☆行业分析☆ ◇港澳资讯200869 更新日期：2008-04-19◇ 灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：酿酒商与葡萄酒
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
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｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
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｜000568｜泸州老窖｜ 8.71｜ 4.47｜ 43.60｜ 1｜ 12.67｜ 1｜261.67｜ 1｜
｜000869｜ 张裕Ａ ｜ 5.27｜ 0.83｜ 39.91｜ 2｜ 12.65｜ 2｜ 39.10｜ 2｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 张裕Ａ ｜ 5.27｜ 0.83｜ 39.91｜ 2｜ 12.65｜ 2｜ 39.10｜ 2｜
｜ 行业平均 ｜ 6.99｜ 2.65｜ 41.76｜ ｜ 12.66｜ ｜150.39｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜ -24.6｜-68.66｜ -4.42｜ ｜ -0.08｜ ｜ -74｜ ｜
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【截至日期】：2007-12-31
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｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
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｜600059｜古越龙山｜ 2.33｜ 1.38｜ 19.01｜ 8｜ 8.15｜ 9｜182.14｜ 1｜
｜000568｜泸州老窖｜ 8.71｜ 4.47｜ 44.92｜ 3｜ 29.27｜ 3｜139.75｜ 2｜
｜000557｜ST银广夏｜ 6.05｜ 5.62｜ 3.90｜13｜ 0.31｜14｜134.68｜ 3｜
｜000799｜ 酒鬼酒 ｜ 3.03｜ 1.07｜ 13.17｜10｜ 2.11｜12｜126.90｜ 4｜
｜600702｜沱牌曲酒｜ 3.37｜ 2.35｜ 27.63｜ 5｜ 9.00｜ 8｜107.32｜ 5｜
｜600084｜*ST新天 ｜ 4.70｜ 2.72｜ 27.20｜ 6｜ 6.45｜10｜100.97｜ 6｜
｜600779｜ 水井坊 ｜ 4.89｜ 2.94｜ 22.64｜ 7｜ 10.04｜ 7｜ 97.89｜ 7｜
｜600519｜贵州茅台｜ 9.44｜ 4.08｜104.81｜ 2｜ 72.37｜ 2｜ 83.25｜ 8｜
｜000869｜ 张裕Ａ ｜ 5.27｜ 0.83｜ 32.51｜ 4｜ 27.30｜ 4｜ 61.12｜ 9｜
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｜600238｜海南椰岛｜ 1.66｜ 1.16｜ 10.63｜12｜ 11.30｜ 6｜ 45.25｜10｜
｜600809｜山西汾酒｜ 4.33｜ 1.52｜ 18.86｜ 9｜ 18.47｜ 5｜ 37.97｜11｜
｜000858｜ 五粮液 ｜ 37.96｜ 12.51｜115.72｜ 1｜ 73.29｜ 1｜ 25.83｜12｜
｜600197｜ 伊力特 ｜ 4.41｜ 2.09｜ 12.18｜11｜ 6.38｜11｜ 8.01｜13｜
｜600365｜通葡股份｜ 1.40｜ 0.96｜ 3.23｜14｜ 0.82｜13｜ ｜14｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 张裕Ａ ｜ 5.27｜ 0.83｜ 32.51｜ 4｜ 27.30｜ 4｜ 61.12｜ 9｜
｜ 行业平均 ｜ 6.97｜ 3.12｜ 32.60｜ ｜ 19.66｜ ｜ -1247｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-24.33｜-73.39｜ -0.27｜ ｜ 38.86｜ ｜-104.9｜ ｜
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【二级市场表现】截至日期：2008-04-19
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｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
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｜1周 ｜0.68 ｜5.74 ｜-11.40 ｜-6.03 ｜
｜1个月 ｜-0.68 ｜14.80 ｜-17.73 ｜-13.44 ｜
｜3个月 ｜-17.88 ｜34.13 ｜-40.26 ｜-30.62 ｜
｜6个月 ｜-7.45 ｜38.47 ｜-46.81 ｜-24.87 ｜
｜年初至今｜-14.14 ｜35.69 ｜-41.18 ｜-32.62 ｜
｜1年 ｜36.34 ｜81.62 ｜-10.27 ｜30.72 ｜
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【2.行业研究】
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｜ 主 题 ｜ 啤酒行业:扩张与提价预期带来投资机遇 ｜文章日期｜2008-04-17｜
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｜ 内 容 ｜ 扩张与提价将使啤酒行业部分上市公司具备投资机会，维持对行｜
｜ ｜业“增持”的投资评级。一方面，随着行业并购整合的推进，国内的｜
｜ ｜啤酒企业将在生存中求发展，在激烈的兼并中谋求壮大。另一方面，｜
｜ ｜成本的向上推动成了挤压啤酒毛利空间的关键点，预计啤酒涨价会在｜
｜ ｜犹豫中前行。 ｜
｜ ｜ 向寡头竞争时代前进 ｜
｜ ｜ 中国啤酒行业近年来的发展历史，其实就是一部行业并购整合的｜
｜ ｜历史，由于啤酒行业在刚刚发展的阶段就面临着强大外资品牌的竞争｜
｜ ｜，国内的啤酒企业更多的是在生存中求发展，在激烈的兼并中求壮大｜
｜ ｜。在兼并过程中，国内啤酒行业巨头在努力把握着发展和减少损失的｜
｜ ｜平衡，他们在整合的过程中形成了比较突出的地域特征。青岛、燕京｜
｜ ｜、华润三大巨头都有自己的核心区域，形成了青岛占据山东、陕西市｜
｜ ｜场，燕京占据北京、华北市场，华润占据东北和四川市场，珠江拥有｜
｜ ｜华南市场这样一个产业竞争格局。 ｜
｜ ｜ 目前国内的主要啤酒厂商，分别是青岛啤酒、华润雪花、燕京啤｜
｜ ｜酒，以及一些由地方强势品牌所组成的第二集团军，如哈啤、珠啤、｜
｜ ｜重啤、金威、河南金星等，外资主要是ＳＡＢ参股了华润雪花、ＡＢ｜
｜ ｜参股了青啤、英博在东南形成了强势区域。 ｜
｜ ｜ 但是，参照比较国外行业发展经验，国内啤酒行业整合过程的真｜
｜ ｜正竞争还没有开始。尽管啤酒行业竞争已十分激烈，但是从整个行业｜
｜ ｜发展过程来看，还没有到白热化地步。现在前三大啤酒企业（华润雪｜
｜ ｜花、青岛、燕京）合计市场占有率才达到40%左右；而美国前三家的 ｜
｜ ｜啤酒企业占据了约80%的市场份额；日本的情况比美国还甚，行业集 ｜
｜ ｜中度极高，现在四大啤酒企业垄断了99%的国内市场份额，喜力竟然 ｜
｜ ｜在国内啤酒市场占有率高达95%以上。 ｜
｜ ｜ 另外，2000年之前大的啤酒生产企业之间还很少有正面交锋，竞｜
｜ ｜争主要体现为各大啤酒生产企业在向其他地方市场拓展时，与当地的｜
｜ ｜小啤酒企业之间的竞争。2000年以来出现了在个别城市、个别区域有｜
｜ ｜大啤酒商直接交锋的场面，但总体看，这些竞争是局部的，各大集团｜
｜ ｜的主要精力还在宏观布局上。尽管啤酒行业并购整合势不可挡，但再｜
｜ ｜出现前几年那样大数量重组并购的可能性不大。当对全国的啤酒市场｜
｜ ｜瓜分完毕或行业整合完成后，大的啤酒企业之间的竞争才会真正开始｜
｜ ｜。中国啤酒行业在经过充分的国际竞争和国内结构资源重组之后，也｜
｜ ｜必将沿着这条产业演化的路线，进入寡头竞争时代。 ｜
｜ ｜ 啤酒价格上涨可能较大 ｜
｜ ｜ 大麦在啤酒生产成本中所占的比例在30%至40%，进口大麦大幅涨｜
｜ ｜价，对啤酒企业成本的影响是直接的。由于进口啤酒大麦在颗粒的直｜
｜ ｜径、水分、蛋白质等指标方面比国产大麦高，因此大多数高端啤酒产｜
｜ ｜品长时间依赖进口大麦作原料。 ｜
｜ ｜ 目前，中国国内啤酒企业的大麦原料超过一半要从澳大利亚、加｜
｜ ｜拿大、法国等国进口。澳大利亚作为中国的啤酒大麦主要进口国，大｜
｜ ｜麦减产令缺口最近变得特别明显。澳大利亚大麦去年因为天气大旱产｜
｜ ｜量大减，价格飙升30%，已经达到4000元/吨的新高，啤酒进口大麦原｜
｜ ｜料的涨价令啤酒企业成本压力骤然增加。 ｜
｜ ｜ 成本的上涨是推动啤酒涨价的主要诱因。我们认为啤酒涨价是有｜
｜ ｜道理的。现在一瓶啤酒的价格跟矿泉水的价格差不多，甚至比水还便｜
｜ ｜宜。06年中国白酒生产400吨，利润超过100亿元；而啤酒生产360万 ｜
｜ ｜吨，利润仅36亿元。全国啤酒行业吨酒利润为100余元，平均每瓶啤 ｜
｜ ｜酒利润6－7分钱。中国啤酒的利润水平在饮料业中严重偏低。 ｜
｜ ｜ 然而，面临全行业的成本上涨与利润危机，啤酒巨头们却对提价｜
｜ ｜投鼠忌器。在中国啤酒行业产能相对过剩的形势下，价格扭曲并不是｜
｜ ｜由成本决定的，市场才是决定因素。在目前的形势下，谁先挑起涨价｜
｜ ｜大旗，风险将非常大，一手打造的市场可能毁于一旦。青啤、华润雪｜
｜ ｜花、珠啤、金威等巨头在这轮大麦涨价风潮中，对“啤酒涨价”绝口｜
｜ ｜不提，“企业挖潜”、“工艺改良”成了惟一的应对招式。综上考虑｜
｜ ｜，我们认为啤酒价格会在犹豫中前行。 ｜
｜ ｜ 当然，这次进口大麦减少，将加快中国国产大麦扩产的脚步，对｜
｜ ｜国内大麦种植户的积极性是极大的鼓舞。预计2010年，国产大麦可以｜
｜ ｜接近200万吨，将国产大麦的供应比例从目前的不到50%提高到57%左 ｜
｜ ｜右，这在未来会进一步缓解成本上升的压力。但是，啤酒价格随着消｜
｜ ｜费升级的带动，已经具有了向上的刚性，因此成本的下降更可能的结｜
｜ ｜果是使未来啤酒企业利润空间扩大。 ｜
｜ ｜ 重点上市公司推荐 ｜
｜ ｜ 从市场份额可以看出，青岛啤酒毫无悬念的成为上市公司中份额｜
｜ ｜最大的佼佼者；燕京啤酒为了扩大其市场份额，也开始募集资金进行｜
｜ ｜产能扩张，市场份额的争夺战还在继续。从毛利率水平变化来看，重｜
｜ ｜庆啤酒控制成本的能力最好，但是啤麦等原料价格上涨使得各家的毛｜
｜ ｜利率均有下滑的趋势，惟有青岛啤酒有效地抑制了成本上涨对毛利率｜
｜ ｜的侵蚀，在盈利性上也体现出了巨头的风范。 ｜
｜ ｜ 无论从市场份额、盈利能力还是奥运催化剂因素来讲，我们都认｜
｜ ｜为燕京和青岛应成为推荐的重点，但考虑到未来的成长性以及奥运受｜
｜ ｜益的直接性，我们尤其重点推荐燕京啤酒。 ｜
｜ ｜ 燕京啤酒（000729）：2007年原材料价格大幅上调，大麦、酒花｜
｜ ｜、燃料、动力、劳动力成本均有一定程度的上升；另外，啤酒行业市｜
｜ ｜场竞争更加激烈，各大啤酒集团抢占市场的速度加快。面对这些困难｜
｜ ｜，公司通过科学分析，积极有效地进行原材料采购，控制了主要原材｜
｜ ｜料的采购成本，并且严格控制三项费用，在营业费用增长21.95%的情｜
｜ ｜况下仍然保证了净利润33.2%的增长。 ｜
｜ ｜ 公司日前发布公告，拟通过非公开发行优化公司股东结构和治理｜
｜ ｜结构，为公司的可持续发展奠定坚实的基础。从公司此次募集资金的｜
｜ ｜项目来看，主要募集资金将用于“产能扩建”，一方面巩固核心优势｜
｜ ｜竞争区的主导地位；另一方面就是在已扩张的区域内继续加大投产，｜
｜ ｜并对其他未涉足的区域进行渗透，从而完成公司营销网络的全国布局｜
｜ ｜。如果增发顺利，公司2010年产能将达到500万千升，直逼青岛啤酒 ｜
｜ ｜的产能。 ｜
｜ ｜ 2008年奥运会将在中国北京召开，对于燕京啤酒来讲是一个难得｜
｜ ｜的发展机遇，对打造燕京国际化品牌，实现燕京品牌的提升是绝好的｜
｜ ｜机会。公司将借奥运契机增加啤酒销量，完成啤酒产销量450万千升 ｜
｜ ｜；将按照燕京奥运营销计划，加大品牌的推广力度。同时，针对原材｜
｜ ｜料成本上升的压力，公司将通过调整产品结构、优化生产工艺、优化｜
｜ ｜价格体系、发展优势竞争区、加强奥运营销、建设循环经济等多项举｜
｜ ｜措，消化成本上升压力，保证公司2008年利润继续保持稳定、持续增｜
｜ ｜长。给予公司“增持”的投资评级。 ｜
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｜ 主 题 ｜白酒行业:竞争格局分析 糖酒会见闻录之二｜文章日期｜2008-04-09｜
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｜ 内 容 ｜ 我们在成都糖酒会期间参加了茅台、山西汾酒的经销商会议，28｜
｜ ｜号参加了五粮液的股东大会，并走访了一些专卖店、拜访了一些经销｜
｜ ｜商。 ｜
｜ ｜ 贵州茅台：陈年酒是秘密武器 ｜
｜ ｜ 茅台陈年酒销售已经上规模。从糖酒会论坛了解到，茅台陈年酒｜
｜ ｜（15年、30年、50年、80年）07年共计销售480吨，估计实现收入12 ｜
｜ ｜亿元（含增值税），约占公司全部收入的1/7，我们扣掉各种税费估 ｜
｜ ｜算，陈年酒应为公司带来近5亿元净利润，折EPS0.50元，占公司07年｜
｜ ｜净利润的1/6。 ｜
｜ ｜ 茅台陈年酒08年出厂价提价75%，幅度惊人，证券市场对这一爆 ｜
｜ ｜炸性消息认知不够。从经销商处了解到，15年陈的出厂价格于今年1 ｜
｜ ｜月11日由1124元提高到1969元，提价75%，市场一般只注意到公司当 ｜
｜ ｜时将普通茅台酒提价20%，对年份酒价格变化认知不够。目前15年陈 ｜
｜ ｜市场价格在3000元水平，出厂价的上调不影响终端价格，只是将经销｜
｜ ｜商07年的暴利拿回来一部分。 ｜
｜ ｜ 茅台陈年酒可供销量08年同比增长两成，也比我们预测的整体销｜
｜ ｜量增一成的幅度要更大。从经销商处了解到，06年每月每个专卖店补｜
｜ ｜贴陈年酒4、5箱不等；07年系统一些，每月固定补贴8箱酒，其中15 ｜
｜ ｜年陈五六箱、30年陈一两箱、50年陈一箱，80年陈需要公司袁总特批｜
｜ ｜才能拿到；08年提高到15年陈七箱、30年陈两箱、50年陈一箱。 ｜
｜ ｜ 我们测算陈年酒08年能为公司带来1.2元EPS，相应将贵州茅台08｜
｜ ｜年EPS预测由4元提高到4.4元，09年由6元提高到6.8元。陈年酒EPS测｜
｜ ｜算考虑提价75%、销量增长20%、所得税并轨等因素；在考虑对整体业｜
｜ ｜绩的增量贡献时，要扣除我们已考虑的60%增长，对于陈年酒就是只 ｜
｜ ｜算0.40元EPS增量。 ｜
｜ ｜ 我们调整后08年预测与市场一致预期4.5～4.6元更为接近了，不｜
｜ ｜过我们认为我们的预测比一致预期更精细。市场一致预期仅是简单由｜
｜ ｜公司07年3元EPS基础上做出增长预测，而我们首先是扣除了07年因预｜
｜ ｜收帐款减少引致的0.60元一次性EPS，再按量增价升、所得税并轨、 ｜
｜ ｜尤其是陈年酒结构性升级等多重因素做出上述预测。 ｜
｜ ｜ 我们维持贵州茅台"强烈推荐－A"评级，公司在53度酒形成规模 ｜
｜ ｜优势后，更高价位的15年陈也形成销售规模，处于供不应求状态中，｜
｜ ｜公司业绩高增长的确定性非常强，一年目标位仍然看到250～300元。｜
｜ ｜ 对茅台集团今年1－2月份数据不必担心，主要是雪灾影响了产品｜
｜ ｜运输，我们认为3月份会迅速补偿回来。协会数据，贵州茅台集团1－｜
｜ ｜2月份实现销售收入17.8亿元、利润总额10.3亿元，分别同比增长5.6｜
｜ ｜%、4.6%。 ｜
｜ ｜ 五粮液：资产注入值得期待，经营思路需要调整 ｜
｜ ｜ 我们预计五粮液公司的股权激励能在年内落实，资产注入也将随｜
｜ ｜即启动。省国资委明确让五粮液、四川长虹作为股权激励的试点，我｜
｜ ｜们预计年内能解决，但具体时点尚不明朗。公司称，股权激励中会适｜
｜ ｜当考虑包括核心经销商，但需省市领导同意。股权激励同时也将解决｜
｜ ｜关联交易，公司明确说是同时进行。 ｜
｜ ｜ 资产注入第一步是收普什包装公司，集团进出口公司不在收购之｜
｜ ｜列，会逐步通过调节结算价格将漏给该公司的利润收回来。 ｜
｜ ｜ 普什包装公司是收购资产中最大的一块，利润占到一半。整个普｜
｜ ｜什集团去年有55亿元收入，5亿元税前利润，总净资产有60亿元，除 ｜
｜ ｜了与酒业相关的业务，还有塑胶、模具等业务。唐桥董事长没有给出｜
｜ ｜其中具体与酒类相关的收入与利润，我们认为酒业利润占绝大部分。｜
｜ ｜普什首先要独立出一个新的公司，收购该公司需要30亿以上资金，公｜
｜ ｜司称一年收不完。 ｜
｜ ｜ 对二级市场利好的一面是收购资金来自自筹，不会使用再融资方｜
｜ ｜式。 ｜
｜ ｜ 集团进出口公司，公司称，原则上不收进来，主要原因是它只是｜
｜ ｜贸易公司，没有净资产，而且它对五粮液酒起淡储旺销作用。公司的｜
｜ ｜做法是将来只给进出口公司留一块合理利润。董秘彭智辅称，"交易 ｜
｜ ｜价格一定会进行调整的，具体价格不方便透露，但可以明确告诉大家｜
｜ ｜的是向好，个人预测是比较大幅度的向好！" ｜
｜ ｜ 为什么要横插一个公司搞"淡储旺销"？公司的解释一是生产与销｜
｜ ｜售的季节性不一致，上市公司销售情况实际根据生产进度来的，可以｜
｜ ｜保障生产环节的现金流。二是应对上级考核时能均衡数据。我们了解｜
｜ ｜到的情况是，上级不仅对集团公司考核，同时对上市公司进行考核。｜
｜ ｜考核标准：对集团公司考核工业增加值、利税、销售收入，其中销售｜
｜ ｜收入增速不低于15～20%，利税增速不低于10%；对股份公司考核实现｜
｜ ｜利税、国有资产保值增值等几项指标。公司称，按照上级对集团的考｜
｜ ｜核要求，股份公司利润增长率至少20%。 ｜
｜ ｜ 公司从去年至今的对外说法都是在08年实施股权激励与资产注入｜
｜ ｜，而市场07年就对这一题材乐此不疲的炒作，现在资产注入的脚步近｜
｜ ｜了，市场反而恐慌无比。 ｜
｜ ｜ 公司经营策略有所改进。一是五粮液酒在每瓶上都有编码，这样｜
｜ ｜防止市场窜货，公司称这项公司是在07年上半年完成的，我们认为这｜
｜ ｜是一项重要改进，茅台、泸州老窖早就完成这项工作。二是王国春、｜
｜ ｜唐桥等公司高管带队拜访团购客户，07年完成5亿元团购销售收入， ｜
｜ ｜公司点出很多新开拓的团购客户单位，给分析师以信心。团购客户需｜
｜ ｜要走动，以前王国春这方面工作做的少，现在意识到问题了。五粮液｜
｜ ｜在团购市场的崛起会否影响茅台酒的销售呢？这是很多人关心的问题｜
｜ ｜，我们认为不会，五粮液高管也承认，茅台高管做市场非常积极主动｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 市场比较担心公司今年初的"控量提价"动作，虽然终端价格有比｜
｜ ｜较好的起色（终端价格走势请参阅我们上期食品饮料业月报），但公｜
｜ ｜司明确说短期内不提价，给经销商休养生息的机会。市场担心，销量｜
｜ ｜如果象传言的同比有40%减少，对利润影响会比较大，加上按常理来 ｜
｜ ｜说，股权激励前管理层没有做业绩的动机。 ｜
｜ ｜ 公司解释，五粮液总体没有控量，还是一万吨的总量，只是把饮｜
｜ ｜用级五粮液减少了（但认为没有40%这么大幅度），增加了更高层次 ｜
｜ ｜的五粮液酒（珍品、精品、豪华级），以提高附加值。公司今年还重｜
｜ ｜点推五粮液1618、五粮液老酒。另外还有一个情况是，一二月份雪灾｜
｜ ｜给产品运输造成困难，集团有56辆车被冻在路上，公司不得不动用空｜
｜ ｜运，但空运也满足不了市场需求，所以说要在核心地区建配送中心，｜
｜ ｜北京的五粮液大世界已经建起来了。 ｜
｜ ｜ 控量幅度问题，我们向经销商了解的情况是，减量40%是针对上 ｜
｜ ｜年没有完成饮用级五粮液酒销售任务的经销商，而经销商对前三层次｜
｜ ｜酒可供销量的增长幅度无法判断，因为经销商仅直接向五粮液公司进｜
｜ ｜货饮用级五粮液，其它品种从更大的经销商处进货，经销商告诉我们｜
｜ ｜，这样进货的价格比从五粮液公司直接进货还要便宜一些，这是怎么｜
｜ ｜回事？公司需要检查一下自己的销售体系。经销商表示，经营五粮液｜
｜ ｜公司五粮液酒以外的其它酒都一直能赚钱，主要是出厂价对消费者不｜
｜ ｜透明，而经营五粮液酒过去几年一直赔钱，去年才改善。 ｜
｜ ｜ 我们认为，公司控量提价的策略是正确的，饮用级五粮液酒的终｜
｜ ｜端价格有了正面反应。但前三层次五粮液酒因为"锐度"不够的问题，｜
｜ ｜未必能好卖，有可能导致前三层次酒与饮用级五粮液价差拉不大（锐｜
｜ ｜度问题后文讨论）。 ｜
｜ ｜ 我们认为，市场对公司利润增速的担忧是过分的。我们认为，五｜
｜ ｜粮液集团的利润增长还应该有15～20%水平，控量动作如果造成一季 ｜
｜ ｜度盈利增速未达考核要求，公司后期会根据市场情况进行调节。而五｜
｜ ｜粮液上市公司的利润增速目标可轻松完成，因为又隔了一层，毕竟还｜
｜ ｜有集团进出口公司做"淡储旺销"。 ｜
｜ ｜ 最新数据：五粮液集团今年1－2月份实现销售收入66亿元、利润｜
｜ ｜总额10.56亿元，分别同比增长15.7%、19.5%，该数据可打消投资者 ｜
｜ ｜的担忧。 ｜
｜ ｜ 我们认为公司产品"锐度"不够，使得市场开拓进度较慢。"锐度"｜
｜ ｜是我们在06年中期策略中提出的概念，指品类集中、给消费者鲜明的｜
｜ ｜视觉冲击，销售上规模。这次股东会上，我们向公司管理层提出对" ｜
｜ ｜公司高端品牌品种开发过杂过度"的意见，不过从集团王国春董事长 ｜
｜ ｜的回答看，他仍然强调市场的个性化需求，其实我们不否认市场的个｜
｜ ｜性化需求，但公司完全可以推"五粮液老酒（武警专供）"、"五粮液 ｜
｜ ｜老酒（人民大会堂专供）"，形成主副品牌形式，而不是推出"武警专｜
｜ ｜供"、"人民大会堂专供"等完全不可比的品牌品种，这样的品类很难 ｜
｜ ｜上规模。而且我们在会上还提出，公司把高于五粮液主品牌的品类交｜
｜ ｜给经销商去全权运作，经销商能力参差不齐，战略眼光长短不一，会｜
｜ ｜损害五粮液高端品牌未来的发展。 ｜
｜ ｜ 五粮液公司实际也在提高产品"锐度"，但进度较慢。公司现在重｜
｜ ｜点推的就是五粮液1618与五粮液老酒（56度），这两个品种都是公司｜
｜ ｜自己的团队在做市场。 ｜
｜ ｜ 五粮液1618：饮用级五粮液的未来替代产品，销售比例将逐步提｜
｜ ｜高，公司称目前市场反映良好。该酒是去年推出的，较饮用级五粮液｜
｜ ｜高30元出厂价，终端价格550元，毛利率高于饮用级。为什么起这个 ｜
｜ ｜名字？公司称，只是为了讨个口彩，沿海一带喜欢这个名字。公司称｜
｜ ｜，品质方面较饮用级有所提高，主要是勾调上把关更严格，瓶子设计｜
｜ ｜也比较好。我们对该产品的看法是中性偏好，包装设计的确有提高，｜
｜ ｜不过五粮液的经营问题重点不在这，推广这一产品还需要牵扯公司精｜
｜ ｜力。 ｜
｜ ｜ 五粮液老酒（56度）：才起步，但公司过去开发的高端品牌会影｜
｜ ｜响其发展。五粮液老酒前年推出的，去年出厂价由600元一下子提到1｜
｜ ｜380元，终端价格推进在1500～1680元。有经销商估计提价的后果是 ｜
｜ ｜其销量由100吨下降到50吨。 ｜
｜ ｜ 公司给该酒设定的目标是终端价格到2080～2180元，销量达到五｜
｜ ｜粮液总量8～10%比例，是将来重要的升级产品。我们认为，公司强行｜
｜ ｜提价的策略是正确的，在销量不大的时候应该以价格调整为主，应该｜
｜ ｜让主要品类间价格定位区隔明显，并给经销商留足差价，不过公司品｜
｜ ｜牌超生也给五粮液老酒造成压力，比如"五粮液68度酒"终端价格才七｜
｜ ｜八百元，还有"五粮液·十年"1500元左右，让消费者如何做出选择？｜
｜ ｜而这些类似品牌是经销商包营的，他们在市场上已经投了不少费用，｜
｜ ｜公司不能说砍就砍，所以公司面临船大难掉头的窘境。 ｜
｜ ｜ 我们的结论是：二级市场对公司预期时而极度乐观、时而极度悲｜
｜ ｜观，变化过激，投资者应该仔细考虑。在我们看来，从集团整体发展｜
｜ ｜情况看，五粮液前两年增长速度怎样，现在还是这样，经营方面在持｜
｜ ｜续缓慢的改善。市场担心五粮液年初控量提价造成的业绩倒退风险，｜
｜ ｜已经由数据证明是过虑了。五粮液资产注入的消息从去年初就说在08｜
｜ ｜年解决，投资者为什么要在即将临门一脚前放弃等待？而今五粮液上｜
｜ ｜市公司市值仅贵州茅台的一半，我们认为，五粮液的股价会向上做一｜
｜ ｜定幅度的修正。 ｜
｜ ｜ 山西汾酒新换销售总监，08、09年将做大调整 ｜
｜ ｜ 山西汾酒经销商大会上，2008年2月25日才上任的销售总监郑开 ｜
｜ ｜源做了两小时的报告，声音洪亮，气魄十足。郑开源是汾酒集团汾青｜
｜ ｜酒厂的原厂长，因为经营集团的杏花村酒业绩不错，被提为公司销售｜
｜ ｜总监、总经理助理，集团营销中心主任。 ｜
｜ ｜ 郑开源对公司暴露出的问题并不避讳。他指出公司的大流通模式｜
｜ ｜还非常粗放，河南老白汾市场产品混乱，在假酒冲击下，下滑严重，｜
｜ ｜经销商专卖店缺乏统一管理，也有售假行为；市场上批发价与厂价倒｜
｜ ｜挂，严重影响了公司的品牌形象与信誉；工商联发的产品杂乱无章；｜
｜ ｜整体市场开发缺失统一策划，缺乏人财物全方位的投入，不能集中运｜
｜ ｜作、全面出击。 ｜
｜ ｜ 郑开源要求重塑自营产品梯队、营销体系。提出自营产品为主、｜
｜ ｜开发产品为辅的总体策略。老白汾为"基础产品"，终端最低价格80～｜
｜ ｜120元，青花瓷为"主推产品"，最低300～500元，国藏汾酒为"标志性｜
｜ ｜产品"，最低800～1200元，省内暂保留简装产品。郑表示两年内完成｜
｜ ｜价格梳理，拉大青花瓷与国藏汾酒的价差。郑表示公司全面介入经销｜
｜ ｜商体系，与省内总代理（总经销）、区域二批共同签署三方合同，重｜
｜ ｜新划定利益分配线，加强渠道分销与终端维护。经销商批发价全国统｜
｜ ｜一，不准低价倾销与窜货，包括节假日促销都要做到让利不让价，促｜
｜ ｜销活动需要提前申报，促销对象明确，时间、力度得当。违反规定者｜
｜ ｜没收保证金，甚至取缔资格。 ｜
｜ ｜ 郑开源要启动工商联发产品的瘦身运动。郑提出工商联发产品必｜
｜ ｜须以差异化、个性化、规模化为大前提。包装与主导产品相似的要取｜
｜ ｜缔，这包括公司内部开发的产品，也包括开发商产品互仿的。遗留问｜
｜ ｜题，严格执行限区销售，批发价要重新签，不低于同档次自营产品价｜
｜ ｜格，并且要补签销量合同。郑表示，2008年收入达不到500万元的品 ｜
｜ ｜种要全部砍掉，并暗示，2009年标准可能要提高到1000万元。郑给出｜
｜ ｜今年的限区销售规则：2007年销售额小于100万元的工商联发产品， ｜
｜ ｜只能在所在地地级市销售，出区则罚；100～500万元产品，只能在所｜
｜ ｜在地省内销售；大于500万元产品，包装与主导产品完全不同的，可 ｜
｜ ｜以跨省销售。郑最后表示，瘦身并不代表就不开发新的品种，公司不｜
｜ ｜搞绝对化。公司产品部将本着严谨科学的过程做新产品的开发，品牌｜
｜ ｜部则搞好品牌战略研究。本着工商联发产品开发的大原则，有能力的｜
｜ ｜战略合作伙伴仍能得到开发新品种的机会，他提了五粮液·金六福之｜
｜ ｜名。 ｜
｜ ｜ 我们认为，策略都非常正确，关键是执行力能否到位。去年上半｜
｜ ｜年汾酒在河南销售出现大滑坡的时候，集团董事长郭双威、集团总经｜
｜ ｜理李秋喜分别到河南调研、召集经销商座谈，大家都提到了在河南设｜
｜ ｜省级中央仓库，打击假货的思路，但一直都没有真正落实，这次会上｜
｜ ｜从郑总这里再次听到在各省设立中央仓库的意见。 ｜
｜ ｜ 我们认为，公司经营调整至少需要一到两年时间，08年经营压力｜
｜ ｜仍非常大。据我们了解，公司为了完成上级的经营考核指标，07年底｜
｜ ｜集中促销了一批青花瓷，我们预计这会对08年业务产生一定的负面影｜
｜ ｜响。协会数据显示，汾酒集团今年1－2月份实现收入4.16亿元，同比｜
｜ ｜减少19.6%，利润总额出现巨额亏损，达－1.2亿元，可以说超出我们｜
｜ ｜想象，建议投资者以公开资料为准。 ｜
｜ ｜ 注：泸州老窖的22号投资者见面会、水井坊28号股东大会，我们｜
｜ ｜因故未能参加。侧面了解的情况，今年都是开门红，销售形势喜人。｜
｜ ｜我们认为这与两家公司扎实的市场工作分不开，同时，五粮液的控量｜
｜ ｜、茅台的运输不畅也给它们腾出了发展的空间。 ｜
｜ ｜ 泸州老窖公司今年的目标是收入增长50%，之后三年每年保持30%｜
｜ ｜以上，2011年达到100亿。泸州老窖·国窖1573去年销售2244吨，今 ｜
｜ ｜年目标直指3000吨，公司称国窖的产能可以达到1万吨，但现在只做3｜
｜ ｜000吨，主要是保证好质量；泸州老窖特曲去年销量六七千吨，公司 ｜
｜ ｜以"中华老字号"为特曲酒新产品标识，力求恢复特曲酒的名酒价格定｜
｜ ｜位，成为高端商务用酒，特曲酒现在108元出厂价（包含10元保证金 ｜
｜ ｜），公司计划2013年之前厂价要达到200元（照例提价成果泸州老窖 ｜
｜ ｜按比例和经销商分享），力求实现2万吨销量，总经理张良曾表示， ｜
｜ ｜价格由公司定，销量由消费者说了算，所以没有时间表。 ｜
｜ ｜ 泸州老窖公司将低于特曲酒的产品如"8年陈头"酒交由品牌经理"｜
｜ ｜私有化"经营，以鼓励经营者积极做好市场投入。这样公司能腾出更 ｜
｜ ｜多精力做好高端产品。 ｜
｜ ｜ 公司本次做了定制酒的试销：800坛青瓷瓶装酒，每坛5斤，售价｜
｜ ｜3万，销售一空，2400万元收入捐献希望工程。封坛酒拍卖结果：9坛｜
｜ ｜酒，90斤，拍出了409万。 ｜
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｜ 主 题 ｜红酒行业:竞争格局分析 糖酒会见闻录之三｜文章日期｜2008-04-09｜
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｜ 内 容 ｜ 我们在成都糖酒会期间拜访了张裕副总经理孙健、中粮酒业（长｜
｜ ｜城）总经理吴飞、新天国际总经理苏斌。 ｜
｜ ｜ 产品体系：张裕寻求新突破，长城、新天在梳理旧体系 ｜
｜ ｜ 张裕葡萄酒业务主打"4＋1"战略：即四大酒庄+解百纳。"四大酒｜
｜ ｜庄"包括烟台"张裕·卡斯特酒庄"、"张裕冰酒酒庄"、"北京张裕·爱｜
｜ ｜斐堡国际酒庄"和"新西兰张裕·凯利酒庄"。公司07年销售解百纳160｜
｜ ｜00吨，酒庄酒1700吨，冰酒130吨，08年策略仍然是以解百纳为主体 ｜
｜ ｜，进一步上规模。今年2月1日公司解百纳级以上产品平均提价15%， ｜
｜ ｜其中终端价格在70元上下的98年解百纳（主力产品）出厂价由47元提｜
｜ ｜高的51.8元。 ｜
｜ ｜ 张裕未来将逐步加大白兰地与三鞭酒（保健酒）的投入。公司去｜
｜ ｜年按销售额已跻身世界十强，不过公司认为离世界前五名最低门槛销｜
｜ ｜售收入15亿美元还有很大差距，要追上它们，单凭葡萄酒是不够的。｜
｜ ｜张裕07年白兰地的销量在3.2万吨左右，产品多为低档的配置型酒， ｜
｜ ｜销售额4.5亿元，同比增长13.9%，占总销售额的16.5%；三鞭酒方面 ｜
｜ ｜，张裕07年三鞭酒销量达2800吨，较上年下降1000吨，销售额在1亿 ｜
｜ ｜元，对整体收入贡献不足5%，此部分业务的开展并不理想。 ｜
｜ ｜ 张裕白兰地欲走向高端。继2005年推出与法拉宾合作的VSOP和XO｜
｜ ｜级的白兰地后，今年6月份将启动新品牌可雅（科涅克的谐音）的广 ｜
｜ ｜告营销，以轩尼诗、人头马级VSOP 270～300元、XO800～1100元的国｜
｜ ｜内售价为目标。不过公司也认识到，自己的经销商不见长于夜场，推｜
｜ ｜XO会比较吃力。 ｜
｜ ｜ 保健酒则学习劲酒，主攻餐饮渠道，目前三鞭酒仅在山东与广东｜
｜ ｜有一定市场基础。 ｜
｜ ｜ 中粮酒业（长城）重新梳理产品梯队：以高端差异化、低端成本｜
｜ ｜战略为总体方针，产品梯队由上到下依次为：1）酒庄酒（君顶酒庄 ｜
｜ ｜、沙城酒庄，采用会员制），定价1000元以上；2）小产区（葡园ABC｜
｜ ｜区等），300元～1000元；3）三大产区：沙城（盆地、沉积地貌）、｜
｜ ｜昌黎产区（火山岩地貌，酒烈一些）、蓬莱（海岸型地貌，清香型）｜
｜ ｜，30～300元；4）餐酒（物色并购对象，用二品牌经营），30元以下｜
｜ ｜产品。前三等级内部再分品种与年份，预计今年6月完整的分级体系 ｜
｜ ｜能出台。长城葡萄酒去年单班产能13万吨，产量10万吨，销量9万多 ｜
｜ ｜吨。 ｜
｜ ｜ 长城葡萄酒主打大品牌战略，没有象张裕解百纳细到产品上，我｜
｜ ｜们认为当前情况下，张裕的单品种策略让消费者认知更容易一些，消｜
｜ ｜费者还没到能分辨长城差异化产品的那个阶段。 ｜
｜ ｜ 长城称，是宁总（宁高宁）把现代管理理念带给了中粮，并强推｜
｜ ｜了三年，现在公司的管理模式是集权体系下放权管理：采购、物流、｜
｜ ｜生产计划由中粮酒业掌握，三家生产厂也互相比较，6S、战略规划、｜
｜ ｜全面预算、管理报告（平衡计分卡）、流程审计、业绩评价体系，每｜
｜ ｜季度都要考核。 ｜
｜ ｜ 新天国际尼雅葡萄酒担纲重要角色：新天国际07年实现2.26亿元｜
｜ ｜葡萄酒收入，其中成品酒实现含税收入1.55亿元，同比增长54.86%，｜
｜ ｜原酒销售则有26%的降幅。尼雅葡萄酒有6款产品，50元以上，走餐饮｜
｜ ｜渠道，占成品酒收入的15%，毛利率达40%，占公司毛利来源的80%， ｜
｜ ｜尼雅葡萄酒有600万元销售是在新疆。尼雅销售的展开，对天池酒园 ｜
｜ ｜、解百纳、干红都有带动。 ｜
｜ ｜ 公司的产品体系由上到下是：西域沙地、尼雅、新天干红、新天｜
｜ ｜玛纳斯。现在西域沙地出厂价268～2200元，尼雅里最高档次酒五星 ｜
｜ ｜至尊出厂价368元。另外公司还提供30多款产品，经销商可贴定标。 ｜
｜ ｜我们的感觉是，公司的产品线还是太多了。07年原酒销售减少，公司｜
｜ ｜称是主动行为，现在原酒因为外围减产，甚为紧俏，B级酒吨价达到7｜
｜ ｜000多元/吨，同比提高30～40%。 ｜
｜ ｜ 公司已推出一款葡萄蒸馏产品"烈焰"准备重点打造，主要走夜场｜
｜ ｜、餐饮。公司与温州财团成立合资公司，占49%股权，借力于它，推 ｜
｜ ｜出"新天1600"（金标、银标、橙标、红标、紫标等7款产品），08年 ｜
｜ ｜计划销售1.6亿元。 ｜
｜ ｜ 营销策略：张裕倒金字塔，长城正金字塔，新天走边缘 ｜
｜ ｜ 张裕不断分化经销商，长城仍依靠大经销商，新天国际正寻求大｜
｜ ｜经销商。张裕与经销商的力量对比向有利于张裕方面发展，现在前五｜
｜ ｜大经销商占张裕销售收入比重降到7.7%，张裕能严格合同、收取经销｜
｜ ｜商履约保证金，终端产品价格秩序较为理想。长城的经销商都是江湖｜
｜ ｜上赫赫有名的大佬，张裕的经销商仅相当于它的二批，长城称，以前｜
｜ ｜一批专做长城，而二批还兼做张裕，今年公司要拿住话语权，不许二｜
｜ ｜批再代理张裕，并举例在北京已经开了个头，行动中他发现张裕是不｜
｜ ｜救户的。张裕称，他们感觉的市场压力是小了的，因为对手长城三条｜
｜ ｜品种线，协调难度大，同地区三家经销商利益不好协调，我们也发现｜
｜ ｜，代理华夏长城的福建吉马在成都开办分公司后，大手笔买赠，逼着｜
｜ ｜代理烟台长城的成都武侯贸易退出烟台长城的代理。长城的回答我们｜
｜ ｜归纳为三点：1）厂家整合渠道，经销商地位下降了，原来一家独做 ｜
｜ ｜，现在是三家合作，心态发生变化，2）渠道整合主要在07年，渠道 ｜
｜ ｜费用下降后，公司提高了给经销商的利润回报，经销商满意度大幅提｜
｜ ｜高，3）长城做协销，不是直销，但公司的费用投入模式是直达终端 ｜
｜ ｜与终端经销商，这样既加强了控制力，也稳定了整个经销体系。新天｜
｜ ｜国际方面则努力培育大经销商，比如让温州财团来协助销售。 ｜
｜ ｜ 在费用模式上，长城是正金字塔，张裕是倒金字塔，新天国际注｜
｜ ｜重展示。长城的买店模式在业内最有名，该模式硬是把张裕从北京、｜
｜ ｜广州、深圳、上海等中心城市逼出去，公司称，这一模式还要继续下｜
｜ ｜去，并进一步加强，以后不是固定费用制，而是固定费率制，从每瓶｜
｜ ｜酒中按比例提取。但长城的买店模式有两大弱点，张裕也看到了：一｜
｜ ｜是消费者自带酒水越来越多，买店模式无法控制；二是买店模式利润｜
｜ ｜、现金流差，而中粮集团对中粮酒业有利润要求，未来两年还低于行｜
｜ ｜业平均水平、低于竞争对手尚可，再后面呢？ ｜
｜ ｜ 新天国际的确发生了很大的改观，不过我们认为让分公司自主经｜
｜ ｜营的方式还是不利于集中人财物在重点市场实现突破。新天国际称，｜
｜ ｜公司营销方面去年做了较大调整，"底薪＋提成"形式，降低了底薪，｜
｜ ｜增加了提成比例，经销人员算自己的帐能清清楚楚，去年新疆分公司｜
｜ ｜有业务员最好时能单月能拿到3万元，从这些话里我们感觉到，公司 ｜
｜ ｜底层员工的积极性会非常高。公司称，营销模式也做了重要调整，06｜
｜ ｜年建立北京、深圳、上海、武汉、成都等分公司，采取中心城市做直｜
｜ ｜营，其它城市经销商模式相结合，分公司自行预算管理，领导经销商｜
｜ ｜做市场策划，自主经营、自负盈亏、自主纳税；公司给经销商排队，｜
｜ ｜将费率高的经销商砍掉。营销策划不像以前只把费率包给经销商，后｜
｜ ｜面不管，现在是一跟到底，广告推出时终端一定要配合上，公司会派｜
｜ ｜人检查终端。公司明确说不买店，称现在成都90%的超市都有堆头。 ｜
｜ ｜公司总结说，现在虽然收入没增加多少，现金流较以前好很多。 ｜
｜ ｜ 代理进口酒策略：张裕小试一下，长城欲做第一 ｜
｜ ｜ 进口酒来势凶猛，今年原装酒占国内消费比将达到10%，到底怎 ｜
｜ ｜样与狼共舞，张裕、长城都准备引狼入室，代理进口酒，并借以控制｜
｜ ｜渠道，控制未来对洋品牌的话语权。 ｜
｜ ｜ 张裕先锋公司在进口酒代理方面步伐谨慎，原来是与公司国内业｜
｜ ｜务独立一张网，后来合二为一，在代理品种上始终选择与张裕自身产｜
｜ ｜品不冲突的品种，如科涅克（干邑）、香槟酒、利口酒等。 ｜
｜ ｜ 中粮酒业则提出，它要定位为保乐利加一样的国际级公司，进口｜
｜ ｜经销商仅是手段，目标是成为品牌运营商。张裕、王朝是长城的竞争｜
｜ ｜对手，不是中粮酒业的竞争对手；中粮酒业的竞争对手包括国内ASC ｜
｜ ｜、富隆等洋酒代理商，公司称，现在进口商中ASC最大，也仅1亿元的｜
｜ ｜销售额，中粮酒业力争三年时间成为行业第一。公司称，中粮这张网｜
｜ ｜与长城葡萄酒销售网独立，堆头也分开陈列，公司学富隆酒屋，突出｜
｜ ｜中粮酒业的品牌，只做100元以上进口酒，尤其是1000元以上品种， ｜
｜ ｜堆头中最多不超过100种，商超只进家乐福这样的大卖场，餐饮只进A｜
｜ ｜类店。 ｜
｜ ｜ 中粮的底气在哪里？吴飞说，大户不在钱多钱少，而在于敢不敢｜
｜ ｜预投，福建吉马为什么能做大，就是敢于预投，资金是最大的问题，｜
｜ ｜国内现有进口商没有这个气魄，而中粮有这样的实力与信心。中粮酒｜
｜ ｜业品牌与终端运作上，将经营国产酒的手法用在进口酒上，吴飞称，｜
｜ ｜中国葡萄酒业的大发展，其实是得益于白酒经销商进入该行业，我们｜
｜ ｜同意这点，浙江商源、石家庄桥西等都是经销白酒起家。公司称，进｜
｜ ｜口酒是一条线，国内的长城葡萄酒则还是要坚持走民族路线，中国已｜
｜ ｜经在烟与啤酒上，成功实现了民族产业的突破，下一步要看葡萄酒。｜
｜ ｜ 我们发现，广州龙程（也是长城经销商之一）温文龙与西班牙菲｜
｜ ｜力斯合作打造的"金蝴蝶"酒现在发展态势非常好。他利用菲力斯全球｜
｜ ｜单体厂产能第二的原酒供应能力、菲力斯上海罐装厂的现有设备，精｜
｜ ｜心打造了一款"金蝴蝶"酒。我们认为该酒具备几项成功要素：1）金 ｜
｜ ｜蝴蝶品牌新颖，易发生联想，2）标识构思巧妙，有亲和力，乍看是 ｜
｜ ｜一只翩跹起舞的金蝴蝶，细看是正在亲吻的一对男女侧脸剪影，3） ｜
｜ ｜品类相对单一，标识明显，消费者易于识别，4）突出树龄概念为卖 ｜
｜ ｜点，5）广告高举高打，有别于其它代理商用小范围鉴赏会的谨慎方 ｜
｜ ｜式，鉴赏会能培育一些高端人群、忠诚客户，但效率太低，6）地面 ｜
｜ ｜铺货迅速，给渠道留足利润，7）有小只装，适合酒吧两人饮用，新 ｜
｜ ｜产品的推广一般都是由小只装逐步过渡到大只装。 ｜
｜ ｜ 原料基地策略：张裕、长城步新天之后开始重视自有基地建设 ｜
｜ ｜ 葡萄酒质量讲求"七分原料，三分工艺"，未来国内品牌竞争、与｜
｜ ｜洋葡萄酒的竞争，除了渠道、就是原料。葡萄一种三年，第四年才有｜
｜ ｜收获，中档酒用七八年树龄的葡萄，高档酒用20～30年树龄的葡萄，｜
｜ ｜这是一项长期工程。国外酒庄规模小，葡萄种植管理非常细致，葡萄｜
｜ ｜酒品质自然可以达到较高水准；我国绝大部分模式是与农户签订订单｜
｜ ｜农业，农户追求葡萄产量、田间管理粗放的话，从源头会削弱中国葡｜
｜ ｜萄酒产业的竞争力，现在很多酒厂开始逐步扩大自有基地面积，承包｜
｜ ｜农户土地，再雇佣农工管理基地，这样葡萄品质能有显著提高。 ｜
｜ ｜ 新天国际原料基地建设最早，但由于销售没有起来，原料基地反｜
｜ ｜成包袱，每年需要大量银行贷款进行基地成本投入、葡萄收购，结果｜
｜ ｜光巨额利息就压得公司喘不过气，公司前两年也沦为原酒提供商。公｜
｜ ｜司在天山北麓最适宜种葡萄的地区开发了15万亩地：其中兵团7万亩 ｜
｜ ｜（含新天自有农场2.6万亩）、地方8万亩，常规年份能产12万吨葡萄｜
｜ ｜，糖度23，去年产8万吨葡萄，按60%的得率，有5万吨原酒。其中20%｜
｜ ｜是A级酒，价格可达1.5万元/吨以上。种植形式是农户种植、采摘时 ｜
｜ ｜按公司生产计划，什么品种、多少量事先都敲定好，保底价2元/公斤｜
｜ ｜，优质葡萄价格超过3元/公斤，管理好的小区（次生果、三生果修剪｜
｜ ｜干净的），产量控制在700～800公斤的，价格可达5、6元/公斤。新 ｜
｜ ｜疆当地对公司非常支持，其它公司要到新疆来建酿酒厂，必须与农民｜
｜ ｜签好葡萄种植协议，所以当地原料价格稳定。农户种植葡萄每亩收入｜
｜ ｜2000～3000元，成本仅700元，是种植棉花利润的3倍左右，田间劳作｜
｜ ｜也优雅，主要是前三年葡萄没收成的时候，公司要给农户发放生活费｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 长城在烟台核心区有600亩地，每年支付400～500元/亩租金，再｜
｜ ｜给农工发工资，通过核心区引导周围的卫星园区。南王山谷，10元一｜
｜ ｜棵苗木，光苗木就投资1000万元。沙城地区去年葡萄收购价格在1.3~｜
｜ ｜1.25元/斤，与上年差不多，按亩产2000斤算，农民有2600元年收入 ｜
｜ ｜，2000元净收入，比种植玉米收益高一两倍，不过种玉米更省事。沙｜
｜ ｜城庄园有1122亩地，1979年就建成的葡萄园，400吨产量水平，但以 ｜
｜ ｜前产品混入沙城整体产品线中了，价值没有体现出来，现在公司准备｜
｜ ｜重新挖掘，沙城庄园缺什么呢？吴总说，其实就缺一些建筑。 ｜
｜ ｜ 张裕去年投入1193万元，也采用承包土地、雇佣农工的方式，在｜
｜ ｜蓬莱、宁夏两地开发了7000亩葡萄基地。张裕葡萄基地建设方式分为｜
｜ ｜合同保障式、张裕自营式和社会调节式三种。在葡萄产业已成规模的｜
｜ ｜蓬莱，实行张裕自营式，使农民就地变工人。在多数地方，则推行完｜
｜ ｜善合同式，合同价格"三稳一随"：首先保证土地价格、劳动价值、保｜
｜ ｜护价格三个稳定；一旦市场价格上扬，则随行就市。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 白酒行业延续高景气度 ｜文章日期｜2008-04-08｜
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｜ 内 容 ｜ 在行业总量稳定增长的基础上，酒类产品结构向高端产品的调整｜
｜ ｜有利于主营高端酒的企业受益，我们更关注产品拥有定价权且具有稀｜
｜ ｜缺性的企业。 ｜
｜ ｜ 从产品结构看，高档酒的投资机会更大。公司的收入来自于高档｜
｜ ｜酒的比重越大，公司越能够受益于产品价格上涨，尤其是拥有很强定｜
｜ ｜价能力的企业，建议关注贵州茅台(600519)和张裕A（000869）。 ｜
｜ ｜ 从行业角度看，白酒行业的投资机会较其他酒大。白酒行业是我｜
｜ ｜国的民族产业，其酿造工艺和生产标准在世界上无法仿制，在通货膨｜
｜ ｜胀和货币紧缩政策的时代下依然拥有很强的自主权，并且不会随着科｜
｜ ｜技的进步而淘汰。 ｜
｜ ｜ 红酒行业虽然发展潜力看好，但是产品的自主定价能力较弱，容｜
｜ ｜易受到进口洋酒的冲击。 ｜
｜ ｜ 黄酒行业受制于区域限制，规模难以扩大，而且酿造时间短，产｜
｜ ｜品的定价能力也较弱。 ｜
｜ ｜ 啤酒行业受制于产品同质化严重，无法形成差异化定价，行业更｜
｜ ｜大的机会来自于规模扩张。 ｜
｜ ｜ 2008年第一季度酒类板块的龙头企业走势优于大势，贵州茅台和｜
｜ ｜泸州老窖(000568)因为其所属行业的高景气度，以及自身拥有的极强｜
｜ ｜产品定价权和产品的稀缺性，表现优异。我们仍然维持对贵州茅台" ｜
｜ ｜强烈推荐"和泸州老窖"推荐"的评级，并首次重点关注酒鬼酒（00079｜
｜ ｜9）。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 黄酒行业:处于品类竞争阶段 ｜文章日期｜2008-04-07｜
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｜ 内 容 ｜ 摘要 ｜
｜ ｜ 傅祖康认为：黄酒行业处在品类竞争阶段，是黄酒作为饮用型酒｜
｜ ｜种，要在啤酒、白酒、葡萄酒等竞品中冲出一条路。从饮用接受度上｜
｜ ｜，黄酒甚至不如保健酒。第一食品(600616)汪建华的黄酒行业发展思｜
｜ ｜路是，高端与葡萄酒竞争，低端与啤酒竞争。傅总分析，从饮用习惯｜
｜ ｜看，越刺激的东西越能上瘾，上瘾才能带来重复性消费，白酒喝7 次｜
｜ ｜就能上瘾，黄酒要10 次才能上瘾，葡萄酒则通过营销让人产生一种 ｜
｜ ｜精神上瘾。从文化诉求上说，啤酒完全是个工业化产品，往精神化方｜
｜ ｜面走的能力最低，但低酒精度缘故已然让它成为世界级饮料；白酒诉｜
｜ ｜求朋友、哥们关系；葡萄酒营造一种浪漫情怀；傅总认为，喝黄酒的｜
｜ ｜人应该给人一种稳重感。 ｜
｜ ｜ 黄酒行业三大家（第一食品、古越龙山(600059)、会稽山）在广｜
｜ ｜告诉求上都在往文化方面讲，但文化诉求路线不一致是个问题。傅总｜
｜ ｜认为行业没有兴起时，讲个别品牌特征是没有用的，古越龙山请陈宝｜
｜ ｜国代言的"数风流人物，品古越龙山"，石库门的"穿越历史，尽显时 ｜
｜ ｜尚"，会稽山的"黄酒之源－会稽山"，都很难引起消费者的真正共鸣 ｜
｜ ｜，傅总用一种自我检讨的语气说。我们认为，黄酒行业仍限于浙派、｜
｜ ｜海派之争中，黄酒行业发展有赖于几位黄酒公司老总达成共识，同舟｜
｜ ｜共济。 ｜
｜ ｜ 黄酒文化的切入点在哪里？讲到绍兴酒？浙江酒？江浙沪的酒？｜
｜ ｜可能都不够全面，黄酒作为酿造型三大古酒之一，代表的是一种中华｜
｜ ｜文化。黄酒以前是官府喝的，白酒是老百姓喝的。但南北黄酒口感差｜
｜ ｜异太大，产品差异影响了黄酒文化的统一传播。对于未来，傅总认为｜
｜ ｜需要借力，比如让日本人称赞说黄酒是中国人喝的酒，比如与孔子学｜
｜ ｜院结合，把黄酒与最能体现中国人品行的中庸之道结合起来。 ｜
｜ ｜ 傅总的观点与我们一致，酒饮主要讲文化。我们认为，黄酒饮用｜
｜ ｜要流行起来，需要借助中国经济实力的提升，借助中国文化的强势兴｜
｜ ｜起，这样黄酒才能与葡萄酒等酒种抗衡。其实，黄酒的基本条件非常｜
｜ ｜好，江浙沪是中国经济的火车头，江浙商人在内地做生意，他们的文｜
｜ ｜化会逐步影响内地。 ｜
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★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】：酿酒商与葡萄酒
【1.行业地位】
【截至日期】：2008-03-31
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｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
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｜000568｜泸州老窖｜ 8.71｜ 4.47｜ 43.60｜ 1｜ 12.67｜ 1｜261.67｜ 1｜
｜000869｜ 张裕Ａ ｜ 5.27｜ 0.83｜ 39.91｜ 2｜ 12.65｜ 2｜ 39.10｜ 2｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 张裕Ａ ｜ 5.27｜ 0.83｜ 39.91｜ 2｜ 12.65｜ 2｜ 39.10｜ 2｜
｜ 行业平均 ｜ 6.99｜ 2.65｜ 41.76｜ ｜ 12.66｜ ｜150.39｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜ -24.6｜-68.66｜ -4.42｜ ｜ -0.08｜ ｜ -74｜ ｜
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【截至日期】：2007-12-31
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜ 代码 ｜ 简称 ｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜ ｜ ｜(亿股)｜通A股 ｜(亿元)｜名｜(亿元) ｜名｜增长率｜名｜
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｜600059｜古越龙山｜ 2.33｜ 1.38｜ 19.01｜ 8｜ 8.15｜ 9｜182.14｜ 1｜
｜000568｜泸州老窖｜ 8.71｜ 4.47｜ 44.92｜ 3｜ 29.27｜ 3｜139.75｜ 2｜
｜000557｜ST银广夏｜ 6.05｜ 5.62｜ 3.90｜13｜ 0.31｜14｜134.68｜ 3｜
｜000799｜ 酒鬼酒 ｜ 3.03｜ 1.07｜ 13.17｜10｜ 2.11｜12｜126.90｜ 4｜
｜600702｜沱牌曲酒｜ 3.37｜ 2.35｜ 27.63｜ 5｜ 9.00｜ 8｜107.32｜ 5｜
｜600084｜*ST新天 ｜ 4.70｜ 2.72｜ 27.20｜ 6｜ 6.45｜10｜100.97｜ 6｜
｜600779｜ 水井坊 ｜ 4.89｜ 2.94｜ 22.64｜ 7｜ 10.04｜ 7｜ 97.89｜ 7｜
｜600519｜贵州茅台｜ 9.44｜ 4.08｜104.81｜ 2｜ 72.37｜ 2｜ 83.25｜ 8｜
｜000869｜ 张裕Ａ ｜ 5.27｜ 0.83｜ 32.51｜ 4｜ 27.30｜ 4｜ 61.12｜ 9｜
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｜600238｜海南椰岛｜ 1.66｜ 1.16｜ 10.63｜12｜ 11.30｜ 6｜ 45.25｜10｜
｜600809｜山西汾酒｜ 4.33｜ 1.52｜ 18.86｜ 9｜ 18.47｜ 5｜ 37.97｜11｜
｜000858｜ 五粮液 ｜ 37.96｜ 12.51｜115.72｜ 1｜ 73.29｜ 1｜ 25.83｜12｜
｜600197｜ 伊力特 ｜ 4.41｜ 2.09｜ 12.18｜11｜ 6.38｜11｜ 8.01｜13｜
｜600365｜通葡股份｜ 1.40｜ 0.96｜ 3.23｜14｜ 0.82｜13｜ ｜14｜
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｜与行业指标对比 ｜
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｜ 张裕Ａ ｜ 5.27｜ 0.83｜ 32.51｜ 4｜ 27.30｜ 4｜ 61.12｜ 9｜
｜ 行业平均 ｜ 6.97｜ 3.12｜ 32.60｜ ｜ 19.66｜ ｜ -1247｜ ｜
｜该股相对平均值% ｜-24.33｜-73.39｜ -0.27｜ ｜ 38.86｜ ｜-104.9｜ ｜
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【二级市场表现】截至日期：2008-04-19
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｜统计区间｜累计涨 ｜振幅(%) ｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%) ｜
｜ ｜跌幅(%) ｜ ｜计涨跌幅 ｜ ｜
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｜1周 ｜0.68 ｜5.74 ｜-11.40 ｜-6.03 ｜
｜1个月 ｜-0.68 ｜14.80 ｜-17.73 ｜-13.44 ｜
｜3个月 ｜-17.88 ｜34.13 ｜-40.26 ｜-30.62 ｜
｜6个月 ｜-7.45 ｜38.47 ｜-46.81 ｜-24.87 ｜
｜年初至今｜-14.14 ｜35.69 ｜-41.18 ｜-32.62 ｜
｜1年 ｜36.34 ｜81.62 ｜-10.27 ｜30.72 ｜
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【2.行业研究】
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｜ 主 题 ｜ 啤酒行业:扩张与提价预期带来投资机遇 ｜文章日期｜2008-04-17｜
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｜ 内 容 ｜ 扩张与提价将使啤酒行业部分上市公司具备投资机会，维持对行｜
｜ ｜业“增持”的投资评级。一方面，随着行业并购整合的推进，国内的｜
｜ ｜啤酒企业将在生存中求发展，在激烈的兼并中谋求壮大。另一方面，｜
｜ ｜成本的向上推动成了挤压啤酒毛利空间的关键点，预计啤酒涨价会在｜
｜ ｜犹豫中前行。 ｜
｜ ｜ 向寡头竞争时代前进 ｜
｜ ｜ 中国啤酒行业近年来的发展历史，其实就是一部行业并购整合的｜
｜ ｜历史，由于啤酒行业在刚刚发展的阶段就面临着强大外资品牌的竞争｜
｜ ｜，国内的啤酒企业更多的是在生存中求发展，在激烈的兼并中求壮大｜
｜ ｜。在兼并过程中，国内啤酒行业巨头在努力把握着发展和减少损失的｜
｜ ｜平衡，他们在整合的过程中形成了比较突出的地域特征。青岛、燕京｜
｜ ｜、华润三大巨头都有自己的核心区域，形成了青岛占据山东、陕西市｜
｜ ｜场，燕京占据北京、华北市场，华润占据东北和四川市场，珠江拥有｜
｜ ｜华南市场这样一个产业竞争格局。 ｜
｜ ｜ 目前国内的主要啤酒厂商，分别是青岛啤酒、华润雪花、燕京啤｜
｜ ｜酒，以及一些由地方强势品牌所组成的第二集团军，如哈啤、珠啤、｜
｜ ｜重啤、金威、河南金星等，外资主要是ＳＡＢ参股了华润雪花、ＡＢ｜
｜ ｜参股了青啤、英博在东南形成了强势区域。 ｜
｜ ｜ 但是，参照比较国外行业发展经验，国内啤酒行业整合过程的真｜
｜ ｜正竞争还没有开始。尽管啤酒行业竞争已十分激烈，但是从整个行业｜
｜ ｜发展过程来看，还没有到白热化地步。现在前三大啤酒企业（华润雪｜
｜ ｜花、青岛、燕京）合计市场占有率才达到40%左右；而美国前三家的 ｜
｜ ｜啤酒企业占据了约80%的市场份额；日本的情况比美国还甚，行业集 ｜
｜ ｜中度极高，现在四大啤酒企业垄断了99%的国内市场份额，喜力竟然 ｜
｜ ｜在国内啤酒市场占有率高达95%以上。 ｜
｜ ｜ 另外，2000年之前大的啤酒生产企业之间还很少有正面交锋，竞｜
｜ ｜争主要体现为各大啤酒生产企业在向其他地方市场拓展时，与当地的｜
｜ ｜小啤酒企业之间的竞争。2000年以来出现了在个别城市、个别区域有｜
｜ ｜大啤酒商直接交锋的场面，但总体看，这些竞争是局部的，各大集团｜
｜ ｜的主要精力还在宏观布局上。尽管啤酒行业并购整合势不可挡，但再｜
｜ ｜出现前几年那样大数量重组并购的可能性不大。当对全国的啤酒市场｜
｜ ｜瓜分完毕或行业整合完成后，大的啤酒企业之间的竞争才会真正开始｜
｜ ｜。中国啤酒行业在经过充分的国际竞争和国内结构资源重组之后，也｜
｜ ｜必将沿着这条产业演化的路线，进入寡头竞争时代。 ｜
｜ ｜ 啤酒价格上涨可能较大 ｜
｜ ｜ 大麦在啤酒生产成本中所占的比例在30%至40%，进口大麦大幅涨｜
｜ ｜价，对啤酒企业成本的影响是直接的。由于进口啤酒大麦在颗粒的直｜
｜ ｜径、水分、蛋白质等指标方面比国产大麦高，因此大多数高端啤酒产｜
｜ ｜品长时间依赖进口大麦作原料。 ｜
｜ ｜ 目前，中国国内啤酒企业的大麦原料超过一半要从澳大利亚、加｜
｜ ｜拿大、法国等国进口。澳大利亚作为中国的啤酒大麦主要进口国，大｜
｜ ｜麦减产令缺口最近变得特别明显。澳大利亚大麦去年因为天气大旱产｜
｜ ｜量大减，价格飙升30%，已经达到4000元/吨的新高，啤酒进口大麦原｜
｜ ｜料的涨价令啤酒企业成本压力骤然增加。 ｜
｜ ｜ 成本的上涨是推动啤酒涨价的主要诱因。我们认为啤酒涨价是有｜
｜ ｜道理的。现在一瓶啤酒的价格跟矿泉水的价格差不多，甚至比水还便｜
｜ ｜宜。06年中国白酒生产400吨，利润超过100亿元；而啤酒生产360万 ｜
｜ ｜吨，利润仅36亿元。全国啤酒行业吨酒利润为100余元，平均每瓶啤 ｜
｜ ｜酒利润6－7分钱。中国啤酒的利润水平在饮料业中严重偏低。 ｜
｜ ｜ 然而，面临全行业的成本上涨与利润危机，啤酒巨头们却对提价｜
｜ ｜投鼠忌器。在中国啤酒行业产能相对过剩的形势下，价格扭曲并不是｜
｜ ｜由成本决定的，市场才是决定因素。在目前的形势下，谁先挑起涨价｜
｜ ｜大旗，风险将非常大，一手打造的市场可能毁于一旦。青啤、华润雪｜
｜ ｜花、珠啤、金威等巨头在这轮大麦涨价风潮中，对“啤酒涨价”绝口｜
｜ ｜不提，“企业挖潜”、“工艺改良”成了惟一的应对招式。综上考虑｜
｜ ｜，我们认为啤酒价格会在犹豫中前行。 ｜
｜ ｜ 当然，这次进口大麦减少，将加快中国国产大麦扩产的脚步，对｜
｜ ｜国内大麦种植户的积极性是极大的鼓舞。预计2010年，国产大麦可以｜
｜ ｜接近200万吨，将国产大麦的供应比例从目前的不到50%提高到57%左 ｜
｜ ｜右，这在未来会进一步缓解成本上升的压力。但是，啤酒价格随着消｜
｜ ｜费升级的带动，已经具有了向上的刚性，因此成本的下降更可能的结｜
｜ ｜果是使未来啤酒企业利润空间扩大。 ｜
｜ ｜ 重点上市公司推荐 ｜
｜ ｜ 从市场份额可以看出，青岛啤酒毫无悬念的成为上市公司中份额｜
｜ ｜最大的佼佼者；燕京啤酒为了扩大其市场份额，也开始募集资金进行｜
｜ ｜产能扩张，市场份额的争夺战还在继续。从毛利率水平变化来看，重｜
｜ ｜庆啤酒控制成本的能力最好，但是啤麦等原料价格上涨使得各家的毛｜
｜ ｜利率均有下滑的趋势，惟有青岛啤酒有效地抑制了成本上涨对毛利率｜
｜ ｜的侵蚀，在盈利性上也体现出了巨头的风范。 ｜
｜ ｜ 无论从市场份额、盈利能力还是奥运催化剂因素来讲，我们都认｜
｜ ｜为燕京和青岛应成为推荐的重点，但考虑到未来的成长性以及奥运受｜
｜ ｜益的直接性，我们尤其重点推荐燕京啤酒。 ｜
｜ ｜ 燕京啤酒（000729）：2007年原材料价格大幅上调，大麦、酒花｜
｜ ｜、燃料、动力、劳动力成本均有一定程度的上升；另外，啤酒行业市｜
｜ ｜场竞争更加激烈，各大啤酒集团抢占市场的速度加快。面对这些困难｜
｜ ｜，公司通过科学分析，积极有效地进行原材料采购，控制了主要原材｜
｜ ｜料的采购成本，并且严格控制三项费用，在营业费用增长21.95%的情｜
｜ ｜况下仍然保证了净利润33.2%的增长。 ｜
｜ ｜ 公司日前发布公告，拟通过非公开发行优化公司股东结构和治理｜
｜ ｜结构，为公司的可持续发展奠定坚实的基础。从公司此次募集资金的｜
｜ ｜项目来看，主要募集资金将用于“产能扩建”，一方面巩固核心优势｜
｜ ｜竞争区的主导地位；另一方面就是在已扩张的区域内继续加大投产，｜
｜ ｜并对其他未涉足的区域进行渗透，从而完成公司营销网络的全国布局｜
｜ ｜。如果增发顺利，公司2010年产能将达到500万千升，直逼青岛啤酒 ｜
｜ ｜的产能。 ｜
｜ ｜ 2008年奥运会将在中国北京召开，对于燕京啤酒来讲是一个难得｜
｜ ｜的发展机遇，对打造燕京国际化品牌，实现燕京品牌的提升是绝好的｜
｜ ｜机会。公司将借奥运契机增加啤酒销量，完成啤酒产销量450万千升 ｜
｜ ｜；将按照燕京奥运营销计划，加大品牌的推广力度。同时，针对原材｜
｜ ｜料成本上升的压力，公司将通过调整产品结构、优化生产工艺、优化｜
｜ ｜价格体系、发展优势竞争区、加强奥运营销、建设循环经济等多项举｜
｜ ｜措，消化成本上升压力，保证公司2008年利润继续保持稳定、持续增｜
｜ ｜长。给予公司“增持”的投资评级。 ｜
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｜ 主 题 ｜白酒行业:竞争格局分析 糖酒会见闻录之二｜文章日期｜2008-04-09｜
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｜ 内 容 ｜ 我们在成都糖酒会期间参加了茅台、山西汾酒的经销商会议，28｜
｜ ｜号参加了五粮液的股东大会，并走访了一些专卖店、拜访了一些经销｜
｜ ｜商。 ｜
｜ ｜ 贵州茅台：陈年酒是秘密武器 ｜
｜ ｜ 茅台陈年酒销售已经上规模。从糖酒会论坛了解到，茅台陈年酒｜
｜ ｜（15年、30年、50年、80年）07年共计销售480吨，估计实现收入12 ｜
｜ ｜亿元（含增值税），约占公司全部收入的1/7，我们扣掉各种税费估 ｜
｜ ｜算，陈年酒应为公司带来近5亿元净利润，折EPS0.50元，占公司07年｜
｜ ｜净利润的1/6。 ｜
｜ ｜ 茅台陈年酒08年出厂价提价75%，幅度惊人，证券市场对这一爆 ｜
｜ ｜炸性消息认知不够。从经销商处了解到，15年陈的出厂价格于今年1 ｜
｜ ｜月11日由1124元提高到1969元，提价75%，市场一般只注意到公司当 ｜
｜ ｜时将普通茅台酒提价20%，对年份酒价格变化认知不够。目前15年陈 ｜
｜ ｜市场价格在3000元水平，出厂价的上调不影响终端价格，只是将经销｜
｜ ｜商07年的暴利拿回来一部分。 ｜
｜ ｜ 茅台陈年酒可供销量08年同比增长两成，也比我们预测的整体销｜
｜ ｜量增一成的幅度要更大。从经销商处了解到，06年每月每个专卖店补｜
｜ ｜贴陈年酒4、5箱不等；07年系统一些，每月固定补贴8箱酒，其中15 ｜
｜ ｜年陈五六箱、30年陈一两箱、50年陈一箱，80年陈需要公司袁总特批｜
｜ ｜才能拿到；08年提高到15年陈七箱、30年陈两箱、50年陈一箱。 ｜
｜ ｜ 我们测算陈年酒08年能为公司带来1.2元EPS，相应将贵州茅台08｜
｜ ｜年EPS预测由4元提高到4.4元，09年由6元提高到6.8元。陈年酒EPS测｜
｜ ｜算考虑提价75%、销量增长20%、所得税并轨等因素；在考虑对整体业｜
｜ ｜绩的增量贡献时，要扣除我们已考虑的60%增长，对于陈年酒就是只 ｜
｜ ｜算0.40元EPS增量。 ｜
｜ ｜ 我们调整后08年预测与市场一致预期4.5～4.6元更为接近了，不｜
｜ ｜过我们认为我们的预测比一致预期更精细。市场一致预期仅是简单由｜
｜ ｜公司07年3元EPS基础上做出增长预测，而我们首先是扣除了07年因预｜
｜ ｜收帐款减少引致的0.60元一次性EPS，再按量增价升、所得税并轨、 ｜
｜ ｜尤其是陈年酒结构性升级等多重因素做出上述预测。 ｜
｜ ｜ 我们维持贵州茅台"强烈推荐－A"评级，公司在53度酒形成规模 ｜
｜ ｜优势后，更高价位的15年陈也形成销售规模，处于供不应求状态中，｜
｜ ｜公司业绩高增长的确定性非常强，一年目标位仍然看到250～300元。｜
｜ ｜ 对茅台集团今年1－2月份数据不必担心，主要是雪灾影响了产品｜
｜ ｜运输，我们认为3月份会迅速补偿回来。协会数据，贵州茅台集团1－｜
｜ ｜2月份实现销售收入17.8亿元、利润总额10.3亿元，分别同比增长5.6｜
｜ ｜%、4.6%。 ｜
｜ ｜ 五粮液：资产注入值得期待，经营思路需要调整 ｜
｜ ｜ 我们预计五粮液公司的股权激励能在年内落实，资产注入也将随｜
｜ ｜即启动。省国资委明确让五粮液、四川长虹作为股权激励的试点，我｜
｜ ｜们预计年内能解决，但具体时点尚不明朗。公司称，股权激励中会适｜
｜ ｜当考虑包括核心经销商，但需省市领导同意。股权激励同时也将解决｜
｜ ｜关联交易，公司明确说是同时进行。 ｜
｜ ｜ 资产注入第一步是收普什包装公司，集团进出口公司不在收购之｜
｜ ｜列，会逐步通过调节结算价格将漏给该公司的利润收回来。 ｜
｜ ｜ 普什包装公司是收购资产中最大的一块，利润占到一半。整个普｜
｜ ｜什集团去年有55亿元收入，5亿元税前利润，总净资产有60亿元，除 ｜
｜ ｜了与酒业相关的业务，还有塑胶、模具等业务。唐桥董事长没有给出｜
｜ ｜其中具体与酒类相关的收入与利润，我们认为酒业利润占绝大部分。｜
｜ ｜普什首先要独立出一个新的公司，收购该公司需要30亿以上资金，公｜
｜ ｜司称一年收不完。 ｜
｜ ｜ 对二级市场利好的一面是收购资金来自自筹，不会使用再融资方｜
｜ ｜式。 ｜
｜ ｜ 集团进出口公司，公司称，原则上不收进来，主要原因是它只是｜
｜ ｜贸易公司，没有净资产，而且它对五粮液酒起淡储旺销作用。公司的｜
｜ ｜做法是将来只给进出口公司留一块合理利润。董秘彭智辅称，"交易 ｜
｜ ｜价格一定会进行调整的，具体价格不方便透露，但可以明确告诉大家｜
｜ ｜的是向好，个人预测是比较大幅度的向好！" ｜
｜ ｜ 为什么要横插一个公司搞"淡储旺销"？公司的解释一是生产与销｜
｜ ｜售的季节性不一致，上市公司销售情况实际根据生产进度来的，可以｜
｜ ｜保障生产环节的现金流。二是应对上级考核时能均衡数据。我们了解｜
｜ ｜到的情况是，上级不仅对集团公司考核，同时对上市公司进行考核。｜
｜ ｜考核标准：对集团公司考核工业增加值、利税、销售收入，其中销售｜
｜ ｜收入增速不低于15～20%，利税增速不低于10%；对股份公司考核实现｜
｜ ｜利税、国有资产保值增值等几项指标。公司称，按照上级对集团的考｜
｜ ｜核要求，股份公司利润增长率至少20%。 ｜
｜ ｜ 公司从去年至今的对外说法都是在08年实施股权激励与资产注入｜
｜ ｜，而市场07年就对这一题材乐此不疲的炒作，现在资产注入的脚步近｜
｜ ｜了，市场反而恐慌无比。 ｜
｜ ｜ 公司经营策略有所改进。一是五粮液酒在每瓶上都有编码，这样｜
｜ ｜防止市场窜货，公司称这项公司是在07年上半年完成的，我们认为这｜
｜ ｜是一项重要改进，茅台、泸州老窖早就完成这项工作。二是王国春、｜
｜ ｜唐桥等公司高管带队拜访团购客户，07年完成5亿元团购销售收入， ｜
｜ ｜公司点出很多新开拓的团购客户单位，给分析师以信心。团购客户需｜
｜ ｜要走动，以前王国春这方面工作做的少，现在意识到问题了。五粮液｜
｜ ｜在团购市场的崛起会否影响茅台酒的销售呢？这是很多人关心的问题｜
｜ ｜，我们认为不会，五粮液高管也承认，茅台高管做市场非常积极主动｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 市场比较担心公司今年初的"控量提价"动作，虽然终端价格有比｜
｜ ｜较好的起色（终端价格走势请参阅我们上期食品饮料业月报），但公｜
｜ ｜司明确说短期内不提价，给经销商休养生息的机会。市场担心，销量｜
｜ ｜如果象传言的同比有40%减少，对利润影响会比较大，加上按常理来 ｜
｜ ｜说，股权激励前管理层没有做业绩的动机。 ｜
｜ ｜ 公司解释，五粮液总体没有控量，还是一万吨的总量，只是把饮｜
｜ ｜用级五粮液减少了（但认为没有40%这么大幅度），增加了更高层次 ｜
｜ ｜的五粮液酒（珍品、精品、豪华级），以提高附加值。公司今年还重｜
｜ ｜点推五粮液1618、五粮液老酒。另外还有一个情况是，一二月份雪灾｜
｜ ｜给产品运输造成困难，集团有56辆车被冻在路上，公司不得不动用空｜
｜ ｜运，但空运也满足不了市场需求，所以说要在核心地区建配送中心，｜
｜ ｜北京的五粮液大世界已经建起来了。 ｜
｜ ｜ 控量幅度问题，我们向经销商了解的情况是，减量40%是针对上 ｜
｜ ｜年没有完成饮用级五粮液酒销售任务的经销商，而经销商对前三层次｜
｜ ｜酒可供销量的增长幅度无法判断，因为经销商仅直接向五粮液公司进｜
｜ ｜货饮用级五粮液，其它品种从更大的经销商处进货，经销商告诉我们｜
｜ ｜，这样进货的价格比从五粮液公司直接进货还要便宜一些，这是怎么｜
｜ ｜回事？公司需要检查一下自己的销售体系。经销商表示，经营五粮液｜
｜ ｜公司五粮液酒以外的其它酒都一直能赚钱，主要是出厂价对消费者不｜
｜ ｜透明，而经营五粮液酒过去几年一直赔钱，去年才改善。 ｜
｜ ｜ 我们认为，公司控量提价的策略是正确的，饮用级五粮液酒的终｜
｜ ｜端价格有了正面反应。但前三层次五粮液酒因为"锐度"不够的问题，｜
｜ ｜未必能好卖，有可能导致前三层次酒与饮用级五粮液价差拉不大（锐｜
｜ ｜度问题后文讨论）。 ｜
｜ ｜ 我们认为，市场对公司利润增速的担忧是过分的。我们认为，五｜
｜ ｜粮液集团的利润增长还应该有15～20%水平，控量动作如果造成一季 ｜
｜ ｜度盈利增速未达考核要求，公司后期会根据市场情况进行调节。而五｜
｜ ｜粮液上市公司的利润增速目标可轻松完成，因为又隔了一层，毕竟还｜
｜ ｜有集团进出口公司做"淡储旺销"。 ｜
｜ ｜ 最新数据：五粮液集团今年1－2月份实现销售收入66亿元、利润｜
｜ ｜总额10.56亿元，分别同比增长15.7%、19.5%，该数据可打消投资者 ｜
｜ ｜的担忧。 ｜
｜ ｜ 我们认为公司产品"锐度"不够，使得市场开拓进度较慢。"锐度"｜
｜ ｜是我们在06年中期策略中提出的概念，指品类集中、给消费者鲜明的｜
｜ ｜视觉冲击，销售上规模。这次股东会上，我们向公司管理层提出对" ｜
｜ ｜公司高端品牌品种开发过杂过度"的意见，不过从集团王国春董事长 ｜
｜ ｜的回答看，他仍然强调市场的个性化需求，其实我们不否认市场的个｜
｜ ｜性化需求，但公司完全可以推"五粮液老酒（武警专供）"、"五粮液 ｜
｜ ｜老酒（人民大会堂专供）"，形成主副品牌形式，而不是推出"武警专｜
｜ ｜供"、"人民大会堂专供"等完全不可比的品牌品种，这样的品类很难 ｜
｜ ｜上规模。而且我们在会上还提出，公司把高于五粮液主品牌的品类交｜
｜ ｜给经销商去全权运作，经销商能力参差不齐，战略眼光长短不一，会｜
｜ ｜损害五粮液高端品牌未来的发展。 ｜
｜ ｜ 五粮液公司实际也在提高产品"锐度"，但进度较慢。公司现在重｜
｜ ｜点推的就是五粮液1618与五粮液老酒（56度），这两个品种都是公司｜
｜ ｜自己的团队在做市场。 ｜
｜ ｜ 五粮液1618：饮用级五粮液的未来替代产品，销售比例将逐步提｜
｜ ｜高，公司称目前市场反映良好。该酒是去年推出的，较饮用级五粮液｜
｜ ｜高30元出厂价，终端价格550元，毛利率高于饮用级。为什么起这个 ｜
｜ ｜名字？公司称，只是为了讨个口彩，沿海一带喜欢这个名字。公司称｜
｜ ｜，品质方面较饮用级有所提高，主要是勾调上把关更严格，瓶子设计｜
｜ ｜也比较好。我们对该产品的看法是中性偏好，包装设计的确有提高，｜
｜ ｜不过五粮液的经营问题重点不在这，推广这一产品还需要牵扯公司精｜
｜ ｜力。 ｜
｜ ｜ 五粮液老酒（56度）：才起步，但公司过去开发的高端品牌会影｜
｜ ｜响其发展。五粮液老酒前年推出的，去年出厂价由600元一下子提到1｜
｜ ｜380元，终端价格推进在1500～1680元。有经销商估计提价的后果是 ｜
｜ ｜其销量由100吨下降到50吨。 ｜
｜ ｜ 公司给该酒设定的目标是终端价格到2080～2180元，销量达到五｜
｜ ｜粮液总量8～10%比例，是将来重要的升级产品。我们认为，公司强行｜
｜ ｜提价的策略是正确的，在销量不大的时候应该以价格调整为主，应该｜
｜ ｜让主要品类间价格定位区隔明显，并给经销商留足差价，不过公司品｜
｜ ｜牌超生也给五粮液老酒造成压力，比如"五粮液68度酒"终端价格才七｜
｜ ｜八百元，还有"五粮液·十年"1500元左右，让消费者如何做出选择？｜
｜ ｜而这些类似品牌是经销商包营的，他们在市场上已经投了不少费用，｜
｜ ｜公司不能说砍就砍，所以公司面临船大难掉头的窘境。 ｜
｜ ｜ 我们的结论是：二级市场对公司预期时而极度乐观、时而极度悲｜
｜ ｜观，变化过激，投资者应该仔细考虑。在我们看来，从集团整体发展｜
｜ ｜情况看，五粮液前两年增长速度怎样，现在还是这样，经营方面在持｜
｜ ｜续缓慢的改善。市场担心五粮液年初控量提价造成的业绩倒退风险，｜
｜ ｜已经由数据证明是过虑了。五粮液资产注入的消息从去年初就说在08｜
｜ ｜年解决，投资者为什么要在即将临门一脚前放弃等待？而今五粮液上｜
｜ ｜市公司市值仅贵州茅台的一半，我们认为，五粮液的股价会向上做一｜
｜ ｜定幅度的修正。 ｜
｜ ｜ 山西汾酒新换销售总监，08、09年将做大调整 ｜
｜ ｜ 山西汾酒经销商大会上，2008年2月25日才上任的销售总监郑开 ｜
｜ ｜源做了两小时的报告，声音洪亮，气魄十足。郑开源是汾酒集团汾青｜
｜ ｜酒厂的原厂长，因为经营集团的杏花村酒业绩不错，被提为公司销售｜
｜ ｜总监、总经理助理，集团营销中心主任。 ｜
｜ ｜ 郑开源对公司暴露出的问题并不避讳。他指出公司的大流通模式｜
｜ ｜还非常粗放，河南老白汾市场产品混乱，在假酒冲击下，下滑严重，｜
｜ ｜经销商专卖店缺乏统一管理，也有售假行为；市场上批发价与厂价倒｜
｜ ｜挂，严重影响了公司的品牌形象与信誉；工商联发的产品杂乱无章；｜
｜ ｜整体市场开发缺失统一策划，缺乏人财物全方位的投入，不能集中运｜
｜ ｜作、全面出击。 ｜
｜ ｜ 郑开源要求重塑自营产品梯队、营销体系。提出自营产品为主、｜
｜ ｜开发产品为辅的总体策略。老白汾为"基础产品"，终端最低价格80～｜
｜ ｜120元，青花瓷为"主推产品"，最低300～500元，国藏汾酒为"标志性｜
｜ ｜产品"，最低800～1200元，省内暂保留简装产品。郑表示两年内完成｜
｜ ｜价格梳理，拉大青花瓷与国藏汾酒的价差。郑表示公司全面介入经销｜
｜ ｜商体系，与省内总代理（总经销）、区域二批共同签署三方合同，重｜
｜ ｜新划定利益分配线，加强渠道分销与终端维护。经销商批发价全国统｜
｜ ｜一，不准低价倾销与窜货，包括节假日促销都要做到让利不让价，促｜
｜ ｜销活动需要提前申报，促销对象明确，时间、力度得当。违反规定者｜
｜ ｜没收保证金，甚至取缔资格。 ｜
｜ ｜ 郑开源要启动工商联发产品的瘦身运动。郑提出工商联发产品必｜
｜ ｜须以差异化、个性化、规模化为大前提。包装与主导产品相似的要取｜
｜ ｜缔，这包括公司内部开发的产品，也包括开发商产品互仿的。遗留问｜
｜ ｜题，严格执行限区销售，批发价要重新签，不低于同档次自营产品价｜
｜ ｜格，并且要补签销量合同。郑表示，2008年收入达不到500万元的品 ｜
｜ ｜种要全部砍掉，并暗示，2009年标准可能要提高到1000万元。郑给出｜
｜ ｜今年的限区销售规则：2007年销售额小于100万元的工商联发产品， ｜
｜ ｜只能在所在地地级市销售，出区则罚；100～500万元产品，只能在所｜
｜ ｜在地省内销售；大于500万元产品，包装与主导产品完全不同的，可 ｜
｜ ｜以跨省销售。郑最后表示，瘦身并不代表就不开发新的品种，公司不｜
｜ ｜搞绝对化。公司产品部将本着严谨科学的过程做新产品的开发，品牌｜
｜ ｜部则搞好品牌战略研究。本着工商联发产品开发的大原则，有能力的｜
｜ ｜战略合作伙伴仍能得到开发新品种的机会，他提了五粮液·金六福之｜
｜ ｜名。 ｜
｜ ｜ 我们认为，策略都非常正确，关键是执行力能否到位。去年上半｜
｜ ｜年汾酒在河南销售出现大滑坡的时候，集团董事长郭双威、集团总经｜
｜ ｜理李秋喜分别到河南调研、召集经销商座谈，大家都提到了在河南设｜
｜ ｜省级中央仓库，打击假货的思路，但一直都没有真正落实，这次会上｜
｜ ｜从郑总这里再次听到在各省设立中央仓库的意见。 ｜
｜ ｜ 我们认为，公司经营调整至少需要一到两年时间，08年经营压力｜
｜ ｜仍非常大。据我们了解，公司为了完成上级的经营考核指标，07年底｜
｜ ｜集中促销了一批青花瓷，我们预计这会对08年业务产生一定的负面影｜
｜ ｜响。协会数据显示，汾酒集团今年1－2月份实现收入4.16亿元，同比｜
｜ ｜减少19.6%，利润总额出现巨额亏损，达－1.2亿元，可以说超出我们｜
｜ ｜想象，建议投资者以公开资料为准。 ｜
｜ ｜ 注：泸州老窖的22号投资者见面会、水井坊28号股东大会，我们｜
｜ ｜因故未能参加。侧面了解的情况，今年都是开门红，销售形势喜人。｜
｜ ｜我们认为这与两家公司扎实的市场工作分不开，同时，五粮液的控量｜
｜ ｜、茅台的运输不畅也给它们腾出了发展的空间。 ｜
｜ ｜ 泸州老窖公司今年的目标是收入增长50%，之后三年每年保持30%｜
｜ ｜以上，2011年达到100亿。泸州老窖·国窖1573去年销售2244吨，今 ｜
｜ ｜年目标直指3000吨，公司称国窖的产能可以达到1万吨，但现在只做3｜
｜ ｜000吨，主要是保证好质量；泸州老窖特曲去年销量六七千吨，公司 ｜
｜ ｜以"中华老字号"为特曲酒新产品标识，力求恢复特曲酒的名酒价格定｜
｜ ｜位，成为高端商务用酒，特曲酒现在108元出厂价（包含10元保证金 ｜
｜ ｜），公司计划2013年之前厂价要达到200元（照例提价成果泸州老窖 ｜
｜ ｜按比例和经销商分享），力求实现2万吨销量，总经理张良曾表示， ｜
｜ ｜价格由公司定，销量由消费者说了算，所以没有时间表。 ｜
｜ ｜ 泸州老窖公司将低于特曲酒的产品如"8年陈头"酒交由品牌经理"｜
｜ ｜私有化"经营，以鼓励经营者积极做好市场投入。这样公司能腾出更 ｜
｜ ｜多精力做好高端产品。 ｜
｜ ｜ 公司本次做了定制酒的试销：800坛青瓷瓶装酒，每坛5斤，售价｜
｜ ｜3万，销售一空，2400万元收入捐献希望工程。封坛酒拍卖结果：9坛｜
｜ ｜酒，90斤，拍出了409万。 ｜
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｜ 主 题 ｜红酒行业:竞争格局分析 糖酒会见闻录之三｜文章日期｜2008-04-09｜
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｜ 内 容 ｜ 我们在成都糖酒会期间拜访了张裕副总经理孙健、中粮酒业（长｜
｜ ｜城）总经理吴飞、新天国际总经理苏斌。 ｜
｜ ｜ 产品体系：张裕寻求新突破，长城、新天在梳理旧体系 ｜
｜ ｜ 张裕葡萄酒业务主打"4＋1"战略：即四大酒庄+解百纳。"四大酒｜
｜ ｜庄"包括烟台"张裕·卡斯特酒庄"、"张裕冰酒酒庄"、"北京张裕·爱｜
｜ ｜斐堡国际酒庄"和"新西兰张裕·凯利酒庄"。公司07年销售解百纳160｜
｜ ｜00吨，酒庄酒1700吨，冰酒130吨，08年策略仍然是以解百纳为主体 ｜
｜ ｜，进一步上规模。今年2月1日公司解百纳级以上产品平均提价15%， ｜
｜ ｜其中终端价格在70元上下的98年解百纳（主力产品）出厂价由47元提｜
｜ ｜高的51.8元。 ｜
｜ ｜ 张裕未来将逐步加大白兰地与三鞭酒（保健酒）的投入。公司去｜
｜ ｜年按销售额已跻身世界十强，不过公司认为离世界前五名最低门槛销｜
｜ ｜售收入15亿美元还有很大差距，要追上它们，单凭葡萄酒是不够的。｜
｜ ｜张裕07年白兰地的销量在3.2万吨左右，产品多为低档的配置型酒， ｜
｜ ｜销售额4.5亿元，同比增长13.9%，占总销售额的16.5%；三鞭酒方面 ｜
｜ ｜，张裕07年三鞭酒销量达2800吨，较上年下降1000吨，销售额在1亿 ｜
｜ ｜元，对整体收入贡献不足5%，此部分业务的开展并不理想。 ｜
｜ ｜ 张裕白兰地欲走向高端。继2005年推出与法拉宾合作的VSOP和XO｜
｜ ｜级的白兰地后，今年6月份将启动新品牌可雅（科涅克的谐音）的广 ｜
｜ ｜告营销，以轩尼诗、人头马级VSOP 270～300元、XO800～1100元的国｜
｜ ｜内售价为目标。不过公司也认识到，自己的经销商不见长于夜场，推｜
｜ ｜XO会比较吃力。 ｜
｜ ｜ 保健酒则学习劲酒，主攻餐饮渠道，目前三鞭酒仅在山东与广东｜
｜ ｜有一定市场基础。 ｜
｜ ｜ 中粮酒业（长城）重新梳理产品梯队：以高端差异化、低端成本｜
｜ ｜战略为总体方针，产品梯队由上到下依次为：1）酒庄酒（君顶酒庄 ｜
｜ ｜、沙城酒庄，采用会员制），定价1000元以上；2）小产区（葡园ABC｜
｜ ｜区等），300元～1000元；3）三大产区：沙城（盆地、沉积地貌）、｜
｜ ｜昌黎产区（火山岩地貌，酒烈一些）、蓬莱（海岸型地貌，清香型）｜
｜ ｜，30～300元；4）餐酒（物色并购对象，用二品牌经营），30元以下｜
｜ ｜产品。前三等级内部再分品种与年份，预计今年6月完整的分级体系 ｜
｜ ｜能出台。长城葡萄酒去年单班产能13万吨，产量10万吨，销量9万多 ｜
｜ ｜吨。 ｜
｜ ｜ 长城葡萄酒主打大品牌战略，没有象张裕解百纳细到产品上，我｜
｜ ｜们认为当前情况下，张裕的单品种策略让消费者认知更容易一些，消｜
｜ ｜费者还没到能分辨长城差异化产品的那个阶段。 ｜
｜ ｜ 长城称，是宁总（宁高宁）把现代管理理念带给了中粮，并强推｜
｜ ｜了三年，现在公司的管理模式是集权体系下放权管理：采购、物流、｜
｜ ｜生产计划由中粮酒业掌握，三家生产厂也互相比较，6S、战略规划、｜
｜ ｜全面预算、管理报告（平衡计分卡）、流程审计、业绩评价体系，每｜
｜ ｜季度都要考核。 ｜
｜ ｜ 新天国际尼雅葡萄酒担纲重要角色：新天国际07年实现2.26亿元｜
｜ ｜葡萄酒收入，其中成品酒实现含税收入1.55亿元，同比增长54.86%，｜
｜ ｜原酒销售则有26%的降幅。尼雅葡萄酒有6款产品，50元以上，走餐饮｜
｜ ｜渠道，占成品酒收入的15%，毛利率达40%，占公司毛利来源的80%， ｜
｜ ｜尼雅葡萄酒有600万元销售是在新疆。尼雅销售的展开，对天池酒园 ｜
｜ ｜、解百纳、干红都有带动。 ｜
｜ ｜ 公司的产品体系由上到下是：西域沙地、尼雅、新天干红、新天｜
｜ ｜玛纳斯。现在西域沙地出厂价268～2200元，尼雅里最高档次酒五星 ｜
｜ ｜至尊出厂价368元。另外公司还提供30多款产品，经销商可贴定标。 ｜
｜ ｜我们的感觉是，公司的产品线还是太多了。07年原酒销售减少，公司｜
｜ ｜称是主动行为，现在原酒因为外围减产，甚为紧俏，B级酒吨价达到7｜
｜ ｜000多元/吨，同比提高30～40%。 ｜
｜ ｜ 公司已推出一款葡萄蒸馏产品"烈焰"准备重点打造，主要走夜场｜
｜ ｜、餐饮。公司与温州财团成立合资公司，占49%股权，借力于它，推 ｜
｜ ｜出"新天1600"（金标、银标、橙标、红标、紫标等7款产品），08年 ｜
｜ ｜计划销售1.6亿元。 ｜
｜ ｜ 营销策略：张裕倒金字塔，长城正金字塔，新天走边缘 ｜
｜ ｜ 张裕不断分化经销商，长城仍依靠大经销商，新天国际正寻求大｜
｜ ｜经销商。张裕与经销商的力量对比向有利于张裕方面发展，现在前五｜
｜ ｜大经销商占张裕销售收入比重降到7.7%，张裕能严格合同、收取经销｜
｜ ｜商履约保证金，终端产品价格秩序较为理想。长城的经销商都是江湖｜
｜ ｜上赫赫有名的大佬，张裕的经销商仅相当于它的二批，长城称，以前｜
｜ ｜一批专做长城，而二批还兼做张裕，今年公司要拿住话语权，不许二｜
｜ ｜批再代理张裕，并举例在北京已经开了个头，行动中他发现张裕是不｜
｜ ｜救户的。张裕称，他们感觉的市场压力是小了的，因为对手长城三条｜
｜ ｜品种线，协调难度大，同地区三家经销商利益不好协调，我们也发现｜
｜ ｜，代理华夏长城的福建吉马在成都开办分公司后，大手笔买赠，逼着｜
｜ ｜代理烟台长城的成都武侯贸易退出烟台长城的代理。长城的回答我们｜
｜ ｜归纳为三点：1）厂家整合渠道，经销商地位下降了，原来一家独做 ｜
｜ ｜，现在是三家合作，心态发生变化，2）渠道整合主要在07年，渠道 ｜
｜ ｜费用下降后，公司提高了给经销商的利润回报，经销商满意度大幅提｜
｜ ｜高，3）长城做协销，不是直销，但公司的费用投入模式是直达终端 ｜
｜ ｜与终端经销商，这样既加强了控制力，也稳定了整个经销体系。新天｜
｜ ｜国际方面则努力培育大经销商，比如让温州财团来协助销售。 ｜
｜ ｜ 在费用模式上，长城是正金字塔，张裕是倒金字塔，新天国际注｜
｜ ｜重展示。长城的买店模式在业内最有名，该模式硬是把张裕从北京、｜
｜ ｜广州、深圳、上海等中心城市逼出去，公司称，这一模式还要继续下｜
｜ ｜去，并进一步加强，以后不是固定费用制，而是固定费率制，从每瓶｜
｜ ｜酒中按比例提取。但长城的买店模式有两大弱点，张裕也看到了：一｜
｜ ｜是消费者自带酒水越来越多，买店模式无法控制；二是买店模式利润｜
｜ ｜、现金流差，而中粮集团对中粮酒业有利润要求，未来两年还低于行｜
｜ ｜业平均水平、低于竞争对手尚可，再后面呢？ ｜
｜ ｜ 新天国际的确发生了很大的改观，不过我们认为让分公司自主经｜
｜ ｜营的方式还是不利于集中人财物在重点市场实现突破。新天国际称，｜
｜ ｜公司营销方面去年做了较大调整，"底薪＋提成"形式，降低了底薪，｜
｜ ｜增加了提成比例，经销人员算自己的帐能清清楚楚，去年新疆分公司｜
｜ ｜有业务员最好时能单月能拿到3万元，从这些话里我们感觉到，公司 ｜
｜ ｜底层员工的积极性会非常高。公司称，营销模式也做了重要调整，06｜
｜ ｜年建立北京、深圳、上海、武汉、成都等分公司，采取中心城市做直｜
｜ ｜营，其它城市经销商模式相结合，分公司自行预算管理，领导经销商｜
｜ ｜做市场策划，自主经营、自负盈亏、自主纳税；公司给经销商排队，｜
｜ ｜将费率高的经销商砍掉。营销策划不像以前只把费率包给经销商，后｜
｜ ｜面不管，现在是一跟到底，广告推出时终端一定要配合上，公司会派｜
｜ ｜人检查终端。公司明确说不买店，称现在成都90%的超市都有堆头。 ｜
｜ ｜公司总结说，现在虽然收入没增加多少，现金流较以前好很多。 ｜
｜ ｜ 代理进口酒策略：张裕小试一下，长城欲做第一 ｜
｜ ｜ 进口酒来势凶猛，今年原装酒占国内消费比将达到10%，到底怎 ｜
｜ ｜样与狼共舞，张裕、长城都准备引狼入室，代理进口酒，并借以控制｜
｜ ｜渠道，控制未来对洋品牌的话语权。 ｜
｜ ｜ 张裕先锋公司在进口酒代理方面步伐谨慎，原来是与公司国内业｜
｜ ｜务独立一张网，后来合二为一，在代理品种上始终选择与张裕自身产｜
｜ ｜品不冲突的品种，如科涅克（干邑）、香槟酒、利口酒等。 ｜
｜ ｜ 中粮酒业则提出，它要定位为保乐利加一样的国际级公司，进口｜
｜ ｜经销商仅是手段，目标是成为品牌运营商。张裕、王朝是长城的竞争｜
｜ ｜对手，不是中粮酒业的竞争对手；中粮酒业的竞争对手包括国内ASC ｜
｜ ｜、富隆等洋酒代理商，公司称，现在进口商中ASC最大，也仅1亿元的｜
｜ ｜销售额，中粮酒业力争三年时间成为行业第一。公司称，中粮这张网｜
｜ ｜与长城葡萄酒销售网独立，堆头也分开陈列，公司学富隆酒屋，突出｜
｜ ｜中粮酒业的品牌，只做100元以上进口酒，尤其是1000元以上品种， ｜
｜ ｜堆头中最多不超过100种，商超只进家乐福这样的大卖场，餐饮只进A｜
｜ ｜类店。 ｜
｜ ｜ 中粮的底气在哪里？吴飞说，大户不在钱多钱少，而在于敢不敢｜
｜ ｜预投，福建吉马为什么能做大，就是敢于预投，资金是最大的问题，｜
｜ ｜国内现有进口商没有这个气魄，而中粮有这样的实力与信心。中粮酒｜
｜ ｜业品牌与终端运作上，将经营国产酒的手法用在进口酒上，吴飞称，｜
｜ ｜中国葡萄酒业的大发展，其实是得益于白酒经销商进入该行业，我们｜
｜ ｜同意这点，浙江商源、石家庄桥西等都是经销白酒起家。公司称，进｜
｜ ｜口酒是一条线，国内的长城葡萄酒则还是要坚持走民族路线，中国已｜
｜ ｜经在烟与啤酒上，成功实现了民族产业的突破，下一步要看葡萄酒。｜
｜ ｜ 我们发现，广州龙程（也是长城经销商之一）温文龙与西班牙菲｜
｜ ｜力斯合作打造的"金蝴蝶"酒现在发展态势非常好。他利用菲力斯全球｜
｜ ｜单体厂产能第二的原酒供应能力、菲力斯上海罐装厂的现有设备，精｜
｜ ｜心打造了一款"金蝴蝶"酒。我们认为该酒具备几项成功要素：1）金 ｜
｜ ｜蝴蝶品牌新颖，易发生联想，2）标识构思巧妙，有亲和力，乍看是 ｜
｜ ｜一只翩跹起舞的金蝴蝶，细看是正在亲吻的一对男女侧脸剪影，3） ｜
｜ ｜品类相对单一，标识明显，消费者易于识别，4）突出树龄概念为卖 ｜
｜ ｜点，5）广告高举高打，有别于其它代理商用小范围鉴赏会的谨慎方 ｜
｜ ｜式，鉴赏会能培育一些高端人群、忠诚客户，但效率太低，6）地面 ｜
｜ ｜铺货迅速，给渠道留足利润，7）有小只装，适合酒吧两人饮用，新 ｜
｜ ｜产品的推广一般都是由小只装逐步过渡到大只装。 ｜
｜ ｜ 原料基地策略：张裕、长城步新天之后开始重视自有基地建设 ｜
｜ ｜ 葡萄酒质量讲求"七分原料，三分工艺"，未来国内品牌竞争、与｜
｜ ｜洋葡萄酒的竞争，除了渠道、就是原料。葡萄一种三年，第四年才有｜
｜ ｜收获，中档酒用七八年树龄的葡萄，高档酒用20～30年树龄的葡萄，｜
｜ ｜这是一项长期工程。国外酒庄规模小，葡萄种植管理非常细致，葡萄｜
｜ ｜酒品质自然可以达到较高水准；我国绝大部分模式是与农户签订订单｜
｜ ｜农业，农户追求葡萄产量、田间管理粗放的话，从源头会削弱中国葡｜
｜ ｜萄酒产业的竞争力，现在很多酒厂开始逐步扩大自有基地面积，承包｜
｜ ｜农户土地，再雇佣农工管理基地，这样葡萄品质能有显著提高。 ｜
｜ ｜ 新天国际原料基地建设最早，但由于销售没有起来，原料基地反｜
｜ ｜成包袱，每年需要大量银行贷款进行基地成本投入、葡萄收购，结果｜
｜ ｜光巨额利息就压得公司喘不过气，公司前两年也沦为原酒提供商。公｜
｜ ｜司在天山北麓最适宜种葡萄的地区开发了15万亩地：其中兵团7万亩 ｜
｜ ｜（含新天自有农场2.6万亩）、地方8万亩，常规年份能产12万吨葡萄｜
｜ ｜，糖度23，去年产8万吨葡萄，按60%的得率，有5万吨原酒。其中20%｜
｜ ｜是A级酒，价格可达1.5万元/吨以上。种植形式是农户种植、采摘时 ｜
｜ ｜按公司生产计划，什么品种、多少量事先都敲定好，保底价2元/公斤｜
｜ ｜，优质葡萄价格超过3元/公斤，管理好的小区（次生果、三生果修剪｜
｜ ｜干净的），产量控制在700～800公斤的，价格可达5、6元/公斤。新 ｜
｜ ｜疆当地对公司非常支持，其它公司要到新疆来建酿酒厂，必须与农民｜
｜ ｜签好葡萄种植协议，所以当地原料价格稳定。农户种植葡萄每亩收入｜
｜ ｜2000～3000元，成本仅700元，是种植棉花利润的3倍左右，田间劳作｜
｜ ｜也优雅，主要是前三年葡萄没收成的时候，公司要给农户发放生活费｜
｜ ｜。 ｜
｜ ｜ 长城在烟台核心区有600亩地，每年支付400～500元/亩租金，再｜
｜ ｜给农工发工资，通过核心区引导周围的卫星园区。南王山谷，10元一｜
｜ ｜棵苗木，光苗木就投资1000万元。沙城地区去年葡萄收购价格在1.3~｜
｜ ｜1.25元/斤，与上年差不多，按亩产2000斤算，农民有2600元年收入 ｜
｜ ｜，2000元净收入，比种植玉米收益高一两倍，不过种玉米更省事。沙｜
｜ ｜城庄园有1122亩地，1979年就建成的葡萄园，400吨产量水平，但以 ｜
｜ ｜前产品混入沙城整体产品线中了，价值没有体现出来，现在公司准备｜
｜ ｜重新挖掘，沙城庄园缺什么呢？吴总说，其实就缺一些建筑。 ｜
｜ ｜ 张裕去年投入1193万元，也采用承包土地、雇佣农工的方式，在｜
｜ ｜蓬莱、宁夏两地开发了7000亩葡萄基地。张裕葡萄基地建设方式分为｜
｜ ｜合同保障式、张裕自营式和社会调节式三种。在葡萄产业已成规模的｜
｜ ｜蓬莱，实行张裕自营式，使农民就地变工人。在多数地方，则推行完｜
｜ ｜善合同式，合同价格"三稳一随"：首先保证土地价格、劳动价值、保｜
｜ ｜护价格三个稳定；一旦市场价格上扬，则随行就市。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 白酒行业延续高景气度 ｜文章日期｜2008-04-08｜
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｜ 内 容 ｜ 在行业总量稳定增长的基础上，酒类产品结构向高端产品的调整｜
｜ ｜有利于主营高端酒的企业受益，我们更关注产品拥有定价权且具有稀｜
｜ ｜缺性的企业。 ｜
｜ ｜ 从产品结构看，高档酒的投资机会更大。公司的收入来自于高档｜
｜ ｜酒的比重越大，公司越能够受益于产品价格上涨，尤其是拥有很强定｜
｜ ｜价能力的企业，建议关注贵州茅台(600519)和张裕A（000869）。 ｜
｜ ｜ 从行业角度看，白酒行业的投资机会较其他酒大。白酒行业是我｜
｜ ｜国的民族产业，其酿造工艺和生产标准在世界上无法仿制，在通货膨｜
｜ ｜胀和货币紧缩政策的时代下依然拥有很强的自主权，并且不会随着科｜
｜ ｜技的进步而淘汰。 ｜
｜ ｜ 红酒行业虽然发展潜力看好，但是产品的自主定价能力较弱，容｜
｜ ｜易受到进口洋酒的冲击。 ｜
｜ ｜ 黄酒行业受制于区域限制，规模难以扩大，而且酿造时间短，产｜
｜ ｜品的定价能力也较弱。 ｜
｜ ｜ 啤酒行业受制于产品同质化严重，无法形成差异化定价，行业更｜
｜ ｜大的机会来自于规模扩张。 ｜
｜ ｜ 2008年第一季度酒类板块的龙头企业走势优于大势，贵州茅台和｜
｜ ｜泸州老窖(000568)因为其所属行业的高景气度，以及自身拥有的极强｜
｜ ｜产品定价权和产品的稀缺性，表现优异。我们仍然维持对贵州茅台" ｜
｜ ｜强烈推荐"和泸州老窖"推荐"的评级，并首次重点关注酒鬼酒（00079｜
｜ ｜9）。 ｜
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｜ 主 题 ｜ 黄酒行业:处于品类竞争阶段 ｜文章日期｜2008-04-07｜
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｜ 内 容 ｜ 摘要 ｜
｜ ｜ 傅祖康认为：黄酒行业处在品类竞争阶段，是黄酒作为饮用型酒｜
｜ ｜种，要在啤酒、白酒、葡萄酒等竞品中冲出一条路。从饮用接受度上｜
｜ ｜，黄酒甚至不如保健酒。第一食品(600616)汪建华的黄酒行业发展思｜
｜ ｜路是，高端与葡萄酒竞争，低端与啤酒竞争。傅总分析，从饮用习惯｜
｜ ｜看，越刺激的东西越能上瘾，上瘾才能带来重复性消费，白酒喝7 次｜
｜ ｜就能上瘾，黄酒要10 次才能上瘾，葡萄酒则通过营销让人产生一种 ｜
｜ ｜精神上瘾。从文化诉求上说，啤酒完全是个工业化产品，往精神化方｜
｜ ｜面走的能力最低，但低酒精度缘故已然让它成为世界级饮料；白酒诉｜
｜ ｜求朋友、哥们关系；葡萄酒营造一种浪漫情怀；傅总认为，喝黄酒的｜
｜ ｜人应该给人一种稳重感。 ｜
｜ ｜ 黄酒行业三大家（第一食品、古越龙山(600059)、会稽山）在广｜
｜ ｜告诉求上都在往文化方面讲，但文化诉求路线不一致是个问题。傅总｜
｜ ｜认为行业没有兴起时，讲个别品牌特征是没有用的，古越龙山请陈宝｜
｜ ｜国代言的"数风流人物，品古越龙山"，石库门的"穿越历史，尽显时 ｜
｜ ｜尚"，会稽山的"黄酒之源－会稽山"，都很难引起消费者的真正共鸣 ｜
｜ ｜，傅总用一种自我检讨的语气说。我们认为，黄酒行业仍限于浙派、｜
｜ ｜海派之争中，黄酒行业发展有赖于几位黄酒公司老总达成共识，同舟｜
｜ ｜共济。 ｜
｜ ｜ 黄酒文化的切入点在哪里？讲到绍兴酒？浙江酒？江浙沪的酒？｜
｜ ｜可能都不够全面，黄酒作为酿造型三大古酒之一，代表的是一种中华｜
｜ ｜文化。黄酒以前是官府喝的，白酒是老百姓喝的。但南北黄酒口感差｜
｜ ｜异太大，产品差异影响了黄酒文化的统一传播。对于未来，傅总认为｜
｜ ｜需要借力，比如让日本人称赞说黄酒是中国人喝的酒，比如与孔子学｜
｜ ｜院结合，把黄酒与最能体现中国人品行的中庸之道结合起来。 ｜
｜ ｜ 傅总的观点与我们一致，酒饮主要讲文化。我们认为，黄酒饮用｜
｜ ｜要流行起来，需要借助中国经济实力的提升，借助中国文化的强势兴｜
｜ ｜起，这样黄酒才能与葡萄酒等酒种抗衡。其实，黄酒的基本条件非常｜
｜ ｜好，江浙沪是中国经济的火车头，江浙商人在内地做生意，他们的文｜
｜ ｜化会逐步影响内地。 ｜
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