☆行业分析☆ ◇港澳资讯600030 更新日期：2008-04-29◇ 灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：综合金融与资本市场
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
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｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
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｜600109｜国金证券｜ 5.00｜ 0.55｜ 84.62｜ 6｜ 6.00｜ 5｜367.50｜ 1｜
｜600816｜安信信托｜ 4.54｜ 3.04｜ 5.28｜ 8｜ 0.32｜ 7｜185.98｜ 2｜
｜000605｜*ST四环 ｜ 0.93｜ 0.41｜ 2.97｜ 9｜ 0.08｜ 8｜124.69｜ 3｜
｜600030｜中信证券｜ 33.15｜ 27.92｜2192.5｜ 1｜ 57.93｜ 1｜101.03｜ 4｜
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｜600837｜海通证券｜ 41.14｜ 1.17｜879.19｜ 2｜ 19.13｜ 2｜ 26.29｜ 5｜
｜000562｜宏源证券｜ 14.61｜ 5.05｜204.86｜ 4｜ 7.07｜ 3｜ ｜ 6｜
｜000783｜长江证券｜ 16.75｜ 2.62｜231.85｜ 3｜ 7.07｜ 4｜ ｜ 7｜
｜000686｜东北证券｜ 5.81｜ 1.52｜115.82｜ 5｜ 3.82｜ 6｜ ｜ 8｜
｜601099｜ 太平洋 ｜ 15.03｜ 0.42｜ 43.02｜ 7｜ ｜ 9｜ ｜ 9｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 中信证券 ｜ 33.15｜ 27.92｜2192.5｜ 1｜ 57.93｜ 1｜101.03｜ 4｜
｜ 行业平均 ｜ 15.22｜ 4.74｜417.79｜ ｜ 11.07｜ ｜ 59.49｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜117.84｜488.51｜424.78｜ ｜ 423.22｜ ｜ 69.83｜ ｜
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【截至日期】：2007-12-31
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｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000686｜东北证券｜ 5.81｜ 1.52｜134.10｜ 6｜ 25.48｜ 6｜1206.3｜ 1｜
｜600837｜海通证券｜ 41.14｜ 1.17｜953.45｜ 2｜ 112.65｜ 2｜1159.3｜ 2｜
｜000562｜宏源证券｜ 14.61｜ 5.05｜228.00｜ 4｜ 44.35｜ 4｜538.25｜ 3｜
｜600030｜中信证券｜ 33.15｜ 27.92｜1896.5｜ 1｜ 308.71｜ 1｜408.84｜ 4｜
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｜600109｜国金证券｜ 2.84｜ 0.55｜ 85.24｜ 7｜ 15.24｜ 7｜401.50｜ 5｜
｜601099｜ 太平洋 ｜ 15.03｜ 0.42｜ 49.33｜ 8｜ 10.52｜ 8｜361.78｜ 6｜
｜000783｜长江证券｜ 16.75｜ 2.62｜252.21｜ 3｜ 49.62｜ 3｜353.44｜ 7｜
｜000728｜国元证券｜ 14.64｜ 1.25｜189.44｜ 5｜ 41.00｜ 5｜313.54｜ 8｜
｜600816｜安信信托｜ 4.54｜ 3.04｜ 5.05｜ 9｜ 1.30｜ 9｜117.63｜ 9｜
｜000605｜*ST四环 ｜ 0.93｜ 0.31｜ 3.01｜10｜ 0.28｜10｜105.26｜10｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 中信证券 ｜ 33.15｜ 27.92｜1896.5｜ 1｜ 308.71｜ 1｜408.84｜ 4｜
｜ 行业平均 ｜ 14.95｜ 4.38｜379.64｜ ｜ 60.91｜ ｜496.58｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜121.83｜536.77｜399.57｜ ｜ 406.79｜ ｜-17.67｜ ｜
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【二级市场表现】截至日期：2008-04-29
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｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
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｜1周 ｜26.13 ｜22.01 ｜-3.02 ｜26.23 ｜
｜1个月 ｜28.79 ｜40.10 ｜-2.94 ｜31.70 ｜
｜3个月 ｜4.37 ｜38.22 ｜-22.06 ｜-5.62 ｜
｜6个月 ｜-33.38 ｜63.75 ｜-39.55 ｜-19.68 ｜
｜年初至今｜-20.87 ｜54.41 ｜-33.96 ｜-25.08 ｜
｜1年 ｜32.53 ｜126.81 ｜-7.58 ｜39.83 ｜
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【2.行业研究】
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｜ 主 题 ｜债券市场:中期票据推出推动债券市场发展 ｜文章日期｜2008-04-29｜
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｜ 内 容 ｜ 摘要 ｜
｜ ｜ 主要经济事件 ｜
｜ ｜ 2008年4月12日，中国人民银行发布《银行间债券市场非金融企 ｜
｜ ｜业债务融资工具管理办法》，为非金融企业直接债务融资提供了新的｜
｜ ｜渠道。4月22日，7家发行人即完成392亿元中期票据的发行。 ｜
｜ ｜ 中金点评：我们认为此举对中国经济和金融市场的发展大有裨益｜
｜ ｜，原因如下： ｜
｜ ｜ 1、降低经济波动：为防治通胀，政府自去年底开始实施从紧的 ｜
｜ ｜货币政策，贷款额度的控制是其中重要一环。然而，除了通货膨胀风｜
｜ ｜险之外，今年中国亦面临较大的经济下滑风险，即美国经济衰退、全｜
｜ ｜球经济放缓的冲击，导致出口订单下滑显著。由于贷款是中国企业最｜
｜ ｜主要的融资方式，信贷紧缩必然使得企业融资困难，同时又面临外部｜
｜ ｜需求显著放缓，经营环境恶化，"外冷内紧"给经济带来较大波动风险｜
｜ ｜；而债券市场能够对满足企业融资需求起到拾遗补缺的作用，特别是｜
｜ ｜中期票据，主要为大型优质企业提供融资渠道，在当前信贷规模有限｜
｜ ｜、股票市场融资前景不明朗的情况下，中期票据融资的发展无疑对实｜
｜ ｜现经济平稳快速增长，防止经济大起大落有重要意义，且客观上减轻｜
｜ ｜了股市扩容的压力。 ｜
｜ ｜ 2、可以分散银行体系的风险：我国的企业融资一直以来过度依 ｜
｜ ｜赖银行贷款，2007年贷款占到全部融资额的82%，因此金融风险明显 ｜
｜ ｜集中于银行体系。在经济增长处于上升周期阶段，上述问题的弊端尚｜
｜ ｜不明显。但若出现经济增速放缓、企业信用水平下降等情况，银行坏｜
｜ ｜帐率将随之显著上升，极端情况下可能爆发系统性危机，对经济和金｜
｜ ｜融市场产生巨大的破坏。而通过发展债券市场，能够使企业的债务风｜
｜ ｜险从银行系统分散到各种类型的投资者，减小上述问题发生时对经济｜
｜ ｜和金融市场的系统性冲击。 ｜
｜ ｜ 3、有利于完善资本市场结构和理顺货币政策传导机制：我国长 ｜
｜ ｜期以来融资结构中间接融资比重过高，2007年贷款占到融资结构的82｜
｜ ｜%；直接融资发展较慢且结构不合理，主要直接融资工具是股票，企 ｜
｜ ｜业债融资比重仅有4.5%，限制了资本市场的融资效率。国际比较显示｜
｜ ｜中国的融资结构畸形，表明我国资本市场的完善程度不仅远低于发达｜
｜ ｜国家（美国、韩国、新加坡等），甚至低于其他发展中国家（马来西｜
｜ ｜亚、泰国、巴西等）。这些国家的直接融资比例均远高于中国，而且｜
｜ ｜直接融资中债券市场的规模都远高于股市规模。此外，大力发展债券｜
｜ ｜市场不仅可以提高资本市场融资效率，更重要的是可以完善货币政策｜
｜ ｜的传导机制。中国目前利率市场化程度很低，重要原因就在于缺乏一｜
｜ ｜个成熟完善的债券市场，利率传导机制受到很多桎梏，使得央行的利｜
｜ ｜率政策有效性受限。通过大力发展债券市场，有效增加3-5年中期票 ｜
｜ ｜据供给，可使得我国利率市场化程度不断提高，货币政策的传导机制｜
｜ ｜逐渐完善，从而提高我国宏观调控的有效性。 ｜
｜ ｜ 综上所述，从降低经济波动、分散银行系统风险性，完善资本市｜
｜ ｜场结构、提高货币政策有效性的角度考虑，大力发展债券市场的重要｜
｜ ｜性和迫切性已十分明显，而中期票据的推出，将推动债券市场进入快｜
｜ ｜速发展的轨道。 ｜
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｜ 主 题 ｜证券行业:印花税下调对证券行业影响点评 ｜文章日期｜2008-04-28｜
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｜ 内 容 ｜ 经国务院批准，财政部、国家税务总局决定从2008年4月24日起 ｜
｜ ｜，调整证券（股票）交易印花税税率，由现行的3‰调整为1‰。 ｜
｜ ｜ 我们认为，证券行业将成为这一政策的主要受益者。股票市场成｜
｜ ｜交量及指数涨幅是证券公司盈利最重要的驱动因素。进入2008年以来｜
｜ ｜，指数经历了较大幅度下跌，股票基金日均交易量也较2007年有所下｜
｜ ｜降，市场对券商2008年收入预期也受到较大影响，而此次政策出台将｜
｜ ｜有利于提振市场信心，使得市场此前对行业的悲观预期得到改观，刺｜
｜ ｜激股价上涨。 ｜
｜ ｜ 我们认为，如果市场信心得以恢复并逐步确立上涨趋势，其对证｜
｜ ｜券行业的正面影响将是多方面的：其一、指数涨幅与交易量之间存在｜
｜ ｜一定的正相关性，两者之间如能形成良好的正反馈机制，行业的业绩｜
｜ ｜增长基础将得到进一步加强；第二，从券商一季报的情况来看，自营｜
｜ ｜投资金融资产缩水较大，且公允价值变动出现浮亏，而随着指数的上｜
｜ ｜涨，二季度公允价值变动损益将很可能由亏损转为盈利。这一影响对｜
｜ ｜交易性金融资产占比较高的证券公司将尤为显著；第三、市场转好将｜
｜ ｜可能使得IPO项目较一季度有所增加，从而增加投行业务收入。 ｜
｜ ｜ 根据对流通市值和换手率的判断，我们预计2008年日均股票基金｜
｜ ｜交易量在1860亿左右（具体过程见我们即将推出的行业报告），目前｜
｜ ｜我们仍维持这一预测。并且我们仍提醒投资者关注市场波动以及假设｜
｜ ｜与实际不符的风险。 ｜
｜ ｜ 上市公司方面，我们重点推荐投资者关注中信证券（600030.SS ｜
｜ ｜），主要原因在于：1、公司在现有多个业务领域具备全面优势；2、｜
｜ ｜卖方业务市场份额不断提升，全面布局买方业务。基金公司业务将带｜
｜ ｜来稳定的利润增长；直投业务已形成较为完备的产业布局。3、业务 ｜
｜ ｜多元化的进程已经起步，长远来看，将有助于推动公司盈利模式的改｜
｜ ｜善。 ｜
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｜ 主 题 ｜证券行业:《证券公司监督管理条例》出台 ｜文章日期｜2008-04-28｜
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｜ 内 容 ｜ 事件： ｜
｜ ｜ 国务院总理温家宝23日主持召开国务院常务会议，审议并原则通｜
｜ ｜过《证券公司监督管理条例(草案)》、《证券公司风险处置条例(草 ｜
｜ ｜案)》。 ｜
｜ ｜ 主要影响： ｜
｜ ｜ 《证券公司监督管理条例》（下文简称＜条例＞）是政府加强资｜
｜ ｜本市场基础性制度建设，是加强机构监管的重要举措。《证券公司监｜
｜ ｜管条例》除了对持股5%上的证券公司股东资格获得进行规定外，还就｜
｜ ｜"2个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关｜
｜ ｜系的，不得经营相同的证券业务"。目前，中国建投、汇金公司、中 ｜
｜ ｜信证券、华泰证券、广发证券以及"明天系"等机构或券商存在对二家｜
｜ ｜以上券商控制关系。《条例》出台，将促进控股公司组建证券控股集｜
｜ ｜团，实现集团化发展。 ｜
｜ ｜ 证券公司经纪业务的规定中，明确了证券公司与证券经纪人之间｜
｜ ｜的委托代理关系及法律责任范围。 ｜
｜ ｜ 除了要求自营证券规模符合国务院证券监督管理机构关于风险控｜
｜ ｜制指标外，还对证券公司自营业务不得违反规定购买本公司控股股东｜
｜ ｜或者与本公司有其他重大利害关系的发行人发行的证券、不得违反规｜
｜ ｜定委托他人代买股票、不得利用内幕信息买卖证券或操纵证券市场。｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司资产管理业务的规定，除证券公司不得向客｜
｜ ｜户保证收益外，还明确证券公司不得使用客户资产进行不必要的证券｜
｜ ｜交易，这切断了证券公司资产管理业务与其经纪业务之间可能存在的｜
｜ ｜利益输送渠道；关于证券自营账户与证券资产管理账户或者资产管理｜
｜ ｜账户之间不得交易的规定，则割断了不同账户之间可能存在的利益传｜
｜ ｜递关系。..关于证券公司融资融券业务的监督管理规定，以法规的形｜
｜ ｜式制定了证券公司融资融券业务资金及证券的来源渠道，随着相关制｜
｜ ｜度的落实，融资融券业务的推出更近了一步。 ｜
｜ ｜ 展望： ｜
｜ ｜ 《条例》对控股两家券商以上机构的规定，将推动券商行业的管｜
｜ ｜理费用，促进证券控股集团发展。 ｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司主要业务的新规定，有利于防范业务经营中｜
｜ ｜存在的潜在风险，切断各业务之间可能的利益输送渠道，有利于相关｜
｜ ｜业务的规范发展。 ｜
｜ ｜ 《证券公司监督管理条例》（下文简称＜条例＞）是政府加强资｜
｜ ｜本市场基础性制度建设，是加强机构监管的重要举措。《证券公司监｜
｜ ｜管条例》除了对持股5%上的证券公司股东资格获得进行规定外，还就｜
｜ ｜"2个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关｜
｜ ｜系的，不得经营相同的证券业务，但国务院证券监督管理机构另有规｜
｜ ｜定的除外"，目前，中国建投、汇金公司、中信证券、华泰证券、广 ｜
｜ ｜发证券以及"明天系"等机构或券商存在对二家以上券商控制关系。《｜
｜ ｜条例》出台，将促进控股公司组建证券控股集团，实现集团化发展。｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司主要业务的监管规定中，以下几个方面值得｜
｜ ｜关注： ｜
｜ ｜ 证券公司经纪业务的规定中，明确了证券公司与证券经纪人之间｜
｜ ｜的委托代理关系及法律责任范围。《条例》规定：证券公司经纪人是｜
｜ ｜由证券公司委托的证券公司以外的证券从业人员（且证券经纪人只能｜
｜ ｜接受一家证券公司的委托），证券经纪人只能在证券公司授权范围内｜
｜ ｜从事活动，并由证券公司承担相应的法律责任；证券经纪人超出证券｜
｜ ｜公司授权范围的活动，由证券经纪人承担相应法律责任。这些规定有｜
｜ ｜利于明确证券经纪人地位，区分证券公司与证券经纪人法律责任范围｜
｜ ｜，有利于证券经纪人市场和证券经纪人行业的规范发展。我们认为，｜
｜ ｜《条例》关于证券经纪人的规定与目前证券公司经纪人管理的现状基｜
｜ ｜本相符，对证券公司经纪业务影响不大。 ｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司自营业务除了要求自营证券规模符合国务院｜
｜ ｜证券监督管理机构关于风险控制指标外，还对证券公司自营业务不得｜
｜ ｜违反规定购买本公司控股股东或者与本公司有其他重大利害关系的发｜
｜ ｜行人发行的证券、不得违反规定委托他人代买股票、不得利用内幕信｜
｜ ｜息买卖证券或操纵证券市场。由于证券公司是证券市场的重要中介，｜
｜ ｜它既可以是发行承销商、保荐人，又可以是投资人，《条例》对证券｜
｜ ｜公司作为投资人的投资行为进行规定，是《证券法》在证券公司监管｜
｜ ｜方面的具体体现。 ｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司资产管理业务的规定，除了证券公司不得向｜
｜ ｜客户保证收益外，还明确了证券公司不得使用客户资产进行不必要的｜
｜ ｜证券交易，这切断了证券公司资产管理业务与其经纪业务之间可能存｜
｜ ｜在的利益输送渠道。而关于证券自营账户与证券资产管理账户或者资｜
｜ ｜产管理账户之间不得交易的规定，则割断了不同账户之间可能存在的｜
｜ ｜利益关系。资产管理业务的不规范以及违规经营是以往一些风险券商｜
｜ ｜产生的根源，《条例》的相关规定不仅坚决杜绝了证券公司违规向客｜
｜ ｜户保证这一问题，还进一步为防范资产管理业务中可能存在的利益输｜
｜ ｜送作出了制度安排，有利于保护资产管理客户的利益和券商资产管理｜
｜ ｜业务的长远发展。 ｜
｜ ｜ 关于证券公司融资融券业务的监督管理规定，要求证券公司向客｜
｜ ｜户融资，需要以自有资金或依法筹集资金；向客户融券，当使用自有｜
｜ ｜证券或依法取得处分权证券。我们认为，证券公司融资融券业务的推｜
｜ ｜出，需要关注两个事件，一是证券公司融资融券试点出台，另一是证｜
｜ ｜券金融公司成立或相关规定出台，这两个事件的推出，意味着券商又｜
｜ ｜一新的业务将推广开展，券商收入结构进一步优化。从国外情况来看｜
｜ ｜，美国券商净利息收入占总收入超过10%。这也意味着国内券商将从 ｜
｜ ｜融资融券业务获得10%左右的收入增长。此外，由于融资融券推出， ｜
｜ ｜会带来整个市场交易规模的扩大，对券商的经纪业务收入也带来积极｜
｜ ｜影响。 ｜
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｜ 主 题 ｜★08年证券行业研究报告:证券公司监管和 ｜文章日期｜2008-04-28｜
｜ ｜ 风险处置条例点评 ｜ ｜ ｜
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｜ 内 容 ｜ 相关政策： ｜
｜ ｜ 4月23日，国务院颁布《证券公司监督管理条例》、《证券公司 ｜
｜ ｜风险处置条例》。 ｜
｜ ｜ 投资要点： ｜
｜ ｜ 《证券公司监督管理条例》的出台标志着分类监管制度的法律体｜
｜ ｜系基本建立，为证券行业的健康、快速发展提供了制度和监管保障，｜
｜ ｜体现着监管思路和标准的国际接轨；条例的出台也使得融资融券等新｜
｜ ｜业务的法律冲突、运作模式等问题得以解决。 ｜
｜ ｜ 风控与合规是证券公司的能否持续经营的基础和铁律。经营稳健｜
｜ ｜、资本雄厚的优质券商将率先从融资融券等新业务中获益，但短期融｜
｜ ｜资规模难以突破百亿元，利润提升幅度在5%以内。 ｜
｜ ｜ 实际控制2家证券公司以上的中信证券（600030）、广发证券、 ｜
｜ ｜建银投资等不得不整合旗下券商，促进证券类控股集团的形成。 ｜
｜ ｜ 《证券公司风险处置条例》全面总结了风险券商托管和清理的经｜
｜ ｜验，通过法律确立了监管机构和政府部门在特殊时期可以直接干预的｜
｜ ｜原则，也设定了未来证券行业重组的格局和路线--地方政府可以申请｜
｜ ｜对所属风险券商通过行政重组以保住牌照，行政式重组仍然是未来证｜
｜ ｜券行业重组的主要形式，但业绩和盈利能力的分化已成趋势。 ｜
｜ ｜ 行业环境转暖、政策预期明朗的基础上，中信证券（600030）、｜
｜ ｜海通证券（600837）等优质券商具备更强的抗市场波动能力，也将获｜
｜ ｜得更多的先发优势和垄断利润，值得长期关注。同时也提醒投资者牢｜
｜ ｜记券商股（尤其是流通盘小的券商）与市场波动高度相关的特点，在｜
｜ ｜把握短期机会的同时防范风险。 ｜
｜ ｜ 1.《证券公司监督管理条例》 1.1政策概述 《证券公司监｜
｜ ｜督管理条例》包括总则、设立与变更、组织机构、业务规则与风险控｜
｜ ｜制、客户资产的保护、监督管理措施、法律责任、附则共八个章节，｜
｜ ｜条例对证券公司的设立、组织结构、业务规范、客户权益保护等作出｜
｜ ｜了详细规定。 ｜
｜ ｜ 1.2政策出台背景及意义 《证券公司监督管理条例》是对证券｜
｜ ｜公司综合治理成果的法律总结，也是分类监管制度实施以来一直没有｜
｜ ｜公布的纲领性法律条例，概括了之前所公布的证券公司分类管理规定｜
｜ ｜、风险控制指标管理办法、营业网点管理规定、子公司和分公司管理｜
｜ ｜规定等制度，使证券公司分类监管制度的法律体系基本成形。 ｜
｜ ｜ 1.3政策主要看点 （1）监管思路和标准的国际化接轨。证券 ｜
｜ ｜公司分类监管思路和标准的出现，实际上是IOSCO（国际证监会组织 ｜
｜ ｜）监管目标和原则在A股市场的运用。 ｜
｜ ｜ 经过2002年的修订之后，IOSCO的监管目标可以归纳为保护投资 ｜
｜ ｜者利益；保证市场公平、有效和透明；减少系统风险三项目标。在IO｜
｜ ｜SCO的30项监管原则中，对于中介机构的监管原则有四项，这包括： ｜
｜ ｜ a监管应为市场中介提供最低准入标准； ｜
｜ ｜ b市场中介承担风险，因此监管应对其所承担风险提出相应的最 ｜
｜ ｜初资本、后续资本及其它审慎要求； ｜
｜ ｜ c市场中介应遵循内部组织准则和运营操守，以保护客户的利益 ｜
｜ ｜，确保合理控制风险以及管理层承担与此相应的重要责任；d应确立 ｜
｜ ｜处理市场中介失败的有关程序，以减少投资者损失和控制系统风险。｜
｜ ｜ 从《证券公司监督管理条例》等一系列监管制度要求看，监管机｜
｜ ｜构以风险管理、合规、客户权益保护作为证券公司的监管原则，这成｜
｜ ｜为常规性监管和指导证券公司发展的基本思路。 ｜
｜ ｜ （2）促进证券公司规范与发展并举。《证券公司监督管理条例 ｜
｜ ｜》对证券公司的设立与出资、治理、高管资格、业务合规、客户资产｜
｜ ｜保护等有着详细的规定，确保从资本、人、制度、经营等方面，通过｜
｜ ｜监管报表和现场检查等手段对证券公司进行全面的监管和监控。监管｜
｜ ｜体系的完善、监管和处罚手段的丰富，确保了证券行业进入健康、快｜
｜ ｜速的发展通道，以往混乱、粗放的行业治理历史一去不复返。 ｜
｜ ｜ （3）融资融券等新业务的法律障碍得以解决。《证券公司监督 ｜
｜ ｜管理条例》对融资融券的担保、担保处置等进行了专门规定，解决了｜
｜ ｜我国现行证券托管体制下客户担保资产的处置难题，也表明融资融券｜
｜ ｜业务将成为证券公司一项常规业务，与传统的经纪、资产管理、投资｜
｜ ｜银行、自营业务并驾齐驱，这不仅为证券公司增添了稳定的收入来源｜
｜ ｜，也体现了监管层在年初的监管会议中提出的优化证券公司业务和品｜
｜ ｜种的政策落实，对于证券公司经营模式转型有着深远意义。 ｜
｜ ｜ （4）促进证券控股集团的形成。条例规定两家以上的证券公司 ｜
｜ ｜受同一控制的，原则上不得经营相同的证券业务，这意味着中信证券｜
｜ ｜（600030）将对旗下的中信万通、中信金通的经纪业务进行整合，类｜
｜ ｜似的还有广发证券等，这有可能促进经纪子公司的建立，使证券公司｜
｜ ｜逐步演化为证券控股集团，此外建银投资所参股券商的资本退出也提｜
｜ ｜上了日程。 ｜
｜ ｜ （5）预留创新空间。条例允许证券公司开展经营方式、业务和 ｜
｜ ｜产品、组织结构、激励机制等创新，并可以发行、交易、销售证券类｜
｜ ｜金融产品，这实际透露了监管机构将允许证券公司继续探讨股权激励｜
｜ ｜模式，并鼓励开发和销售自主或代理的金融产品，改变以发行和交易｜
｜ ｜为主的传统经营模式，为证券公司的发展预留了创新空间。 ｜
｜ ｜ 2.融资融券业务对券商股的收益测算 ｜
｜ ｜ 我们认为短期内融资融券的规模并不会很大。虽然《证券公司监｜
｜ ｜督管理条例》明确了自有资金和即将设立的证券金融公司将成为融资｜
｜ ｜融券的资金来源，但考虑到净资本10%的融资或融券规模限制、试点 ｜
｜ ｜券商的家数、具有融资融券需求的投资者数量和接受程度等因素，我｜
｜ ｜们认为短期内融资融券的初始资本难以超过百亿元，以4倍的平均资 ｜
｜ ｜本换手率计算，对中信证券（600030）等券商股的净利润提升也就在｜
｜ ｜5%以内。 ｜
｜ ｜ 出于渐进式原则，我们预计融资业务可能先于融券业务推出。 ｜
｜ ｜ 随着投资者对融资融券的熟悉和需求增长，这项业务的规模将成｜
｜ ｜倍增长，国外经验表明该项业务占总收入比重将达到10%，而且非常 ｜
｜ ｜稳定。 ｜
｜ ｜ 从长期看，在股指期货、备兑权证等新交易品种推出后，以及融｜
｜ ｜资融券所标的证券的范围扩大，融资融券对于刺激市场交易，扩大交｜
｜ ｜易量有较明显作用，因此对证券公司的经纪业务也会有相应的提升。｜
｜ ｜ 3.《证券公司风险处置条例》 ｜
｜ ｜ 3.1政策概述 ｜
｜ ｜ 《证券公司风险处置条例》对证券公司的停业整顿、托管、接管｜
｜ ｜、行政重组、撤销、破产清算和重整、监督协调、法律责任等多项事｜
｜ ｜宜进行了细致规定。 ｜
｜ ｜ 3.2政策出台背景及意义 ｜
｜ ｜ 《证券公司风险处置条例》既是对证券公司综合治理阶段中风险｜
｜ ｜券商托管和清理经验的全面总结，也是分类监管时代处置风险类证券｜
｜ ｜公司、防范风险蔓延的准绳，堪称我国金融监管中处置风险类金融机｜
｜ ｜构的范本；该条例还是确保分类监管制度有效实施的终极法宝，充分｜
｜ ｜确立了监管机构在处置风险券商和相关责任人时的权威，也设定了未｜
｜ ｜来证券行业重组的格局和路线。 ｜
｜ ｜ 3.3政策主要看点 ｜
｜ ｜ （1）多样化的证券公司风险处置方式。按照条例要求，监管机 ｜
｜ ｜构可以对证券公司全部或部分业务进行停业整顿，逾期不达标后对其｜
｜ ｜进行托管、接管或行政重组，甚至是直接撤销然后进行破产清算和重｜
｜ ｜整，这既丰富了日常性的监管手段，也设置了多样化的风险处置方式｜
｜ ｜以适应不同的风险情形，并允许特殊情况下监管机构或地方政府进行｜
｜ ｜直接干预，防范金融风险蔓延，尽可能的保护投资者、国家和股东的｜
｜ ｜利益。 ｜
｜ ｜ （2）允许地方政府保住所属券商牌照。条例规定如果证券公司 ｜
｜ ｜出现重大风险时省级政府能够提供相关支持，则可以直接进行行政重｜
｜ ｜组，这意味着如果地方政府对所属券商具有足够的控制力也具备相应｜
｜ ｜的财力，则能够保住本地券商牌照。纵观条例，我们认为证券公司行｜
｜ ｜政性重组仍是未来证券行业重组的主流方式，并且由于各方利益的博｜
｜ ｜弈，证券公司的数量并不会大幅度减少，但业绩和盈利能力的分化已｜
｜ ｜成趋势。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜★08年证券行业研究报告:印花税下调政策 ｜文章日期｜2008-04-25｜
｜ ｜ 对券商股利好 ｜ ｜ ｜
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｜ 内 容 ｜ 本报告导读： ｜
｜ ｜ 印花税下调将推动交易额止跌回升，行业业绩下滑趋势有望缓解｜
｜ ｜；投资要点： ｜
｜ ｜ 4月23日，财政部宣布从4月24日起将证券交易印花税税率由0.3%｜
｜ ｜下调至0.1%。 ｜
｜ ｜ 降低印花税将有效降低投资者交易成本（我们测算，单边交易成｜
｜ ｜本将由0.57%降低至0.37%），这将有助于活跃股票交易、提升交易水｜
｜ ｜平，从而推动券商经纪业务佣金收入提升。而降低印花税可能推动市｜
｜ ｜场回暖，这也将为券商改善自营投资收益水平提供机遇。仅就经纪业｜
｜ ｜务来看，历史经验表明印花税变化与交易额变化存在正相关关系，我｜
｜ ｜们判断据此判断，印花税下调可能推动交易额增长20%甚至更多。 ｜
｜ ｜ 2008年1季度股票基金日均交易额1660亿元、同比虽增长28%。但｜
｜ ｜随着市场重心的快速下移，交易额也呈逐月下降态势，4月份日均已 ｜
｜ ｜接近1000亿元。我们认为，印花税下调将可能改变这一趋势，使得交｜
｜ ｜易水平重新回到1500亿元以上的水平，并将有助于在一定程度上减轻｜
｜ ｜2季度经纪业务同比将大幅下滑的压力；但总体来看，在市场趋势仍 ｜
｜ ｜未发生根本性转变之前，全年达到或接近2007年1939亿元的日均交易｜
｜ ｜水平仍然有相当大的难度。同时，我们也认为，仅凭印花税下调难以｜
｜ ｜改变全年行业业绩下滑的整体趋势，因此我们仍暂时维持基于全年日｜
｜ ｜均交易额1660亿元、以及上证综指在3500点附近对行业及上市券商所｜
｜ ｜做的业绩预期。 ｜
｜ ｜ 我们依然维持对证券行业的增持评级。虽然行业整体业绩已明显｜
｜ ｜下滑，但近期的大幅调整已基本反应了这一预期。而印花税的下调等｜
｜ ｜举措的出台，也使得我们不应对证券行业的未来发展过于悲观。我们｜
｜ ｜判断，在市场规模扩张和市场创新逐步推出的背景下，尤其是随着创｜
｜ ｜新业务的全面铺开，证券行业特别是领先券商将重回持续快速增长的｜
｜ ｜轨道。 ｜
｜ ｜ 由于经纪业务同质性较强，印花税下调将使得券商普遍受益。由｜
｜ ｜于经纪业务在收入中占比普遍在50%-60%，券商收入对经纪佣金的敏 ｜
｜ ｜感度也将达到0.5。从单个券商来看，根据各自的业务结构，东北证 ｜
｜ ｜券受益程度最高，广发、海通和长江次之。而从经纪业务本身的发展｜
｜ ｜而言，具备网络优势、品牌优势和服务优势的券商将在竞争中处于更｜
｜ ｜为有利的竞争地位。 ｜
｜ ｜ 因此，我们仍然维持对中信证券、辽宁成大和吉林敖东的增持评｜
｜ ｜级，而其他券商也具备一定的交易性机会。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：综合金融与资本市场
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600109｜国金证券｜ 5.00｜ 0.55｜ 84.62｜ 6｜ 6.00｜ 5｜367.50｜ 1｜
｜600816｜安信信托｜ 4.54｜ 3.04｜ 5.28｜ 8｜ 0.32｜ 7｜185.98｜ 2｜
｜000605｜*ST四环 ｜ 0.93｜ 0.41｜ 2.97｜ 9｜ 0.08｜ 8｜124.69｜ 3｜
｜600030｜中信证券｜ 33.15｜ 27.92｜2192.5｜ 1｜ 57.93｜ 1｜101.03｜ 4｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600837｜海通证券｜ 41.14｜ 1.17｜879.19｜ 2｜ 19.13｜ 2｜ 26.29｜ 5｜
｜000562｜宏源证券｜ 14.61｜ 5.05｜204.86｜ 4｜ 7.07｜ 3｜ ｜ 6｜
｜000783｜长江证券｜ 16.75｜ 2.62｜231.85｜ 3｜ 7.07｜ 4｜ ｜ 7｜
｜000686｜东北证券｜ 5.81｜ 1.52｜115.82｜ 5｜ 3.82｜ 6｜ ｜ 8｜
｜601099｜ 太平洋 ｜ 15.03｜ 0.42｜ 43.02｜ 7｜ ｜ 9｜ ｜ 9｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 中信证券 ｜ 33.15｜ 27.92｜2192.5｜ 1｜ 57.93｜ 1｜101.03｜ 4｜
｜ 行业平均 ｜ 15.22｜ 4.74｜417.79｜ ｜ 11.07｜ ｜ 59.49｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜117.84｜488.51｜424.78｜ ｜ 423.22｜ ｜ 69.83｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000686｜东北证券｜ 5.81｜ 1.52｜134.10｜ 6｜ 25.48｜ 6｜1206.3｜ 1｜
｜600837｜海通证券｜ 41.14｜ 1.17｜953.45｜ 2｜ 112.65｜ 2｜1159.3｜ 2｜
｜000562｜宏源证券｜ 14.61｜ 5.05｜228.00｜ 4｜ 44.35｜ 4｜538.25｜ 3｜
｜600030｜中信证券｜ 33.15｜ 27.92｜1896.5｜ 1｜ 308.71｜ 1｜408.84｜ 4｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600109｜国金证券｜ 2.84｜ 0.55｜ 85.24｜ 7｜ 15.24｜ 7｜401.50｜ 5｜
｜601099｜ 太平洋 ｜ 15.03｜ 0.42｜ 49.33｜ 8｜ 10.52｜ 8｜361.78｜ 6｜
｜000783｜长江证券｜ 16.75｜ 2.62｜252.21｜ 3｜ 49.62｜ 3｜353.44｜ 7｜
｜000728｜国元证券｜ 14.64｜ 1.25｜189.44｜ 5｜ 41.00｜ 5｜313.54｜ 8｜
｜600816｜安信信托｜ 4.54｜ 3.04｜ 5.05｜ 9｜ 1.30｜ 9｜117.63｜ 9｜
｜000605｜*ST四环 ｜ 0.93｜ 0.31｜ 3.01｜10｜ 0.28｜10｜105.26｜10｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比 ｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜ 中信证券 ｜ 33.15｜ 27.92｜1896.5｜ 1｜ 308.71｜ 1｜408.84｜ 4｜
｜ 行业平均 ｜ 14.95｜ 4.38｜379.64｜ ｜ 60.91｜ ｜496.58｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜121.83｜536.77｜399.57｜ ｜ 406.79｜ ｜-17.67｜ ｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘
【二级市场表现】截至日期：2008-04-29
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
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｜1周 ｜26.13 ｜22.01 ｜-3.02 ｜26.23 ｜
｜1个月 ｜28.79 ｜40.10 ｜-2.94 ｜31.70 ｜
｜3个月 ｜4.37 ｜38.22 ｜-22.06 ｜-5.62 ｜
｜6个月 ｜-33.38 ｜63.75 ｜-39.55 ｜-19.68 ｜
｜年初至今｜-20.87 ｜54.41 ｜-33.96 ｜-25.08 ｜
｜1年 ｜32.53 ｜126.81 ｜-7.58 ｜39.83 ｜
└────┴────┴────┴─────┴─────────┘
【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜债券市场:中期票据推出推动债券市场发展 ｜文章日期｜2008-04-29｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 摘要 ｜
｜ ｜ 主要经济事件 ｜
｜ ｜ 2008年4月12日，中国人民银行发布《银行间债券市场非金融企 ｜
｜ ｜业债务融资工具管理办法》，为非金融企业直接债务融资提供了新的｜
｜ ｜渠道。4月22日，7家发行人即完成392亿元中期票据的发行。 ｜
｜ ｜ 中金点评：我们认为此举对中国经济和金融市场的发展大有裨益｜
｜ ｜，原因如下： ｜
｜ ｜ 1、降低经济波动：为防治通胀，政府自去年底开始实施从紧的 ｜
｜ ｜货币政策，贷款额度的控制是其中重要一环。然而，除了通货膨胀风｜
｜ ｜险之外，今年中国亦面临较大的经济下滑风险，即美国经济衰退、全｜
｜ ｜球经济放缓的冲击，导致出口订单下滑显著。由于贷款是中国企业最｜
｜ ｜主要的融资方式，信贷紧缩必然使得企业融资困难，同时又面临外部｜
｜ ｜需求显著放缓，经营环境恶化，"外冷内紧"给经济带来较大波动风险｜
｜ ｜；而债券市场能够对满足企业融资需求起到拾遗补缺的作用，特别是｜
｜ ｜中期票据，主要为大型优质企业提供融资渠道，在当前信贷规模有限｜
｜ ｜、股票市场融资前景不明朗的情况下，中期票据融资的发展无疑对实｜
｜ ｜现经济平稳快速增长，防止经济大起大落有重要意义，且客观上减轻｜
｜ ｜了股市扩容的压力。 ｜
｜ ｜ 2、可以分散银行体系的风险：我国的企业融资一直以来过度依 ｜
｜ ｜赖银行贷款，2007年贷款占到全部融资额的82%，因此金融风险明显 ｜
｜ ｜集中于银行体系。在经济增长处于上升周期阶段，上述问题的弊端尚｜
｜ ｜不明显。但若出现经济增速放缓、企业信用水平下降等情况，银行坏｜
｜ ｜帐率将随之显著上升，极端情况下可能爆发系统性危机，对经济和金｜
｜ ｜融市场产生巨大的破坏。而通过发展债券市场，能够使企业的债务风｜
｜ ｜险从银行系统分散到各种类型的投资者，减小上述问题发生时对经济｜
｜ ｜和金融市场的系统性冲击。 ｜
｜ ｜ 3、有利于完善资本市场结构和理顺货币政策传导机制：我国长 ｜
｜ ｜期以来融资结构中间接融资比重过高，2007年贷款占到融资结构的82｜
｜ ｜%；直接融资发展较慢且结构不合理，主要直接融资工具是股票，企 ｜
｜ ｜业债融资比重仅有4.5%，限制了资本市场的融资效率。国际比较显示｜
｜ ｜中国的融资结构畸形，表明我国资本市场的完善程度不仅远低于发达｜
｜ ｜国家（美国、韩国、新加坡等），甚至低于其他发展中国家（马来西｜
｜ ｜亚、泰国、巴西等）。这些国家的直接融资比例均远高于中国，而且｜
｜ ｜直接融资中债券市场的规模都远高于股市规模。此外，大力发展债券｜
｜ ｜市场不仅可以提高资本市场融资效率，更重要的是可以完善货币政策｜
｜ ｜的传导机制。中国目前利率市场化程度很低，重要原因就在于缺乏一｜
｜ ｜个成熟完善的债券市场，利率传导机制受到很多桎梏，使得央行的利｜
｜ ｜率政策有效性受限。通过大力发展债券市场，有效增加3-5年中期票 ｜
｜ ｜据供给，可使得我国利率市场化程度不断提高，货币政策的传导机制｜
｜ ｜逐渐完善，从而提高我国宏观调控的有效性。 ｜
｜ ｜ 综上所述，从降低经济波动、分散银行系统风险性，完善资本市｜
｜ ｜场结构、提高货币政策有效性的角度考虑，大力发展债券市场的重要｜
｜ ｜性和迫切性已十分明显，而中期票据的推出，将推动债券市场进入快｜
｜ ｜速发展的轨道。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜证券行业:印花税下调对证券行业影响点评 ｜文章日期｜2008-04-28｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 经国务院批准，财政部、国家税务总局决定从2008年4月24日起 ｜
｜ ｜，调整证券（股票）交易印花税税率，由现行的3‰调整为1‰。 ｜
｜ ｜ 我们认为，证券行业将成为这一政策的主要受益者。股票市场成｜
｜ ｜交量及指数涨幅是证券公司盈利最重要的驱动因素。进入2008年以来｜
｜ ｜，指数经历了较大幅度下跌，股票基金日均交易量也较2007年有所下｜
｜ ｜降，市场对券商2008年收入预期也受到较大影响，而此次政策出台将｜
｜ ｜有利于提振市场信心，使得市场此前对行业的悲观预期得到改观，刺｜
｜ ｜激股价上涨。 ｜
｜ ｜ 我们认为，如果市场信心得以恢复并逐步确立上涨趋势，其对证｜
｜ ｜券行业的正面影响将是多方面的：其一、指数涨幅与交易量之间存在｜
｜ ｜一定的正相关性，两者之间如能形成良好的正反馈机制，行业的业绩｜
｜ ｜增长基础将得到进一步加强；第二，从券商一季报的情况来看，自营｜
｜ ｜投资金融资产缩水较大，且公允价值变动出现浮亏，而随着指数的上｜
｜ ｜涨，二季度公允价值变动损益将很可能由亏损转为盈利。这一影响对｜
｜ ｜交易性金融资产占比较高的证券公司将尤为显著；第三、市场转好将｜
｜ ｜可能使得IPO项目较一季度有所增加，从而增加投行业务收入。 ｜
｜ ｜ 根据对流通市值和换手率的判断，我们预计2008年日均股票基金｜
｜ ｜交易量在1860亿左右（具体过程见我们即将推出的行业报告），目前｜
｜ ｜我们仍维持这一预测。并且我们仍提醒投资者关注市场波动以及假设｜
｜ ｜与实际不符的风险。 ｜
｜ ｜ 上市公司方面，我们重点推荐投资者关注中信证券（600030.SS ｜
｜ ｜），主要原因在于：1、公司在现有多个业务领域具备全面优势；2、｜
｜ ｜卖方业务市场份额不断提升，全面布局买方业务。基金公司业务将带｜
｜ ｜来稳定的利润增长；直投业务已形成较为完备的产业布局。3、业务 ｜
｜ ｜多元化的进程已经起步，长远来看，将有助于推动公司盈利模式的改｜
｜ ｜善。 ｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜ 主 题 ｜证券行业:《证券公司监督管理条例》出台 ｜文章日期｜2008-04-28｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜ 内 容 ｜ 事件： ｜
｜ ｜ 国务院总理温家宝23日主持召开国务院常务会议，审议并原则通｜
｜ ｜过《证券公司监督管理条例(草案)》、《证券公司风险处置条例(草 ｜
｜ ｜案)》。 ｜
｜ ｜ 主要影响： ｜
｜ ｜ 《证券公司监督管理条例》（下文简称＜条例＞）是政府加强资｜
｜ ｜本市场基础性制度建设，是加强机构监管的重要举措。《证券公司监｜
｜ ｜管条例》除了对持股5%上的证券公司股东资格获得进行规定外，还就｜
｜ ｜"2个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关｜
｜ ｜系的，不得经营相同的证券业务"。目前，中国建投、汇金公司、中 ｜
｜ ｜信证券、华泰证券、广发证券以及"明天系"等机构或券商存在对二家｜
｜ ｜以上券商控制关系。《条例》出台，将促进控股公司组建证券控股集｜
｜ ｜团，实现集团化发展。 ｜
｜ ｜ 证券公司经纪业务的规定中，明确了证券公司与证券经纪人之间｜
｜ ｜的委托代理关系及法律责任范围。 ｜
｜ ｜ 除了要求自营证券规模符合国务院证券监督管理机构关于风险控｜
｜ ｜制指标外，还对证券公司自营业务不得违反规定购买本公司控股股东｜
｜ ｜或者与本公司有其他重大利害关系的发行人发行的证券、不得违反规｜
｜ ｜定委托他人代买股票、不得利用内幕信息买卖证券或操纵证券市场。｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司资产管理业务的规定，除证券公司不得向客｜
｜ ｜户保证收益外，还明确证券公司不得使用客户资产进行不必要的证券｜
｜ ｜交易，这切断了证券公司资产管理业务与其经纪业务之间可能存在的｜
｜ ｜利益输送渠道；关于证券自营账户与证券资产管理账户或者资产管理｜
｜ ｜账户之间不得交易的规定，则割断了不同账户之间可能存在的利益传｜
｜ ｜递关系。..关于证券公司融资融券业务的监督管理规定，以法规的形｜
｜ ｜式制定了证券公司融资融券业务资金及证券的来源渠道，随着相关制｜
｜ ｜度的落实，融资融券业务的推出更近了一步。 ｜
｜ ｜ 展望： ｜
｜ ｜ 《条例》对控股两家券商以上机构的规定，将推动券商行业的管｜
｜ ｜理费用，促进证券控股集团发展。 ｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司主要业务的新规定，有利于防范业务经营中｜
｜ ｜存在的潜在风险，切断各业务之间可能的利益输送渠道，有利于相关｜
｜ ｜业务的规范发展。 ｜
｜ ｜ 《证券公司监督管理条例》（下文简称＜条例＞）是政府加强资｜
｜ ｜本市场基础性制度建设，是加强机构监管的重要举措。《证券公司监｜
｜ ｜管条例》除了对持股5%上的证券公司股东资格获得进行规定外，还就｜
｜ ｜"2个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关｜
｜ ｜系的，不得经营相同的证券业务，但国务院证券监督管理机构另有规｜
｜ ｜定的除外"，目前，中国建投、汇金公司、中信证券、华泰证券、广 ｜
｜ ｜发证券以及"明天系"等机构或券商存在对二家以上券商控制关系。《｜
｜ ｜条例》出台，将促进控股公司组建证券控股集团，实现集团化发展。｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司主要业务的监管规定中，以下几个方面值得｜
｜ ｜关注： ｜
｜ ｜ 证券公司经纪业务的规定中，明确了证券公司与证券经纪人之间｜
｜ ｜的委托代理关系及法律责任范围。《条例》规定：证券公司经纪人是｜
｜ ｜由证券公司委托的证券公司以外的证券从业人员（且证券经纪人只能｜
｜ ｜接受一家证券公司的委托），证券经纪人只能在证券公司授权范围内｜
｜ ｜从事活动，并由证券公司承担相应的法律责任；证券经纪人超出证券｜
｜ ｜公司授权范围的活动，由证券经纪人承担相应法律责任。这些规定有｜
｜ ｜利于明确证券经纪人地位，区分证券公司与证券经纪人法律责任范围｜
｜ ｜，有利于证券经纪人市场和证券经纪人行业的规范发展。我们认为，｜
｜ ｜《条例》关于证券经纪人的规定与目前证券公司经纪人管理的现状基｜
｜ ｜本相符，对证券公司经纪业务影响不大。 ｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司自营业务除了要求自营证券规模符合国务院｜
｜ ｜证券监督管理机构关于风险控制指标外，还对证券公司自营业务不得｜
｜ ｜违反规定购买本公司控股股东或者与本公司有其他重大利害关系的发｜
｜ ｜行人发行的证券、不得违反规定委托他人代买股票、不得利用内幕信｜
｜ ｜息买卖证券或操纵证券市场。由于证券公司是证券市场的重要中介，｜
｜ ｜它既可以是发行承销商、保荐人，又可以是投资人，《条例》对证券｜
｜ ｜公司作为投资人的投资行为进行规定，是《证券法》在证券公司监管｜
｜ ｜方面的具体体现。 ｜
｜ ｜ 《条例》对证券公司资产管理业务的规定，除了证券公司不得向｜
｜ ｜客户保证收益外，还明确了证券公司不得使用客户资产进行不必要的｜
｜ ｜证券交易，这切断了证券公司资产管理业务与其经纪业务之间可能存｜
｜ ｜在的利益输送渠道。而关于证券自营账户与证券资产管理账户或者资｜
｜ ｜产管理账户之间不得交易的规定，则割断了不同账户之间可能存在的｜
｜ ｜利益关系。资产管理业务的不规范以及违规经营是以往一些风险券商｜
｜ ｜产生的根源，《条例》的相关规定不仅坚决杜绝了证券公司违规向客｜
｜ ｜户保证这一问题，还进一步为防范资产管理业务中可能存在的利益输｜
｜ ｜送作出了制度安排，有利于保护资产管理客户的利益和券商资产管理｜
｜ ｜业务的长远发展。 ｜
｜ ｜ 关于证券公司融资融券业务的监督管理规定，要求证券公司向客｜
｜ ｜户融资，需要以自有资金或依法筹集资金；向客户融券，当使用自有｜
｜ ｜证券或依法取得处分权证券。我们认为，证券公司融资融券业务的推｜
｜ ｜出，需要关注两个事件，一是证券公司融资融券试点出台，另一是证｜
｜ ｜券金融公司成立或相关规定出台，这两个事件的推出，意味着券商又｜
｜ ｜一新的业务将推广开展，券商收入结构进一步优化。从国外情况来看｜
｜ ｜，美国券商净利息收入占总收入超过10%。这也意味着国内券商将从 ｜
｜ ｜融资融券业务获得10%左右的收入增长。此外，由于融资融券推出， ｜
｜ ｜会带来整个市场交易规模的扩大，对券商的经纪业务收入也带来积极｜
｜ ｜影响。 ｜
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｜ 主 题 ｜★08年证券行业研究报告:证券公司监管和 ｜文章日期｜2008-04-28｜
｜ ｜ 风险处置条例点评 ｜ ｜ ｜
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｜ 内 容 ｜ 相关政策： ｜
｜ ｜ 4月23日，国务院颁布《证券公司监督管理条例》、《证券公司 ｜
｜ ｜风险处置条例》。 ｜
｜ ｜ 投资要点： ｜
｜ ｜ 《证券公司监督管理条例》的出台标志着分类监管制度的法律体｜
｜ ｜系基本建立，为证券行业的健康、快速发展提供了制度和监管保障，｜
｜ ｜体现着监管思路和标准的国际接轨；条例的出台也使得融资融券等新｜
｜ ｜业务的法律冲突、运作模式等问题得以解决。 ｜
｜ ｜ 风控与合规是证券公司的能否持续经营的基础和铁律。经营稳健｜
｜ ｜、资本雄厚的优质券商将率先从融资融券等新业务中获益，但短期融｜
｜ ｜资规模难以突破百亿元，利润提升幅度在5%以内。 ｜
｜ ｜ 实际控制2家证券公司以上的中信证券（600030）、广发证券、 ｜
｜ ｜建银投资等不得不整合旗下券商，促进证券类控股集团的形成。 ｜
｜ ｜ 《证券公司风险处置条例》全面总结了风险券商托管和清理的经｜
｜ ｜验，通过法律确立了监管机构和政府部门在特殊时期可以直接干预的｜
｜ ｜原则，也设定了未来证券行业重组的格局和路线--地方政府可以申请｜
｜ ｜对所属风险券商通过行政重组以保住牌照，行政式重组仍然是未来证｜
｜ ｜券行业重组的主要形式，但业绩和盈利能力的分化已成趋势。 ｜
｜ ｜ 行业环境转暖、政策预期明朗的基础上，中信证券（600030）、｜
｜ ｜海通证券（600837）等优质券商具备更强的抗市场波动能力，也将获｜
｜ ｜得更多的先发优势和垄断利润，值得长期关注。同时也提醒投资者牢｜
｜ ｜记券商股（尤其是流通盘小的券商）与市场波动高度相关的特点，在｜
｜ ｜把握短期机会的同时防范风险。 ｜
｜ ｜ 1.《证券公司监督管理条例》 1.1政策概述 《证券公司监｜
｜ ｜督管理条例》包括总则、设立与变更、组织机构、业务规则与风险控｜
｜ ｜制、客户资产的保护、监督管理措施、法律责任、附则共八个章节，｜
｜ ｜条例对证券公司的设立、组织结构、业务规范、客户权益保护等作出｜
｜ ｜了详细规定。 ｜
｜ ｜ 1.2政策出台背景及意义 《证券公司监督管理条例》是对证券｜
｜ ｜公司综合治理成果的法律总结，也是分类监管制度实施以来一直没有｜
｜ ｜公布的纲领性法律条例，概括了之前所公布的证券公司分类管理规定｜
｜ ｜、风险控制指标管理办法、营业网点管理规定、子公司和分公司管理｜
｜ ｜规定等制度，使证券公司分类监管制度的法律体系基本成形。 ｜
｜ ｜ 1.3政策主要看点 （1）监管思路和标准的国际化接轨。证券 ｜
｜ ｜公司分类监管思路和标准的出现，实际上是IOSCO（国际证监会组织 ｜
｜ ｜）监管目标和原则在A股市场的运用。 ｜
｜ ｜ 经过2002年的修订之后，IOSCO的监管目标可以归纳为保护投资 ｜
｜ ｜者利益；保证市场公平、有效和透明；减少系统风险三项目标。在IO｜
｜ ｜SCO的30项监管原则中，对于中介机构的监管原则有四项，这包括： ｜
｜ ｜ a监管应为市场中介提供最低准入标准； ｜
｜ ｜ b市场中介承担风险，因此监管应对其所承担风险提出相应的最 ｜
｜ ｜初资本、后续资本及其它审慎要求； ｜
｜ ｜ c市场中介应遵循内部组织准则和运营操守，以保护客户的利益 ｜
｜ ｜，确保合理控制风险以及管理层承担与此相应的重要责任；d应确立 ｜
｜ ｜处理市场中介失败的有关程序，以减少投资者损失和控制系统风险。｜
｜ ｜ 从《证券公司监督管理条例》等一系列监管制度要求看，监管机｜
｜ ｜构以风险管理、合规、客户权益保护作为证券公司的监管原则，这成｜
｜ ｜为常规性监管和指导证券公司发展的基本思路。 ｜
｜ ｜ （2）促进证券公司规范与发展并举。《证券公司监督管理条例 ｜
｜ ｜》对证券公司的设立与出资、治理、高管资格、业务合规、客户资产｜
｜ ｜保护等有着详细的规定，确保从资本、人、制度、经营等方面，通过｜
｜ ｜监管报表和现场检查等手段对证券公司进行全面的监管和监控。监管｜
｜ ｜体系的完善、监管和处罚手段的丰富，确保了证券行业进入健康、快｜
｜ ｜速的发展通道，以往混乱、粗放的行业治理历史一去不复返。 ｜
｜ ｜ （3）融资融券等新业务的法律障碍得以解决。《证券公司监督 ｜
｜ ｜管理条例》对融资融券的担保、担保处置等进行了专门规定，解决了｜
｜ ｜我国现行证券托管体制下客户担保资产的处置难题，也表明融资融券｜
｜ ｜业务将成为证券公司一项常规业务，与传统的经纪、资产管理、投资｜
｜ ｜银行、自营业务并驾齐驱，这不仅为证券公司增添了稳定的收入来源｜
｜ ｜，也体现了监管层在年初的监管会议中提出的优化证券公司业务和品｜
｜ ｜种的政策落实，对于证券公司经营模式转型有着深远意义。 ｜
｜ ｜ （4）促进证券控股集团的形成。条例规定两家以上的证券公司 ｜
｜ ｜受同一控制的，原则上不得经营相同的证券业务，这意味着中信证券｜
｜ ｜（600030）将对旗下的中信万通、中信金通的经纪业务进行整合，类｜
｜ ｜似的还有广发证券等，这有可能促进经纪子公司的建立，使证券公司｜
｜ ｜逐步演化为证券控股集团，此外建银投资所参股券商的资本退出也提｜
｜ ｜上了日程。 ｜
｜ ｜ （5）预留创新空间。条例允许证券公司开展经营方式、业务和 ｜
｜ ｜产品、组织结构、激励机制等创新，并可以发行、交易、销售证券类｜
｜ ｜金融产品，这实际透露了监管机构将允许证券公司继续探讨股权激励｜
｜ ｜模式，并鼓励开发和销售自主或代理的金融产品，改变以发行和交易｜
｜ ｜为主的传统经营模式，为证券公司的发展预留了创新空间。 ｜
｜ ｜ 2.融资融券业务对券商股的收益测算 ｜
｜ ｜ 我们认为短期内融资融券的规模并不会很大。虽然《证券公司监｜
｜ ｜督管理条例》明确了自有资金和即将设立的证券金融公司将成为融资｜
｜ ｜融券的资金来源，但考虑到净资本10%的融资或融券规模限制、试点 ｜
｜ ｜券商的家数、具有融资融券需求的投资者数量和接受程度等因素，我｜
｜ ｜们认为短期内融资融券的初始资本难以超过百亿元，以4倍的平均资 ｜
｜ ｜本换手率计算，对中信证券（600030）等券商股的净利润提升也就在｜
｜ ｜5%以内。 ｜
｜ ｜ 出于渐进式原则，我们预计融资业务可能先于融券业务推出。 ｜
｜ ｜ 随着投资者对融资融券的熟悉和需求增长，这项业务的规模将成｜
｜ ｜倍增长，国外经验表明该项业务占总收入比重将达到10%，而且非常 ｜
｜ ｜稳定。 ｜
｜ ｜ 从长期看，在股指期货、备兑权证等新交易品种推出后，以及融｜
｜ ｜资融券所标的证券的范围扩大，融资融券对于刺激市场交易，扩大交｜
｜ ｜易量有较明显作用，因此对证券公司的经纪业务也会有相应的提升。｜
｜ ｜ 3.《证券公司风险处置条例》 ｜
｜ ｜ 3.1政策概述 ｜
｜ ｜ 《证券公司风险处置条例》对证券公司的停业整顿、托管、接管｜
｜ ｜、行政重组、撤销、破产清算和重整、监督协调、法律责任等多项事｜
｜ ｜宜进行了细致规定。 ｜
｜ ｜ 3.2政策出台背景及意义 ｜
｜ ｜ 《证券公司风险处置条例》既是对证券公司综合治理阶段中风险｜
｜ ｜券商托管和清理经验的全面总结，也是分类监管时代处置风险类证券｜
｜ ｜公司、防范风险蔓延的准绳，堪称我国金融监管中处置风险类金融机｜
｜ ｜构的范本；该条例还是确保分类监管制度有效实施的终极法宝，充分｜
｜ ｜确立了监管机构在处置风险券商和相关责任人时的权威，也设定了未｜
｜ ｜来证券行业重组的格局和路线。 ｜
｜ ｜ 3.3政策主要看点 ｜
｜ ｜ （1）多样化的证券公司风险处置方式。按照条例要求，监管机 ｜
｜ ｜构可以对证券公司全部或部分业务进行停业整顿，逾期不达标后对其｜
｜ ｜进行托管、接管或行政重组，甚至是直接撤销然后进行破产清算和重｜
｜ ｜整，这既丰富了日常性的监管手段，也设置了多样化的风险处置方式｜
｜ ｜以适应不同的风险情形，并允许特殊情况下监管机构或地方政府进行｜
｜ ｜直接干预，防范金融风险蔓延，尽可能的保护投资者、国家和股东的｜
｜ ｜利益。 ｜
｜ ｜ （2）允许地方政府保住所属券商牌照。条例规定如果证券公司 ｜
｜ ｜出现重大风险时省级政府能够提供相关支持，则可以直接进行行政重｜
｜ ｜组，这意味着如果地方政府对所属券商具有足够的控制力也具备相应｜
｜ ｜的财力，则能够保住本地券商牌照。纵观条例，我们认为证券公司行｜
｜ ｜政性重组仍是未来证券行业重组的主流方式，并且由于各方利益的博｜
｜ ｜弈，证券公司的数量并不会大幅度减少，但业绩和盈利能力的分化已｜
｜ ｜成趋势。 ｜
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｜ 主 题 ｜★08年证券行业研究报告:印花税下调政策 ｜文章日期｜2008-04-25｜
｜ ｜ 对券商股利好 ｜ ｜ ｜
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｜ 内 容 ｜ 本报告导读： ｜
｜ ｜ 印花税下调将推动交易额止跌回升，行业业绩下滑趋势有望缓解｜
｜ ｜；投资要点： ｜
｜ ｜ 4月23日，财政部宣布从4月24日起将证券交易印花税税率由0.3%｜
｜ ｜下调至0.1%。 ｜
｜ ｜ 降低印花税将有效降低投资者交易成本（我们测算，单边交易成｜
｜ ｜本将由0.57%降低至0.37%），这将有助于活跃股票交易、提升交易水｜
｜ ｜平，从而推动券商经纪业务佣金收入提升。而降低印花税可能推动市｜
｜ ｜场回暖，这也将为券商改善自营投资收益水平提供机遇。仅就经纪业｜
｜ ｜务来看，历史经验表明印花税变化与交易额变化存在正相关关系，我｜
｜ ｜们判断据此判断，印花税下调可能推动交易额增长20%甚至更多。 ｜
｜ ｜ 2008年1季度股票基金日均交易额1660亿元、同比虽增长28%。但｜
｜ ｜随着市场重心的快速下移，交易额也呈逐月下降态势，4月份日均已 ｜
｜ ｜接近1000亿元。我们认为，印花税下调将可能改变这一趋势，使得交｜
｜ ｜易水平重新回到1500亿元以上的水平，并将有助于在一定程度上减轻｜
｜ ｜2季度经纪业务同比将大幅下滑的压力；但总体来看，在市场趋势仍 ｜
｜ ｜未发生根本性转变之前，全年达到或接近2007年1939亿元的日均交易｜
｜ ｜水平仍然有相当大的难度。同时，我们也认为，仅凭印花税下调难以｜
｜ ｜改变全年行业业绩下滑的整体趋势，因此我们仍暂时维持基于全年日｜
｜ ｜均交易额1660亿元、以及上证综指在3500点附近对行业及上市券商所｜
｜ ｜做的业绩预期。 ｜
｜ ｜ 我们依然维持对证券行业的增持评级。虽然行业整体业绩已明显｜
｜ ｜下滑，但近期的大幅调整已基本反应了这一预期。而印花税的下调等｜
｜ ｜举措的出台，也使得我们不应对证券行业的未来发展过于悲观。我们｜
｜ ｜判断，在市场规模扩张和市场创新逐步推出的背景下，尤其是随着创｜
｜ ｜新业务的全面铺开，证券行业特别是领先券商将重回持续快速增长的｜
｜ ｜轨道。 ｜
｜ ｜ 由于经纪业务同质性较强，印花税下调将使得券商普遍受益。由｜
｜ ｜于经纪业务在收入中占比普遍在50%-60%，券商收入对经纪佣金的敏 ｜
｜ ｜感度也将达到0.5。从单个券商来看，根据各自的业务结构，东北证 ｜
｜ ｜券受益程度最高，广发、海通和长江次之。而从经纪业务本身的发展｜
｜ ｜而言，具备网络优势、品牌优势和服务优势的券商将在竞争中处于更｜
｜ ｜为有利的竞争地位。 ｜
｜ ｜ 因此，我们仍然维持对中信证券、辽宁成大和吉林敖东的增持评｜
｜ ｜级，而其他券商也具备一定的交易性机会。 ｜
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