响。 ｜
｜ ｜ 汇率升值压力继续加大..人民币对美元汇率屡创新低。2008年以｜
｜ ｜来人民币累计升值幅度已达3.98%（截止到3月28日），预计08年人民｜
｜ ｜币升值至少在10%以上。到2008年3月28日，人民币7.0137元兑1美元 ｜
｜ ｜。与汇改前8.27相比，人民币兑美元已净升值1.1797元，升值幅度约｜
｜ ｜为14.26%。 ｜
｜ ｜ 虽然国内造船企业通过争取较高的船舶合同首付款比例，采取汇｜
｜ ｜率保值、提前结汇等措施降低了汇率风险，但是汇率变动对船舶工业｜
｜ ｜影响仍然较大。目前中国手持船舶订单中83％为出口船舶，绝大部分｜
｜ ｜都是以美元计价的远期合同，而且人民币升值幅度有可能进一步扩大｜
｜ ｜，对船舶工业的生产经营和经济效益将产生更大的冲击。 ｜
｜ ｜ 中国造船业手持以美元计价的造船合同金额超过500亿美元，最 ｜
｜ ｜远的合同交货期为2011年，如果每1美元兑换人民币减少1分钱，账面｜
｜ ｜损失就达到5亿元人民币。如果人民币继续升值，对中国船舶工业生 ｜
｜ ｜产经营和经济效益产生更大的冲击已不可避免。 ｜
｜ ｜ 散货船市由巅峰走向平淡 ｜
｜ ｜ 由于散货船运力增长在未来2年将创出新高，而散货海运量的增 ｜
｜ ｜长仍然保持在一个较为均衡的水平，尽管有一些支撑散货船市的利好｜
｜ ｜因素客观存在，但BDI指数大幅下跌已经对船东心理形成较大冲击， ｜
｜ ｜我们估计08年散货船市将逐渐趋于平淡，船价由于钢材价格以及劳动｜
｜ ｜力成本的上涨仍然维持在相对高位，但订单增速将出现大幅下滑，换｜
｜ ｜言之，散货船市的调整已经无法避免。 ｜
｜ ｜ 海运干散货需求拉动有所减缓.. 2007年世界累计成交散货船合 ｜
｜ ｜同超过1.4亿吨。占订单总量近60%，超过2004-2006年3年的成交量，｜
｜ ｜是过去10年年均成交量的5倍多。 ｜
｜ ｜ 2007年中国进口货物10亿吨左右，70%是干散货，并且大部分是 ｜
｜ ｜铁矿石，根据克拉克松的贸易统计数据，2007年全球干散货贸易增长｜
｜ ｜1.36亿吨，中国对增长量贡献了50%。 ｜
｜ ｜ 铁矿石运量占大宗散货运量的40%以上，中国的铁矿石海运量占 ｜
｜ ｜了全球铁矿石海运量的45%，全球铁矿石需求增量约90%在中国。2007｜
｜ ｜年全球大宗散货增量的60%以上，全部散货增量的44%以上是由中国的｜
｜ ｜铁矿石需求引起的。 ｜
｜ ｜ 然而中国经济增长方式正在由粗放型向价值型转变，中国政府也｜
｜ ｜正在采取节能减排、提高出口关税等多项措施抑制钢铁行业的过快增｜
｜ ｜长，预计中国铁矿石的海运量将由2007年的4900万吨下降到2008年的｜
｜ ｜4000万吨，增长率也从14.9%下降到10.67%。 ｜
｜ ｜ 以2000年至2006年好望角型散货船的价格走势和中国铁矿石进口｜
｜ ｜量进行对比，二者显示高度的趋同性，相关系数为0.92。长远来看，｜
｜ ｜中国经济增速放缓降导致铁矿石进口增速的下降。 ｜
｜ ｜ 09年运力增长将创出新高，运力增速明显高于航运需求增速 ｜
｜ ｜ 2007年国际散货船市场势头强劲，成交量持续放大，全年新船订｜
｜ ｜单1.5亿载重吨，占全年所有新船订单的60%以上，手持订单已经达到｜
｜ ｜2.2亿载重吨，占全球船舶手持订单的44%。 ｜
｜ ｜ 从船龄结构看，在目前的约4亿载重吨船队中，20年以上船龄的 ｜
｜ ｜散货船占运力的29%，由于当前航运市场保持高位，船东乐于修理旧 ｜
｜ ｜船延长使用期，而不是马上拆解，此外有单壳油轮改造成散货船也造｜
｜ ｜成部分新增供给，预计到2010年底，船队规模将达到5亿载重吨，较2｜
｜ ｜007年底增加1亿载重吨，增幅为25%，年复合增长率为7.71%。根据克｜
｜ ｜拉克松对全球散货海运量的增速预测，08、09年约为4%、5%，显然船｜
｜ ｜队运力的增速明显高于海运需求的增速。 ｜
｜ ｜ 散货船价格略有回调，仍然处于高位 ｜
｜ ｜ 散货船新船价格在2007年底创出历史新高，好望角型、巴拿马型｜
｜ ｜、灵便型新船价格分别达到9,700万美元、5,500万美元、4,800万美 ｜
｜ ｜元。从08年3月的数据来看，好望角型散货船价格略微下调到9550万 ｜
｜ ｜美元，巴拿马型和灵便型的新船价格波动很小。不过目前散货船价仍｜
｜ ｜然处于历史高位。 ｜
｜ ｜ 与此同时，08年以来新船租金也出现了一定的波动，以15万吨好｜
｜ ｜望角型散货船为例，在08年1月初每日租金为14.2万美元，1月底回落｜
｜ ｜至9.5万美元，跌幅33%，其后也有所反弹，3月初达到13万美元。 ｜
｜ ｜ BDI大幅下滑预示市场对全球经济增速放缓的隐忧 ｜
｜ ｜ 波罗的海干散货船运价指数BDI，在2007年11月13日创出历史新 ｜
｜ ｜高，达到11039点，相对于年初4421点，上涨149%，其后进入震荡阶 ｜
｜ ｜段，12月上旬开始一路下滑，2008年1月29日收于5615点，相对于最 ｜
｜ ｜高点大跌49%，2月份小幅反弹，2月11日收于6520点。 ｜
｜ ｜ 这种走势的影响因素，部分来自于衍生产品远期运费协议FFA， ｜
｜ ｜受到航运界外投机资金的过度炒作，出于对散货船运力增长过快前景｜
｜ ｜的担忧，导致部分资金撤出，BDI大幅下降对船东心理的冲击较大， ｜
｜ ｜船东下单将更加谨慎。 ｜
｜ ｜ 很多大宗商品价格仍处于高位的时候，BDI却已经暴跌，说明了 ｜
｜ ｜全球市场对于原材料需求的减弱，经济增长也将回落。当然中国去年｜
｜ ｜以来实行的宏观调控政策是导致中国需求减缓，BDI数值下跌的重要 ｜
｜ ｜原因。而全球性经济增长放缓也是该指数暴跌的另一个因素。 ｜
｜ ｜ 油轮市场在单壳拆解进程的推动下有望上行 ｜
｜ ｜ 总体分析，尽管全球石油海运贸易量增速有限，但如果单壳油轮｜
｜ ｜拆解进程加速，2010年以前全球油轮运力增速将在4-6%之间，油轮运｜
｜ ｜力增长与全球石油航运量的增长相差不大，油轮市场有望逐步上行。｜
｜ ｜ 08年全球石油需求增速有所提高..从石油需求情况分析，近几年｜
｜ ｜来经合组织国家石油需求平稳，增长不足1%，非经济合作组织石油需｜
｜ ｜求增长维持在3.3-3.5%，并拉动全球石油需求增长，2008-2009年， ｜
｜ ｜发展中国家经济继续呈现增势，石油需求也将保持3%水平，并继续拉｜
｜ ｜动全球石油增长，国际能源机构对2008年石油需求形势分析，认为全｜
｜ ｜球石油需求将增长2.4%。 ｜
｜ ｜ 在石油供给方面，2007年全球石油产量不到1%。展望2008年的石｜
｜ ｜油供应，非欧佩克国家石油生产增长仍将是石油产量增长的来源，预｜
｜ ｜计该部分石油产量2008年将增长2%，其中俄罗斯和拉美国家的增长分｜
｜ ｜别达到3.9%和6.8%，2008年欧佩克的实际原油产量增长波动较大，大｜
｜ ｜约在0-4%，全球石油产量增长估计在1-3%。 ｜
｜ ｜ 根据全球石油需求和生产情况分析，2008-2009年全球原油运量 ｜
｜ ｜和海运周转量仍将保持小幅增长态势。根据对1985年至2007年间全球｜
｜ ｜原油海运量和原油周转量的历史数据分析，全球原油运输量前十年平｜
｜ ｜均增长2%，全球原油周转量前十年平均增长2.3%。结合上述全球石油｜
｜ ｜供需分析，考虑到运输结构中黑海、波罗的海、拉美国家、西非地区｜
｜ ｜的出口增长较为可观，波斯湾石油出口有增加可能，预计2008-2009 ｜
｜ ｜年的全球原油海运量增长2%左右，原油海运周转量增长2%-3%。 ｜
｜ ｜2001年以来全球油价进入持续上升通道，最近几年一直在高位运行，｜
｜ ｜从平均价格看，05、06、07年分别为54、65、69美元/桶，加上世界 ｜
｜ ｜经济环境不稳定，一些投机资金进入能源市场以求保值，08年2月27 ｜
｜ ｜日纽约商业交易所原油期货一度冲破102美元/桶，油价波动幅度进一｜
｜ ｜步加大。 ｜
｜ ｜ 由于一些主要产油国及地区局势动荡，使得主要石油消费国倾向｜
｜ ｜于增加石油储备，世界油运量的新增需求有所增加，过去3年新增需 ｜
｜ ｜求年均105万桶/天，欧佩克和美国能源署预计08年新增需求为130万 ｜
｜ ｜桶/天，国际能源署的预测为210万桶/天。从增长率来看，07年石油 ｜
｜ ｜增长率为1.5%，08年预计将达到2.3%-2.5%的水平。 ｜
｜ ｜ "中国因素"新增部分石油运量 ｜
｜ ｜ 中国石油外贸依存度47%，是仅次于美国和日本的世界第三大石 ｜
｜ ｜油进口国，2007年进口原油1.6亿吨，预计到2010年进口原油将超过2｜
｜ ｜亿吨。 ｜
｜ ｜ 目前国内油轮承担的运输量不足五分之一，中海和中远两大海运｜
｜ ｜集团正在加速扩张远洋油轮船队，中国船舶和中船重工分别承接了中｜
｜ ｜海集团4艘、5艘VLCC订单，全部交付后，中海集团年运输能力将达到｜
｜ ｜1亿吨。预计到2010年后，中国进口的原油和成品油将有50％由国轮 ｜
｜ ｜运输。 07年底，中国宣布计划从沙特增加石油进口量，每天新 ｜
｜ ｜增20万桶，增幅达38%，同时，中国一直在推行石油多元化战略，除 ｜
｜ ｜中东外，西非安哥拉是中国的第二大石油供给国，这种战略有助于石｜
｜ ｜油海运量的提高。 ｜
｜ ｜ 中期油轮运力增速偏高形成市场压力..全球油轮05、06年的订单｜
｜ ｜在9000万载重吨左右，07年新船订单136万载重吨。预计08、09年分 ｜
｜ ｜别有3800万载重吨和5900万载重吨完工，运力投入增长率分别为12.3｜
｜ ｜%和54.4%，在此期间，运力供给增速远大于航运需求的增速，油船市｜
｜ ｜场的成交量将受到较大的下行压力。 ｜
｜ ｜ 单壳油轮拆解进程成为船市平衡因素 ｜
｜ ｜ 据统计单壳油轮的失事数量比双壳油轮高5倍，失事概率也高很 ｜
｜ ｜多。07年底"Hebei Spirit"号在韩国海域发生了原油泄漏事故，造成｜
｜ ｜上万吨原油泄漏，为全球最近几年来的最大漏油事故，对油轮航运市｜
｜ ｜场立即产生了影响，07年底油船现租运费大幅上涨，从中东到日本的｜
｜ ｜油船运费从07年11月上旬的2万美元/天，上升到12月中旬的20万美元｜
｜ ｜/天，在不到一个月的时间内，现租费率上涨了10倍，其他航线和船 ｜
｜ ｜型也出现了类似情况，费率上涨对船东下单有积极影响，或将推动油｜
｜ ｜船市场上扬。 ｜
｜ ｜ 目前约有90%的单壳油轮运营在亚洲地区，韩国和印度是过去两 ｜
｜ ｜年租借单壳油轮最多的国家，韩国进口原油中的60%是由单壳油轮承 ｜
｜ ｜运的，事故发生后，韩国宣布将单壳油船的淘汰期从原计划的2015年｜
｜ ｜提前到2010年，印度也表示要加强单壳油轮的管理，一些大型航运公｜
｜ ｜司已经着手制定增加双壳油轮的运营计划，此外中国和日本都在逐渐｜
｜ ｜减少单壳油轮的使用，过去两年，日本减少了一半，中国减少了23% ｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 目前单壳油船主要集中在10年以上船龄，从数量来看，船龄越高｜
｜ ｜则单壳油轮在船队的占比也越高，2007年VLCC、苏伊士、阿夫拉、巴｜
｜ ｜拿马、灵便型的单壳船数量分别为4180、880、1180、450、2180艘，｜
｜ ｜合计8870艘，占船队的比重约30%。因此单壳油轮的加速淘汰对市场 ｜
｜ ｜还是有需求拉动作用。 ｜
｜ ｜ 从历史数据看，1998-2002年全球石油海运贸易量的增速与全球 ｜
｜ ｜油轮船队运力的增速相当吻和。其后，全球石油运量在2003大幅上升｜
｜ ｜，随后在04-07年持续下降。全球油轮运力增速则从03年开始进入持 ｜
｜ ｜续上升通道，导致06年两者的背离到了顶点：运力增长7%，海运量仅｜
｜ ｜增长1.8%左右。07年石油运量增长停滞，运力增速也开始回调。 ｜
｜ ｜ 从油轮船队吨位分析，船龄20年以上的油轮运力达到3750万载重｜
｜ ｜吨，而船龄在10-19年的单壳油船达到5670万载重吨，如果在2011年 ｜
｜ ｜以前淘汰，整个淘汰量将达到9420万载重吨。 ｜
｜ ｜ 07年底油轮手持订单为1.58亿载重吨，订单总数突破2000艘，其｜
｜ ｜中2010年以前交付1.43亿吨，如果单壳油轮按期淘汰，到2010年油船｜
｜ ｜的净增量为4880万载重吨，07年底油轮船队规模为3.9亿载重吨，则2｜
｜ ｜008-2010年复合增长率为4%，低于2003-2007年的复合增长率。因此 ｜
｜ ｜，在这种前提下，油轮未来的运力增长还是较为平稳。 ｜
｜ ｜ 由于2007年全球油轮订单量占现有船队规模的42%，考虑到油轮 ｜
｜ ｜生产周期，这些新船将在08年以后陆续交付，09年以后将进入油轮交｜
｜ ｜付的高峰期，如果单壳油轮按期拆解，则油轮市场平稳过渡，否则油｜
｜ ｜轮运力过剩现象在所难免。 ｜
｜ ｜ 油轮新船价格稳中有升 ｜
｜ ｜ 油轮价格在07年底达到相对高位，其中VLCC价格达1.45亿元，比｜
｜ ｜06年年底增长10.4%；苏伊士型价格为8900万美元，涨幅为10.6%，阿｜
｜ ｜芙拉型价格为7150万美元，涨幅为9.2%，巴拿马型价格为6350万美元｜
｜ ｜，涨幅为8.5%，4.7万载重吨成品油上涨10.6%，达到5200万美元。 ｜
｜ ｜ 进入08年，油船价格亦出现向下微调，以2月下旬数据统计计算 ｜
｜ ｜，按照不同船型从大到小，大约下降了400-100万美元左右，幅度大 ｜
｜ ｜致在3%-2%，低于散货船的下降幅度。 ｜
｜ ｜ 由于世界原材料价格持续上涨，融资成本也在高位，特别是船板｜
｜ ｜价格大幅上升，我们估计油轮新船的价格仍将维持在相对高位。3月 ｜
｜ ｜份油轮价格稳中有升，VLCC、苏伊士、阿芙拉、巴拿马油轮价格分别｜
｜ ｜达到15200、9400、7650、6450万美元，又创出新高。 ｜
｜ ｜ 近期原油运输市场较为活跃 ｜
｜ ｜ 近期国际油价盘整趋上，原油运输市场交易活跃，波罗的海交易｜
｜ ｜所原油综合运价指数周四有上升迹象，3月份收于1325点，在2月份的｜
｜ ｜基础上上涨44.49%。成品油运价指数收于917点，上涨了2.23%。 ｜
｜ ｜ 各类油船中，VLCC运输市场保持活跃，运价全线上升。苏伊士型｜
｜ ｜油轮运输市场交易平稳，运价稳中有升。阿芙拉型油轮运输市场成交｜
｜ ｜增加，运价表现混杂。成品油轮运输市场成交活跃，运价全线上升。｜
｜ ｜ 集装箱船市中性偏弱 ｜
｜ ｜ 从世界经济增速与集装箱运输量的对应关系分析，预计未来3年 ｜
｜ ｜集装箱海运量可保持8-9%的增速，其中南北、南南、亚欧航线均有望｜
｜ ｜保持10%以上甚至更高的增速，而亚太航线受美国经济下滑的影响运 ｜
｜ ｜量下降，运价也在低位徘徊。预计新增运力增速大约为11%，高于需 ｜
｜ ｜求增速，趋势上看集装箱船市处于中性偏弱状况。 ｜
｜ ｜ 集装箱海运贸易增长与世界经济增长基本同步..依托世界经济的｜
｜ ｜发展，全球航运市场需求较为旺盛，2007年全球集装箱贸易量继续保｜
｜ ｜持高速增长，达到1.3亿标准箱，增幅超过11%。预计2008年全球贸易｜
｜ ｜增速仍然将保持10%左右的增速，达到1.43亿标准箱左右。 ｜
｜ ｜ 按照IMF的预计，2008-2012年，全球经济发展平稳，基本可以保｜
｜ ｜持4.8%的平均增速，同期世界贸易也可以保持年均7.5%的增长率，高｜
｜ ｜于1996-2000年之间平均6.6%的增幅。在通常情况下，全球集装箱运 ｜
｜ ｜输量的增长率是经济增长率的2倍以上。但最新08年预测已经下调到4｜
｜ ｜.1%，因此，我们谨慎预计08年集装箱海运需求将保持8-9%左右的增 ｜
｜ ｜速。 ｜
｜ ｜ 德鲁里公司预计集装箱贸易量08年将达到1.57亿标准箱，2012年｜
｜ ｜2.19亿标准箱，2016年2.87亿标准箱，2020年将达到3.71亿标准箱。｜
｜ ｜以06年1.29亿标准箱位基础，年均复合增长率为7.3%。 ｜
｜ ｜ 支撑集装箱运输需求增长的部分因素 ｜
｜ ｜ 黑海（东欧）和地中海地区国家经济实力逐渐增强，购买力提高｜
｜ ｜，预计亚欧西向航线货运量在07年20%以上的增长速度基础上，08年 ｜
｜ ｜仍会延续这一增长态势。 ｜
｜ ｜ 南北航线集装箱贸易主要集中在拉美-北美航线、拉美-欧洲航线｜
｜ ｜和东南亚-东北亚航线。其中，以亚洲地区国家间的贸易量最大。此 ｜
｜ ｜外，由于拉美国家大量出口木浆纸、木制品、水果、铜等物资，这使｜
｜ ｜得拉美-欧洲和拉美-北美的集装箱贸易量在2007年达到614万TEU，年｜
｜ ｜增长11.2%，超过了亚洲区域的贸易发展量，2008年和2009年，这两 ｜
｜ ｜条航线的集装箱贸易量将分别增长10.9%和9%。 ｜
｜ ｜ 南南航线方面，南美洲西海岸过去4年集装箱货运量增长率超过1｜
｜ ｜0%，而北部达到7.9%，此外，墨西哥和中美洲的货运增长率也分别达｜
｜ ｜到11.6%和15.2%。 ｜
｜ ｜ 由于散货船运费处于高位，目前集装箱运散货的单价大约为散货｜
｜ ｜船的一半，以谷物和矿石的运价分别折算，从美国到中国的运价，散｜
｜ ｜货船折合2400美元/TEU和1800美元/TEU，而同期集装箱运价约为500-｜
｜ ｜600美元/TEU。今后从澳大利亚出口的谷物、巴西出口的生铁和钢铁 ｜
｜ ｜，从亚洲运往美国的盐、硫黄、水泥和煤炭都将采用集装箱运输，散｜
｜ ｜货运输集装箱化的前景值得关注。 ｜
｜ ｜ 亚太航线受美国经济下滑影响运量下降 ｜
｜ ｜ 集装箱运输受美国经济的影响较大，美国次贷危机使美国经济增｜
｜ ｜速放缓，甚至有陷入衰退的可能，加上美元贬值，美国居民消费支出｜
｜ ｜下降，从07年底的数据来看，中国对美国的出口增速明显放缓，直接｜
｜ ｜导致的结果亚太集装箱船货运量增幅较以往大幅下降。 ｜
｜ ｜ 据统计，美国07年集装箱进口量比06年下降3%，大西洋航线下降｜
｜ ｜8.6%，太平洋航线下降1.5%，其他航线下降5%，有机构将美国集装箱｜
｜ ｜进口增长率从原来的5.3%调低到1.4%，将08年亚太货运量的增长率从｜
｜ ｜原来的9.7%调整到5.5%。 ｜
｜ ｜ 鉴于北美航线市场相对平淡，船舶仓位利用率始终在低位徘徊，｜
｜ ｜经营北美航线的船运公司纷纷抛出运力削减计划，估计08年1季度， ｜
｜ ｜航线总体运力将削减5-10%，航线运价仍然在低位徘徊。 ｜
｜ ｜ 世界集装箱船队运力增速高于全球航运贸易量增速.. 07年集装 ｜
｜ ｜箱船队新增运力约13%，由于港口拥堵、远程航线增多以及平均箱重 ｜
｜ ｜增加等因素的制约，实际运力增长率估计10%左右。根据相关数据， ｜
｜ ｜从2002-2007年，世界集装箱船队运力规模的年均复合增长率为12.8%｜
｜ ｜，由于累积订单已经达到630万标箱，占目前船队运力的比重60%，交｜
｜ ｜付期限08年估计150万标箱，09年160万标箱，相应的增长率为13%和1｜
｜ ｜2%，而拆借量估计只有80-90万载重吨，预计2008-2010年的运力规模｜
｜ ｜年均复合增长为11.8%，这一数据略高于全球海运量的10%的增速。 ｜
｜ ｜ 从2001年到2006年集装箱成交单船平均箱位数约为6500TEU，而 ｜
｜ ｜这一数据到07年未6500TEU，集装箱船大型化的趋势相对明显。在08 ｜
｜ ｜年新增运力中，3000TEU以上船型的投入将保持较高的增速，其中800｜
｜ ｜0TEU以上的船型运力增幅为29%。在07年486艘新船订单中，万箱级集｜
｜ ｜装箱船订单为128艘，超大型集装箱船的集中交付将对主干航线产生 ｜
｜ ｜较大压力。 ｜
｜ ｜ 集装箱新船价格预计上涨乏力 ｜
｜ ｜ 总体来看，现阶段集装箱新船价格依然维持在一个相对高位，以｜
｜ ｜8000、6000、4000标箱新船为例，08年3月份分别为136、107、83百 ｜
｜ ｜万美元，与07年底的134、106、80百万元相比仅略有上涨。 ｜
｜ ｜ 由于集装箱运输受美国经济较大，同时运力增长在未来2年内超 ｜
｜ ｜过海运需求，2007-2012年集装箱船的交付量逐年上升，我们估计08 ｜
｜ ｜年集装箱新船的价格与07年基本持平，09年可能略有回落。 ｜
｜ ｜ 集装箱货运市场近期较为平稳.. 08年2月份以来，各大船公司船｜
｜ ｜舶平均舱位利用率均出现不同程度的提升，其中欧洲、地中海、日本｜
｜ ｜航线的恢复态势显得更为强劲，航线运价开始止跌企稳，但总体市场｜
｜ ｜行情仍未出现较大起色。2月29日，上海航运交易所发布的中国出口 ｜
｜ ｜集装箱运价指数报收于1136点，呈盘整之势。 ｜
｜ ｜ 欧洲、地中海航线运输需求继续呈稳步回升态势，其中欧洲航线｜
｜ ｜的船舶舱位利用率已恢复至70％左右的水平，运价止跌企稳。北美航｜
｜ ｜线则显得较为平静，经营美西、美东航线船公司的船舶平均舱位利用｜
｜ ｜率分别保持在80％和70％，市场形势持续稳定，使得各大船公司继续｜
｜ ｜采取以稳为主的运价策略。日本航线货量恢复较为强劲，其中上海港｜
｜ ｜日本航线船舶平均舱位利用率突破70％，较上周有大幅提升。 ｜
｜ ｜ 估值的基础--全球造船企业比较 ｜
｜ ｜ 我们认为全球产业转移带来的增长空间已经充分挖掘，从盈利能｜
｜ ｜力来比较分析中、日、韩造船业估值的基础，长期盈利能力通过广船｜
｜ ｜国际和日本、欧洲企业比较，近年的增长性通过中国船舶和韩国4大 ｜
｜ ｜造船企业比较。 ｜
｜ ｜ 日本、欧洲船企长期盈利能力取决于高附加值产品 ｜
｜ ｜ 我们选择有由较长历史数据的4家企业：广船国际、VT集团、三 ｜
｜ ｜井造船、日立造船，比较它们在1993-2007年的盈利能力。在剔出个 ｜
｜ ｜别异常数据后，从简单的算术平均值来看，广船国际、VT集团、三井｜
｜ ｜造船、日立造船的毛利率为8.51%、17.61%、11.37%、13.33%，广船 ｜
｜ ｜国际的毛利率相对偏低。 ｜
｜ ｜ 从盈利能力的稳定性分析，在15年期间，最高毛利率与最低毛利｜
｜ ｜率，广船国际2007年为17.39%，最低为2002年的0.38%；VT集团2004 ｜
｜ ｜年最高达到20.67%，最低为1993年的8.39%；三井造船最高为1993年1｜
｜ ｜5.95%，最低为1998年3.46%；日立造船最高为1994年16.61%，最低为｜
｜ ｜1999年的8.96%。总体来看，造船行业在正常年份20%-10%左右是正常｜
｜ ｜的，行业低潮亏损时期也有更低的。 ｜
｜ ｜ 除了一些偶然性的因素我，我们认为公司长期毛利率水平与其产｜
｜ ｜品结构有直接关系。VT集团有六大产业，造船为其中之一，事实上欧｜
｜ ｜洲造船业一直牢牢掌控者全球舰艇和豪华游轮的高端市场。 ｜
｜ ｜ 以三井造船为例，造船只是其公司八大业务之一，2007年占比53｜
｜ ｜%，其他还有机械、钢结构、厂房项目等，分别占比28.4%、5.2%、9.｜
｜ ｜9%。即使在造船业务中，产品了包括LNG、油轮、散货船、FPSO、驱 ｜
｜ ｜逐舰、高速巡逻艇、深水下工作设备、船舶操作模拟设备、船舶定位｜
｜ ｜系统九大类，除了我们熟悉的三大船型，后面六大类都是高技术高附｜
｜ ｜加值高毛利率的产品。 ｜
｜ ｜ 中日韩造船产业技术竞争力比较--技术差距..毛利率水平只是问｜
｜ ｜题的表象之一，造船业具有高度集成性，相比较而言，中国造船业在｜
｜ ｜管理水平上与日韩差距较大，设计技术与生产技术方面也仍然存在较｜
｜ ｜大的赶超空间。 ｜
｜ ｜ 中国造船业的发展战略将类似于当年的韩国，首先大幅扩能，然｜
｜ ｜后通过技术进步和效率提升进一步降低成本，最后进军高附加值船舶｜
｜ ｜制造领域，实现产业升级。从近年大发展情况看，第一步已经完成，｜
｜ ｜第二步也初见成效，第三步难度很大。 ｜
｜ ｜ 韩国造船企业在高附加值船舶建造方面优势显著，预计在未来3-｜
｜ ｜5年内，中国造船企业还无法赶超。高附加值船舶对于造船设计水平 ｜
｜ ｜、生产周期、质量控制等有较高要求，韩国造船企业信誉良好，使其｜
｜ ｜获得了大量订单。2007年上半年，全球所有新增LNG船的订单都由韩 ｜
｜ ｜国造船企业获得。2011年前，国际船东的高附加值船舶订单大都已经｜
｜ ｜交给日韩的造船企业。 ｜
｜ ｜ 目前，在LNG等高附加值船舶市场上，韩国拥有绝对优势，中国 ｜
｜ ｜还缺乏相应的设计、技术与生产能力。近期韩国企业重点加强了对快｜
｜ ｜速、大型、高附加值的船型如LNG、豪华邮船、海洋建筑船等的质量 ｜
｜ ｜提升和IT技术应用。韩造船厂在最近3年里承揽了全球14艘钻探船的 ｜
｜ ｜全部订单。目前，韩国造船企业的LNG船手持订单占据了全球订单的7｜
｜ ｜4%。 ｜
｜ ｜ 以大宇造船为例，公司一直致力于发展高附加值的LNG船以及海 ｜
｜ ｜洋工程设备，产品结构得到有效的调整。按照销售收入计算，2001年｜
｜ ｜油轮和其他产品占比分别为38%、20%，到2006年降为15%和9%，而主 ｜
｜ ｜导产品LNG船和海洋工程设备的占比，则从最初的15%和5%，提高到37｜
｜ ｜%和23%。 ｜
｜ ｜ 中国船舶与韩国三大船企的比较--成本优势 ｜
｜ ｜ 从2000-2007年之间，盈利能力最好的是现代重工，平均毛利率 ｜
｜ ｜为12.28%，STX因04、05年经营状况不佳，平均毛利率水平只有4.91%｜
｜ ｜，总体上韩国造船企业的毛利率水平只有8%-10%左右，成本因素仍然｜
｜ ｜是困扰韩国船企的问题之一。 ｜
｜ ｜ 中国船舶2004-2007年的毛利率水平节节上升，4年的毛利率水平｜
｜ ｜17.7%。明显高于韩国船企的平均水平，这其中有两个因素：其一是 ｜
｜ ｜完整的历史数据太少，缺少行业低潮期的历史纪录。其二是最近几年｜
｜ ｜毛利率水平快速上升，后者的推动因素，首先是造船业高潮的来临，｜
｜ ｜其次是中船生产组织管理能力不断提高，造船周期明显缩短，如澄西｜
｜ ｜船厂07年创下一个船台下水9艘的记录，再者就是插船因素，外高桥0｜
｜ ｜7年插船3艘，从而明显提升了07年的毛利率水平。 ｜
｜ ｜ 造船属于劳动、资金、技术三要素密集的行业，劳动力成本很重｜
｜ ｜要。造船业需要大量低技术含量的工人，高收入国家的居民不大愿意｜
｜ ｜作造船厂的工人，日本、韩国都出现了造船工人来源不足的问题。中｜
｜ ｜国劳动力数量众多，成本远低于欧洲、日本、韩国等造船业大国。日｜
｜ ｜本、韩国的人均工资成本大约是中国的7-8倍，中国造船企业工资占 ｜
｜ ｜销售收入的比例一般都低于10%，而日本造船企业的该比例约为30%，｜
｜ ｜这削弱了日本造船企业的竞争力。 ｜
｜ ｜ 中国造船业当前拥有的综合劳动成本优势，可保持相当长时间。｜
｜ ｜造船业作为劳动密集型行业，同时考虑人力成本和生产率而计算出的｜
｜ ｜综合劳动成本在成本控制中起到关键作用。未来5-10年内，中国造船｜
｜ ｜业综合劳动成本仍将远低于韩国企业。 ｜
｜ ｜ 估值区间建立在行业前景预测与历史波动的基础之上 ｜
｜ ｜ 在比较了中日韩造船企业的未来增长潜力、技术、成本等方面的｜
｜ ｜情况后，我们认为考虑到国内巨大的船舶内需市场，给与适当的溢价｜
｜ ｜是可以的，但过高的溢价缺乏稳固的基础。 ｜
｜ ｜ 我国造船业的影响因素分析 ｜
｜ ｜ 我们将未来船市的发展情形分为乐观、中性、悲观三种情况，基｜
｜ ｜于我们对影响中国造船业的的七大因素分析，近期我们对中国造船业｜
｜ ｜的看法是"中性"。 ｜
｜ ｜ 乐观--中国经济发展保持一定增速，美国经济不再出现恶化趋势｜
｜ ｜并有望企稳回升，世界经济增长符合预期。国内原油、大宗散货运输｜
｜ ｜需求稳定，国油国运政策有实质性的推动，从而导致对三大船型的需｜
｜ ｜求由国际逐步向国内转移。此外，海洋工程设备因海洋油气开发，国｜
｜ ｜内需求明显上升，同时主要船企在高端技术与船型生产上有较大突破｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 人民币汇率升值速度放缓，钢材价格幅回落。这种情形下，我们｜
｜ ｜对中国造船业持谨慎乐观的态度。 ｜
｜ ｜ 中性--中国经济虽然增速放缓，但结构性调整取得一定成效，总｜
｜ ｜的经济形势相对稳定。美国经济下滑基本止步，未对全球经济形成更｜
｜ ｜大的负面影响。全球船市平稳回落，业内并购适度展开降低竞争程度｜
｜ ｜。海洋油气开发加速，新增需求逐步消化了部分产能。人民币汇率维｜
｜ ｜持小幅升值趋势，钢材及配件价格趋稳。这种趋势下，我们对中国造｜
｜ ｜船业的看法为"中性" ｜
｜ ｜ 悲观--美国经济衰退导致全球经济衰退，中国也未能独善其身，｜
｜ ｜国内经济增长明显放缓，无法形成有效的新增需求，龙头企业向海洋｜
｜ ｜工程设备和高档船转型进展不顺利，造船业产能严重过剩，行业内并｜
｜ ｜购整合无法有效展开，企业间形成恶性价格竞争，船企盈利能力大幅｜
｜ ｜缩减，中小船厂纷纷倒闭。人民币汇率升值加速甚至一步到位，钢材｜
｜ ｜及配件价格持续上涨。在这种情况下，整个造船业将进入漫漫严冬。｜
｜ ｜ 全球9家上市公司的在过去三年的销售收入增速为26%，中国船舶｜
｜ ｜和广船国际（剔出06年爆发性增长带来的异常数据）的平均增速为45｜
｜ ｜%，后者比前者高73%。 ｜
｜ ｜ 适当考虑国油国运这样的内需增长潜力，即使全球船市相对中性｜
｜ ｜，我们认为国内骨干船厂08-09年增速高于全球平均水平还是可能的 ｜
｜ ｜，毕竟在订单充裕的情况下国内成熟船型的批量生产效率有望进一步｜
｜ ｜提高，我们估计这个幅度大约在20-30%，并以此作为国内造船业估值｜
｜ ｜溢价的区间。 ｜
｜ ｜ 现阶段合理估值区间为15-19倍..我们取全球8家造船业上市公司｜
｜ ｜在1999-2007年的月均最高和最低股价，对应当年每股收益，计算相 ｜
｜ ｜应的最高和最低市盈率，然后剔出异常数据，求得历年最高PE和最低｜
｜ ｜PE的均值。再根据均值的纵向数据序列，按照以下方式确定三种情形｜
｜ ｜下的市盈率区间： ｜
｜ ｜ 乐观：市盈率区间在均值的最低、最高中取最大值，分别为22-2｜
｜ ｜9倍。 ｜
｜ ｜ 中性：市盈率区间在均值的最低、最高中取均值，分别为14-19 ｜
｜ ｜倍。 ｜
｜ ｜ 悲观：市盈率区间在均值的最低、最高中取最小值，分别为8-13｜
｜ ｜倍。 ｜
｜ ｜ 全球造船业9家上市公司08年动态市盈率均值为14.72倍（收盘价｜
｜ ｜08年3月6日）。 ｜
｜ ｜ 根据历史上全球造船业上市公司的市盈率波动区间和近期这些公｜
｜ ｜司动态市盈率的均值，结合国内造船行业前景预测，我们给予造船行｜
｜ ｜业"持有"评级，在全球平均估值水平基础上溢价30%作为估值上限， ｜
｜ ｜现阶段的合理市盈率估值区间为15-19倍。 ｜
｜ ｜ 就最新的全球造船类上市公司估值与国内中国船舶和广船国际对｜
｜ ｜比，08年国外平均PE为10.87倍，国内为16.52倍；从PEG情况分析， ｜
｜ ｜国外20.08倍（剔出负值），国内只有0.46倍；国外PB为2.34倍，国 ｜
｜ ｜内为7.7倍。鉴于国内造船业的高增长，我们认为以15-19倍PE估值是｜
｜ ｜较为合理的区间 ｜
｜ ｜ 行业内重点公司简析 ｜
｜ ｜ 中国船舶：买入 ｜
｜ ｜ 充裕的订单带来较大的回旋余地。从造船业的历史情况分析，当｜
｜ ｜全球船厂在手订单回落到2年以下，新船价格通常会显著下滑。由于 ｜
｜ ｜公司订单已经接到2011年，我们认为公司除了有2年订单的基本保障 ｜
｜ ｜外，后续的订单至少给了公司1-2年的缓冲期，加之近年首付比例高 ｜
｜ ｜达30-40%，公司现金流也较充裕，应对船市风险的回旋余地较大。 ｜
｜ ｜ 三足鼎立的主营业务格局。中国船舶包括以外高桥船厂（江南长｜
｜ ｜兴一期）为代表的船舶制造、以中船澄西为代表的船舶修理、以沪东｜
｜ ｜重机（中船三井）为代表的大功率低速船用柴油机制造三大块，预计｜
｜ ｜08年这三大业务的构成比例为62%、22%、16%。随着江南长兴和中船 ｜
｜ ｜三井逐步达产，到2010年构成比例为64%、18%、18%。这种业务构成 ｜
｜ ｜较之单一造船抗风险能力更强。 ｜
｜ ｜ 海洋工程设备或成明日之星。最近发布的《国家海洋事业发展规｜
｜ ｜划纲要》指出，2010年海洋生产总值将占国民生产总值的11%，08年2｜
｜ ｜2日发布的《中国海洋发展报告》预计，到2010年我国海洋产业总产 ｜
｜ ｜值将达到31620亿元。而IMA预计全球海上浮式生产设备的市场规模高｜
｜ ｜达900亿美元。以中国船舶的规模优势和技术水平，加上国家产业政 ｜
｜ ｜策的支持，09年以后海洋工程设备很可能在公司业务中异军突起，成｜
｜ ｜为公司未来新的价值增长点，部分熨平造船行业周期性波动的冲击。｜
｜ ｜ 基于上述判断，我们认为09年以前公司发展空间还是有较大的安｜
｜ ｜全边际。 ｜
｜ ｜ 我们预测2008-2009年公司净利润分别为4,703和7,451百万元， ｜
｜ ｜同比分别增长61%和58%，对应EPS分别为7.1和11.25元。 ｜
｜ ｜ 我们按照08年15-19倍PE对其估值，未来6-12个月的合理股价为1｜
｜ ｜06-135元。3月28日收盘价为125元，投资评级为"买入"。 ｜
｜ ｜ 振华港机：买入 ｜
｜ ｜ 随着全球经济的不断增长，全球贸易量实现了高速增长，预计未｜
｜ ｜来5年全球集装箱吞吐量增速为9%。振华港机的集装箱起重机业务将 ｜
｜ ｜保持平均10%增速。 ｜
｜ ｜ 海洋油气需求拉动下海洋工程设备行业进入高速发展阶段，全球｜
｜ ｜每年海洋工程设备投资额估计在180-280亿美元，公司把握先机，预 ｜
｜ ｜计未来三年这块业务将保持50%以上的增速，09年在主营业务利润的 ｜
｜ ｜比重将达到18%。 ｜
｜ ｜ 和公司同属中交集团的上海港机，其产品与客户结构与振华港机｜
｜ ｜有一定的互补性，预计今后3年的年均业绩增长40%，未来的资产注入｜
｜ ｜亦在预期之中，这将使公司有机会参与规模空前的中国铁路建设，实｜
｜ ｜现从海岸向内陆的扩展。 ｜
｜ ｜ 08年大项目有望大突破，包括2.8万吨的巨型浮吊项目，3亿美元｜
｜ ｜的风力发电的钢构件，双5000吨浮吊项目（包括船体部分），以及洋｜
｜ ｜山三期、盐田项目、新加坡项目等渐行渐近。 ｜
｜ ｜ 我们预测2007-2009年公司净利润分别为2,259、2,943和3,555百｜
｜ ｜万元，同比分别增长41%、30.26%和20.79%，对应EPS分别为0.704、0｜
｜ ｜.918和1.108元。 ｜
｜ ｜ 我们按照08年20-25倍PE对其估值，未来6-12个月的合理股价为1｜
｜ ｜8-23元。 ｜
｜ ｜ 我们认为公司拥有全球集装箱起重机的垄断地位，有望在海洋工｜
｜ ｜程设备方面再现辉煌，3月28日收盘价14.61元，目前股价尚有23-57%｜
｜ ｜空间，投资评级为"买入"。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜ 交运设备企业苦乐不均 ｜文章日期｜2008-04-11｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 今天发布2007年业绩的三家交通运输设备制造企业中，两家公司｜
｜ ｜提及了原材料价格上涨对企业业绩的影响。其中三环股份（000883）｜
｜ ｜2007年在专用汽车及汽车零部件领域的营业利润率仅为9.43%。 ｜
｜ ｜ 三环股份营业利润率走低 ｜
｜ ｜ 三环股份（000883）2007年净利润2173万元，比上年同期微涨6.｜
｜ ｜69%，实现每股收益0.08元。公司称，2007年公司累计产销汽车1.3 ｜
｜ ｜万台，超过历史最好水平，销售收入同比增长超过50％。零部件企业｜
｜ ｜整体呈现出主要产品产量快速提高的特点，销售收入突破9亿元。200｜
｜ ｜7年公司实现主营业务收入28.7亿元，同比大幅增长64.3％；实现利 ｜
｜ ｜润总额5907.89万元，同比增长168.77％。但因原材料、能源和交通 ｜
｜ ｜运输等主要生产要素价格依然高位运行及人工成本增加，公司盈利空｜
｜ ｜间继续受到挤压。受此影响公司专用汽车及汽车零部件领域的营业收｜
｜ ｜入增幅比营业成本增幅低8.98%，2007年营业利润率仅9.43%。 ｜
｜ ｜ 银轮股份压力 ｜
｜ ｜ 来自原料涨价和人民币升值 ｜
｜ ｜ 银轮股份（002126）年报显示，2007年净利润3586万元，同比增｜
｜ ｜长14.37%，实现每股收益0.40元。公司拟以2007年末总股本10,000万｜
｜ ｜股为基数，向全体股东每10股派现金0.68元（含税）。公司全年实现｜
｜ ｜营业总收入83729.80万元，营业利润4943.91万元，分别较上年同比 ｜
｜ ｜增长33.36%和10.12%。但公司同时提到，去年主要原材料价格高位运｜
｜ ｜行，人民币的持续升值等因素,对企业的生存和发展带来严重影响。 ｜
｜ ｜公司预计2008年将实现产品销售收入10.6亿元，比2007年增长28.50%｜
｜ ｜；预计实现利润总额6100万元，比2007年增长21.26%。为实现该目标｜
｜ ｜，2008年公司将重点开拓轿车、工程机械、压缩机等市场，加速开拓｜
｜ ｜欧洲市场份额。其中EGR冷却器市场的开拓是2008年市场开拓的重中 ｜
｜ ｜之重，抓住国家对欧2、欧3排放切换的时间，大力开拓轻型车市场。｜
｜ ｜ 相比上述两家交通运输设备制造企业，襄阳轴承（000678）的业｜
｜ ｜绩则漂亮的多，2007年公司实现净利润3048万元，比上年同期增长11｜
｜ ｜0.25%，实现基本每股收益0.101元。2007年全年，公司累计实现主营｜
｜ ｜业务收入392,187,894.57元，比上年同期增长43.03%。去年，公司主｜
｜ ｜要产品轴承的营业利润率为30.53%。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜交运设备:处于投入期的公司能仅用PE估值 ｜文章日期｜2008-04-09｜
｜ ｜ 吗 ｜ ｜ ｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 主要观点： ｜
｜ ｜ 为何提出轿车股估值问题？08年以来，汽车板块特别是轿车股跌｜
｜ ｜幅较多，走势弱于大盘。虽然受到大盘整体调整、钢价上涨增加成本｜
｜ ｜的影响，但更为主要的是受其自身经营业绩低于预期、市场给予了较｜
｜ ｜低的估值。我们在此想提出讨论的问题是： &